Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Показатели Stride (NYSE:LRN) примерно соответствовали показателям S&P после публикации моей последней статьи о Stride. Примечательно, что подразумеваемая премия за риск акционерного капитала (ERP) снизилась с момента моей последней оценки (я использовал 5,58%, тогда как в настоящее время она составляет 4,9%). Более низкая премия за риск акционерного капитала означает, что инвесторы готовы платить больше за компании (и соглашаться на более низкую будущую доходность), поэтому Stride должна быть более ценной сегодня. В этой статье я основываюсь на своем последнем обзоре и привожу обновленную оценку. В настоящее время я считаю, что Stride легко стоит 70-80 долларов за акцию.
Краткий обзор бизнеса
Stride предлагает «школу как услугу» — комплексное решение для обучения людей, которые предпочитают виртуальное, а не очное обучение. Бизнес является нишевым, учитывая, что Stride обслуживает менее 1% студентов в штатах, где он присутствует. Целевыми клиентами являются семьи военнослужащих (которые много переезжают), дети, обеспокоенные безопасностью в школе, студенты-спортсмены и т.д. Решение Stride включает в себя административную поддержку, информационные технологии, системы обучения, онлайн-учебную программу и академическую поддержку.
В рамках программы «Школа как услуга» два сегмента Stride — это общее образование и профессиональное обучение. Сегмент общего образования предлагает студентам курсовые работы по основным предметам, таким как математика, чтение, естественные науки и обществознание. Сегмент карьерного обучения предлагает студентам курсовые работы в таких востребованных областях, как информатика, здравоохранение и математика.
Ключевые приобретения
Stride приобрела Galvanize (учебный лагерь по разработке программного обеспечения), Medcerts (обучение здравоохранению и ИТ) и Tech Elevator (учебный лагерь по кодированию) в 2020 году за ~ 260 миллионов долларов. После этих приобретений Stride начала продавать программное обеспечение, медицинские услуги и курсовые работы по ИТ для средних школ, а не только для взрослых.
В этом году Stride получила выручку в размере ~ 706 миллионов долларов и чистую прибыль в размере ~50 000 долларов (с учетом маржи чистой прибыли Stride до 706 миллионов долларов) от новых регистраций после приобретений в 2020 году. Это означает, что Stride извлекла огромную выгоду из этих приобретений, поскольку общая стоимость приобретения составляет всего ~ 5-кратный текущий доход. Кроме того, маржа продолжает увеличиваться, а выручка быстро растет (рост TTM на ~70% в годовом исчислении).
Прибыль
Операционная маржа значительно выросла благодаря увеличению операционного левериджа и валовой прибыли. После приобретений Stride в 2020 году операционные расходы Stride по отношению к выручке резко сократились. Кроме того, руководство в прошлом объясняло некоторое увеличение маржи инициативами по повышению эффективности и автоматизации.
Увеличение операционной маржи также создало значительную ценность, поскольку рентабельность инвестированного капитала (ROIC) Stride значительно возросла.
Средний показатель рентабельности инвестиций Stride примерно соответствовал его средневзвешенной стоимости капитала (WACC) с 2009 по 2019 год, что означает, что рост был нейтральным (рост увеличивает ценность, когда ROIC > WACC, но разрушает ценность, когда ROIC < WACC). Учитывая, что ROIC Stride сейчас намного выше, чем WACC (по моим оценкам, он составляет 7,54%), и что ожидается рост бизнеса, Stride является гораздо более ценной компанией.
Тенденции в сегменте карьерного обучения
Бизнес Stride занимает выгодное положение по сравнению с другими компаниями в сфере EdTech, поскольку он продает продукцию средним и старшеклассникам, а не высшим учебным заведениям. Высшее образование, по-видимому, переживает структурный спад, учитывая, что в течение следующего десятилетия ожидается значительное сокращение числа поступающих:
Люди ищут альтернативы высшему образованию, такие как онлайн-курсы и микрокредиты. Я рассматриваю решение Stride для карьерного обучения как привлекательную альтернативу высшему образованию, потому что в настоящее время Stride пытается создать решение, при котором студенты получают учетные данные и отраслевые сертификаты. Stride также пытается познакомить студентов с возможностями трудоустройства по найму и работодателями.
Сегмент карьерного обучения Stride интересен тем, что немногие компании предлагают старшеклассникам курсовые работы, ориентированные на отрасль, а курсовые работы, ориентированные на отрасль, пользуются спросом. В отчете Stride о доходах за третий квартал они упомянули, что в недавнем опросе только 30% респондентов заявили, что их школы удовлетворительно подготовили учащихся к их карьере. Я рассматриваю неудовлетворенность людей текущими учебными планами своих школ как движущую силу для будущего внедрения курсовых работ Stride. Кроме того, я думаю, что значительный рост числа учащихся в сегменте карьерного обучения Stride в последнее время отражает высокий спрос на этот продукт.
Рост числа детей, обучающихся на дому
После пандемии число детей, обучающихся на дому, быстро росло, что привело к росту спроса на онлайн-школы. Хотя данных о 2023/2024 учебном году пока нет, ожидается, что в ближайшие несколько лет число детей, обучающихся на дому, увеличится.
Прибыль за четвертый квартал
Руководство отметило, что показатель net promoter score (NPS) компании Stride составляет 68 баллов, что еще больше подтверждает эффективность продукта. Кроме того, руководство заявило, что количество заявок больше, чем в прошлом году, поэтому количество поступающих в Stride должно увеличиться в годовом исчислении. Однако они не дали количественной оценки ожидаемому росту числа учащихся.
Относительная оценка: Сумма частей
Сегмент карьерного обучения
Я использовал компании, которые продают курсы и учебные программы, ориентированные на карьеру, в качестве своей группы сверстников. Я ожидаю, что сегмент карьерного обучения Stride вырастет на 15% или более в течение следующих нескольких лет (за последние два года он ежегодно увеличивался на 60-70%). Однако маржа в сегменте карьерного обучения Stride примерно равна медиане в группе сверстников или немного выше. В результате, я считаю, что сегмент карьерного обучения Stride заслуживает кратного между медианным и 75-м процентилем соотношения EV/продаж (в группе сверстников).
Сегмент общего образования
Я использовал компании, которые продают учебные программы для средних / старших школ, в качестве своей группы сверстников (к сожалению, очень немногие из них продаются публично). Я усреднил коэффициент EV / выручка Pearson и Cengage, а затем уменьшил его на 33%, чтобы получить ожидаемое соотношение EV / выручка. Снижение на 33% связано с тем, что текущая операционная маржа Stride примерно на 1/3 ниже, чем у Pearson и Cengage. Для моего пессимистичного случая я использовал соотношение EV / выручка для Stride right now (1x).
Сумма оценки деталей
Применив мои ожидаемые соотношения EV / выручка к продажам в каждом сегменте, я предсказал, что Stride будет стоить на 10,2-63,5% дороже. Цена/акция была рассчитана путем взятия (общая стоимость предприятия (TEV) + денежные средства — долг)/(Акции в обращении).
2014-2019 EV/EBITDA
Stride торгуется со значительным дисконтом к своему историческому соотношению EV/EBITDA за 2014-2019 годы, несмотря на гораздо лучшую рентабельность инвестиций и хорошие перспективы роста в будущем. Если бы Stride торговалась со средним соотношением EV/EBITDA за 2014-2019 годы, равным 9,94x (текущее значение: 7,9x), акции стоили бы 55,61 доллара за акцию. Я считаю, что сегодня бизнес Stride лучше, чем в 2014-2019 годах, поэтому я считаю, что Stride должна стоить более 9,94x EBITDA (или 55,61 доллара на акцию).
Дисконтированный денежный поток
Медвежий сценарий
Доходы от общего образования: по моим оценкам, они будут расти темпами роста экономики (10-летний показатель, который является показателем темпов роста экономики). Эта часть бизнеса Stride является зрелой, учитывая ее ограниченный объем и исторический рост.
Доход от карьерного обучения: у меня он растет на 12% до 5-го года, а затем рост доходов линейно приближается к безрисковому уровню. Я выбрал 12%, потому что 12% приводят к тому, что выручка сегмента профессионального обучения приближается к выручке сегмента общего образования Stride. Я предполагаю, что Stride сможет перекрестно продавать свои предложения по обучению карьере своим существующим клиентам в течение следующих десяти лет.
Рентабельность по EBIT: Я держу эту квартиру на уровне 9,01%, чтобы быть консервативным. Я предполагаю, что увеличение маржи за счет повышения эффективности и операционного рычага будет компенсировано усилением конкуренции в будущем.
Эффективная налоговая ставка: Средняя по миру ставка корпоративного налога.
WACC: предполагаемый ERP Асвата Дамодарана составляет 4,9%; кредитный спред AAA добавлен к безрисковой ставке, чтобы получить стоимость долга; бета-версия 0,899 (5-летняя еженедельная бета-версия с добавлением двух стандартных ошибок. Сложение и вычитание двух стандартных ошибок приводит к 95% доверительному интервалу (.267-0,899). Я выбрал самую высокую бета-версию, чтобы быть наиболее консервативным).
Реинвестирование:(Увеличение выручки в годовом исчислении)/(Продажи/(Инвестированный капитал (IC)).
Соотношение продаж к (инвестированному капиталу): Я сохраняю это значение на уровне единицы (значительно ниже того, каким оно было исторически). Я выбрал один из них, потому что он приводит к снижению ROIC и начинает сходиться с WACC Страйда. Предполагается, что Stride вынуждена активно реинвестировать средства, чтобы сохранить свою долю рынка.
Бычий сценарий
Примечание: Собственный капитал Stride составляет $85,53 на акцию при использовании 7,54% в качестве WACC
Доходы от общего образования: то же, что и в случае с «медвежьим» сценарием.
Доходы от профессионального обучения: Доходы приближаются к доходам сегмента общего образования к пятому году, а не к 10-му. Учитывая исторический рост сегмента профессионального обучения, я считаю это предположение разумным.
Рентабельность по EBIT: Рентабельность по EBIT достигнет 11,74% во втором году (в соответствии с оценками аналитиков). Это кажется разумным, учитывая, что руководство ожидает, что валовая прибыль в будущем составит от 36% до 39%. Используя среднюю точку этого диапазона (37,5%) и валовую маржу Stride TTM в размере 35,2%, Stride теоретически увеличит маржу на 2,3%. Операционная маржа TTM составила 9,01%, таким образом, добавление 2,3% к операционной марже TTM дает операционную маржу в размере 11,31%. Если Stride продолжит извлекать выгоду из операционного рычага и повышения эффективности, операционная рентабельность Stride, вероятно, достигнет или превысит 11,74%.
Эффективная налоговая ставка: Средняя налоговая ставка по всему миру.
WACC: Аналогично медвежьему сценарию, за исключением того, что я использовал фактическую 5-летнюю еженедельную бета-версию регрессии, а не верхнюю границу диапазона.
Реинвестирование: (Увеличение выручки)/(Продажи/IC)
Продажи/IC: Я использовал историческое соотношение продаж к IC. Это предполагает, что Stride получит высокую отдачу от инвестируемого капитала, что представляется возможным, учитывая приобретения руководства в 2020 году (технически приобретения не являются капитальными вложениями, но я рассматриваю их как капитальные вложения).
Риски
1. Академия Connections недавно запустила программу Career Pathways, которая конкурирует с предложением Stride по обучению карьере. Аналитики, похоже, обеспокоены, учитывая количество вопросов о недавних заявлениях Connections Academy in Stride о доходах. Однако я считаю, что этим риском можно управлять, поскольку рынок выглядит недостаточно развитым. Кроме того, Stride дифференцирует свое предложение, пытаясь сопоставить студентов с тенями вакансий и работодателями через свою платформу Tallo. Если Tallo добьется успеха, это может обеспечить Stride долгосрочное конкурентное преимущество.
2. Доход на одного участника теоретически может вернуться к историческому уровню. Однако руководство прогнозирует, что валовая прибыль увеличится, что указывает на увеличение выручки на одного зарегистрированного пользователя. Кроме того, часть доходов от увеличения числа учащихся приходится на инфляцию.
Вывод
Я считаю, что Stride привлекателен на текущих уровнях, учитывая, что в моем медвежьем сценарии он выглядит недооцененным (что, на мой взгляд, слишком пессимистично). На мой взгляд, бизнес, занимающийся карьерным обучением, имеет хорошие возможности извлечь выгоду из тенденций в области образования, поэтому я ожидаю создания долгосрочной акционерной стоимости от этой части бизнеса. В течение следующих пяти лет я рассматриваю рост числа зарегистрированных пользователей, рост выручки и увеличение операционной маржи в качестве катализаторов повышения цены акций Stride до 70-80 долларов за акцию.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
