Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Инвестиционный брифинг
Читатели, возможно, помнят выделение, а затем обратное слияние с образованием недавно названной FTAI Aviation Ltd. (NASDAQ:FTAI) в конце 2022 года. На данный момент это был успешный шаг, позволивший высвободить значительный рисковый капитал примерно за 12 месяцев. В этом году инвесторы подняли ставку на рыночную стоимость FTAI, и сейчас компания торгуется с форвардной EBIT в 16,5 раза.
То, что кажется высокодоходной компанией с 203% рентабельностью собственного капитала, также продается по балансовой стоимости в 44 раза. Это искажает рентабельность капитала инвесторов в сторону снижения. ROE также искажается балансом. Это также компания с высокой долей заемных средств: общий долг составляет 96% активов, а левередж составляет 5,1x по базовой TTM EBITDA.
Для работы компании требуется значительный капитал, но она обеспечивает умеренную эффективность и доходность бизнеса. Отношение продаж к активам невелико. Вместо этого принадлежащие компании активы + запасы являются высокорентабельными: в третьем квартале прибыль после уплаты налогов составила 30%.
Важно отметить, что это является следствием довольно капиталоемкой бизнес-модели компании. Напомним, что FTAI владеет и покупает/продает коммерческие самолеты + реактивные двигатели. Он также производит компоненты для вторичного рынка совместно с различными СП. Его 2 операционных сегмента:
- Авиационный лизинг — выручка учитывается от продаж + лизинга самолетов и продажи авиационных двигателей.
- Аэрокосмическая продукция — учитывается выручка от продажи отремонтированных двигателей CFM56-7B и CFM56-5B (включая запасы использованных материалов). Ключевым фактором стоимости является регулярный доход, получаемый от контрактов на обслуживание двигателей. Именно здесь компания берет на себя обязательство предоставить клиентам замену двигателей CFM56-7B и CFM56-5B, «поскольку они выходят из строя в течение срока действия контракта».
Рост является основным направлением деятельности FTAI, что отражается в изменении ее рыночной стоимости с 2022 года до конца 23 года. Продажи выросли на уровне >110% за последние четыре периода TTM до третьего квартала 2023 года, с соответствующим операционным рычагом в 2,5-3 раза каждый квартал. Прибыль (которую здесь мы будем называть чистой операционной прибылью после уплаты налогов) имеет тенденцию к росту и последовательно выросла с $47 млн в 2021 году до $344 млн в прошлом периоде (значения TTM).
Оба бизнес-сегмента компании, похоже, работают хорошо. Я ожидал увидеть оборот капитала в качестве драйвера прибыли, но оказалось, что FTAI получила его с прибылью, подразумевая, что в своих предложениях она имеет потребительские преимущества.
Рынок считает, что FTAI стоит своего исторического максимума (рис. 1), и вопрос в том, каковы будут инвестиционные возможности отсюда. Для тех инвесторов, которые стремятся к долгосрочному приросту капитала, доходность бизнеса FTAI демонстрирует это. Для роста продаж + прибыли с достойными мультипликаторами ФТАИ компетентен. В целом я оцениваю FTAI как покупку на всех инвестиционных горизонтах.
Рисунок 1. Долгосрочная динамика цен FTAI
Темы для обсуждения
- Отрасль позиционирует конкурентное преимущество
Во-первых, мировые продажи авиации общего назначения и авионики продолжают демонстрировать уверенный рост. Согласно отчету AEA Avionics Market Report, в третьем квартале 2023 года продажи выросли на 10% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года до ~ $814 млн. Таким образом, общий объем мировых продаж с начала года составит $2,42 млрд, что на 15-16% выше, чем в прошлом году. Как отмечено на рисунке 2, темпы роста отрасли продолжают демонстрировать исключительные проценты роста с 2018 года.
Рисунок 2. Исторические данные о продажах (включая темпы роста) из отчета AEA Avionics Market Report.
Во-вторых, позиция FTAI в цепочке создания стоимости в аэрокосмической отрасли обеспечивает множество точек воздействия в одной инвестиционной безопасности. Помните, что компания одновременно владеет и продает активы, которые генерируют долгосрочные денежные потоки с ростом прибыли + приростом капитала. Кроме того, у него есть опытная команда менеджеров с опытом приобретения транспортных средств. Следовательно, владея FTAI, вы получаете доступ к транзакционным и операционным особенностям отрасли.
- Факторы экономической ценности
Рынок прогнозирует период улучшения бизнеса для FTAI в ближайшие 12-24 месяца, подняв ставку по ее рыночной стоимости. Ралли в 2022–2023 годах является ярким подтверждением этой точки зрения. В этом отношении выделяются три подводных течения.
Во-первых, ФТАИ является капиталоемким предприятием. Прибыль, полученная на капитале в бизнесе, чувствительна к изменениям, учитывая их огромные масштабы. Во-вторых, маржа и ставки затрат хорошо управляются, что способствует прибыльности активов фирмы. Наконец, FTAI реинвестирует значительную часть внутренних денежных потоков с высокими темпами дополнительной прибыли.
Для получения дополнительной информации по этим вопросам обратите внимание на следующее:
- Структурно ФТАИ гораздо менее капиталоемка, чем смежные участники авиации (например, авиакомпании). Использование, хотя и низкое, также улучшается: с 10% в 2021 году до ~50% в прошлом периоде. Оборот капитала на уровне ~0,5x иллюстрирует соотношение продаж и активов. Он не имеет производственных преимуществ (хорошо вписывается в историю).
- Для чего осуществляются продажи, являются прибыльными. Он увеличил маржу после уплаты налогов с 8% в 2020 году до 30% в ТТМ. Это говорит мне о том, что он пользуется потребительскими преимуществами и, вероятно, отличается по стоимости (плата выше средней по отрасли). Оба хороших знака в учебнике.
- В прошлом периоде 23,80 доллара США на акцию вложенного капитала принесли прибыль в размере 3,44 доллара США на акцию, что составляет 14% рентабельности инвестиций. Обратите внимание на последовательный рост рентабельности капитала с 2020 года: с 1,1% ROIC до ~14,5%. По моему мнению, рынок следит за этими цифрами и более высоко оценивает FTAI, исходя из его склонности к накоплению капитала.
- Мы рассчитали задействованный капитал, используя также метод финансирования (здесь не показан), с незначительной разницей в результаты.
Рисунок 3.
Что касается того, куда FTAI реинвестирует, во-первых, мы знаем, что она вкладывает значительные средства в капитал роста. Общие инвестиции в основной капитал (техническое обслуживание + рост) были значительными в 2021–2022 годах, как видно по небесно-голубым столбцам на рисунке 4. Здесь мы аппроксимируем инвестиции в техническое обслуживание (серые столбцы) как амортизационные отчисления. Только инвестиции выше этого уровня считаются капиталом роста.
С момента первого цикла капитальных затрат в 2021–2022 годах прибыль FTAI за этот период выросла с $48,5 млн до $317 млн. Либо (i) новые инвестиции компании привели к росту прибыли, и/или (ii) ее существующий капитал привел к тому же. Инвестиции в развитие бизнеса на данный момент сократились, а капитальные затраты на обслуживание стабильны на уровне $1–1,15 на акцию.
Рисунок 4.
Это показано на рисунке 5. Имейте в виду контекст моста инвестиций и распределения капитала компании сверху. Также следует отметить, что стоимость фирмы представляет собой приведенную стоимость ее денежных потоков (по сравнению с капиталом и продажами). Тенденции тоже важны:
- С 1 квартала 2022 года по 3 квартал 2023 года FTAI увеличила прибыль после уплаты налогов с 0,83 доллара на акцию до 3,44 доллара на акцию (значения TTM).
- свободный денежный поток на акцию вырос с отрицательных $1,80 до $2,30.
Это исключительно фокусированные экономические теории, которые просто невозможно игнорировать. Способность распределять капитал для роста, одновременно увеличивая доходы бизнеса и выделяя денежные средства акционерам. По моему мнению, это один из очевидных путей к ценности.
Рисунок 5.
Статистика третьего квартала
Многое можно почерпнуть из ожиданий на следующие 12 месяцев, исходя из прибыли компании за третий квартал (опубликовано 26 октября 2023 г.). Устойчивый квартал с вертикальным ростом по всем показателям прибылей и убытков. Квартальная EBITDA составила $154 млн, увеличившись на 42% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Сегмент лизинга внес основной вклад: примерно 2/3 прибыли до уплаты налогов против $40 млн от аэрокосмической отрасли. Это привело к прибыли в размере 0,33 доллара на акцию.
Руководство теперь см. прил. EBITDA на уровне $600 млн за 23 финансовый год (полный год), из которых $450 млн приходится на доход от лизинга. Он также привел некоторые цифры для руководства на 24 год. Интересно, что в 2024 году прибыль до уплаты налогов составит $600-725 млн, а прибыль до уплаты налогов в авиации и аэрокосмической отрасли составит $250 млн. Следите за мобильностью этих цифр.
Возвращаясь к кварталу, можно выделить следующие основные моменты:
- Сегмент аэрокосмической продукции принёс оборот в $107,1 млн. До уплаты налогов компания заработала $40,6 млн при марже в 38%.
- Компания продала 41 модуль в третьем квартале 2023 года 11 уникальным клиентам. Разбивка составила 2 новых клиента и 9 постоянных клиентов.
- С начала года компания произвела $492 млн свободного денежного потока. Все это оно намерено сделать доступным для активной и инвестиционной деятельности.
- Ликвидационная стоимость активов составила $55 млн, чистая прибыль составила $17 млн. Закрыта сделка на 23 двигателя и 10 самолетов. Это потенциально может привести к увеличению доходов авиации.
- Дивиденды подтверждены в размере $0,30 на акцию, что означает 49-е место с момента основания компании.
Эти проценты соответствуют компаниям, находящимся на более зрелой фазе роста, которые могут перераспределить капитал в привлекательные проекты роста для увеличения внутренней стоимости.
Оценка и заключение
Инвестиционные перспективы FTAI на следующие 12 месяцев поддерживаются разумно привлекательными стартовыми оценками. Акции продаются по форвардной EBIT в 16,5x, что всего на 8% выше, чем у аналогов с коэффициентом 15x. Но, на мой взгляд, сектор имеет низкую рентабельность капитала (12%), что значительно ниже базовых индексов. ROE FTAI исключительно высок, учитывая структуру капитала — 203% — но снижается до 4% для инвестора, который сегодня платит в 44,5 раза больше балансовой стоимости, чтобы купить компанию. Однако учтите:
(1). Рынок возлагает большие надежды на FTAI. Он оценил компанию на уровне 2,7x EV/инвестированный капитал (более чистый показатель, чем P/B) и ожидает, что требуемая ставка всего лишь 6% будет компенсировать риск владения компанией (в диапазоне от 0,6% до 15% при различных показанных сценариях). на рисунке 6 ниже). Таким образом, на мой взгляд, факторы активов высоки, равно как и прибыльность.
(2). Он также продается с прибылью после уплаты налогов в 12,2 раза, а прибыль выросла на 23% по сравнению с прошлым периодом (4210/334 = 12,2x). Учитывая тот же коэффициент 12,2x, стоимость компании составляет $5,17 млрд (344×1,23×12,2 = 5170), или $51,70 на акцию, целевая доходность 26%.
(3). Составление внутренней стоимости FTAI в зависимости от ее рентабельности инвестиций и ставок реинвестирования прибыли показывает, что рынок до сих пор довольно хорошо оценивал справедливую стоимость (рис. 7). Заглядывая в будущее, продолжение этих высоких ожиданий может привести к росту торговли FTAI.
Рисунок 6.
Рисунок 7.
Итог обсуждения
FTAI — это разумная компания, в которой вы работаете с разумной инвестиционной логикой. Во-первых, ищите компанию с устойчивыми денежными потоками. Во-вторых, фильтруйте тех, кто увеличивает указанные денежные потоки или доходы. В-третьих, заплатите справедливую цену.
На мой взгляд, ФТАИ удовлетворяет этим трем критериям. За последние два года он доказал свою исключительность в плане статистического увеличения капитала. Рост доходов имеет восходящий тренд, поэтому может продолжаться. При этом он теряет много денег, и впереди у него сильная взлетно-посадочная полоса для реинвестирования. Цена, равная 12-16-кратному увеличению прибыли до уплаты налогов, является справедливой ценой для такого рода экономики. Обычно эта отрасль представляет собой среду, испытывающую недостаток капитала и засуху для инвесторов. Вся прибыль, если таковая имеется, обычно потребляется бизнесом для поддержания конкурентной позиции. FTAI несколько смягчает эту ситуацию, обеспечивая достаточно высокую разницу между свободным денежным потоком и прибылью. Нет-нет-нет, я оцениваю FTA как покупку.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
