Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
После отчета о доходах за прошлый квартал я написал осторожную статью о корпорации Nvidia (NASDAQ:NVDA), подчеркнув предупреждающие признаки из ее отчета о доходах за второй квартал. Мои опасения в основном касались раскрытия информации и качества доходов Nvidia. Со времени выхода моей статьи акции Nvidia упали до минимума в $405 за акцию, а затем восстановились вместе с рынком в ноябре (рис. 1).
Поскольку Nvidia недавно сообщила об еще одном «звездном» квартале с доходами, которые, по прогнозам, «превзошли все ожидания», я хотел потратить некоторое время на то, чтобы проанализировать результаты третьего квартала и проанализировать свои сохраняющиеся опасения, связанные со вторым кварталом.
Еще один бит и рейз…
Во-первых, что касается третьего квартала, это было еще одним серьезным нарушением консенсуса, поскольку Nvidia сообщила о рекордной выручке в $18,1 млрд (+206% г/г, +34% кв/кв), что на $2,0 млрд превысило оценки аналитиков (рис. 2).
В итоге разводненная прибыль Nvidia на акцию в размере $3,71 за квартал (рост на 50% в квартальном сопоставлении) превзошла консенсус-прогноз в $3,39 на акцию.
…Но дальновидность сдерживается китайскими санкциями
Заглядывая в будущее, Nvidia повысила прогноз на четвертый квартал/24 квартал до $20 млрд, плюс-минус 2%, по сравнению с оценками аналитиков в $17,9 млрд. Обычно квартал «победи и подними», подобный тому, который только что представила Nvidia, должен быть хорошо воспринят инвесторами. Однако на момент написания этой статьи реакция акций Nvidia фактически снизилась (рис. 3).
Наиболее вероятной причиной плохой реакции акций NVDA является руководство компании. Хотя Nvidia прогнозирует выручку в размере $20 млрд в предстоящем квартале, Nvidia ожидает, что продажи в Китае значительно снизятся из-за новых более жестких санкций, введенных правительством США.
Хотя Nvidia полагает, что снижение доходов в Китае будет более чем компенсировано ростом в других юрисдикциях, за последние несколько кварталов на долю Китая приходилось 20-25% доходов от центров обработки данных Nvidia, поэтому новые лицензионные требования для экспорта высококлассной продукции Поставка графических процессоров Nvidia в Китай может оказаться серьезным препятствием для компании в ближайшие годы.
Каков конечный потенциал доходов центров обработки данных?
Более того, квартальные темпы роста доходов центров обработки данных значительно замедлились: со 140% во втором квартале/24 финансовом году до всего лишь 41% в третьем квартале из-за закона больших чисел (рис. 4).
Хотя 40-процентный рост бизнеса с оборотом в 10 миллиардов долларов в квартал по-прежнему является фантастическим, инвесторы должны понимать, что рыночная капитализация Nvidia составляет более 1,2 триллиона долларов, поэтому ожидания, вероятно, ожидали большего.
Ожидается, что большая часть роста Nvidia будет обеспечена за счет продаж центров обработки данных, поскольку рынки игр и автомобилей являются более зрелыми рынками. Если китайский рынок будет закрыт для Nvidia, возможно, будет трудно построить мост от текущих доходов Nvidia LTM в размере $45 млрд к доходам в $100 млрд к F2026 и $212 млрд к F2030 (рис. 5).
Клиенты не оплачивают свои счета?
Возвращаясь к моим опасениям за второй квартал, я выделил одну потенциальную проблему, связанную с внезапным и значительным скачком дебиторской задолженности Nvidia: с 4,1 миллиарда долларов на 30 апреля до 7,1 миллиарда долларов на 30 июля (рис. 6).
Хотя большой скачок дебиторской задолженности мог быть просто связан со сроками продаж (возможно, некоторые продажи были зафиксированы прямо в конце квартала), это также могло быть связано с изменением структуры бизнеса.
В отличие от продаж продуктов, где выручка признается в момент отгрузки продукта (передача контроля) клиентам, часть доходов центров обработки данных Nvidia может составлять лицензии на программное обеспечение, где доходы признаются авансом, даже если оплата и результаты могут быть произведены позднее (рис. 7).
В последнем третьем квартале мы продолжали наблюдать рост дебиторской задолженности Nvidia до $8,3 млрд, что позволяет предположить, что моя интерпретация изменения структуры бизнеса была правильной (рис. 8).
Читатели должны иметь в виду, что я не предлагаю ничего зловещего в отношении учетной политики Nvidia. Однако это меняет профиль риска доходов компании.
Исторически сложилось так, что безнадежные долги у Nvidia были очень низкими, поскольку продукты и деньги переходили из рук в руки практически одновременно. В дальнейшем, если «революция искусственного интеллекта» переживет какой-либо спад и некоторые клиенты Nvidia окажутся в финансовом затруднении, мы можем увидеть, что Nvidia придется создавать резервы и списывать свою «дебиторскую задолженность», поскольку теперь она фиксирует доходы, но наличные деньги получено позднее.
Рост частных «инвестиций» в неаффилированные компании
Помимо производства и продажи ведущих в отрасли графических процессоров, похоже, что у Nvidia также есть зарождающийся бизнес венчурного капитала, судя по резкому увеличению капитала, инвестированного в «несвязанные с ней организации». По состоянию на 29 октября 2023 года инвестиции Nvidia в неаффилированные предприятия составили $1,2 млрд, что на $900 млн больше, чем в январе (рис. 9).
These are mostly privately held equity securities (Figure 10).
И что, спросите вы. Потенциальная проблема, как подчеркивалось в моей предыдущей статье, заключается в том, что эти «инвестиции», по всей видимости, представляют собой вложения в акционерный капитал Nvidia в частные компании, такие как CoreWeave, которые используют свои собранные средства для приобретения графических процессоров Nvidia.
Хотя такая практика финансирования Nvidia стартапов, которые, в свою очередь, приобретают огромное количество графических процессоров Nvidia, финансируемых за счет кредитов, обеспеченных указанными графическими процессорами, может быть совершенно законной, оптически она создает потенциальные конфликты интересов. Фактически, некоторые могут даже утверждать, что эта практика напоминает забалансовые предприятия, используемые Enron для незаконного увеличения своих доходов, хотя я не утверждаю здесь ничего подобного.
Инсайдеры продолжают продавать акции без возможности покупки
Со времени моей последней статьи генеральный директор Nvidia продолжал с бешеной скоростью сбрасывать акции, продав акции на сумму 137 миллионов долларов в 114 сделках (рис. 11).
Фактически, за последние 2 года инсайдерских покупок акций Nvidia не было (рис. 12).
Оценка остается проблемой
В краткосрочной перспективе рынок представляет собой машину для голосования, позволяющую спекулянтам поднимать акции до смехотворного уровня. Однако в долгосрочной перспективе рынок представляет собой машину для взвешивания, и оценки имеют значение.
Что касается Nvidia, то, несмотря на бешеные темпы роста, она продолжает торговаться с смехотворными коэффициентами оценки, такими как форвардное EV/EBITDA в 44 раза и форвардное EV/продажи в 22 раза (рис. 13).
Фактически, даже если мы дадим компании презумпцию невиновности, текущая рыночная капитализация Nvidia в 1,23 триллиона долларов в 12 раз превышает оценки аналитиков для доходов F2026 в 100 миллиардов долларов! Я говорил это раньше, но покупка акций любой компании с доходом, превышающим 10-кратный, часто приводит к слезам и сожалениям.
Риски осторожной позиции
Конечно, акции Nvidia — это опасная акция, против которой стоит делать ставки, поскольку она стала синонимом искусственного интеллекта и приобрела культ среди спекулянтов. Хотя акции, похоже, находятся в пузыре, я бы не рекомендовал инвесторам продавать их акции.
Это особенно верно для рынков, диктуемых торговлей краткосрочными опционами и ежедневным спадом гаммы. Например, в последнем отчете о прибылях и убытках инвесторы еженедельно делали опционные ставки на миллионы долларов на акции Nvidia, варьирующиеся от падения до 450 долларов за акцию и до роста до 550 долларов за акцию (рис. 14).
Кажется почти поэтичным, что акции не растут и не падают после отчета о прибылях и убытках, поскольку маркет-мейкеры выбрасывают как бычьи, так и медвежьи варианты.
Заключение
Несмотря на то, что Nvidia показала еще один квартал с «улучшением и повышением», реакция акций на отчет о прибылях и убытках была негативной, поскольку опасения по поводу санкций США против Китая сохраняются. Акции Nvidia Corporation при оценке в 1,2 триллиона долларов могут быть оценены как идеальные, а все, что ниже, будет встречено продажей.
Просматривая квартальный отчет Nvidia, я понимаю, что мои опасения за прошлый квартал остались без внимания. Дебиторская задолженность остается высокой, и компания все чаще инвестирует сотни миллионов долларов в «несвязанные организации», которые, в свою очередь, могут использовать финансирование для приобретения графических процессоров Nvidia.
Учитывая, что акции Nvidia оцениваются в 12 раз больше продаж F2026, я думаю, что лучший вариант действий для инвесторов — избегать акций, если они ими не владеют, или продавать их, если они ими владеют.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
