Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
В последние годы доля рынка процессоров Intel (NASDAQ:INTC) x86 постепенно сокращалась из-за конкуренции со стороны AMD (AMD) среди настольных ПК, ноутбуков и серверов. Более того, в прошлом Intel недостаточно инвестировала в развивающиеся области роста, такие как графические процессоры. Я не верю, что Гауди и будущая дорожная карта Intel смогут догнать Nvidia (NVDA) в ближайшее время. Поэтому я рекомендую инициировать рекомендацию «Продавать» акции Intel при справедливой стоимости $37 за акцию.
Стратегическая ошибка: вертикальная интеграция Intel и многолетняя задержка с переходом от 14 до 10 нм
Несомненно, Intel уже давно занимает доминирующее положение на рынке процессоров x86 для настольных ПК, ноутбуков и серверов. Начиная с 2007 года, Intel внедрила схему «тик-так» для выпуска новых продуктов, успешно уменьшая размер кристалла каждые два года. 14-нм продукты были выпущены в 2014 году, а выпуск Cannon Lake, который должен был стать 10-нм продуктом, первоначально планировался в 2016 году. включая процессоры Intel Core 11-го поколения и Intel Atom P5900, в 2020 году.
Напротив, AMD представила свои первые 7-нм графические процессоры для центров обработки данных в 2018 году. В отличие от внутренней модели Intel, AMD заключила партнерские отношения с TSMC (TSM) для производства 7-нм чипов, подчеркивая приверженность возможностям проектирования чипов. Использование AMD передовой 7-нм технологии чипов впервые ознаменовало значительный скачок по сравнению с Intel, что способствовало потере Intel доли рынка.
Несколько факторов способствовали трудностям Intel при переходе от 14-нм технологии. Плохое управление внутри Intel и бюрократическая культура, возникшая из-за ее давнего доминирующего положения на рынке, сыграли свою роль. Брайан Кржанич, в то время генеральный директор Intel, подал в отставку в 2018 году из-за нарушений политики, связанной с отношениями на рабочем месте. Кроме того, Intel управляла собственными производственными предприятиями, поддерживая вертикальную интеграцию. Это означало, что Intel не только разрабатывала чипы, но и производила их. 10-нм производственный процесс требовал передовых технологий литографии, и, будучи чисто литейным игроком, TSMC вложила значительные средства в исследования и разработки, достигнув 10-нм в 2016 году и 7-нм в 2018 году, опередив литейную технологию Intel. Успех AMD в этом контексте можно объяснить поддержкой TSMC.
Стратегические изменения Intel: 5-нм процессоры с использованием технологических узлов TSMC
Intel усвоила трудный урок, поскольку их вертикально-интегрированная модель оказалась сложной задачей для конкуренции в развивающемся полупроводниковом мире. Чтобы адаптироваться, Intel инициировала партнерство с TSMC для разработки передовой 5-нм технологии. Предстоящие процессоры Meteor Lake ознаменуют сдвиг в компании Intel, став первыми чипами для настольных ПК, использующими технологические узлы TSMC. Во время отчета о прибылях и убытках за третий квартал 2023 финансового года руководство Intel сообщило о начале первых поставок Meteor Lake на процессоре Intel 4, официальный запуск которого запланирован на 14 декабря 2023 года. Это стратегическое изменение подчеркивает признание Intel лидерства TSMC в области 5-нм и 7-нм технологических узлов, реализуя наверстать упущенное в короткие сроки – сложная задача.
Внедрение процессоров Intel Meteor Lake, использующих 5-нм техпроцесс TSMC, делает их конкурентоспособными по сравнению с серией AMD RX 7000. Примечательно, что AMD выпустила серию Ryzen 7000 в августе 2022 года, отстав от Intel примерно на 16 месяцев. Планы AMD по выпуску 3-нм и 4-нм чипов Zen 5 в 2024 году еще больше обостряют конкуренцию. Хотя пока рано делать окончательные оценки, ожидается, что Zen 5 обеспечит повышенную производительность, поскольку AMD сосредоточится на интерфейсной части и масштабной повторной конвейеризации проблем, что сделает его более подходящим для интегрированной оптимизации искусственного интеллекта и машинного обучения.
Учитывая эти события, я придерживаюсь мнения, что технологии Intel отстают от AMD как минимум на 12 месяцев. Стабилизация своей доли на рынке процессоров x86 представляется Intel непростой задачей в ближайшем будущем.
Стратегическая ошибка №2: упущена возможность мобильного бума
Intel приобрела подразделение беспроводной связи Infineon (OTCQX:IFNNY) за 1,4 миллиарда долларов в 2011 году, чтобы расширить свое портфолио на крупномасштабном рынке смартфонов, где в то время присутствие Intel было минимальным. В 2010 году Intel анонсировала свои чипы Atom с низким энергопотреблением для смартфонов и планшетов высокого класса. С тех пор мобильный бизнес Intel изо всех сил пытается конкурировать с Qualcomm (QCOM), и ему трудно убедить производителей мобильных устройств использовать их чипы. Трудно определить, почему Intel столкнулась с трудностями в мобильном бизнесе, но это можно объяснить тем, что Intel в первую очередь занимается архитектурой x86 с корпоративной культурой, ориентированной на рынок ПК и услуг. Они столкнулись со структурными проблемами, пытаясь переместить внутренние ресурсы с рынков ПК и серверов в сектор мобильной связи.
В 2019 году Apple (AAPL) приобрела большую часть бизнеса Intel по производству модемов для смартфонов, что, по сути, ознаменовало конец дорожной карты Intel в области мобильных технологий. Intel упустила значительную возможность на огромном рынке мобильных устройств. Я считаю, что основной причиной является не сама технология, а скорее их корпоративная культура и отсутствие внимания к новым областям роста, поскольку они были слишком довольны своим десятилетним доминирующим лидерством на традиционных рынках ПК и серверов.
Стратегическая ошибка №3: Позднее внедрение искусственного интеллекта в GPU: Intel Gaudi 3 в 2024 году и Falcon Shores в 2025 году
Во время сообщения о финансовых результатах за третий квартал 2023 финансового года руководство Intel выразило надежду на захват растущей доли рынка ускорителей в 2024 году с помощью своего набора ускорителей искусственного интеллекта под руководством Гауди. Gaudi 2, их нынешний ускоритель искусственного интеллекта, уже вышел на рынок, и у них есть планы выпустить графический процессор Gaudi 3 в 2024 году, а затем графический процессор Falcon Shores в 2025 году. Хотя Gaudi 2 внес скромный вклад в доходы Intel, он переживает быстрый рост. Однако во время разговора они признали, что Intel в настоящее время сталкивается с ограничениями в поставках Гауди и активно работает над решением проблемы глобального дефицита поставок.
Приобретение Intel Habana Labs за 2 миллиарда долларов в 2019 году привело к запуску в 2022 году ускорителя Gaudi 2, специально разработанного для приложений глубокого обучения искусственного интеллекта с использованием 7-нанометровой технологии. По сообщениям СМИ, будущий Gaudi 3 от Intel будет производиться с использованием 5-нм техпроцесса, который будет обладать увеличенными возможностями памяти, вычислений и сетевых возможностей по сравнению с Gaudi 2. Кроме того, Intel планирует представить Falcon Shores в 2025 году, а затем Falcon Shores 2 в 2026 году.
Меня воодушевляет их дорожная карта AI GPU, и они делают заметные инвестиции в быстрорастущий рынок графических процессоров. Однако Intel опаздывает на рынок графических процессоров. Графические процессоры Nvidia серии GeForce RTX 40 основаны на 5-нм узле и были выпущены в сентябре 2022 года. Серия GeForce RTX 40 является самым популярным графическим процессором на текущем рынке, а аналогичный продукт Intel, Gaudi 3, все еще планирует выпустить. в 2024 году. Таким образом, Intel отстает от Nvidia как минимум на полтора года. Nvidia в настоящее время работает над своей видеокартой серии GeForce RTX 50, и рынок ожидает, что она будет использовать 3-нм процессорный узел TSMC и будет представлена примерно в конце 2024 года. Я думаю, что Intel предстоит пройти долгий путь, чтобы догнать Nvidia. , или это может оказаться невыполнимой миссией.
На мой взгляд, Intel боролась за рост, и в прошлом их основное внимание уделялось основному рынку процессоров x86, поэтому они полностью упустили возможность роста рынка графических процессоров. Чтобы выйти на этот рынок, им пришлось приобрести Habana Labs в 2019 году. По сравнению с Nvidia, Habana Labs в то время была относительно небольшим игроком на рынке графических процессоров. В полупроводниковой промышленности преимущество первого шага особенно важно. Я не думаю, что Intel сможет в ближайшее время конкурировать с Nvidia на рынке графических процессоров.
Модель литейного завода Intel
В 22 финансовом году на литейный бизнес Intel приходилось лишь 1,4% выручки группы. В 2023 году Intel изложила свою внутреннюю стратегию в отношении литейного бизнеса, выразив стремление стать вторым по величине внешним литейным предприятием к 2030 году. Для достижения этой цели Intel стремится сократить избыточные затраты и инвестировать в производственные мощности. Недавно назначенный генеральный директор Патрик Гелсингер объявил об инвестиционном плане на сумму 20 миллиардов долларов для двух новых заводов по производству микросхем в Аризоне. По данным Tom’s Hardware, по состоянию на первый квартал 2022 года Samsung (OTCPK:SSNLF) контролировала 16,3% мирового рынка литейного производства, а TSMC принадлежала 53,6%. Перед Intel стоит задача превзойти Samsung Foundry и достичь своей цели.
В 2023 году Samsung Foundry подала документы властям Аризоны, Нью-Йорка и Техаса на строительство завода по производству полупроводников в США, инвестировав 17 миллиардов долларов в новое производство в Техасе.
Очевидно, что конкуренты Intel в настоящее время доминируют на рынке. Чтобы добиться успеха в литейном бизнесе, Intel должна будет осуществить существенные капитальные затраты в ближайшие годы. В 21 финансовом году Intel потратила 18 миллиардов долларов на капитальные вложения, а в 22 финансовом году — еще 24 миллиарда долларов. Согласно годовому отчету за 22 финансовый год, Intel обязалась инвестировать 22,7 миллиарда долларов в капитал на 23 финансовый год. Это представляет собой значительные инвестиции, составляющие около 40% их общего дохода. Хотя эти инвестиции имеют решающее значение для успеха литейного производства, они ложатся существенным бременем на финансовые показатели Intel и заметно влияют на формирование свободного денежного потока.
Исторический финансовый анализ
В 22 финансовом году выручка Intel упала на 20,2%, главным образом из-за снижения объемов продаж ноутбуков и настольных компьютеров в потребительском и образовательном сегментах рынка. Этот спад еще больше усугубился продолжающимся спадом в результате закрытия бизнеса модемов для смартфонов 5G и снижения спроса на их продукты беспроводной связи и связи. В течение последних нескольких лет Intel изо всех сил пыталась добиться заметного роста из-за потери доли рынка и недостаточных инвестиций в ключевые области роста, такие как искусственный интеллект и литейное производство.
Под новым руководством Intel переживает значительную трансформацию, отмеченную значительными инвестициями в ускорители искусственного интеллекта и литейное производство, сопровождаемую агрессивными инициативами по сокращению затрат. Во время отчета о прибылях и убытках руководство изложило планы по экономии затрат в размере 3 миллиардов долларов в 23 финансовом году и прогнозируемую экономию в размере 8-10 миллиардов долларов в долгосрочной перспективе. Я согласен с их стратегическим акцентом на сокращении затрат; без этих сбережений Intel было бы сложно выделить внутренний капитал для существенных инвестиций в развивающиеся области роста.
В балансе Intel в настоящее время поддерживает здоровый чистый долговой рычаг на уровне около 1x. Однако из-за значительных капитальных затрат конверсия свободных денежных потоков в последнее время ухудшилась. Кроме того, они решили приостановить свою программу обратного выкупа акций в 22 финансовом году. Заглядывая в будущее, я ожидаю, что их распределение капитала останется ограниченным в будущем, в первую очередь из-за продолжающихся крупных инвестиций, которые они делают.
Последние финансовые показатели и перспективы
В третьем квартале 2023 финансового года Intel сообщила о снижении роста выручки на -7,7% и увеличении скорректированного роста операционной прибыли на 16,3%. Примечательно, что как выручка, так и валовая прибыль превысили предыдущие прогнозы.
По прогнозам на четвертый квартал, Intel ожидает, что выручка составит от $14,6 до $15,6 млрд, а валовая прибыль составит 46,5%. Что касается распределения капитала, они подчеркнули, что не будет никаких отклонений от их предыдущего прогноза, согласно которому чистая капиталоемкость составит около 30% на протяжении 23 и 24 финансовых годов. Как анализировалось ранее, значительные инвестиции Intel в производственные мощности в США требуют высоких капитальных затрат.
Наиболее важным наблюдением третьего квартала 2023 финансового года является уверенный рост портфеля ускорителей Intel Gaudi: за последние 90 дней их конвейер увеличился почти вдвое. Я уверен, что портфели ускорителей Гауди будут быстро расти в 24 финансовом году, особенно учитывая текущий сценарий, когда спрос превышает предложение. Эта проблема касается не только Intel, но и крупных игроков, таких как Nvidia и AMD. Однако стоит отметить, что, несмотря на высокие показатели в сегменте ускорителей, он составляет относительно небольшую часть доходов группы Intel. Следовательно, хотя траектория является многообещающей, этому сегменту может потребоваться значительное количество времени, чтобы существенно повлиять на общие финансовые показатели. В краткосрочной перспективе рост Intel по-прежнему будет зависеть от сегмента процессоров Core x86.
Ключевые риски
Рост запасов на сетевых и телекоммуникационных рынках. В третьем квартале 2023 финансового года бизнес Intel Network and Edge сократился на 32% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года после падения на 38,3% во втором квартале 2023 финансового года и на 30,4% в первом квартале 2023 финансового года. Это снижение объясняется увеличением уровня запасов на сетевых и телекоммуникационных рынках. На бизнес Network and Edge приходится примерно 14% выручки группы и 8,8% операционной прибыли. В отчете о прибылях и убытках за третий квартал 2023 финансового года руководство Intel отметило, что слабость на конечных рынках сетей и телекоммуникаций, как ожидается, сохранится в течение всего финансового года.
Экспортные ограничения Китая. Существующие экспортные ограничения, введенные Китаем, в первую очередь нацелены на чипы и ускорители машинного обучения. В сообщении о прибылях и убытках за третий квартал 2023 финансового года было упомянуто, что в настоящее время компания находится в пределах 60-дневного периода комментариев с Бюро промышленности и безопасности. На данный момент результат остается неопределенным, но он был учтен в их годовом прогнозе.
Оценка
Прогнозы на 23 финансовый год совпадают с прогнозами компании, согласно которым выручка снизится на 12% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. По данным Allied Market Research, ожидается, что мировой рынок полупроводников будет расти со среднегодовыми темпами 6,21% в период с 2022 по 2031 год. При нормализованных темпах роста предполагается, что рост доходов Intel соответствует общему росту рынка. При этом учитываются потенциальные потери доли рынка на их основном рынке процессоров, компенсируемые приростом в сегментах ускорителей искусственного интеллекта и литейных производств.
Модель оценки не предполагает существенного увеличения рентабельности, учитывая значительные инвестиции в капитальные затраты, которые, как ожидается, приведут к увеличению затрат на амортизацию в ближайшие годы. В модели используются ставка дисконтирования 10%, конечная ставка роста 4% и ставка налога 13%. Согласно модели, расчетная справедливая стоимость акций составляет 37 долларов за акцию.
Заключение
Я считаю, что на рынке основных процессоров x86 технологии Intel отстают от AMD как минимум на 12 месяцев, а их технология графических процессоров значительно отстает от Nvidia. Несмотря на значительные инвестиции Intel в производственные мощности, последствия прошлых стратегических ошибок привели к технологическому отставанию, на преодоление которого может потребоваться несколько лет. Учитывая мою оценку, я считаю акции переоцененными, что побуждает меня поставить рекомендацию «Продавать».
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
