Ingredion (INGR): обзор деятельности компании и её акций

Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<

Инвестиционная диссертация

Наш текущий инвестиционный тезис:

• На наш взгляд, Ingredion является непривлекательным бизнесом, и мы считаем, что это является причиной посредственных показателей цены ее акций. Темпы роста были низкими, и мы не видим причин для улучшения, как и в случае с рентабельностью. Компания занимает лидирующую позицию на рынке, и ее можно защитить, но развитие за ее пределами кажется вялым.
• Хотя стоимость компании может показаться хорошей, в краткосрочной перспективе существуют проблемы, связанные с замедлением квартальных результатов по мере снижения ценовой власти. Мы считаем, что прежде чем принимать инвестиционное решение, важно посмотреть, как будет развиваться траектория развития Ingredion в ближайшие 1-3 квартала.

Описание Компании

Ingredion (NYSE:INGR) — ведущий мировой поставщик решений по производству ингредиентов, обслуживающий клиентов в более чем 120 странах. Компания перерабатывает такое сырье, как кукуруза, тапиока и картофель, в ингредиенты для пищевой промышленности, производства напитков, пивоварения и фармацевтической промышленности. Продукция Ingredion включает подсластители, крахмалы, пищевые ингредиенты и биоматериалы.

Цена акции

Цена акций Ingredion в течение последнего десятилетия росла умеренно, вернувшись более чем на 70%, в то время как более широкий рынок почти удвоил свой уровень. Это является отражением его скромного финансового развития и разумного

Финансовый анализ

Выше представлены финансовые результаты Ingredion.

Выручка и коммерческие факторы

Бизнес модель

Ingredion предлагает широкий спектр ингредиентов, включая крахмалы, подсластители, пищевые ингредиенты и биоматериалы. Ее разнообразный ассортимент продукции и характер подходят для различных секторов, таких как продукты питания, напитки, пивоварение, фармацевтика и средства личной гигиены, обеспечивая при этом устойчивый спрос.

Ingredion работает более чем в 120 странах, свое присутствие она развила благодаря сильным брендам и послужному списку качественной продукции, а также масштабам поддержки рынка. Его широкое присутствие позволяет ему выходить на различные рынки и использовать эффект масштаба.

Ingredion стратегически приобретает компании и формирует партнерские отношения для расширения портфеля своей продукции и расширения присутствия на рынке. Например, компания приобрела PureCircle, чтобы расширить свое присутствие в сегменте подсластителей, который хорошо растет по мере постоянного запуска новых продуктов. После проблем с аспартамом мы могли увидеть попутный ветер для стевии.

Пищевая промышленность развивается медленно и ей не хватает реальных катализаторов. Основным двигателем роста всегда будет рост населения наряду с ростом доходов. Тем не менее, мы считаем, что следующее может иметь вторичное влияние:

1. Тенденции в области здравоохранения и благополучия. Растущее внимание к здоровому образу жизни на Западе, ускоренное пандемией, привело к увеличению спроса на натуральные и функциональные ингредиенты, поскольку потребители стремятся больше готовить.
2. Глобальный рост пищевой промышленности. Растущая индустрия продуктов питания и напитков, в основном на развивающихся рынках, стимулирует спрос на продукцию Ingredion, поскольку западные бренды и местные жители расширяют свою деятельность.
3. Растущий спрос на продукты растительного происхождения. Всплеск вегетарианства и веганства создал рынок альтернатив растительного происхождения, даже среди людей, которые ищут более здоровые альтернативы. Компания Ingredion поставляет ингредиенты, используемые в молочных, мясных продуктах и ​​напитках растительного происхождения, извлекая выгоду из этой тенденции.
4. Расширение электронной коммерции. Рост платформ электронной коммерции как части цепочки поставок для облегчения глобального распределения был встречен положительно во многих секторах. Это позволило расширить охват, особенно среди представителей малого и среднего бизнеса.

Поля

В течение последнего десятилетия Ingredion испытывала волатильность маржи: сначала период улучшения (в 2016 финансовом году), а затем спад в 22 финансовом году. На наш взгляд, это является отражением плохого операционного развития. Компания улучшила свои масштабы и производственные возможности, но не смогла перевести это на финансовое улучшение. Кроме того, компания заметила, что приобретения снижают ее прибыль, а это означает, что рост, достигнутый в определенные периоды, гораздо менее впечатляющий.

Учитывая краткосрочное макроэкономическое давление, с которым сталкивается компания (о чем речь пойдет ниже), мы подозреваем, что некоторое немедленное улучшение рентабельности возможно, но не решаемся предположить, что она может вернуться к своим уровням в 2015–2018 финансовых годах.

Квартальные результаты

Краткосрочные результаты Ingredion были высокими, хотя, похоже, они замедляются. Рост выручки за последние четыре квартала составил +14,7%, +13,2%, +12,9% и +1,2%. В сочетании с этим рентабельность улучшилась, хотя ее оценка находится на самом низком за десятилетие уровне.

На финансовые результаты компании в настоящее время существенно влияет макроэкономическая ситуация. В условиях повышенных процентных ставок и инфляции потребители сталкиваются с резким ростом стоимости жизни, что способствует удешевлению покупаемых продуктов и сокращению расходов в других областях. Это повлияло на спрос на продукты питания, хотя мы отмечаем, что Ingredion имеет хорошие возможности компенсировать это влияние, поскольку спрос на ее продукцию неэластичен. Потребители не собираются прекращать есть, и инфляционное воздействие на недорогие продукты гораздо менее сильное, чем, скажем, на дорогостоящие/дискреционные товары. Это основная причина, почему компания Ingredion претерпела негативные изменения, но при этом сохранила положительный рост. До сих пор компании удавалось достаточно повышать цены, не наблюдая компенсирующего снижения объемов, что иллюстрирует это.

Наибольшее негативное влияние на Ingredion оказало предложение. Инфляционное давление нанесло ущерб его стоимости, в частности, резко возросли затраты на фрахт/транспортировку и производственные затраты.

Заглядывая в будущее, мы подозреваем, что может произойти «переворот», когда рентабельность увеличится, а выручка останется неизменной (в худшем случае, снизится). Макроэкономические условия, по-видимому, ухудшаются, вероятно, из-за усугубления сложных условий, с которыми мы столкнулись в течение последних 18 месяцев. Это сочетается с быстро замедляющейся способностью повышать цены, поскольку это оказывает слишком негативное влияние на объемы продаж. Это, вероятно, будет означать конец роста, обусловленного ценами. Однако это компенсируется уменьшением проблем со стороны предложения, поскольку инфляция нормализуется все ниже и ниже, что позволяет улучшить маржу. В чистом выражении компания, вероятно, имеет лучшие возможности для восстановления экономики, но сталкивается с большим риском экономического спада.

Ключевые выводы за последний квартал:

• Сегмент специализированной продукции показывает хорошие результаты с ростом DD во многих подкатегориях.
• Руководство видит улучшение рентабельности благодаря ценообразованию, основанному на стоимости, что также свидетельствует о растущем интересе к этому сегменту.
• Ingredion видит более мягкое инфляционное давление наряду с инициативами по повышению производительности и более жестким планированием производства. Фокус переключился на дисциплину затрат.
• Цены привели к увеличению продаж на 14,5%, тогда как объем свел на нет этот эффект на (11,0)%. Дельта закрытия между этими двумя показателями является тем, что мы назвали серьезной проблемой, особенно с учетом того, что у компании также есть положительные потери от курсовой разницы ((3)%).
• Снижение продаж ощущается в Южной Америке и Азиатско-Тихоокеанском регионе, где изменение чистого объема продаж является отрицательным. В регионе EMEA произошел существенный рост цен на +30% ((15)% ниже объема), что представляет собой краткосрочный риск, поскольку это не является устойчивым.
• Наконец, Ingredion отмечает снижение уровня отгрузки запасов, поскольку уровень спроса начинает снижаться по сравнению с периодом после пандемии.

Баланс и движение денежных средств

Свободный денежный поток Ingredion существенно снизился за последние два года после периода чрезвычайной стабильности. Это связано с ухудшением оборачиваемости запасов, а также с необычайно агрессивным наращиванием запасов. Обычно это проблема одного периода, поскольку, как только руководство видит, что спрос недостаточен, оно быстро сворачивает запасы. Это не так, и, как упоминалось выше, объем поставок падает. Это потенциально означает, что проблемы свободного денежного потока будут продолжаться, что является странным фактом для такого крупного, устоявшегося бизнеса.

Руководство хорошо распределило капитал, хотя исполнение заслуживает меньшей похвалы. Соотношение ND/EBITDA компании составляет 1,9x, что представляет собой управляемый уровень, который обеспечивает гибкость для дальнейшего увеличения при необходимости при одновременной максимизации инвестиций с использованием заемных средств.

Указанный капитал был инвестирован в сделки слияний и поглощений и возвращен акционерам за счет последовательно растущих дивидендов (+6%) и периодических выкупов акций. Нам нравится такая стратегия для бизнеса FMCG, при условии, что приобретения будут увеличиваться. Как показано ниже, так было не всегда. Рентабельность собственного капитала Ingredion снизилась по сравнению с предыдущими высотами, хотя и не существенно. Это связано с некоторым снижением рентабельности после приобретений, хотя это предполагает, что при консолидации выплачивается некоторая компенсация.

Мы не считаем, что это в плохом положении. ROE в размере ~18% в настоящее время является впечатляющим (~13% без учета BB), хотя мы хотели бы видеть возобновление внимания к повышению рентабельности и только к приобретениям, которые являются увеличивающими.

Перспективы

Выше представлено консенсусное мнение Уолл-стрит на ближайшие годы.

Аналитики прогнозируют продолжение умеренного роста в ближайшие годы со среднегодовым темпом роста +2% в 27 финансовом году. В связи с этим ожидается незначительное улучшение рентабельности.

Эти предположения кажутся разумными. Компания хорошо подвержена тенденциям роста благодаря предложению стевии, но помимо этого (что имеет меньший вес в бизнесе), ее органическая траектория выглядит низкой.

Анализ отрасли

Выше представлено сравнение роста и прибыльности Ingredion со средними показателями по отрасли, согласно определению Seeking Alpha (6 компаний).

Ingredion показывает средние результаты по сравнению с конкурентами, но не выделяется явно. Рост компании был слабым, отчасти из-за менее агрессивного подхода к слияниям и поглощениям, а также из-за более низкой органической траектории.

Маржа является сильной стороной компании, хотя по чистой процентной марже она недостаточна и лишь немного опережает рентабельность собственного капитала. Тем не менее, учитывая зрелость отрасли, это ключевой фактор стоимости.

По этой причине мы считаем Ingredion привлекательной по сравнению с конкурентами, но нас беспокоит размер разницы в доходах.

Оценка

Ingredion в настоящее время торгуется на уровне 8x LTM EBITDA и 7x NTM EBITDA. Это скидка на исторический средний показатель.

На наш взгляд, дисконт к историческому среднему значению оправдан из-за снижения рентабельности компании, непривлекательного роста и краткосрочных препятствий. При дисконте ~19% на основе EBITDA мы считаем акции оцененными надлежащим образом.

Кроме того, Ingredion торгуется с дисконтом ~52% к своим аналогам по LTM EBITDA, но с премией ~6% по NTM P/E. Это выглядит необычно, поскольку расходы компании ниже EBITDA, в отличие от многих компаний на рынке. Унылые финансовые результаты компании по сравнению с аналогами подразумевают, что скидка гарантирована, хотя не верится, что скидка в ~53% оправдана.

Исходя из этого, Ingredion, вероятно, немного недооценен, хотя и не существенно медленный. Мы считаем, что это подтверждается доходностью NTM FCF, которая немного выше исторического среднего показателя.

Ключевые риски, связанные с нашей диссертацией

Риски для нашей текущей диссертации следующие:

• [Потенциал] Инновации в продуктах в регионах роста.
• [Потенциал роста] Стратегические приобретения для консолидации позиций на рынке.
• [Недостаток] Насыщение рынка в сегменте подсластителей.
• [Недостаток] Негативные нормативные изменения в сегменте подсластителей.

Последние мысли

Ingredion — солидный бизнес, но он не впечатляет. Рост был умеренным, и руководство, похоже, приняло этот факт вместо того, чтобы пытаться расширить предложение компании, или, по крайней мере, потерпело неудачу.

Мы ожидаем продолжения существующей траектории, хотя риск краткосрочных проблем остается повышенным, поскольку ценовая власть снижается. Мы предлагаем инвесторам, заинтересованным в Ingredion, сохранять терпение и обдумать ближайшие кварталы.

Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.