Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Тезис
Акции Manitowoc Company, Inc. (NYSE:MTW) немного недооценены при текущей цене $13,50 за акцию. При сравнительном анализе акции могут стоить вдвое, а с точки зрения консервативного денежного потока — лишь немного больше — 16 долларов за акцию. Быть мировым лидером в производстве кранов – это палка о двух концах, и фирме необходимо защищаться от конкуренции и убеждать инвесторов, что ее план «роста» движется в правильном направлении. Я рекомендую держать акции до тех пор, пока они не упадут ниже 12 долларов, что обеспечивает вход с большим запасом прочности.
Обзор бизнеса
Manitowoc — производитель кранов средней и большой грузоподъемности. Фирма из Висконсина работает более 120 лет, хотя изначально она была основана как судостроительное предприятие. Компания диверсифицировала и продала многие из своих предприятий тяжелой промышленности; совсем недавно, в 2016 году, продажа Manitowoc Food Services позволила Manitowoc сосредоточиться на своем отдельном крановом бизнесе. Manitowoc — это имя, известное в американской строительной отрасли, и его продукция обеспечивает полный спектр лифтовых решений.
Основным бизнесом Manitowoc является производство и продажа крановой продукции пяти основных брендов, как правило, «дистрибьюторам», которые сдают краны в аренду подрядчикам. Эти краны варьируются от небольших автомобильных кранов до гусеничных кранов среднего размера и башенных кранов решетчатого типа, используемых при строительстве высотных зданий. Компания имеет производственные площадки в США, Германии, Франции, Италии, Португалии, Китае и Перу. Помимо производства, компания через свой бренд MGX (ранее H&E и Aspen Equipment) предоставляет послепродажные услуги, такие как установка, ремонт, модернизация, обучение и аренда.
Макро и география
Макроэкономика и географическое распределение продаж являются сильными факторами роста выручки Manitowoc. Ставки в США и Европе высоки, хотя строительный сектор Северной Америки держится лучше, чем Европа. Европа, по крайней мере, на мой взгляд, находится в состоянии рецессии, и США могут последовать ее примеру, но мой хрустальный шар ничуть не хуже вашего.
Замедление экономического роста в Европе является постоянной проблемой для Manitowoc, которая производит и продает значительную часть своей продукции на европейских рынках. Даже несмотря на «жилищный кризис» в Европе, высокие ставки, похоже, вытеснили частные инвестиции, и строители жилья не горят желанием начинать проекты. Государственные инвестиции, вероятно, будут стимулировать большую часть строительной деятельности в Европе в течение следующих двух лет, аналогично законам CHIPS/IRA в США. Одним из ярких моментов для фирмы стал Ближний Восток, где Саудовская Аравия приступила к реализации своей концепции до 2030 года, требующей использования большого количества кранов. В целом структура продаж МТЗ оставалась стабильной на протяжении последних 6 лет:
Управление и стратегический обзор
Последние пять лет были для Manitowoc нестабильным периодом. Хотя у компании нет постоянных опасений, Manitowoc во многом является поворотной историей, по крайней мере, на данный момент. Рецессия в Европе и ухудшение деловой репутации привели к падению акций компании почти на 70 процентов по сравнению с максимумами 2017 года. В 2020 году был назначен новый финансовый директор. Большая часть этих оборотов и реорганизаций очевидна в новой стратегии компании; Здоровая доля скептицизма оправдана при продвижении вперед с новым руководством.
Кроме того, четырнадцать членов руководства в совокупности владеют около 690 тысячами акций, что составляет менее двух процентов от 35 миллионов акций, находящихся в обращении. Это не тревожный сигнал, но в сочетании с отсутствием инсайдерских покупок можно предположить, что руководство не уверено в том, что в ближайшее время компания сможет добиться успеха.
Новая стратегия фирмы, изложенная в 2020 и 2021 годах, не увенчалась полным успехом. Фирма поставила перед собой следующие цели:
1) развивать наш бизнес по аренде башенных кранов и послепродажному обслуживанию в Европе;
2) развивать наш бизнес по производству башенных кранов в рамках «Китайского пояса и пути»;
3) активизировать предложение вездеходных кранов для увеличения доли рынка, численности населения и услуг; и
4) расширить нашу деятельность на вторичном рынке в Северной Америке.
В 2021 году компания расширила эти цели, выпустив «стратегию CRANES+50 по увеличению продаж неновой техники на 50%, или примерно до 675 миллионов долларов США, к 2026 году».
Краны+50
Когда я впервые писал эту статью, я не понимал ни внимания компании к продаже подержанных кранов, называемой программой Cranes+50, ни ее желания выйти на рынок аренды. Почему компания делает упор на продажу чего-либо помимо своего основного продукта? В конце концов, значительная часть (~40%) вознаграждения руководства, основанного на акциях, основана на росте неновых продаж. Причина проста: в условиях экономической неопределенности переработанные и бывшие в употреблении краны захватывают продажи, которые в противном случае были бы вытеснены с рынка.
Продавая бывшие в употреблении краны, Manitowoc может конкурировать на развивающихся рынках, которые сталкиваются с проблемой доллара. Возьмем, к примеру, Турцию, чья валюта только в этом году девальвировалась с 18 до 28 лир за доллар. Землетрясения в феврале вызвали немедленное восстановление страны и ее соседей. По словам генерального директора Аарона Равенскрофта, с начала года фирма поставила 22 бывших в употреблении башенных кранов в Турцию, Азербайджан и Грузию. Я предполагаю, что аналогичная стратегия применяется в Латинской Америке, где компания открыла 5 новых точек.
В дополнение к продажам бывших в употреблении программа Manitowoc по восстановлению EnCORE позволяет клиентам отправлять на ремонт дорогостоящие детали или целые краны примерно за 25 % от стоимости нового оборудования. Это делает рынок кранов в целом более эффективным, сокращая количество кранов (или оставляя их гнить во дворе и разбирая на запчасти). Клиенты могут реализовать ценность капитала, который в противном случае остался бы мертвым.
Американские дистрибьюторы кранов, смотрящие в будущее, сталкиваются со стеной неопределенности. Большинство дистрибьюторов имеют стареющий автопарк и осознают, что 2024 год будет трудным, но неясно, будет ли спрос после 2025 года. По оценкам Manitowoc, средний возраст мирового парка составляет 15 лет. Реконструируя старые краны, арендодатели могут снизить неопределенность в отношении капитальных затрат после проектов, связанных с IRA. Во время последнего звонка компания Manitowoc объявила о восстановлении 14 машин Manitowoc 2250 из крупнейшего кранового цеха в Северной Америке.
Однако я предупреждаю, что эти шаги не так инновационны, как кажутся. С одной стороны, стратегия CRANES+50 — это способ привлечь и удержать новых клиентов с помощью новых предложений. С другой стороны, эта инициатива похожа на попытку компании отчаянно защитить свою долю рынка. Сильный доллар подорвал спрос на американские краны. Ослабление строительного сектора Китая подтолкнуло китайских производителей искать покупателей за рубежом. В Европе есть множество качественных производителей кранов, таких как Liebherr, Mammoet и Raimondi. Zoomlion, китайский поставщик грузовых подъемно-транспортных средств, объявил о своем выходе на европейский рынок в 2022 году. В строительстве нет легкой конкуренции.
Другие стратегические проблемы
У меня есть еще два беспокойства по поводу видения руководства из 4 пунктов, представленного в 2020 году. Во-первых, это пункт 2): «Развивать наш бизнес по созданию башенных кранов в рамках «Китайского пояса и пути». Зачем американскому производителю оборудования стремиться использовать инфраструктурные проекты, финансируемые Китаем? Как уже упоминалось, одними из крупнейших конкурентов являются китайские производители оборудования, такие как Zoomlion, Sany и XCMG. Я понимаю желание компании конкурировать с китайскими производителями на других рынках, но нацеливать инициативы «Пояс и путь» как источник дохода мне не по силам. С тех пор по этому поводу пошли сверчки… упс.
Во-вторых, руководство оставляет множество вопросов относительно новой стратегии без ответов. Какова рентабельность послепродажного обслуживания? Является ли бизнес подержанных кранов более прибыльным, чем продажа новых кранов? Сколько времени отремонтированный кран дает дистрибьюторам, прежде чем им понадобится купить новый кран? Стремится ли фирма конкурировать на рынке аренды? Каков план компании, когда доллар развернется?
Имейте в виду, что частью изменений руководства является, по сути, глобальный арбитраж кранов. В отчете о прибылях и убытках за второй квартал генеральный директор отметил, что «владение H&E и крановым бизнесом в Аспене [создает] стратегическую возможность, позволяющую нам заняться бизнесом, за которым в противном случае мы не стали бы гоняться в Европе. Итак, мы сделаем трейд-ин в Европе, привезем кран в США и продадим его на рынок США». В третьем квартале компания сделала нечто подобное, закупив краны в Азии и продав их в Европу и на Ближний Восток. Это пока не вызывает беспокойства, но определенно добавляет некоторый валютный риск, когда сделка с краном идет в сторону.
Точно так же я по-прежнему с осторожностью отношусь к решению фирмы о покупке крановых активов H&E и Aspen Equipment Company в 2021 финансовом году. Приобретение H&E завершилось по окончательной цене в 130 миллионов долларов, включая арендуемый парк стоимостью 48,2 миллиона долларов. Приобретение Aspen завершилось за 50,2 миллиона долларов, а арендный парк оценивался в 19,3 миллиона долларов. В отчетах за третий квартал руководство упомянуло, что для достижения целей роста, установленных в плане санации, потребуются дополнительные приобретения. Будут ли эти деньги поступать от финансирования или операционной деятельности? Я не знаю.
Сверстники
Я выбрал 5 компаний с аналогичным географическим присутствием, продуктами и/или услугами, что и Manitowoc. Это Caterpillar Inc. (CAT), Sany Heavy Equipment International Holdings Company Limited (SANY, OTCPK:SNYYF), H&E Equipment Services, Inc. (HEES), Alta Equipment Group Inc. (ALTG) и Terex Corporation (TEX). Если посмотреть на средние показатели аналогов, то MTW является дешевым с точки зрения EV и цены продажи, а также соотношения цены и балансовой стоимости. Я думаю, что эта скидка в некоторой степени оправдана; В отличие от продукции CAT, краны Manitowoc представляют собой скорее универсальную пони (я бы в любой день арендовал экскаватор CAT вместо крана Manitowoc). Кроме того, приобретения Manitowoc в 2022 году должны доказать, что они продвигаются вперед, и компания только сейчас приближается к повороту в плане прибыльности (имейте в виду, что цифры включают четвертый квартал 2022 года, когда MTW провела жесткое списание российских активов, а прибыльность была намного выше). лучше в этом году).
Валовая прибыль в крановом бизнесе также ниже, чем в аналогичном бизнесе. Компания не опубликовала данные о рентабельности услуг послепродажного обслуживания/восстановления, поэтому я не знаю, как ситуация изменится с ростом продаж послепродажного обслуживания.
Наконец, я хотел бы обратить внимание на отношения Manitowoc с Terex, которая, по моему мнению, является крупнейшим конкурентом фирмы с момента продажи бизнеса общественного питания MTW в 2016 году.
За последние 6 лет дела Terex шли очень хорошо, что, безусловно, значительно превзошло прибыль MTW, а руководство Terex занималось инсайдерскими покупками. Тем не менее, я считаю, что большая часть успеха Terex — это продажи «высотных рабочих платформ», таких как подъемники Genie и другие телескопические погрузчики, а не обязательно краны. Этот дисбаланс дает Manitowoc шанс отвоевать долю рынка у Terex при условии, что она правильно сыграет свою роль в дистрибуции и ценообразовании. Основной конкурирующей продукцией Terex являются краны повышенной проходимости и башенные краны, особенно самомонтирующиеся модели. Судя по моим онлайн-исследованиям и беседам с несколькими торговыми представителями кранов-распределителей, бренды Manitowoc Grove по-прежнему предпочитаются по сравнению с линией Terex, а самомонтирующаяся линия Manitowoc собирается быстрее, чем версия Terex. Если Manitowoc сможет использовать свою репутацию старой школы посредством своей стратегии восстановления, существует вероятность того, что покупатели будут искать больше Groves, чем Terex, в следующем цикле модернизации для более крупных моделей. Кроме того, я думаю, что успех Terex во многом обусловлен более высокой концентрацией продаж в Северной Америке по сравнению с Manitowoc. Если курс доллара укрепится, это может стать серьезным стимулом для MTW против Terex, поскольку у MTW уже есть лучшие позиции за рубежом.
DCF и финансы
В качестве эталонной оценки я использую консервативную модель DCF, используя оценки выручки, основанные на прогнозах компании и исторических тенденциях роста продаж новых и неновых машин. Я прогнозирую замедление продаж в 2024 году, хотя компания не озвучила ожиданий, что рецессия повлияет на их бизнес. Я предполагаю, что валовая прибыль останется на историческом уровне в 18% и что капитальные затраты сильно вырастут в этом году, но снизятся в 2024-2027 годах. Я даю фирме коэффициент выхода, равный 7,5x, со ставкой дисконтирования 12%.
Моя модель оценивает внутреннюю стоимость MTW примерно в 16 долларов за акцию, или с дисконтом около 20%. При коэффициенте 7x и ставке дисконтирования 14% расчетная справедливая стоимость составляет около 12,70 долларов за акцию.
В балансе MTW нет серьезных тревожных сигналов, однако инвесторам следует знать о ощутимой балансовой стоимости в $10,70, что обеспечивает хороший целевой показатель снижения. Одним из предостережений является рост запасов MTW на сумму $720 млн по сравнению с $612 млн в 2022 финансовом году и $577 млн в 2021 году. Компания заявляет, что планирует сократить запасы в четвертом и первом квартале следующего года.
По состоянию на третий квартал остаток денежных средств MTW вырос до $40 млн, что на $15 млн больше, чем во втором квартале. Что касается обязательств, у Manitowoc общая непогашенная задолженность составляет 398,8 млн долларов США, из которых 300 млн долларов США зафиксированы под 9% и подлежат погашению в 2026 году. Я не предвижу проблем с обслуживанием долга и предполагаю, что компания начнет погашать долг в 2025 году и рефинансировать его. оставшаяся часть по более низким ставкам в 2026 году.
Риски
Для Manitowoc существуют три основных риска. Первые два просты и взаимосвязаны: сильный доллар и конкуренция. Высокие ставки в США и геополитика стали головной болью для MTW. Если такие условия сохранятся и после 2024 года, я думаю, что MTW придется нелегко конкурировать за границей. В плане роста начнут проявляться трещины, и китайские конкуренты, такие как Zoomlion, получат долю рынка по сравнению с Manitowoc. Конечно, MTW занимается инновациями, но и все остальные тоже.
Это приводит к нашему третьему, более тонкому риску. Спрос на краны не обязательно сопоставим со спросом на другие виды тяжелого оборудования, поэтому рассмотрение общих тенденций в строительстве может ввести в заблуждение. Бульдозеры и экскаваторы имеют больше вариантов использования, более высокий коэффициент использования и быстрее изнашиваются. Хотя для некоторых проектов, перечисленных в IRA, могут потребоваться краны, я ожидаю, что для этих менее вертикальных проектов потребуются меньшие по размеру и более низкорентабельные грузовые подъемники вместо более крупных башенных кранов, используемых, скажем, при строительстве офисных зданий и небоскребов. . Например, ветровые проекты требуют большого количества кранов, но многие из них недавно были отменены из-за более высоких ставок.
Последние мысли
Честно говоря, в крановом бизнесе Manitowoc нет ничего гламурного. Если вы хотите купить акции строительного оборудования, выбирайте Caterpillar Inc. (CAT) или Deere & Company (DE). Это принципиально лучшие компании, и вы будете лучше спать по ночам.
Однако Manitowoc является ведущим производителем автомобильных и автономных кранов в США, и поэтому заслуживает того, чтобы быть в вашем списке наблюдения. При цене менее 12 долларов за акцию я считаю, что MTW стоит того, чтобы рискнуть или, по крайней мере, еще раз взглянуть на нее, поскольку ее ориентация на краны дает компании рычаги воздействия в хорошие годы.
Двигаясь вперед, руководству необходимо сделать три вещи: во-первых, собрать немного денег и сократить запасы; во-вторых, убедить акционеров в том, что фирма может генерировать стабильную прибыль независимо от глобальных условий; в-третьих, обеспечить большую прозрачность рентабельности, структуры продаж и других ключевых показателей эффективности в отчетности компании. Кроме того, я бы хотел увидеть активную инсайдерскую активность перед покупкой. Вероятно, сейчас есть более выгодные инвестиции.
Для инвесторов, которые могут не обращать внимания на текущий цикл, акции стоимостью менее 12 долларов, вероятно, дадут вам приличный «подъем».
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
