Impala Platinum (IMPUY): отличный бизнес по низкой цене, но время еще не пришло

476
0
Неудобно читать? Послушайте краткий тезис этой статьи от ИИ:

Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<

lump of silver or platinum on a stone floor

Инвестиционный тезис Impala Platinum

Impala Platinum крупнейший производитель платины. Ей принадлежат три из десяти богатейших платиновых рудников в мире. Она также является одним из ведущих добытчиков палладия и родия.

В отличие от Sibanye Stillwater, Impala сосредоточена исключительно на добыче и рафинировании металлов платиновой группы. Золото, серебро и неблагородные металлы составляют менее 5% выручки компании.

Среди других майнеров PGM Impala является наименее прибыльной компанией с 28,4% валовой прибылью. Тем не менее, компания выплачивает дивиденды с доходностью 7,15%.

У Impala также лучший баланс. На счетах компании 1,453 миллиарда долларов наличными, общий же долг составляет 137 миллионов.

Майнер торгуется с минимальными мультипликаторами: 0,6 EV/продажи, 1,8 EV/EBITDA, 0,7 P/TBV. Эти показатели ниже средних показателей за пять лет и предыдущих рекордных минимумов. Среди аналогичных компаний Impala торгуется с самой высокой скидкой.

Как и все майнеры PGM, Impala находится в циклическом медвежьем тренде. Я бы не стал открывать позицию до того, как увижу потенциальный разворот, такой как консолидация цены. А пока я присвою активу рейтинг «Удерживать».

В своей статье на SBSW я аргументировал, почему я ожидаю бычьего рынка в PGMS. Причины для всех промышленных металлов общие: отсутствие капитальных вложений, снижение качества и нехватка горных инженеров. Спрос обусловлен переходом на экологически чистую энергетику, в основном электролизом и ледяными катализаторами.

Однако рынок МПГ является одним из наиболее концентрированных. Более двух третей мировых поставок платины и родия приходится на комплекс Bushveld Ingenious в Южной Африке. Россия и Южная Африка добывают 95% мирового объема палладия. Доминирование одной страны с глубокими политическими и экономическими проблемами, такой как Южная Африка, делает потенциальным сценарием серьезные перебои в поставках.

Обзор компании

У Impala есть два подразделения: горнодобывающее и нефтеперерабатывающее. Сегмент добычи полезных ископаемых обеспечивает 48% выручки компании, в то время как доля Impala Refining Services (IRS) составляет 51,3%.

Sales per business and region

Шахты компании находятся в Южной Африке, Зимбабве и Канаде. Рудник Имала Рустенбург в Южной Африке является крупнейшим платиновым рудником в мире с годовой добычей платины в 667 тыс. унций (без учета других видов платины). При текущей годовой добыче срок службы шахты оценивается до 2035 года. Следующими ведущими активами являются рудник Zimplats в Зимбабве. Компания производит 266 тыс. унций платины в год с запасом до 2059 года. Рудник Бафокенг в Южной Африке — еще одна жемчужина в портфеле компании, с годовой добычей 160 тыс. унций платины и лома до 2052 года. Приведенные выше годовые показатели производства не включают производство палладия, родия, иридия и рутения.

Производство Impala хорошо диверсифицировано по всем видам PGM с акцентом на 3E (платина, палладий и родий), как видно из приведенной ниже таблицы из информационного бюллетеня компании:

Mineral reserves and resources

Золото, иридий и рутений составляют 6,5% от объема производства компании. В оставшейся части статьи я использую сводные цифры – 6E или платина, палладий, родий, золото, иридий и рутений по всей добыче, запасам и ресурсам.

На руднике Зимплатс сосредоточено 44% запасов 6E. Следующим идет рудник Импала с 33% и Ту Риверс с 9%. Оставшиеся запасы распределены по остальным активам. Аналогичная картина и с ресурсами; рудники Zimplat и Impala занимают более 60% в совокупности.

Географически большая часть заповедников находится в Южной Африке и Зимбабве. Южноафриканские активы содержат 48% запасов платины, 37% палладия и 61% родия. Активы Зимбабве содержат 51% запасов платины, 54% палладия и 39% родия. Однозначный процент от всех запасов металла находится в Канаде. Такая диверсифицированная структура является преимуществом, учитывая опасное положение Южной Африки. Половина его запасов в Зимбабве служит средством защиты от углубления проблем в Южной Африке. Конечно, Зимбабве — не лучшая страна для ведения бизнеса, но и у нее есть свои проблемы.

Давайте проанализируем деятельность Impala.

Operational overview

У компании есть два совместных предприятия. Первое — Mimosa mine совместно с SBSW. Это в районе Грейт-Дайк в Зимбабве. Срок годности рассчитан до 2034 года, а стоимость 6E наличными составляет 1030 долларов за унцию. Следующее совместное предприятие — Two Rivers Mine в партнерстве с African Rainbow Minerals. Impala владеет 46%, Africa — 54%. Годовой объем производства 6E составляет 300 тыс. унций, а срок годности — 23 года. Кассовая стоимость 6E составляет 763 доллара за унцию, что является самым низким показателем среди рудников Импала.

Ранее я упоминал рудник Бафокенг. В июле Impala увеличила свою долю в Royal Bafokeng Platinum (RBPlat) с 56,5% до 91%, приобретя 34,5% акций Northam Platinum (OTCPK:NPTLF) в RBPlat. Годовой объем добычи на руднике 6E составляет 507 тыс. унций, а срок эксплуатации — 20 лет. Компания Impala Canada владеет и управляет рудником Лак-де-Ииль в Онтарио. Добыча на руднике составляет 260 тыс. унций 6E в год. Моя жизнь длится десять лет.

Флагманскими шахтами являются Impala Rustenburg и Zimplats. Первый производит 1,31 млн унций в год за 6 месяцев при денежных затратах 1184 доллара за унцию. Моя жизнь продлится до 2039 года. У Zimplats самый длительный срок службы рудника в портфолио Impala — более 30 лет, при текущей годовой добыче 6E в 579 тыс. унций. Денежные затраты Zimplats находятся в нижнем процентиле и составляют 836 долларов за унцию.

IRS — подразделение Impala по переработке нефти. Компания предоставляет услуги по выплавке и рафинированию на основе соглашений о приобретении с дочерними компаниями Impala и третьими лицами. Годовая мощность составляет 1,7 млн унций в год. Предприятие расположено в Спринге, в 35 км от Йоханнесбурга.

У Impala лучший баланс в своей группе аналогов. У компании самое высокое соотношение денежных средств к общему долгу: 1,43 миллиарда долларов наличными и 137 миллионов долларов общего долга. Для справки, SBSW имеет 1,18 миллиарда долларов наличными и 1,38 миллиарда долларов общего долга; Northam имеет 284 миллиона долларов наличными и 794 миллиона долларов общего долга; Anglo American Platinum (OTCPK:AGPPF) имеет 1,77 миллиарда долларов наличными и 411 миллионов долларов общего долга.

Impala была самым благоразумным майнером PGM за последние пять лет. Несмотря на неспокойный рынок, компания сохраняла крайне низкий уровень кредитного плеча.

Debt and Interest coverage

2,1% от общего объема долга/собственного капитала и 25,8% от общего объема обязательств/общих активов — это невероятно впечатляюще для горнодобывающей компании. Низкий уровень задолженности отражает покрытие процентных ставок. Даже при низких ценах на PGM показатель EBITDA/процентные расходы исчисляется трехзначными цифрами.

Прибыльность и эффективность Impala отстают от своих конкурентов. Одной из причин является отличная структура выручки. Например, SBSW добывает около 1 млн унций золота, что составляет 20% выручки компании от добычи полезных ископаемых. Anglo American Platinum получает более 40% своих доходов от добычи родия. Аналогичная картина наблюдается в Northam Platinum.

С начала года золото показало гораздо лучшие результаты по сравнению с палладием и платиной. В первой половине года цены на родий резко упали, однако с июля они выросли на 10%. Палладий находится в медвежьем тренде уже 18 месяцев, в то время как платина находится вблизи своего восьмилетнего минимума.

Profitability

Impala поддерживает достаточную маржу и доходность, несмотря на нестабильные цены на PGM. Валовая прибыль слишком низкая, что отражается на доходности компании. Наличие целенаправленного доступа к платине и палладию является отличным преимуществом на бычьем рынке PGM. С ростом цен на PGM я ожидаю значительного увеличения нормы прибыли.

Давайте рассмотрим рентабельность и денежный поток по операциям. Диаграмма взята из годового отчета Impala за 2023 год.

Profitability and Cash Flow

Impala Rustenburg генерирует 50% свободных денежных потоков компании. Marula и Zimplats следуют за ней по пятам. Средняя стоимость группы 6E наличными составляет 1200 долларов за унцию. При детальном рассмотрении самая высокая денежная стоимость — на руднике Импала Рустенбург (1184 доллара за унцию), в то время как самая низкая — на руднике Ту-Риверс (763 доллара за унцию). Marula (40%) генерирует наилучшую денежную маржу, за ней следует Налоговое управление США (26%). Two Rivers и Zimplats, несмотря на самые низкие денежные затраты, обеспечивают более низкую маржу. Причина заключается в более высоких капитальных затратах на расширение в случае Two Rivers и затратах на замену и расширение в случае Zimplats.

И последнее, но не менее важное — это годовой отчет о прибылях и убытках компании.

Income statement overview

Выручка компании снизилась в годовом исчислении на 10% из-за снижения цен на металл и объема продаж. Денежные затраты выросли на 19% в годовом исчислении из-за инфляции в горнодобывающей промышленности, добавления новых дочерних компаний и затрат на приобретение RBPlat. Обесценение и убыток по RBPlat еще больше снизили прибыль Impala после налогообложения. Разница в прибыли за год составила (81)%.

Impala выплачивает дивиденды с высокой доходностью в 7,15% (TTM), как и SBSW (7,2%), и немного выше, чем Anglo American Platinum (6,25%). Northam Platinum не распределяет дивиденды.

Оценка Impala

Impala, вероятно, является одной из самых дешевых добывающих компаний в мире. Я имею в виду не юниоров, продающих обещания, а крупных металлургов. На графике ниже показано, насколько низко рынок оценивает Impala.

Impala EV/sales, EV/EBITDA, P/TBV

Impala торгуется с минимальными мультипликаторами: 0,6 EV/Продажи, 1,8 EV/EBITDA, 0,7 P/TBV. Средние показатели за 5 лет составляют 1,37 EV/продажи, 4,19 EV/EBITDA и 1,58 P/TBV. Эти показатели ниже средних показателей за пять лет и предыдущих рекордных минимумов. Среди аналогичных компаний Impala торгуется с наибольшей скидкой.

Для сравнения:

  • SBWS торгуется на уровне 0,59 EV/Продажи, 2,37 EV/EBITDA и 0,71 Цена/Баланс.
  • NPTLF торгуется на уровне 1,43 EV/Продажи, 3,43 EV/EBITDA и 1,45 Цена/Баланс.
  • AGPPF торгуется на уровне 1,14 EV/Продажи, 3,77 EV/EBITDA и 1,94 Цена/Баланс.

На мой взгляд, Impala предлагает наиболее выгодное соотношение цены и качества по сравнению со своими аналогами. Однако пока еще слишком рано выходить на рынок. Давайте посмотрим, почему.

Ценовое движение

Медвежий рынок PGM — это производитель вдов. Если бы вы купили палладий в апреле 2022 года в надежде на дальнейшее повышение цен, инвестиции сократились бы как минимум на 70%. Аналогичная ситуация складывается и с запасами PGM mining.

Impala monthly chart

Все ценовые действия PGM mines выглядят как продолжительный медвежий рынок без признаков достижения дна. Акции Impala торгуются ниже 36 простых среднемесячных значений (SMA). Индикатор SQN говорит, что цена находится в режиме «бычьего затишья». Тем не менее, мне очень нравится SQN; у него тоже есть недостатки. Такой режим отлично подходит для создания длинной позиции, но его недостаточно. SQN — один из инструментов, используемых для оценки импульса рынка.

Мне нравится видеть дно в виде нескольких свечей. Это может быть долгосрочный паттерн, такой как перевернутая голова и плечи, или краткосрочное бычье поглощение, за которым последуют несколько бычьих свечей. А до тех пор я сижу смирно и жду подтверждения цены.

Риски

Инвестирование в горнодобывающую промышленность по своей сути сопряжено с риском. Майнеры PGM не являются исключением. Страновой риск наиболее выражен в случае Impala. Работать в Южной Африке — непростая задача. Горнодобывающей компании приходится решать проблемы, вызванные постоянными перебоями в подаче электроэнергии и забастовками работников. Impala находится в хорошем положении, поскольку половина ее запасов находится за пределами Южной Африки (Зимбабве и Канада). Зимбабве — не самая лучшая страна для ведения бизнеса, и у нее есть определенные проблемы, но она обеспечивает защиту от неопределенностей Южной Африки.

С финансовой точки зрения я не ожидаю никаких проблем. Руководство Impala очень осмотрительно относилось к долгам компании. Существенной неопределенностью являются цены на PGM. Они являются функцией сил спроса и предложения. Зная структуру рынка МПГ, первое относительно легко спрогнозировать: на рынке доминируют две страны-производители, несколько компаний и несколько шахт. Однако спрос зависит от многих переменных, причем наиболее критичной является ситуация в Китае. Китайская экономика была в лучшем настроении в течение последних кварталов, а рост ВВП удивил аналитиков.

В долгосрочной перспективе я настроен оптимистично в отношении PGM и платины. Потребление платины значительно вырастет. Основными движущими силами станут автомобильная промышленность и водородные элементы. ICE никуда не денется, и для соблюдения норм по выбросам в атмосферу потребуются каталитические нейтрализаторы.

Вывод инвесторов

Мне нравятся такие отрасли, о которых забывают, как добыча угля, PGMS или судоходство. Они предлагают отличные компании на распродаже. Импала — такой пример. Компания управляет несколькими крупнейшими платиновыми рудниками, имеет солидный баланс и выплачивает дивиденды с привлекательной доходностью. Прибыльность Impala отстает от аналогичных компаний из-за меньшего воздействия родия и золота. Однако маржа и доходность Impala превзойдут показатели конкурентов, когда проснется platinum bull. Компания торгуется с минимальными значениями, которые в несколько раз ниже ее средних показателей за пять лет и предыдущих рекордных минимумов. Среди аналогичных компаний Impala торгуется с наибольшей скидкой. Я ставлю оценку удержания только из-за изменения цены. Я начну формировать позицию, как только цена покажет признаки достижения дна. До тех пор я буду терпеливо выжидать.

Примечание редактора: В этой статье рассматриваются одна или несколько ценных бумаг, которые не торгуются на крупной бирже США. Пожалуйста, имейте в виду риски, связанные с этими акциями.

Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.