Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Введение
Впервые я опубликовал информацию на сайте Johnson Outdoors Inc. (NASDAQ:JOUT) почти год назад и получил рекомендацию «Покупать», а акции тогда торговались по цене около 55 долларов за акцию. К началу января 2023 года цена акций JOUT выросла примерно на 23% по сравнению с уровнем моей рекомендации «Покупать», и после рассмотрения результатов компании за 4К22 я понизил рейтинг JOUT до ДЕРЖАТЬ. С момента моего понижения рейтинга в январе 2023 года цена JOUT упала более чем на 20% и составила ~ 53 доллара. Цена акций теперь ниже уровня, на котором я начал с рекомендацией «Покупать» в ноябре 2022 года. В этой заметке я предоставлю обновленную информацию о компании. и подумайте, дает ли снижение цен на акции возможность занять более оптимистичную позицию. Я отсылаю читателей, незнакомых с JOUT, к моей статье за ноябрь 2022 года для получения подробной справочной информации о компании.
Тенденции операционных показателей
JOUT опубликовала результаты за 3К23 3 августа 2023 года. Хотя прибыль до налогообложения была немного выше уровня 3К22, в цифрах особо не было поводов для волнения. JOUT — это сезонно-циклический бизнес: третий финансовый квартал традиционно приходится на самый активный сезон продаж продукции JOUT для отдыха на природе в теплую погоду, поэтому имеет смысл сравнить 3К23 с 3К22, чтобы получить представление об основных тенденциях.
Приложение 1:
Валовая прибыль в 3К23 составила +5,5% по сравнению с 3К22, однако гораздо более высокие расходы в 3К23 привели к падению операционной прибыли на -26,7% относительно 3К22. Что касается рентабельности, валовая прибыль улучшилась до 41,5% (3К23) с 36,1% (3К22), но результат по операционной прибыли оказался слабее: 9,3% (3К23) против 11,7% годом ранее. Что касается прибыли до налогообложения, JOUT получила выгоду от более высоких процентных ставок на свой здоровый баланс денежных средств в 3К23, что привело к увеличению прибыли примерно на $1,1 млн по сравнению с 3К22. Сравнение текущего года с 22 финансовым годом тоже не так уж и приятно: валовая прибыль выросла на 6,4%, а операционная прибыль снизилась на -35,3% в 23 финансовом году. Рисунок 2 представляет несколько более долгосрочную перспективу и показывает, что операционная рентабельность в третьем квартале 2023 года была ниже, чем в соответствующем квартале в каждом из трех предыдущих лет.
Приложение 2:
Здесь стоит подчеркнуть, что в тенденциях операционной прибыли JOUT может присутствовать некоторый бухгалтерский «шум». Проще говоря, JOUT сообщает о статье расходов в составе операционной прибыли, относящейся к отсроченной компенсации, которая компенсируется реверсивной статьей в строке «Прочие доходы/расходы». Если сравнивать 3К23 и 3К22, то разница в уровне операционной прибыли составила -$5,1 млн, связанная с отчислениями по отсроченным вознаграждениям. Если я откажусь от этого пункта, то скорректированный результат операционной прибыли за 3К23 был бы на -5,3% ниже, чем результат за 3К22 (а не -26,7% нескорректированный), а скорректированная операционная рентабельность за 3К23 фактически немного улучшилась бы по сравнению с уровнем 3К22.
Было приятно видеть, что рентабельность валовой прибыли снова выросла до уровня выше 40% в 3К23. Как показано в Таблице 2, валовая прибыль JOUT стабильно превышала 40% в течение восьми кварталов до спада, который начался в 1К22. Если мы посмотрим дальше, средняя валовая прибыль JOUT за годы с 06 по 2019 финансовые годы включительно составляла ~ 40,7% и составляла ~ 44,4% как в 2018, так и в 2019 финансовых годах. Учитывая ослабление ценового давления, связанного с затратами на фрахт и сырье, я думаю, мы можем ожидать, что валовая прибыль JOUT останется выше 40%, хотя и с некоторой сезонностью. При этом я не ожидаю, что мы увидим возвращение JOUT к уровню валовой прибыли в 45%, достигнутому в период бума Covid. Моя общая оценка последних операционных тенденций JOUT заключается в том, что среда продаж остается сложной, но в целом компания неплохо справляется с управлением как валовой прибылью, так и операционной прибылью.
Цепочка поставок, логистика и управление запасами
Ранее я писал о проблемах, с которыми столкнулся JOUT при управлении цепочкой поставок, логистикой и уровнями запасов. Остается открытым вопрос, были ли проблемы JOUT в этих областях вызваны внешними факторами (цепочки поставок были значительно нарушены из-за Covid во многих отраслях) или внутренними факторами (плохое управление, чрезмерная зависимость от ограниченного числа поставщиков). .
Уровень балансовых запасов в среднем составил ~ 16,3% от чистого объема продаж за пятилетний период, закончившийся 20 финансовым годом. Запасы выросли до 22,2% от чистых продаж в 21 финансовом году и увеличились до 33,4% от чистых продаж в 22 финансовом году. Уровень запасов достиг пика в долларовом выражении в 1К23, достигнув $251,5 млн, что значительно превышает запасы в 19 финансовом году, составлявшие ~$95 млн. К счастью, запасы за последние кварталы сократились и в 3К23 составили ~$235 млн. По отношению к чистым продажам за последние двенадцать месяцев запасы в 3К23 составляют ~30,8% чистых продаж – это улучшение по сравнению с показателями 22 финансового года, но они по-прежнему тревожно высоки.
Приложение 3:
Поскольку запасы находятся на таком высоком уровне в течение нескольких кварталов, существует существенный риск того, что JOUT, возможно, придется списать заявленную стоимость запасов в ближайшие периоды. Как показано в Таблице 3, увеличение запасов сырья в 21 и 22 финансовых годах теперь привело к высокому уровню запасов готовой продукции. Перспективы продаж на рынках JOUT, на мой взгляд, являются сложными из-за а) снижения спроса из-за того, что Covid увеличил продажи, и б) давления на стоимость жизни, вызывающего снижение дискреционных расходов потребителей. Сочетание высокого уровня запасов и слабого спроса является явным краткосрочным негативным фактором для инвестиционного проекта JOUT.
А как насчет ценности?
Для акций обрабатывающей промышленности и розничной торговли я предпочитаю использовать показатель EV/EBIT. В Таблице 4 представлены мои расчеты AEV/EBIT, где AEV — это скорректированная стоимость предприятия, а EBIT — это мой текущий нормализованный показатель EBIT по базовому сценарию. У JOUT нет долгосрочной задолженности, и по состоянию на 3К23 у компании были денежные средства и инвестиции на общую сумму $163 млн (что составляет ~30% текущей рыночной капитализации JOUT).
Судя по комментариям руководства за последние кварталы, я не удивлюсь, если JOUT использует часть своих денежных средств для инвестирования в бизнес, который даст компании лучший контроль над своей цепочкой поставок. Поэтому в моем расчете AEV я учитываю затраты на приобретение в размере 20 млн долларов (которые считаются нейтральными с точки зрения прибыли).
Приложение 4:
Для производителя потребительских товаров с малой капитализацией, такого как JOUT, я обычно рассматриваю коэффициент EV/EBIT в диапазоне от 9x до 11x как показатель справедливой стоимости. Исходя из текущей цены акций в $53,02 (закрытие рынка 6 октября 2023 г.), мой анализ указывает на то, что JOUT торгуется с коэффициентом EV/EBIT ~7,3x.
Резюме и заключение
- Ближайшие перспективы продаж JOUT сложны, поскольку потребители ужесточают свои дискреционные расходы.
- Вызывают беспокойство высокие уровни запасов, которые могут привести к единовременному отрицательному удару по доходам в результате списания стоимости готовой продукции.
- Баланс JOUT очень сильный, без долгов и денежных средств, а инвестиции составляют ~$163 млн по состоянию на 3К23.
- У JOUT достаточная балансовая мощность, чтобы справиться с периодом неблагоприятных торговых условий, хотя у компании может возникнуть соблазн потратить часть этих денег на приобретение.
- Цена акций JOUT упала более чем на 20% с тех пор, как я понизил ее рейтинг до «ДЕРЖАТЬ» в январе 2023 года.
- Основанный на нормализованной системе оценки прибыли, JOUT предлагает привлекательную ценность. Я повышаю рейтинг JOUT до ПОКУПКИ (около 53 долларов за акцию).
