Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Введение и инвестиционная диссертация
Eagle Bancorp Montana, Inc. (NASDAQ:EBMT) в ближайшем будущем может столкнуться с трудностями. В целом, ее ценные бумаги накопили убытки и, вероятно, продолжат это делать по мере роста процентных ставок. Кроме того, его ипотечный банковский бизнес (который в недавнем прошлом приносил значительную часть его доходов) начал замедляться, существенно сократившись вдвое. Кроме того, рост процентных ставок, вероятно, приведет к увеличению доходности депозитов в четыре раза, в то время как непроцентные расходы останутся бременем.
В приведенном ниже анализе мы пытаемся оценить «нормальный» показатель чистой прибыли, рассматривая доходы EBMT по отношению к ее расходам в сочетании с недавно приобретенным First Community Bancorp; затем определите, как эти нормализованные доходы соотносятся с текущей рыночной ценой акций.
Приобретение First Community Bancorp, Inc.
Согласно недавнему сообщению 8-K, по состоянию на 30 апреля 2022 года EBMT завершила ранее объявленное приобретение First Community Bancorp, Inc., после чего First Community Bancorp была объединена с EBMT, а EBMT осталась в качестве уцелевшей корпорации. В обмен на каждую размещенную акцию First Community Bancorp (т. е. 37 000 акций по состоянию на 31 декабря 2021 г.) EBMT заплатила 276,32 доллара наличными и 37,7492 обыкновенных акций EBMT. Это означает, что EBMT придется выплатить 10 223 840 долларов наличными и выпустить 1 396 720 новых акций (т.е. 37 000 x 37,7492).
В общей сложности эта цена покупки составляет около 38 577 256 долларов США (т.е. 1 396 720 акций EBMT по цене закрытия 29 апреля 2022 года в 20,30 долларов США, или 28 353 416 долларов США; плюс 10 223 840 долларов США наличными). Согласно финансовой отчетности First Community Bancorp за 2021 год, включенной в недавний отчет 8-K, балансовая стоимость First Community Bancorp на 31 декабря 2021 года составляла 41 046 964 доллара США; таким образом, EBMT смогла купить чистые активы First Community Bancorp с предполагаемой 6%-ной скидкой к ее балансовой стоимости (т.е. 38 577 256 долларов США / 41 046 964 долларов США – 1). Я предполагаю, что идея заключалась в том, чтобы завершить покупку по балансовой стоимости 1X (т. е. по цене 22 доллара за акцию на дату первоначального объявления 30 сентября 2021 года), но с тех пор акции EBMT упали до 20 долларов за акцию). в меньшей стоимости обмениваемых акций. В любом случае, похоже, что акционеры EBMT заключили выгодную сделку.
Чтобы понять, как компания будет выглядеть в будущем, нам нужно будет объединить их балансы. Давайте исследуем это сейчас.
Объединение двух банков
К счастью для нас, EBMT предоставил нам проформу комбинированного баланса за недавний отчет 8-K. Однако этот балансовый отчет составлен по состоянию на 31 декабря 2021 года; поэтому я собираюсь обновить его с помощью недавнего балансового отчета EBMT за последний 10-й квартал и использовать те же корректировки транзакций, чтобы объединить балансовый отчет EBMT на 31 марта 2022 года с балансовым отчетом First Community Bancorp на 31 декабря 2021 года. Хотя за последние 4 месяца ситуация в First Community Bancorp изменилась (например, выдача кредитов или увеличение депозитов и т. д.), этого должно быть достаточно для оценки перспектив объединенного банка в будущем. При подаче следующего 10-квартального отчета EBMT (т. е. по состоянию на 30 июня 2022 г.) у нас будет лучшее представление о том, как выглядит объединенный банк; а пока мы можем составить приблизительную оценку и проанализировать перспективы объединенной компании, используя этот метод. Вот как будет выглядеть объединенный баланс:
Доходы
Чтобы определить ожидаемые доходы, нам нужно взглянуть на баланс и умножить активы, приносящие проценты, на их различные доходы. Наиболее значительными активами объединенного банка, приносящими процентный доход, являются ценные бумаги, имеющиеся в наличии для продажи, и кредиты:
Давайте рассмотрим каждый из них по очереди:
Ценные бумаги, имеющиеся в наличии для продажи
Если бы мы объединили ценные бумаги, имеющиеся в наличии для продажи, по состоянию на указанные выше даты, мы получили бы следующую дезагрегацию:
Характер этих ценных бумаг представляет меньший риск дефолта; однако в связи с текущей ситуацией нашим основным риском является изменение процентных ставок. Каждая категория обеих компаний в настоящее время несет нереализованные убытки из-за недавнего повышения процентных ставок; однако, чтобы определить наш будущий риск, нам необходимо учитывать дюрацию ценных бумаг (т. е. ценные бумаги с более длительным сроком погашения демонстрируют более волатильные колебания с изменениями процентных ставок). Для этого мы можем взять сноски соответствующих компаний, связанные со сроками погашения, и объединить их вместе:
Судя по всему, срок погашения большинства ценных бумаг обоих банков наступит более чем через 5 лет, что представляет собой более высокий риск при повышении процентных ставок. В первом квартале 2022 года EBMT понесла нереализованный убыток по своим инвестиционным ценным бумагам в размере 17 миллионов долларов США; это представляет собой убыток в размере 6,2% от справедливой стоимости на 31 декабря 2021 года в $271 млн. Из-за аналогичного состава ценных бумаг First Community Bancorp я ожидаю аналогичную потерю в размере 6,2% в первом квартале 2022 года, что приведет к убытку в размере 8,3 миллиона долларов (т. е. 133,7 миллиона долларов * 0,062), в результате чего стоимость их ценных бумаг снизится до 125,4 доллара. млн. Имея это в виду, если мы примем во внимание, что ФРС планирует в будущем много кварталов, аналогичных первому кварталу 2022 года, у нас есть значительный риск накопления убытков в этих ценных бумагах.
Поскольку акции EBMT торгуются публично, у нас есть некоторая достоверная информация об их текущей доходности по ценным бумагам; Однако First Community Bancorp не так уж и велик. Поэтому нам придется сделать некоторые предположения. Учитывая схожий состав ценных бумаг (т.е. даже сроки погашения аналогичны), мы можем предположить, что доходность ценных бумаг First Community Bancorp аналогична доходности ценных бумаг EBMT; затем в качестве проверки мы можем разделить их процентный доход за 2021 год на их средний баланс ценных бумаг, чтобы увидеть, живут ли они.
Согласно последним данным EBMT за 10 квартал, годовая доходность среднего остатка ценных бумаг за первый квартал составила 1,93%; если бы мы умножили эту доходность на текущий баланс в $265 млн, мы получили бы $5,1 млн в виде процентов, что составляет менее трети нереализованных убытков за этот квартал. Другими словами, чтобы окупить эту потерю, потребуется три года процентов! Аналогичный результат для First Community Bancorp приведет к выплате процентов в размере $2,6 млн в год при нереализованных убытках в $8,3 млн. Если посмотреть на проформу совокупного отчета о прибылях и убытках, проценты по ценным бумагам First Community Bancorp на самом деле составили $1,8 млн, так что, возможно, их доходность даже ниже, чем у EBMT.
Для целей бухгалтерского учета эти нереализованные убытки не отражаются в отчете о прибылях и убытках до тех пор, пока они не будут реализованы, поэтому с прибылью все может выглядеть хорошо, пока внезапно мы не столкнемся со значительными реализованными убытками при продаже. Можно с уверенностью сказать, что с ценными бумагами, имеющимися в наличии для продажи, мы здесь в затруднительном положении. Либо мы держим эти ценные бумаги с очень низкой доходностью, либо продаем их с убытком для выдачи кредитов или покупки более высокодоходных ценных бумаг. Возможно, наша лучшая оценка прибыли по ценным бумагам (т. е. процентного дохода за вычетом убытков по ценным бумагам) составляет 0 долларов.
Кредиты
Кредиты представляют собой крупнейший источник доходов для банков из-за их более высокого остатка и более высокой доходности. Если бы мы дезагрегировали кредиты и объединили два банка вместе, это бы выглядело следующим образом:
К сожалению, ни один из финансовых отчетов (т.е. EBMT или First Community Bancorp) не дезагрегирует доходность по типу кредита, а First Community Bancorp вообще не раскрывает доходность; поэтому нам придется взглянуть на это с высоты птичьего полета и сделать некоторые предположения. Согласно отчету EBMT по MD&A за последние 10 кварталов, доходность по всему кредитному портфелю составляет 4,73%. Судя по остатку кредита, указанному выше, это принесет $44,7 млн процентного дохода в год; На самом деле это довольно близко к текущему уровню процентного дохода в первом квартале 2022 года в размере 45,5 миллионов долларов. Используя аналогичную методологию для процентного дохода First Community Bancorp, разделив процентный доход за 2021 год на средний остаток по кредиту (т. е. начальный баланс + конечный баланс / 2), мы получаем доходность в 6,4%; это необычайно большой урожай!
Однако нам необходимо учитывать предстоящее повышение процентных ставок в этом году, а также то, допускают ли типы кредитов для банков регулируемые ставки. Читая недавний выпуск 10-K, мы отмечаем, что большинство кредитов EBMT являются фиксированными или регулируются через определенное количество лет. Единственными «настоящими» кредитами с регулируемой процентной ставкой являются коммерческие кредиты, которые составляют лишь 15% портфеля. Это означает, что банк, скорее всего, не сможет существенно участвовать в повышении ставок до тех пор, пока не выдаст новые кредиты или не обнулит текущие ставки по кредитам. Чтобы получить представление о том, как это может выглядеть, мы можем оглянуться назад за последние 5 лет и увидеть изменения доходности EBMT по мере роста ставок до 2021 года:
Основываясь на текущих обсуждениях и планах Федеральной резервной системы, я ожидаю, что следующие пять лет будут очень похожи на последние пять лет в том, что касается повышения процентных ставок (т. е. мы очень похожи на 2017 год прямо сейчас). Итак, приняв среднее значение доходности EBMT за последние пять лет, мы получим следующий годовой процентный доход:
Доходность First Community Bancorp кажется немного высокой по сравнению с другими банками, но, возможно, это потому, что First Community Bancorp склоняется к более рискованным типам кредитов. Чтобы определить, вернут ли нам основную сумму плюс проценты и является ли размер скидки по кредиту разумным, нам необходимо взглянуть на кредитное качество кредитов. В таблице ниже мы сравниваем сумму нестандартных кредитов с резервом на потери по кредитам по балансу:
Мы также видим значительно больше нестандартных кредитов в портфеле First Community Bancorp, чем в портфеле EBMT. Я склоняюсь к тому, что методология EBMT является более подходящей для банков и, вероятно, будет такой же методологией в будущем. Таким образом, я думаю, что пособие для First Community Bancorp должно в большей степени соответствовать проценту, используемому в финансовых отчетах EBMT. Если бы мы увеличили долю кредитов First Community Bancorp до 242% нестандартных кредитов, это увеличило бы их льготы до $23,5 млн (т.е. 2,42 * $9,712 млн, увеличение на $19,4 млн). Однако мы должны иметь в виду, что в соответствии со стандартами бухгалтерского учета объединения бизнеса эта корректировка никогда не будет отражена в отчете о прибылях и убытках, а, скорее, справедливая стоимость кредитов будет перенесена в баланс EBMT на дату приобретения; Если этот сценарий произойдет, мы, вероятно, увидим сокращение остатка кредита для First Community Bancorp на дату приобретения. Предварительный балансовый отчет EBMT за недавний 8-K оценивает сокращение суммы кредита на $4,8 млн после консолидации, но я ожидаю, что это сокращение, вероятно, в конечном итоге будет больше соответствовать $19,4 млн, определенным выше.
Так как же тогда это повлияет на отчет о прибылях и убытках? Как отмечалось выше, доходность по кредитам First Community Bancorp выше средней, и, возможно, эта более высокая доходность будет существенно компенсирована будущими льготами, которые вернут ее в нормальный диапазон. Таким образом, при определении нашего процентного дохода для First Community Bancorp, возможно, нам следует основывать его на чистом скорректированном балансе кредита после его уменьшения на 19,4 млн долларов США, как обсуждалось выше. Это сделало бы меня более уверенным в отношении ожидаемых процентных доходов от организации. Такое сокращение приведет к увеличению ожидаемого процентного дохода First Community Bancorp до $10,9 млн (т.е. ($190,4 млн — $19,4 млн) * 6,40%), а совокупного процентного дохода банка до $59,4 млн (т.е. $48,5 млн + $10,9 млн). Учитывая, что эти $59,4 млн очень близки к ориентировочной консолидированной сумме в $58,9 млн, давайте просто использовать их сумму для удобства сравнения.
Другие источники дохода
Помимо процентов по ценным бумагам и кредитам, о которых говорилось выше, у банков есть и дополнительные источники дохода, о которых я хочу упомянуть; но для краткости мы не будем погружаться слишком глубоко. Я взял отчет о прибылях и убытках EBMT за 1 квартал 2022 года, пересчитал другие статьи доходов, приведенные ниже, в годовом выражении и объединил его с другими суммами доходов First Community Bancorp за 2021 год:
Большинство этих источников дохода, как правило, незначительны, но в целом они действительно складываются. В частности, прибыль EBMT от ипотечных банковских операций составляет значительный процент от всей выручки банка. В отчете о прибылях и убытках за 2021 год комиссии по ипотечным банковским операциям составили 41 миллион долларов; но в первом квартале, похоже, сумма уменьшилась (в квартальном исчислении с $11,8 млн до $6,2 млн, снижение на 47%). В последнем десяти квартале руководство заявило, что это является результатом замедления темпов роста ипотечного кредитования из-за изменения процентных ставок и жилищной ситуации; недавняя статья Wall Street Journal также указывает на значительное снижение прибыли во всей отрасли для организаций, занимающихся выдачей и продажей ипотечных кредитов. В связи с этим я думаю, что представленная выше годовая прибыль ипотечного банкинга в первом квартале 2022 года может быть более подходящей в будущем (или, возможно, даже все еще немного высокой). Таким образом, я думаю, мы можем оценить совокупный непроцентный доход банков в $40 млн в год.
Затраты
Расходы в процентах
Чтобы определить ожидаемые расходы, нам нужно взглянуть на баланс и умножить его процентные обязательства на их различные доходности. Наиболее значительными процентными обязательствами объединенного банка являются его депозиты и срочная задолженность:
Из приведенной выше таблицы мы видим, что EBMT имеет большую часть депозитов и другой долгосрочной задолженности и, следовательно, несет большую часть процентных расходов. Процентные расходы в таблице для First Community Bancorp представляют собой сумму за 2021 год согласно ее аудированной финансовой отчетности. Мы отмечаем, что доходность EBMT по процентным депозитам, вероятно, придется увеличить по мере роста процентных ставок по всему рынку. Также важно отметить, что фиксированный долгосрочный долг станет плавающим позднее в 2020-х годах; но компании была предоставлена возможность погасить долг, как только это произойдет, поэтому банк, вероятно, погасит его, если перекалиброванная ставка окажется слишком высокой в тот момент. Таким образом, нас может утешить тот факт, что ставки по этому долгу вряд ли значительно вырастут в ближайшее время. В таблицу также включен вексель на сумму $10,224 млн, который будет использован для оплаты денежной части приобретения.
Учитывая высокий риск существенного повышения процентных ставок к концу года, давайте посмотрим, что может произойти, если ставки вырастут до уровня 2%, который произошел в 2019 году (что, судя по различным дискуссиям, и является планом ФРС). Подобно тому, что мы делали в разделе кредитов выше, мы могли бы оглянуться на доходность по депозитам за последние 5 лет и увидеть изменения доходности EBMT по мере повышения ставок до 2021 года:
Если предположить, что средняя доходность EBMT по депозитам за последние пять лет является хорошим ожиданием того, как доходность в обоих банках может выглядеть в течение следующих пяти лет, мы получим ежегодные процентные расходы по депозитам в размере 8,8 млн долларов США:
Если объединить это с процентными расходами по срочному долгу, указанными в таблице выше, мы получим ожидаемые общие процентные расходы в размере $11,5 млн ($8,755 млн + $2,706 млн).
Непроцентные расходы
Учитывая последовательный характер банков, я ожидаю, что непроцентные расходы останутся относительно постоянными в будущие годы. Однако у нас есть проблема с различными транзакционными расходами, связанными с приобретением First Community Bancorp. Прежде чем мы перейдем к этому, давайте посмотрим, каковы были непроцентные расходы для EBMT в первом квартале 2022 года и First Community Bancorp за год, закончившийся 31 декабря 2021 года:
Общие непроцентные расходы объединенного банка составляют около $81 млн в год. В предварительных консолидированных финансовых отчетах, раскрытых в недавнем отчете 8-K, предполагается, что непроцентные расходы составят 85,7 млн долларов США, что основано на суммах EBMT за 2021 год плюс 242 тыс. долларов США в виде дополнительной амортизации по нематериальному основному депозиту, подлежащему учету, и чистым транзакционным издержкам примерно в 1,5 доллара США. млн (т.е. $3,92 млн транзакционных издержек минус $2,5 млн экономии на компенсационных соглашениях). Исходя из этого, я считаю, что в качестве основы для непроцентных расходов лучше всего принять ожидание руководства в размере $85,7 млн. Хотя, возможно, в будущем мы сможем увидеть некоторую экономию средств за счет исключения лишних позиций.
Рентабельность
Основываясь на приведенном выше анализе, мы можем попытаться нормализовать прибыльность объединенного банка и определить, как может выглядеть совокупный доход банка. Для этого мы примем во внимание наши обсуждения выше, чтобы прийти к соответствующим суммам доходов и расходов:
- Процентный доход — ценные бумаги: Как отмечалось выше, мы зарабатываем проценты по этим ценным бумагам, но мы также несем по ним значительные нереализованные убытки, поскольку процентные ставки растут. Я думаю, что консервативным подходом здесь было бы ожидать, что прибыль по этим ценным бумагам составит 0 долларов (т. е. что убытки по ним смоют процентный доход); даже несмотря на то, что процентные доходы и убытки характеризуются по-разному в отчете о прибылях и убытках, мы можем предположить для наших целей чистый доход в размере 0 долларов США.
- Процентные доходы – кредиты: Согласно приведенному выше обсуждению, мы оцениваем процентный доход по кредитам в $58,9 млн в год.
- Непроцентный доход: Согласно приведенному выше обсуждению, мы оцениваем непроцентный доход в 40 миллионов долларов в год.
- Расходы по процентам: Согласно приведенному выше обсуждению, мы оцениваем расходы по процентам в $11,5 млн в год.
- Непроцентные расходы: Согласно приведенному выше обсуждению, мы оцениваем непроцентные расходы в $85,7 млн в год.
- Налоги на прибыль: В предварительной консолидированной финансовой отчетности с учетом недавней оценки 8-K указана ставка налога в размере 25%; мы будем использовать это здесь.
Подводя итог, вот как могла бы выглядеть совокупная прибыльность банка на основе наших обсуждений выше:
Основываясь на приведенной выше таблице, мы можем ожидать номинальную прибыль в размере $1,3 млн, исходя из предыдущих обсуждений. Это не очень приятная сумма заработка; так что же здесь происходит, почему я так далек от консолидированных прогнозных финансовых показателей компании? Консолидированные предварительные финансовые показатели показывают годовой доход в размере $29,8 млн до уплаты налогов, и это сравнение того, чем я отличаюсь:
Согласно вышеизложенному, основной движущей силой моего снижения доходов в будущем является увеличение ожидаемых процентных ставок (которого не было в проформе консолидированных финансовых отчетов), снижение стоимости ценных бумаг и снижение активности в сфере ипотечного банковского беспроцентного кредитования. доход. Кроме того, непроцентные расходы на управление банком составляют очень большой процент доходов и действительно снижают прибыль. Возможно, объединенный банк сможет устранить некоторые сокращения, но они не упомянули и не учли это в своей предварительной консолидированной финансовой отчетности (за исключением экономии в размере $2,5 млн на компенсациях); поэтому мы должны предположить, что они не ожидают сокращения непроцентных расходов.
Оценка
По состоянию на 17.05.2022 акции EBMT торговались по цене $19,15 за акцию; а для 7 952 456 акций, находящихся в обращении (согласно предварительным консолидированным финансовым отчетам, раскрытым в последнем отчете 8-K, которые включают дополнительные акции, выпущенные для приобретения; за вычетом 100 000 акций, приобретенных в феврале 2022 года), чистая прибыль составит 0,16 доллара США на акцию (т. е. , $1,275 млн / 7,952 млн акций), что составит 0,84% доходности (т.е. 119 P/E).
В настоящее время, как указано выше, балансовая стоимость объединенного банка составляет $170 млн; при цене акций на 17.05.2022 г. в $19,15 среди 7 952 456 акций мы получаем рыночную стоимость в $152,3 млн. Таким образом, рыночная цена находится с дисконтом 10,4% (т. е. (170–152,3 доллара США)/170 долларов США) к балансовой стоимости согласно проформе финансовых показателей консолидации, построенной выше, что может быть достаточной причиной для того, чтобы кто-то купил акции. Однако, как обсуждалось выше, ценные бумаги First Community Bancorp могут понести значительные потери в первом квартале 2022 года, и, возможно, потребуется зарегистрировать увеличенный резерв в First Community Bancorp, что снизит балансовую стоимость объединенного банка; и дополнительные убытки могут накапливаться в течение года, поскольку процентные ставки продолжают расти. Основываясь на снижении стоимости ценных бумаг First Community Bancorp и дополнительных резервах к кредитному портфелю First Community Bancorp (как обсуждалось выше), мы могли бы определить более точную балансовую стоимость следующим образом:
Основываясь на этой оценке, мы могли бы определить, что рыночная стоимость на 7% превышает балансовую стоимость объединенных банков (т. е. 152,3 доллара США/142,4 доллара США).
Заключение
В целом, я думаю, объединенному банку скоро придется нелегко, поскольку убытки по его ценным бумагам начнут накапливаться, его непроцентные доходы от ипотечных банковских операций начнут замедляться, и он начнет подвергаться давлению из-за более высоких процентных ставок по кредитам. его депозиты, а также высокие непроцентные расходы. Учитывая текущую ситуацию с процентными ставками, я думаю, что инвестору было бы лучше избегать EBMT в пользу других компаний, которые имеют лучший профиль риска/доходности; по крайней мере, до тех пор, пока не будет опубликована финансовая отчетность за второй квартал 2022 года, и мы сможем лучше понять, как выглядит объединенный банк.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
