Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Огромный интерес вызывает плохую отчетность
Каждый квартал, когда Berkshire Hathaway (NYSE:BRK.B) (NYSE:BRK.A) должна подать в SEC информацию о своей портфельной деятельности в так называемой форме 13F, сотни тысяч инвесторов пытаются сделать из этого выводы. Учитывая широкий интерес, многие новостные сайты пытаются удовлетворить потребность своих читателей в анализе – однако за два десятилетия я редко встречал полностью правильный или полный отчет.
Вероятно, это правильно из-за огромного интереса, поскольку даже неспециалисты в сложной деятельности конгломерата пробуют свои силы в анализе того, что потребовало бы дотошного знания слишком многих деталей.
Итак, вот что следует знать инвесторам Berkshire, чтобы понимать, что происходит внутри портфеля, и что вам обязательно следует иметь в виду, прежде чем копировать идеи акций Баффета.
О чем нам говорит денежный запас (нет)
Когда Berkshire публикует свои ежеквартальные отчеты, большинство новостных агентств, очевидно, сообщают о денежных запасах, накопленных на балансе Berkshire, и не более того, но делают из этих деталей самые разнообразные выводы. Тот факт, что в последнем квартале Баффет удерживал более $150 млрд наличными или краткосрочными казначейскими облигациями, безусловно, ошеломляет.
– Значит, Мудрец считает, что рынок переоценен, поскольку он не делает то, чем мы все его знаем, а именно, не покупает акции? Предвидит ли Баффет крах рынка? И должны ли инвесторы Berkshire требовать дивидендов, поскольку эти деньги просто бесполезно валяются повсюду? Или, может быть, нам следует применить какую-то скидку к оценке Berkshire из-за этих денег, «которые никогда не используются»?
Прежде всего, эта цифра должна быть помещена в правильный контекст, т.е. ее следует рассматривать в отношении общей суммы активов, находящихся под управлением. Еще в 2013 году денежные запасы были примерно вдвое меньше, а совокупные активы составляли чуть менее 50% от текущих $1,02 трлн Berkshire. Соотношение наличных денег к AUM немного менялось за последнее десятилетие, но не слишком сильно. Следовательно, на рынке в целом особо нечего увидеть: Баффет настроен так же оптимистично или медвежье, как и в последнее десятилетие.
На самом деле, идея о том, что накопление денежных средств может рассказать нам что-то о предсказанном Баффетом крахе рынка, просто ложна. Чтобы инвестировать 150 миллиардов долларов в акции, если исключить крупнейшие корпорации, Berkshire понадобится много хороших инвестиционных идей. Например, для покупки 10% огромной компании стоимостью 270 миллиардов долларов, такой как Chevron (CVX), Berkshire потребуется всего 27 миллиардов долларов, но поскольку ежедневный объем торгов составляет всего около 1 миллиарда долларов, и Berkshire определенно не захочет слишком сильно менять цену, в лучшем случае она могла бы приобретать акции Chevron на сумму от 100 до 200 миллионов долларов в день. При примерно 20 торговых днях в месяце через три месяца Berkshire заработала бы всего 9 миллиардов долларов, поэтому для покупки доли на 27 миллиардов долларов потребовалось бы девять полных месяцев. Наконец, возможно, на самом деле компания не хочет приближаться к 10% собственности, что повлечет за собой почти немедленные обязательства по отчетности в случае увеличения или сокращения позиции. Кроме того, если бы Berkshire владело около 10% акций, обратный выкуп акций Chevron вынудил бы ее продать в рамках обратного выкупа, чтобы сохранить уровень владения ниже порогового уровня.
Поскольку, как только Berkshire решит выйти из позиции, ей также потребуется девять месяцев, чтобы продать ее, диапазон потенциальных инвестиций еще больше сужается: вам нужна тонна убеждений, чтобы купить акции, которые можно продать только с 18-месячным сроком погашения. задержка (9 на покупку + 9 на продажу) — особенно когда все будут знать, что вы делаете, и попытаются опережать ваши действия, увеличивая цену покупки на этапе приобретения и снижая ее при продаже.
Это объясняет, почему Баффетт, по сути, вынужден пойти на «охоту на слонов»: если он хочет инвестировать суммы, которые действительно изменят ситуацию, ему нужны очень крупные цели и полные приобретения компаний. Но такие цели редко можно найти по привлекательным ценам.
Что касается «бесполезного денежного запаса», то вместо выплаты дивидендов Berkshire выкупает собственные акции, тем самым возвращая акционерам около 2% своей рыночной капитализации каждый год (в среднем). Это более эффективно с точки зрения налогообложения, чем дивиденды, и позволяет компании гибко увеличивать использование капитала, когда цены низкие, и наоборот.
Инвесторы также должны учитывать стоимость опциона в виде денежных средств. Наличные деньги стоят не только небольших процентов, которые они приносят, но и части потенциально очень высокой прибыли, которую они могут обеспечить, когда они доступны в периоды трудностей.
«Баффет покупает»
Чтобы привлечь как можно более широкую аудиторию, авторы новостей предпочитают говорить о Баффете, но на самом деле в Berkshire есть несколько инвестиционных менеджеров. Помимо самого Мудреца, есть Тед Вешлер и Тодд Комбс, владеющие примерно 20 миллиардами долларов каждый. Кроме того, в отчет SEC могут быть включены некоторые инвестиции, сделанные небольшими страховыми операциями внутри конгломерата, которые не имеют ничего общего с инвестиционными решениями, принимаемыми трио наверху, за которым внимательно наблюдают. Например, Баффет подтвердил, что именно так обстоит дело с инвестициями индексного фонда в портфель Berkshire.
Более того, некоторые инвестиции связаны с пенсионными фондами конгломерата. Например, так обстоит дело с DaVita (DVA). Это, вероятно, означает, что это долгосрочная инвестиция с высокой степенью уверенности, но не обязательно лучшая краткосрочная сделка, которую можно использовать. Также полезно знать, что Вешлер лично владеет крупной долей в компании. Он публично подтвердил, что является автором инвестиций Berkshire в DaVita.
Некоторые акции, внезапно появившиеся в портфеле Berkshire, также могут быть связаны с приобретениями компаний. Например, когда Berkshire купила Alleghany, она также приобрела и ее инвестиционный портфель.
Некоторые позиции в акциях также могут быть созданы в результате выделения, а не прямых покупок, самым последним примером являются позиции Liberty Live Nation (LLYVK) (LLYVA) (OTC:LLYVB). За каждую принадлежащую ей акцию Liberty SiriusXM (LSXMK) (LSXMA) (LSXMB) Berkshire автоматически получала 0,25 акции Liberty Live Nation. Следовательно, когда вы читаете в новостях об этой «покупке» или – если бы автор был немного более информирован – о выделении, автору следовало бы посмотреть на количество принадлежащих ему акций и обнаружить, что на самом деле было дополнительная покупка Liberty Live Nation, пусть и очень небольшая (вероятно, из-за небольшого объема торгов). На конец квартала Berkshire владела на 0,3 млн больше, чем 10,8 млн акций LLYVK, которые она получила автоматически, но не увеличила полученную долю LLYVA.
В некоторой степени с этой покупкой связана новая позиция SiriusXM (SIRI), о которой иногда ошибочно сообщается как о результате отделения Liberty Media. Я предполагаю, что Вешлер (который является вероятным автором инвестиций в Liberty Media, поскольку он лично владеет крупной долей в Liberty SiriusXM) приобрел небольшую позицию в SiriusXM, чтобы гарантировать, что его голос будет услышан, когда дело дойдет до предстоящего решения по поводу потенциальное слияние с Liberty SiriusXM. Обе компании в настоящее время обсуждают способ слияния, который был бы справедливым для обеих групп акционеров, и теперь Berkshire владеет долями в обеих из них. Хотя SiriusXM и вырос на следующий день после раскрытия информации, на самом деле позиция очень мала (44 миллиона долларов) по сравнению с долей в Liberty (1,6 миллиарда долларов). Поскольку благодаря этим инвестициям в SIRI компания Berkshire увеличила вероятность успешного слияния Liberty Media и SiriusXM, акциями, которые должны были бы вырасти на этих новостях, скорее всего, были LSXMA, LSXMB и LSXMK, поскольку они торгуются с огромным дисконтом к своей чистой стоимости и стоимости акций. объявление о слиянии, скорее всего, покроет большую часть этой скидки. (Подробнее об этой ситуации можно прочитать здесь.)
Что исключено из 13F Berkshire
Очень редко мы читаем о тех инвестициях, которые полностью исключены из отчетности SEC, поскольку нет требований к отчетности. В основном это инвестиции за пределами США, такие как BYD (OTCPK:BYDDF) или Lanxess (OTCPK:LNXSF) (OTCPK:LNXSY). Мы обнаруживаем эти инвестиции только тогда, когда иностранные правила требуют раскрытия информации.
Теоретически можно исключить даже короткие позиции, но мы знаем, что Berkshire обычно не шортит акции. Тем не менее, он все равно может это сделать, а это означает, что в портфеле может быть позиция, которая фактически хеджируется соответствующей короткой позицией без нашего ведома об этом.
В некоторых случаях Berkshire может попросить SEC предоставить конфиденциальную информацию, чтобы избежать вмешательства посредников в ее действия. Так было в последнем 13F. Заявление «Конфиденциальная информация была исключена из общедоступного отчета по форме 13F и подана отдельно в Комиссию по ценным бумагам и биржам США» часто теряется на веб-сайтах, которые предоставляют автоматический анализ формы 13F.
Когда мы сопоставляем информацию, предоставленную в последнем квартале (ежеквартальный отчет о прибылях и убытках), и форму 13F, мы можем сделать вывод, что пропущенные позиции, вероятно, относятся к финансовым акциям. Большего мы знать не можем.
Тем не менее, интерпретация таких ситуаций может быть очень сложной. Например, когда акция исчезает из списка и в документ включается заявление о конфиденциальности, позиция на самом деле может быть не продана, а просто исключена, поскольку Berkshire покупает еще больше, но ей предоставлена конфиденциальность.
«Баффет продает»
Мы только что увидели, что кажущаяся продажа на самом деле может означать прямо противоположное. В других случаях имели место продажи, не основанные на негативных оценках фундаментальных показателей компании. Например, когда Баффет приобрел BNSF, он уже владел акциями других железнодорожных компаний США, таких как Union Pacific (UNP) и Norfolk Southern (NSC). Чтобы избежать каких-либо проблем с регулированием, он продал эти акции, хотя, вероятно, предпочел бы их сохранить.
Когда его инвестиционный менеджер Лу Симпсон покинул Geico, Баффет продал свой инвестиционный портфель. Следовательно, то, что было заявлено как продажа Баффета, на самом деле было совершено просто потому, что Баффет никогда не покупал эти акции лично. Он чувствовал, что недостаточно знает об этих позициях, поэтому ликвидировал их.
В некоторых случаях Berkshire может продать акции с целью обратного выкупа, чтобы сохранить свою долю ниже порога в 10%, что приведет к более строгим ограничениям. Если это так, то то, что выглядит как потеря убежденности, на самом деле происходит только из-за побочных эффектов, связанных с размером.
«Баффет держится»
Некоторые менее искушенные журналисты иногда называют Coca-Cola (KO) и другие долгосрочные активы Баффета «типичными инвестициями Баффета», которые должны вдохновлять стоимостных инвесторов. Фактически Berkshire по-прежнему удерживает эти инвестиции, а некоторые из них находятся в ее портфеле уже несколько десятилетий. Однако Баффет на протяжении десятилетий не добавил ни одной акции Coca-Cola в свои активы.
Тот факт, что сохранение этих инвестиций может быть разумным для Баффета, но не столь разумным для большинства из нас, быстро объясняется: налоги. Из $22,3 млрд инвестиций, $21 млрд — это прибыль. Если бы Баффет продал компанию, ему пришлось бы заплатить около $4,4 млрд налогов. Следовательно, сегодня у Баффета есть 22,3 миллиарда долларов, работающих на акционеров Berkshire, тогда как после продажи у него будет только 17,9 миллиарда долларов. Это означает, что замена инвестиций должна будет принести значительно большую прибыль, чем Coca-Cola, чтобы дать равные результаты. Более того, полная продажа акций займет у него, вероятно, около года, а это означает, что о его продаже станет публично известно – и вы можете догадаться, как эта новость повлияет на цену акций Coca-Cola. В целом, приличная и довольно безопасная прибыль Coca-Cola, вероятно, принесет инвестиции в размере 22,3 миллиарда долларов, вероятно, будет стоить примерно столько же, сколько единственная потенциально более высокая доходность от другой инвестиции в 17,9 миллиарда долларов.
Как лучше всего делать контрейлерные перевозки и как этого не делать
Как мы видели, прежде чем пытаться интерпретировать отчеты Berkshire по форме 13F, необходимо знать множество вещей. Если вы не внимательно следите за всем, что связано с Berkshire, возможно, лучше даже не пытаться.
Сначала нам нужно выяснить, действительно ли конкретная инвестиция инициирована Баффетом (вероятно, если она превышает 2–3 миллиарда долларов), его инвестиционными менеджерами (вероятно, для инвестиций от 100 до 2–3 миллиардов долларов) или какой-либо другой страховой операцией. Но тогда предстоит еще много работы.
Фактически, чтобы понять уровень убежденности, нам нужно учитывать размер позиции по отношению к активам под управлением: позиция в 1 миллиард долларов, скорее всего, не принадлежит Баффету и представляет собой около 5% портфеля Тодда Комбса или Теда Вешлера. Так что это позиция приличного размера, но не такая уж большая ставка. Хотя мы, очевидно, также должны учитывать доступный объем торгов (возможно, просто не хватило времени, чтобы купить больше) и возможные ограничения (при владении 10% возникают неприятные обязательства по отчетности).
Поскольку все три распределителя капитала в Berkshire показали, что они достаточно гибки, чтобы покупать акции в одном квартале только для того, чтобы продать их в следующем, оценка убежденности является ключевым моментом наряду с оценкой того, насколько прочной может быть эта убежденность.
Например, когда несколько лет назад Berkshire приобрела позицию в Intel (INTC) на сумму 200 миллионов долларов, эта позиция, вероятно, представляла собой очень небольшую ставку одного из двух молодых менеджеров и могла быть куплена и продана очень быстро. Это означает, что такая позиция легко может быть просто краткосрочной сделкой, и в тот самый момент, когда розничный инвестор копирует инвестиции, Berkshire уже может быть продана. (Эффективно она удерживала позицию Intel лишь в течение очень короткого времени.)
Более необычной была недавняя покупка Celanese (CE), доля которой приближалась к 10% собственности компании, терпеливо выстроенная во время длительного падения цен в течение нескольких кварталов, а затем немедленно проданная, предположительно, с небольшой прибылью, если вообще какой-либо. Наблюдатель мог бы подумать, что эта инвестиция была сделана с большим убеждением Вешлером (который в прошлом работал в химической промышленности), но увидел, что на самом деле это не так. Вероятно, по мнению Вешлера, тезис изменился – или он просто нашел более привлекательные инвестиции.
Аналогичные выводы применимы и к (подтвержденной) покупке Баффетом компании Taiwan Semiconductor (TSM): Баффетту потребовалось более четверти, чтобы купить, и более одного, чтобы продать. Между тем, инвесторы правильно полагали, что это был выбор Баффета и, следовательно, вероятно, крупный и долгосрочный. Сам Баффет тоже так думал – пока не передумал.
Все это говорит нам о том, насколько сложно копировать инвестиционные идеи Berkshire: во-первых, из 13F вы можете даже не понять, что происходит на самом деле. И если вы будете действовать быстро, Berkshire может действовать даже раньше вас. Если вы подождете несколько кварталов, чтобы чувствовать себя в большей безопасности в отношении убежденности Berkshire и ее долговечности, цены могут перестать быть привлекательными.
Тем не менее, вероятно, вообще неразумно слепо копировать инвестиции, не проведя тщательной комплексной проверки. Если посмотреть на средний выбор акций Berkshire, по крайней мере за последние 20 лет, он, вероятно, даже не показал лучших результатов, чем индексный фонд. Инвестиции, которые действительно изменили ситуацию за последние десятилетия, были самыми крупными: BNSF и Apple (AAPL). Что, кстати, оправдывает большой запас наличности Баффета. Чтобы превзойти рынок, ему нужна возможность совершать очень крупные приобретения. Портфель акций не справится с этой задачей, учитывая множество проблем, создаваемых его огромным размером, описанных ранее. Он обязательно аналогичен портфелю любой широко диверсифицированной страховой компании – если только нет возможности инвестировать действительно огромные суммы в одну из очень немногих гигантских компаний, таких как Apple. Только в таких случаях Баффет может добавить существенную ценность, поскольку он может уверенно вложить многие десятки миллиардов.
Тем не менее, идеи акций Berkshire, очевидно, все еще заслуживают рассмотрения: они, вероятно, хорошо изучены и имеют низкий риск. Учитывая неизбежно медленные темпы наращивания позиций Berkshire, розничные инвесторы могут легко получить более выгодные цены, чем Баффет и его инвестиционные менеджеры. Однако, если они не понимают бизнес, которым владеют, они не смогут удержать его, когда возникнут трудности, они не смогут получить прибыль от снижения цен за счет увеличения своих ставок, они не смогут смогут продать, как только тезис изменится, и они, скорее всего, не будут правильно определять размер своих позиций.
Опять же, важность определения размера позиции: 50% портфеля Berkshire приходится на одну акцию (Apple), и она всегда была выше 20%, начиная со второго квартала владения Berkshire. Многие воспользовались этими инвестициями Баффета, но лишь немногие продемонстрировали такой же уровень убежденности, а это означает, что их прибыль была меньше. Но убежденность может прийти только на основе ваших собственных исследований и опыта.
Это означает, что есть только одна часть работы инвестора, которую мы можем частично передать Berkshire: поиск новых идей. Вместо того, чтобы просматривать десятки годовых отчетов и откладывать большинство из них в «слишком твердую стопку», в 13F мы можем быстро найти идеи, которые стоят нашего времени. Предостережение заключается в том, что эти идеи принадлежат фундаментально непривлекательной части фондового рынка, то есть более крупным компаниям, которые, скорее всего, хорошо освещаются профессиональными аналитиками и поэтому вряд ли смогут предложить действительно огромную прибыль. И если они это сделают, нам придется передать им огромную часть нашего портфеля, что снова делает ситуацию довольно рискованной, особенно если учесть, как быстро сама Berkshire вышла из некоторых недавно открытых позиций.
Короче говоря, если вы сами проводите мало исследований или вообще не проводите их вообще, вместо того, чтобы пытаться выяснить, какие инвестиции Berkshire вложены в них, купите индексный фонд. Ваши результаты, вероятно, будут такими же или лучше.
С другой стороны, если вы готовы провести тщательное исследование и можете определить размер позиций в соответствии со своими личными убеждениями, вам, вероятно, будет лучше сосредоточиться на небольших компаниях, которые Berkshire больше не покупает, поскольку они не будут перемещать акции. игла размера Berkshire.
Где-то посередине между этими двумя крайностями находится обычная позиция контрейлера: не желая самостоятельно искать потенциальные инвестиции, он передает первую часть своей работы на аутсорсинг Berkshire, позволяя ее инвестиционным менеджерам найти эти идеи достойными дальнейшей работы. После приличного исследования он решает скопировать некоторые из этих инвестиций, выделяя под них небольшие части своего портфеля, таким образом отказываясь от преимуществ концентрации портфеля (наряду с соответствующими рисками). Таким образом, его инвестиции, скорее всего, принесут такую же прибыль, как и индексный фонд.
Примечание редактора: в этой статье обсуждаются одна или несколько ценных бумаг, которые не торгуются на крупнейших биржах США. Помните о рисках, связанных с этими акциями.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
