Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Мы считаем, что Alkermes (NASDAQ:ALKS) выглядит интересным в преддверии потенциальной сделки, которая принесет прибыль. Компания действительно намерена выделить свое подразделение онкологических исследований, которое в настоящее время является убыточной машиной, в отдельную организацию. Мы считаем, что это отличная возможность для торговли со спредом: покупка Алькермеса и продажа дочернего предприятия на продажу, чтобы получить выгоду от значительной разницы в их оценках.
Компания следует этой стратегии, чтобы сконцентрировать свои усилия на уже доступных коммерческих продуктах, одновременно снимая часть тяжелых расходов на исследования и разработки из своего отчета о прибылях и убытках. Мы считаем, что в будущем общая недооценка отдельного Алькермеса составит около 20%.
Схема: тяжелая онкология, требующая научных исследований и разработок, против фундаментальной нейронауки
Алкермес уже давно представляет собой смешанную реальность: онкологический бизнес, разрабатывающий лекарства от рака яичников и меланомы, и нейробиологический бизнес, ориентированный на шизофрению и биполярное расстройство. К концу этого месяца этому процессу придет конец: компания Alkermes выделит свой онкологический бизнес в отдельную компанию со своим собственным балансом и сотрудниками.
Мы считаем, что это принесет пользу Алькермесу по двум основным направлениям: (1) больше внимания к развитию активов в области нейробиологии и стимулированию роста продаж одобренных лекарств, и (2) значительное снижение затрат без потерь в выручке может значительно повысить прибыль.
Давайте более подробно рассмотрим текущую корпоративную структуру и соотношение доходов и расходов.
Именно отсюда в последние годы поступали доходы от продукции. LYBALVI был одобрен и представлен на рынке только в конце 2021 года, но компания вкладывает в него большие средства. Два других препарата уже давно являются флагманскими продуктами «Алкермеса», и их объем также неуклонно растет.
Онкологический бизнес внес нулевой вклад в выручку, поскольку все лекарства в настоящее время проходят испытания и ожидают одобрения. Их проверяют на рак яичников и меланому слизистой оболочки — два очень тяжелых заболевания, которые исторически трудно вылечить.
Но вместо этого предстоящее выделение внесло большой вклад в структуру затрат Алкермеса.
Это вклад каждого сегмента в общие расходы на НИОКР. Поразительно видеть, что онкологический бизнес тратит около 170-180 миллионов долларов в год. Это напрямую повлияло на чистую прибыль, поскольку доходы от этого сегмента пока не компенсируют эти расходы.
Мы считаем, что предстоящее выделение принесет прямую выгоду EPS и FCF, поскольку эти статьи исключены из текущей структуры. Это означает более высокую текущую стоимость всех непосредственных денежных потоков при лишь меньшем ударе по долгосрочному росту доходов, поскольку мы исключаем разрабатываемые онкологические активы.
При нынешних тарифах и условиях оценки это решение имеет смысл, поскольку оценка SOTP явно приносит пользу прибыльному бизнесу, одновременно присваивая нулевую или отрицательную стоимость онкологии.
По мере истечения срока действия патентов произойдет большая встряска в портфеле нейробиологии
Хотя это и хорошая новость, нам также необходимо обратить внимание на некоторые проблемы, связанные с бизнесом. Сегмент нейробиологии действительно столкнется с некоторыми потенциальными структурными проблемами в ближайшие годы из-за патентных обрывов. Между 2027 и 2030 годами, что кажется долгим сроком, но с точки зрения DCF очень небольшим, компания потеряет права практически на все лекарства, которые они сейчас продают. Это означает, что компания сталкивается не только с конкуренцией со стороны аналогичных дженериков, но и со стороны идентичных дженериков, разработанных с использованием их собственных патентов с истекшим сроком действия.
Мы считаем, что это особенно важно по двум основным причинам: (1) правильно смоделировать резкое снижение выручки после каждого патентного обрыва и (2) предположить увеличение расходов либо в форме слияний и поглощений, либо в форме собственных разработок для поддержания портфеля. Конечно, компании потребуется заменить эти активы, и, вероятно, потребуются определенные затраты на приобретения, поскольку развитие займет годы.
Их нынешний потенциал нейробиологии очень ограничен. Единственное лечение, которое может быть одобрено, — это педиатрическая версия уже одобренного препарата LYBALVI. Это означает очень незначительное расширение ТАМ за счет собственных активов и необходимость поиска новых одобренных лекарств.
Оценка и позиционирование: длинная позиция Алькермеса, короткая MURA
Недавно компания подала форму 10, описывающую выделение, и сделка должна состояться 15 ноября. Акционеры материнской компании (RemainCo) должны получить 1 акцию недавно созданной Mural Oncology (MURA) за каждые 10 акций. принадлежит Алькермесу. Рекордной датой допуска к раздаче было 6 ноября, поэтому теперь торговать имеет смысл только после даты закрытия.
Мы считаем, что ситуация явно настроена на спредовое позиционирование длинных позиций Алкермеса (RemainCo) и коротких позиций Мурала (SpinCo). Аргументация следующая: (1) Алькермес выиграет от переоценки стоимости, поскольку затраты существенно сокращаются, (2) MURA потребуются значительные суммы денежных средств для развития своих активов, и (3) произойдет значительная продажа пост-распределение из определенных пассивных фондов.
Давайте сначала посмотрим на тезис о переоценке материнской компании. Мы полагаем, что текущая скидка по сравнению с аналогами Alkermes обусловлена именно владением этими убыточными онкологическими активами. Как только они будут сняты с учета, рынок начнет устанавливать более высокие коэффициенты EV/EBITDA и P/E.
Сосредоточив внимание на мультипликаторах FWD, мы ожидаем, что EV/EBITDA поднимется выше диапазона 10-11 вместо текущих 9,5. Аналогичные движения наблюдаются и по мультипликатору P/E. Мы ожидаем, что EBITDA в 2023 финансовом году составит $424 млн после сделки (после сокращения расходов на онкологию на $175 млн). Если принять кратное 11 и вычесть чистые денежные средства после сделки (270 миллионов долларов перейдут SpinCo), то справедливая стоимость одной акции составит 28 долларов. Потенциал роста составляет около 20%.
С другой стороны, Mural Oncology столкнется с двумя основными проблемами: (1) рынок очень пессимистичен в отношении оценок биотехнологий до получения доходов, и (2) индексные фонды, владеющие 20% текущего Alkermes, вероятно, продадут большую часть акций Alkermes. недавно выпущенная компания, поскольку ее размер и включение в индекс сильно отличаются. Это не инвесторы, ориентированные на фундаментальные факторы, и они фактически вынуждены продавать независимо от цены, которую они получают.
Поскольку соотношение акций составляет 1 к 10, это означает, что компания будет оценена где-то в диапазоне 400 миллионов долларов (10% текущей рыночной капитализации), а при наличии 270 миллионов долларов чистых денежных средств EV после сделки, скорее всего, будет составит около 130 миллионов долларов. Мы думаем, что рынок, скорее всего, будет стремиться к тому, чтобы количество электромобилей было близко к нулю сразу после распределения. Это подразумевается различными игроками в области рака яичников и развития солидных опухолей, которые торгуют со скидкой или близко к чистой прибыли. Таким образом, к концу ноября потенциальный потенциал снижения составит от 20% до 30%.
Заключение
Alkermes совершенно справедливо добивается выделения своего онкологического бизнеса, что уже давно оказывает давление на расходы на исследования и разработки и снижает стоимость для акционеров. Это увеличит чистую прибыль примерно на $170-180 млн и, вероятно, приведет к пересмотру оценки RemainCo. В то же время мы считаем, что Mural Oncology столкнется с вынужденными продажами и снижением мультипликаторов, что приведет к падению цены акций. Мы считаем, что инвесторы могли бы получить выгоду от этой сделки, продав SpinCo Mural Oncology и купив Alkermes.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
