News Corporation (NWS): обзор деятельности компании и её акций

Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<

Введение

News Corporation (NASDAQ:NWS) сообщила о результатах за 1К24 3 ноября 2023 года. В этой заметке я рассмотрю материалы за 1К24 и обсужу заметные положительные и отрицательные факторы, имеющие отношение к инвестиционному сценарию NWS. Результаты за 1К24, похоже, поначалу были восприняты рынком довольно хорошо: цена акций немного выросла в первые дни после публикации, однако этот рост быстро сошёл на нет. В долгосрочной перспективе цена акций NWS сейчас примерно на 40% превышает минимумы, достигнутые в марте 2023 года. Я рассмотрю оценку NWS и подумаю, соответствует ли компания моему инвестиционному подходу, ориентированному на стоимость.

Такие компании, как NWS, имеющие структуру конгломерата, деятельность которых распределена по широкому кругу несвязанных или слабо связанных сегментов, часто могут торговать со скидкой по сравнению с воображаемым портфелем, состоящим из инвестиций в компании, работающие в тех же сегментах. «Скидка для конгломератов» может быть оправдана, если затраты на содержание корпоративных центров высоки или если распределение капитала между разрозненными операционными сегментами осуществляется плохо, но я думаю, что пространство конгломератов может стать интересной охотничьей площадкой для стоимостных инвесторов.

Позитивы за 1К24

Ключевые положительные моменты, о которых сообщалось в материалах за 1К24, обобщены и обсуждены ниже:

• Книгоиздание: выручка в 1К24 была на 8% выше, чем в печатном виде в 1К23. Следует отметить, что выручка от книгоиздания в 1К23 была слабой из-за логистических изменений в Amazon (обнуление уровня запасов, изменение размера складских помещений), поэтому заявленные темпы роста, вероятно, не отражают основные тенденции в сегменте. Я думаю, будет справедливо сказать, что большинство аналитиков сочли бы книжное издательство относительно медленно растущим компонентом портфеля NWS. Тем не менее, выручка в 1К24 составила $525 млн и хорошо восстановилась после разочаровывающей выручки в 4К23 в $446 млн. В качестве доли потребительских доходов цифровые продажи составили 22%, что ниже, чем в 1К23 (23%) и 4К23 (25%).
• Цифровые услуги в сфере недвижимости. После длительного периода затишья, который длился большую часть 23 финансового года, котировки австралийского рынка недвижимости в 1К24 укрепились. Сильный рост листинговой активности на ключевых рынках Сиднея и Мельбурна особенно выгоден, поскольку в этих регионах, как правило, более высокая маржа. Тенденции на австралийском рынке недвижимости важны для NWS, учитывая, что группа владеет 61,42% акций REA Group Ltd, котирующейся на ASX. Руководство REA теперь ожидает, что списки покупок в 24П финансовом году будут на 3%-5% выше, чем в 23 финансовом году; Улучшение уровня рыночной активности в сочетании с эффектом недавнего повышения цен указывает на солидный вклад REA в развитие СЗБ в 24П финансовом году.

• Видеоуслуги по подписке: Я весьма пессимистично оцениваю среднесрочные перспективы сегмента видеоуслуг по подписке. Упадок традиционных услуг платного телевидения кажется неизбежным, и я не уверен, что NWS сможет компенсировать связанное с этим снижение доходов за счет роста своих потоковых предложений. Поэтому неожиданным позитивом стало то, что скорректированная выручка в этом сегменте фактически выросла примерно на 1% по сравнению с 1К23. Отток подписчиков на вещание также замедлился с уровня ~14%, наблюдавшегося в 1К23, и стабилизировался на уровне ~11% в каждом из последних двух кварталов.
• Dow Jones: Среднее число подписчиков сообщило о впечатляющем росте по сравнению с 1К23, а также немного увеличилось по сравнению с уровнями 4К23. Сильный рост числа подписчиков только в цифровом формате позволил NWS справиться с продолжающимся снижением количества подписок на печатные издания и по-прежнему сообщать об увеличении общего дохода от подписки на 1% по сравнению с первым кварталом 2023 года. Доход от тиражей только в цифровом формате сейчас составляет ~70% от общего дохода от подписки на сегмент Dow Jones. Подписка на The Wall Street Journal только в цифровом формате составила 87% от общего числа подписок на Wall Street Journal. NWS, похоже, хорошо продвинулась в переходе на цифровые технологии в сегменте Dow Jones.

Негативные результаты за 1К24

Основные негативные моменты, о которых сообщалось в материалах за 1К24, обобщены и обсуждены ниже:

• Цифровые услуги в сфере недвижимости. В отличие от улучшений, достигнутых благодаря REA, условия для группы по продаже недвижимости в США Move (которая управляет сайтом Realtor.com® | Дома на продажу, квартиры и дома в аренду) остаются довольно вялыми. Выручка Move в 1К24 оказалась примерно на 16% ниже, чем в 1К23, и на ~3% ниже уровня 4К23. Более высокие ставки по ипотечным кредитам, вероятно, будут держать под давлением объемы сделок с жильем в США, поэтому я не испытываю оптимизма в отношении краткосрочных перспектив Move.
• Подписные видеоуслуги: количество подписчиков в 1К24 выросло по сравнению с 1К23, но оказалось примерно на 1,6% ниже, чем в 4К23. Продолжающееся снижение количества абонентов среди частных лиц вовсе не удивительно, учитывая динамику отрасли, но было разочаровывающе видеть, что количество подписчиков потокового вещания как BINGE, так и Foxtel Now упало ниже уровня 1К24. Успешная реализация сложного перехода от устаревшей модели вещания к модели потокового вещания жизненно важна для сегмента видеоуслуг по подписке.

• Средства массовой информации: доходы от рекламы в сегменте средств массовой информации в 1К24 были на 5% ниже уровня 1К23. Реклама является ключевой статьей дохода для новостных СМИ, обычно составляя около 40% от общего дохода сегмента. Доходы от печатной рекламы упали как в News Corp Australia, так и в News UK, при этом в Австралии также были зафиксированы более низкие доходы от цифровой рекламы по сравнению с первым кварталом 2023 года.

Факторы риска

В этом разделе я кратко остановлюсь на нескольких факторах риска, как положительных, так и отрицательных, о которых, по моему мнению, следует помнить инвесторам в СЗС.

• Австралийский доллар («AUD»): Хотя на момент написания AUDUSD восстановился с минимума около 0,63 и достиг уровня ~0,65, я ожидаю дальнейшего укрепления австралийского доллара по отношению к доллару США в среднесрочной перспективе. Учитывая, что ~41% доходов группы приходится на австралийские доллары (форма 10-K на 23 финансовый год, стр. 58), я считаю, что австралийские доллары являются фактором риска роста для NWS.
• Потенциал поглощения: это не столько негативный фактор риска, сколько отсутствие потенциального риска роста. Семья Мердок контролирует около 40% голосующих акций NWS (акции класса B). Такая концентрация голосов, вероятно, удержит потенциальных покупателей от предложения NWS.
• Тенденции цифровой рекламы. Поскольку такие компании, как Amazon, Facebook и Google, продолжают стимулировать переход рекламы от традиционной печати и телевидения к цифровым платформам, я считаю, что меняющийся характер рекламных рынков является фактором риска снижения для NWS. Даже если NWS сможет идти в ногу с лидерами в сфере цифровой рекламы, более низкие цены на цифровую рекламу создадут давление на доходы из-за потери более дорогой традиционной рекламы группы.
• Экономическая цикличность. Доходы от рекламы очень чувствительны к экономическим условиям. Реклама составляет около 17% доходов группы NWS. Я считаю, что экономическая цикличность является скорее фактором риска ухудшения ситуации в странах с новой экономикой, чем фактором риска роста, поскольку предприятия с большей вероятностью будут сокращать расходы на рекламу во время рецессии, чем увеличивать расходы на рекламу, когда экономические условия здоровы.
• Генеративный ИИ: Хотя NWS в настоящее время изучает возможность использования ИИ в качестве инструмента для распространения контента, в целом я рассматриваю генеративный ИИ как фактор риска для компании. Как производитель медиаконтента, NWS может использовать генеративный ИИ для снижения затрат на производство контента, но конкурентная угроза со стороны игроков с лучшим доступом (в том числе через прямое владение) к передовому генеративному ИИ, похоже, более чем перевесит снижение стоимости контента. преимущества.

Мы активно работаем над тем, чтобы максимально эффективно использовать наш премиальный контент для ИИ, и участвуем в расширенных обсуждениях, которые, как мы ожидаем, принесут компании значительный доход в обмен на авторизованное использование нашего уникального контента. Наша цель — максимизировать ценность для всех инвесторов, поэтому мы тщательно пересматриваем нашу структуру.

Источник: выпуск NWS за 1 квартал 2024 г., стр. 1.

• Корпоративное управление: Влияние семьи Мердок на NWS хорошо изучено. Компания исторически подвергалась изрядной критике по поводу плохого корпоративного управления, и я ожидаю, что эта тенденция сохранится. Таким образом, корпоративное управление является фактором риска снижения темпов роста экономики стран СЗЯО.

А как насчет ценности?

Рыночная капитализация NWS составляет ~ $12,15 млрд. REA Group, акции которой котируются на Австралийской фондовой бирже («ASX») под кодом REA, имеет рыночную капитализацию в размере ~20,8 млрд австралийских долларов (исходя из цены закрытия ASX на 15 ноября 2023 года в размере 157,45 австралийских долларов), что означает, что доля NWS составляет 61,42%. собственность REA Group в настоящее время оценивается примерно в $8,3 млрд (при использовании курса AUDUSD 0,65). Поскольку наблюдаемая рыночная стоимость доли NWS в REA легко доступна и ее легко рассчитать, я решил использовать эти данные в своей первоначальной оценке. Применяя этот подход, я неявно предполагаю, что рыночная стоимость REA является справедливым отражением базовой стоимости компании.

В Таблице 1 ниже я представил анализ скорректированной стоимости предприятия («Скорректированная EV») для NWS, который отражает рыночную стоимость доли группы в REA. Поскольку REA полностью консолидируется NWS, расчет скорректированной EV корректирует балансовые значения NWS для денежных средств и долга, чтобы учесть 61,42% экономической подверженности группы REA (а не «необработанный» балансовый риск в 100% до неконтролирующих долей участия). .

Приложение 1:

В Таблице 2 я привел расчет скорректированной EBIT для NWS. Показанная здесь скорректированная EBIT начинается с отчетной EBIT NWS за 23 финансовый год и включает следующие корректировки:

• добавить обратно неденежную нематериальную амортизацию и обесценение
• вычесть заявленную REA EBIT в австралийских долларах за 23 финансовый год после перевода в доллары США.
• с поправкой на предполагаемые нормализованные ежегодные расходы на реструктуризацию в размере -75 млн долларов США (обратите внимание, что EBIT за 23 финансовый год включал расходы на реструктуризацию в размере -125 млн долларов США)
• отменить единовременные расходы в размере 10 миллионов долларов США на 23 финансовый год, связанные с гонорарами профессиональных специалистов, понесенными в связи с оценкой предложения Murdoch Family Trust о слиянии NWS с FOX (эти затраты в размере 10 миллионов долларов США являются хорошим примером риска корпоративного управления, упомянутого выше) )
• обратить вспять потери капитала аффилированных лиц за 23 финансовый год, связанные со ставками на австралийские спортивные состязания (оценка составляет -55 миллионов долларов США)
• разрешить сохранение 1/3 программы затрат в размере 160 миллионов долларов в год, объявленной в феврале 2023 года

Приложение 2:

Расчитав скорректированную EBIT, как обсуждалось выше, я затем предполагаю, что рост EBIT за 1 год вперед составит +5%, чтобы получить оценочную EBIT. Объединив оценку EBIT и скорректированную EV, мы получаем показатель оценки NWS, исключая REA. Рисунок 2 показывает, что скорректированная EV/стоимость EBIT падает на уровне ~11,6x.

Если посмотреть на NWS с этой точки зрения, «исключая REA», то материальные проблемы, с которыми сталкиваются сегменты видеосервисов по подписке и новостных медиа, связанные с переходом от устаревшего мира вещания/рекламы к будущему миру потоковой передачи/цифровой рекламы, становятся особенно заметными. Добавьте к этому уравнению проблемы, связанные с корпоративным управлением, и я прихожу к выводу, что коэффициент справедливой стоимости EV/EBIT для «NWS, исключая REA», составляет от 10x до 11x. Исходя из этого, я изо всех сил пытаюсь увидеть большую привлекательность NWS.

Обратите внимание, что описанный выше анализ предполагает, что REA имеет справедливую цену. Для стоимостного инвестора, такого как я, коэффициент P/E REA, составляющий около 50x, является неприятно высоким. Если бы я предположил, что рыночная капитализация REA завышает базовую стоимость REA на 10%, тогда мультипликатор EV/EBIT «NWS без учета REA» увеличился бы примерно до 13,5x.

Заключение и рейтинг

NWS владеет широким спектром активов и работает в различных сегментах рынка и регионах. Поэтому понять компанию непросто. Основная часть потоков доходов группы чувствительна к экономической цикличности. Будущее некоторых рынков, на которых работает NWS, крайне неопределенно, и растущая важность ИИ, похоже, ослабит конкурентоспособность группы по сравнению с организациями с лучшим технологическим опытом и ресурсами. Есть части группы, которые будут интересны инвесторам, ориентированным на рост (в частности, сегмент цифровых услуг в сфере недвижимости). Компания владеет некоторыми качественными активами, которые, возможно, заслуживают более высоких показателей прибыли, чем средние показатели сопоставимых компаний (в основном в сегменте Dow Jones — The Wall Street Journal, Barron’s, Dow Jones Risk & Compliance), но, глядя на группу в целом, я не создается впечатление, что NWS — это конгломерат «лучших в своем классе» холдингов.

У меня нет уверенности в том, что NWS сможет успешно справиться с переходными процессами, происходящими на рынках рекламы и распространения/потребления средств массовой информации. Учитывая эту точку зрения, поскольку ~60% общего дохода группы NWS приходится на рекламу, тираж и абонентскую плату, мне необходимо увидеть существенный потенциал роста оценки, чтобы принять на себя влияние компании.

На мой взгляд, инвестиции в NWS сопряжены с более высоким, чем в среднем, риском ухудшения корпоративного управления. Хотя я осознаю, что рынок, вероятно, учитывает проблемы корпоративного управления, я, как правило, избегаю таких рисков портфеля и требую компенсации в виде высокого потенциального потенциала роста стоимости, чтобы взять на себя дополнительный риск снижения стоимости.

Если бы я просмотрел NWS еще в марте 2023 года, думаю, я бы увидел достаточно привлекательности оценки, чтобы перевесить опасения, обсуждавшиеся выше. Однако, учитывая, что акции NWS торгуются по цене ~$21,90 за акцию, я в настоящее время считаю, что стоимость компании несколько завышена, но не чрезмерно. В целом я не вижу достаточной переоценки, чтобы оправдать короткую продажу акций, поэтому завершаю этот обзор рекомендацией «Держать».

Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.