Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Возможность без реализации — это всего лишь рецепт разочарования, и так по-прежнему происходит с Integra LifeSciences (NASDAQ:IART). Я продолжаю верить, что компания обслуживает законно привлекательные рынки, но я также начинаю верить, что после многих лет операционных ошибок и разочарований, возможно, этот бизнес не будет процветать, пока не окажется в руках лучшего оператора, который сможет внести более радикальные изменения в методы ведения бизнеса.
По общему признанию, это довольно мрачное начало, но с момента моего последнего обновления компания Integra LifeSciences упала примерно на 35% или около того, и снова главным виновником являются раны, нанесенные самому себе (на этот раз отзыв и восстановление бостонского учреждения). Я действительно думаю, что цена акций сейчас слишком низка по сравнению с долгосрочными возможностями, но мои основные сомнения при рекомендации Интегры в прошлый раз были опасения по поводу оценки и исполнения, а вопрос исполнения остается главной проблемой.
Несколько ярких моментов в третьем квартале, но отзыв подрывает историю
Интегра объявила о небольшом сокращении выручки в органическом выражении в третьем квартале, не оправдав ожиданий примерно на 1%. Все эти промахи, по всей видимости, связаны с постепенно увеличивающейся доходностью клиентов, связанной с отзывом предприятий в Бостоне; без учета бостонского выпуска скорректированная органическая выручка выросла чуть более чем на 7%, но при относительно легкой прибыли (+3,5% орг.).
Подразделение Codman Specialty Surgical (или CSS) в этом квартале показало неплохие результаты: выручка выросла более чем на 7% на фоне роста нейрохирургических операций на 8%. При этом мониторинг и управление CSF выросли на низкие двузначные цифры, в то время как постоянный доступ/ремонт выросли на высокие однозначные цифры, а передовая энергетика снизилась на однозначные цифры. Инструментальный бизнес вырос за квартал на 5%.
Подразделение Tissue Technologies приняло на себя основную тяжесть последствий строительства завода в Бостоне, и выручка здесь снизилась на 15% (рост чуть менее 7% без учета Бостона). Продажи средств для реконструкции ран снизились более чем на 15%, а продажи товаров под собственными торговыми марками снизились примерно на 14%. Даже несмотря на эти проблемы, компания добилась двузначного роста продаж таких продуктов, как MicroMatrix, Cytal и Gentrix.
Скорректированная валовая прибыль снизилась за квартал на 210 б.п. до 64,6%, что не оправдало ожиданий Стрит. Скорректированная EBITDA снизилась на 16%, а скорректированная операционная прибыль снизилась на 17,5%, при этом соответствующая рентабельность снизилась на 430 б.п. до 23% и на 420 б.п. до 20,5% — оба показателя также не оправдали ожиданий продавцов (на 40 б.п. и 150 б.п. соответственно).
Руководство еще раз снизило прогноз на весь год, при этом средний показатель снизился примерно на 1% — меня это не слишком беспокоит, поскольку пересмотр был в основном обусловлен повышением прозрачности возвратов клиентов, привязанных к отзывам (все, произведенное на заводе объект в Бостоне с 2018 года был отозван).
Открытие Бостона, кажется, идет по плану, но риск все еще существует
Обновления руководства за квартал не предполагают каких-либо существенных изменений в сроках возобновления работы и начала поставок бостонского предприятия. Компания завершила промежуточные внешние проверки и по-прежнему планирует возобновить производство к концу четвертого квартала 2023 года, а коммерческое распространение возобновится в середине-конце второго квартала 2024 года.
Сможет ли руководство уложиться в эти сроки, безусловно, является ключевым фактором в краткосрочной перспективе. Компания объявила о закрытии предприятия и отзыве продукции еще в мае после нескольких лет высоких уровней эндотоксинов и многочисленных наблюдений по форме 483 FDA (представьте, что это немного похоже на табели успеваемости по итогам проверки, где FDA подробно описывает вопросы, которые необходимо решить. ). Фактически, учреждение работало в соответствии с письмом с предупреждением с марта 2019 года, хотя никаких проблем с безопасностью пациентов до сих пор не было отмечено.
Учитывая, что отзыв был добровольным и FDA не требовало закрытия/восстановления предприятия, насколько я понимаю, компании не требуется одобрение FDA для возобновления производства или поставок. Это помогает, если исключить неконтролируемую переменную, но еще неизвестно, достигнет ли Integra своих собственных целей.
Я скептически отношусь к тому, что компания возобновит поставки по заявленному графику – даже для хорошо управляемых компаний, у которых в прошлом не было проблем с исполнением, такой процесс исправления обычно имеет неожиданные сбои, которые создают задержки. Я также хотел бы отметить, что это может повлиять на одобрение FDA PMA компании для показаний для обследования груди для SurgiMend, поскольку перед получением одобрения FDA часто необходимы проверки предприятия.
Конкуренция растет, а цели роста могут оказаться слишком агрессивными
Менее чем за месяц до объявления об отзыве предприятий в Бостоне руководство на своем дне инвесторов в начале мая обнародовало довольно амбициозные многолетние цели. Ключевым среди этих целей были долгосрочные темпы роста доходов от 5% до 7% с ускорением роста с 5%-6% до 6%-7% примерно в 2026/27 году на фоне роста новых продуктов, таких как SurgiMend и Durasorb. в исследованиях молочной железы и Авроре при глубоких опухолях головного мозга и внутричерепных кровоизлияниях, а также расширении международных продаж.
Ненавижу продолжать использовать слово «казнь», но это ключевой аспект этой истории. Монитор CereLink ICP должен был уже вернуться на рынок, но сроки сместились до перезапуска в первом квартале 2024 года, и за прошедшие годы возникли различные другие «проблемы» на уровне продукта/бизнес-линии.
Я действительно думаю, что базовый рынок средств по уходу за ранами может поддержать тот рост, на который нацелена Integra, но смогут ли они достичь этого уровня – это другой вопрос. В дополнение к проблемам, которые они сами себе причинили, обострилась конкуренция в области ухода за ранами. Компания Smith & Nephew (SNN) не скрывает своего внимания к этой области как к драйверу роста, а такие компании, как Coloplast (CLPBY) и ConvaTec (OTCPK:CNVVY), добились успеха благодаря масштабным сделкам по слияниям и поглощениям. По мере роста конкуренции компания Integra будет вынуждена поддерживать свою продукцию в центре внимания врачей.
Перспективы
На данный момент я моделирую долгосрочный рост выручки Integra на 4%, и хотя я вижу, что годовой рост выручки через несколько лет ускорится до более чем 5%, я считаю, что рост в 6% или более на устойчивой основе является абсолютно безопасным. историю «покажи мне» – конечно, возможно, но я совершенно не готов принять это как данность в данный момент.
Я также более скептически отношусь к повышению рентабельности. Возможность добиться большего есть, но я не вижу, чтобы маржа EBITDA вышла за пределы середины 20% в течение следующих трех-пяти лет (менеджмент нацелен на 28%-30% в долгосрочной перспективе). При этом я ожидаю, что маржа свободного денежного потока вернется к среднему и высокому уровню через пару лет, но мне нужно увидеть доказательства реального улучшения маржи, прежде чем я думаю, что маржа свободного денежного потока в размере 20% стоит на повестке дня.
Даже с учетом этих ожиданий рост выручки на 4% и долгосрочный рост свободного денежного потока примерно на 6-7% поддерживают цену акций на уровне 40 долларов. Аналогичным образом, как средний однозначный рост, так и средний показатель EBITDA на уровне 20% поддерживают мультипликатор форвардной выручки 3,5x, что приведет к тому, что моя справедливая стоимость достигнет середины 50 долларов. Я использую 20%-ную скидку к этому коэффициенту (2,8x), чтобы учесть текущие операционные проблемы, но я открыто признаю, что это произвольная корректировка.
Нижняя линия
У Integra сейчас нет особой поддержки со стороны продаж, и я бы сказал, что в целом это хорошо. Я действительно думаю, что ожидания были возвращены на более достижимый уровень, хотя в прошлом я видел, как другие компании изо всех сил пытались превзойти даже самые низкие ожидания. На самом деле сейчас невозможно ответить на вопрос, является ли Integra фундаментально сломанной, но я не думаю, что это так – я думаю, что здесь все еще есть множество возможностей, основанных на продуктах/технологиях, и реальные рыночные возможности, которые можно реализовать.
Мне хотелось бы думать, что на этом этапе осталось не так уж много недостатков, и это название имеет некоторую привлекательность как противоположная игра. Тем не менее, я пока не тороплюсь проявлять более оптимистичный настрой, поскольку думаю, что Уолл-стрит захочет более длительного периода последовательной, свободной от неожиданностей динамики, прежде чем осмысленно переоценить имя.
Примечание редактора: в этой статье обсуждаются одна или несколько ценных бумаг, которые не торгуются на крупнейших биржах США. Помните о рисках, связанных с этими акциями.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
