Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
В прошлый раз, когда мы писали о Grupo Aeroportuario del Sureste (NYSE:ASR) (OTCPK:ASRMF), мы понизили рейтинг акций, учитывая растущие риски, с которыми столкнулась компания. С тех пор акции потеряли почти четверть своей стоимости, в значительной степени из-за изменений в законодательстве Мексики.
Компания показала хорошие результаты в третьем квартале, но пока не совсем ясно, насколько изменения в законодательстве повлияют на финансовое развитие компании. В нашей предыдущей статье мы отметили это как признак того, что регуляторные риски растут, что привело к понижению нашего рейтинга:
Отдельно, на новостном фронте, в конце квартала президент Мексики направил в Конгресс Мексики призыв реформировать 23 лота, законопроект должен был предусмотреть, среди прочего, дополнительные бренды для мексиканского правительства по изменению или отзыву лицензий, разрешений и разрешений. И неясно, примет ли Конгресс этот законопроект, и он подавляет влияние, которое он может оказать на мексиканскую экономику и деятельность компании.
Мы полагаем, что эта сделка будет обсуждаться Конгрессом Мексики в третьем квартале этого года.
Во время телефонного разговора о прибылях и убытках компания поделилась следующим образом во время подготовленных замечаний по этому вопросу:
4 октября ASUR получила уведомление от Федерального агентства гражданской авиации Мексики о том, что оно приняло решение о немедленном вступлении в силу условий Положения о тарифной базе. Эти условия были изложены в Приложении 7 к концессионным соглашениям, заключенным в 1998 году и измененным в 1999 году. 19 октября мы получили уведомление от Федерального агентства гражданской авиации Мексики, которое внесло изменения в документ, полученный 4 октября. Полный текст измененного Приложения 7 был подан в мексиканскую Bolsa и Комиссию по ценным бумагам и биржам.
18 ОКТЯБРЯ НИЖНЯЯ ПАЛАТА КОНГРЕССА МЕКСИКИ ОДОБРИЛА ИНИЦИАТИВУ ПО УВЕЛИЧЕНИЮ КОНЦЕССИОННОГО СБОРА С 5% ДО 9%, КОТОРАЯ СЕЙЧАС НАХОДИТСЯ НА РАССМОТРЕНИИ СЕНАТА. МЫ НЕ ЗНАЕМ, КОГДА ЭТО МОЖЕТ БЫТЬ ОДОБРЕНО И КОГДА ИЗМЕНЕНИЕ В ДЕЛЕ ВСТУПИТ В СИЛУ. В НАСТОЯЩЕЕ ВРЕМЯ ASUR ОЦЕНИВАЕТ РАСХОДЫ — ИЗМЕНЕНИЯ, ВНЕСЕННЫЕ ФЕДЕРАЛЬНЫМ АГЕНТСТВОМ ГРАЖДАНСКОЙ АВИАЦИИ МЕКСИКИ, И ПОТЕНЦИАЛЬНОЕ ВЛИЯНИЕ, КОТОРОЕ ЭТО МОЖЕТ ОКАЗАТЬ НА ЕЕ БИЗНЕС, ВКЛЮЧАЯ ФИНАНСЫ.
Очевидно, что на данный момент существует большая неопределенность, поэтому трудно сказать, слишком ли остро отреагировал рынок. По данным Bloomberg, изменения затрагивают большинство регулируемых тарифов аэропортов, а не только тарифы для пассажиров, которые известны в Мексике как TUA. Тем не менее, существует ряд возможностей относительно того, как это может обернуться, поскольку пострадавшие компании могут договориться об изменениях и уменьшить их влияние, Сенат Мексики может заблокировать это, или компаниям, возможно, просто придется смириться с сокращением доходов, ничего не получая взамен от мексиканского правительства. Учитывая всю эту неопределенность и тот факт, что более 60% ее доходов регулируется, неудивительно, что Grupo Aeroportuario del Sureste все еще оценивает потенциальное воздействие и на данный момент не предлагает новых рекомендаций.
Результаты за 3 квартал
С операционной точки зрения у компании все отлично, она явно превысила уровень, существовавший до Covid. Фактически, в сентябре прошлого года она достигла исторического максимума по количеству пассажиров. В третьем квартале через ее аэропорты прошло ~17,6 миллиона пассажиров. Темпы роста в годовом исчислении были относительно низкими и составили 3,4% по ряду причин. К ним относится приостановка деятельности двух колумбийских авиакомпаний ранее в этом году, что в сочетании с повышением налогов на добавленную стоимость привело к сокращению почти на 15% общего объема перевозок в Колумбии. Это было компенсировано ростом Пуэрто-Рико почти на 25%, а Мексики — на 6%, обусловленным внутренними перевозками, которые компенсировали снижение международных перевозок на 0,6%. Все это привело к увеличению выручки более чем на 3% и составило чуть более 6 миллиардов новозеландских долларов (~327 миллионов долларов США) в третьем квартале 2023 года. Консолидированный показатель EBITDA за квартал также увеличился на 3% в годовом исчислении до 4,2 млрд мексиканских песо (~229 млн долларов). Мы считаем, что это хорошие результаты, особенно учитывая укрепление мексиканского песо и некоторые другие препятствия, с которыми столкнулась компания.
балансовый отчет
На балансе Grupo Aeroportuario del Sureste по-прежнему имеется огромная сумма наличных средств, которая по итогам квартала составила примерно 16,9 млрд норвежских крон (~921 млн долларов) наличными и их эквивалентами.
Такая финансовая устойчивость позволила компании быть щедрой на выплату дивидендов инвесторам, выплатив в этом году специальные дивиденды. В мае компания выплатила обычные дивиденды в размере чуть более 5 долларов за ADR, а в ноябре планирует выплатить внеочередные денежные дивиденды примерно в том же размере. Это привело бы к тому, что дивидендная доходность составила бы ~5% при объединении обеих выплат дивидендов.
Превосходящие конкурентов
Мы считаем, что три мексиканских оператора аэропортов являются привлекательными компаниями, но Grupo Aeroportuario del Sureste — наша любимая. Как видно ниже, исторически рост выручки и EBITDA компании опережал рост как Grupo Aeroportuario del Pacifico (PAC), так и Grupo Aeroportuario del Centro Norte (OMAB). Все три компании подвержены текущим изменениям в законодательстве, и во всех них наблюдалось значительное снижение цен на акции после публикации новостей об изменениях тарифов, которые рассматривает правительство Мексики.
Перспективные ожидания
На момент написания этой статьи появились некоторые обновления, согласно которым снижение тарифов на пассажирские перевозки составляет от 8 до 12%.
В дополнение к снижению платы за пользование, министерство транспорта Мексики хочет почти удвоить сумму, которую оно взимает с операторов за свои концессии на управление аэропортами, увеличив сбор с 5% до 9%, который относится к доходам операторов. Этот более высокий сбор потребовал бы одобрения Сената, но мы можем предположить, что он будет принят для оценки наихудшего сценария.
Мы ожидаем примерно 10%-ного снижения тарифной выручки для операторов аэропортов и 4%-ной потери выручки из-за увеличения платы за концессию. В совокупности мы считаем, что это приведет к снижению EBITDA примерно на 20%. Значительный, но не разрушительный, и разумно согласующийся со снижением цены акций. Также важно помнить, что компания продолжает инвестировать, увеличивая капитальные затраты в связи с ожидаемым продолжающимся увеличением числа пассажиров. Этот дополнительный рост за счет инвестиций, улучшение операционной деятельности в Колумбии и продолжающийся рост в Пуэрто-Рико могут помочь снизить показатель EBITDA в следующем году.
Оценка
Три мексиканских оператора аэропортов торгуются значительно ниже своих исторических оценок. Например, Grupo Aeroportuario del Sureste торгуется на уровне менее половины своего среднего операционного показателя за 5 лет. Это говорит нам о том, что рынок уже недооценивает значительное влияние изменений в законодательстве.
Основываясь на наших оценках будущих доходов, мы получаем чистую приведенную стоимость, которая значительно превышает текущую цену акций.
Обычно такая большая скидка мотивирует нас присвоить акциям рейтинг ‘Покупать’. К сожалению, мы считаем, что «Приостановка» более уместна, поскольку неопределенность остается очень высокой, и как только правительство нацеливается на отрасль, трудно сказать, где и когда оно остановится.
| EPS | Discounted @ 10% | Discounted @ 10% + 20% Earnings Impact | |
| FY 24E | 20.95 | 19.05 | 15.24 |
| FY 25E | 23.08 | 19.07 | 15.26 |
| FY 26E | 24.46 | 18.38 | 14.70 |
| FY 27E | 25.93 | 17.71 | 14.17 |
| FY 28E | 27.49 | 17.07 | 13.65 |
| FY 29E | 29.14 | 16.45 | 13.16 |
| FY 30E | 30.89 | 15.85 | 12.68 |
| FY 31E | 32.74 | 15.27 | 12.22 |
| FY 32E | 34.70 | 14.72 | 11.77 |
| FY 33E | 36.79 | 14.18 | 11.35 |
| FY 34E | 38.99 | 13.67 | 10.93 |
| Terminal Value @ 3% terminal growth | 525.51 | 167.45 | 133.96 |
| NPV | $348.86 | $279.09 |
Нажмите, чтобы увеличить
Риски
Точно так же, как казалось, что компания избавляется от рисков периода Covid, сейчас она сталкивается с новыми неопределенностями, связанными с изменением правил. Инвесторам следует внимательно следить за развитием событий, но, похоже, пройдет некоторое время, прежде чем влияние можно будет более четко измерить. Вот что ответил генеральный директор Адольфо Кастро на вопрос аналитика о новой программе MDP (Master Development Program) и новых правилах:
В СЛУЧАЕ ПРОЦЕССА MDP, КАК МЫ УЖЕ УПОМИНАЛИ, ЭТО ПОЧТИ ДВУХЛЕТНИЙ ПРОЦЕСС. МЫ БЫЛИ ПОЧТИ В КОНЦЕ ПРОЦЕССА, И ТЕПЕРЬ, С ЭТИМ ДОКУМЕНТОМ, НАМ ПРИДЕТСЯ СНОВА НАЧАТЬ РАБОТУ С ТОЧКИ ЗРЕНИЯ ДОКУМЕНТА, КОТОРЫЙ, Я БЫ СКАЗАЛ, МЫ ДОЛЖНЫ БУДЕМ ПРЕДСТАВИТЬ ВЛАСТЯМ В БЛИЖАЙШИЕ ДНИ. ПОКА МЫ ГОВОРИМ, МЫ КОРРЕКТИРУЕМ ДОКУМЕНТ В СООТВЕТСТВИИ С НОВЫМ РЕГЛАМЕНТОМ, КОТОРЫЙ МЫ ПОЛУЧИЛИ НА ПРОШЛОЙ НЕДЕЛЕ. ИТАК, СЕЙЧАС МЫ НАХОДИМСЯ В ПРОЦЕССЕ ОЦЕНКИ ВОЗМОЖНЫХ ПОСЛЕДСТВИЙ В ЭТОМ ОТНОШЕНИИ.
ЧТО КАСАЕТСЯ ТОГО, ЧТО ВЫ ГОВОРИТЕ О СНИЖЕНИИ ТАРИФОВ НА 10% И ТАК ДАЛЕЕ, НА ДАННЫЙ МОМЕНТ МЫ НЕ МОЖЕМ ОТВЕТИТЬ НА ЭТОТ ВОПРОС. НАМ ПРИДЕТСЯ ПОСМОТРЕТЬ И ПОДОЖДАТЬ, ПОКА ЭТИ НОВЫЕ ОСНОВЫ РЕГУЛИРОВАНИЯ НЕ БУДУТ ПРИМЕНЕНЫ К НОМЕРАМ КОМПАНИИ. И Я ПОЛАГАЮ, ЧТО ЭТО ПРОИЗОЙДЕТ БЛИЖЕ К КОНЦУ ГОДА, ВЕРОЯТНО, В ПЕРВУЮ НЕДЕЛЮ ЯНВАРЯ, КОГДА МЫ СМОЖЕМ СКАЗАТЬ, КАК ПОВЛИЯЛИ ЭТИ НОВЫЕ ПРАВИЛА БАЗОВОГО НАЛОГООБЛОЖЕНИЯ НА ПОКАЗАТЕЛИ КОМПАНИИ.
Вывод
Grupo Aeroportuario del Sureste не разочаровала в операционном плане, поскольку продолжает увеличивать пассажиропоток и демонстрировать отличные финансовые результаты. Акции определенно выглядят дешевыми на данный момент, но, не зная, насколько сильно повлияют новые правила, трудно оценить снижение прибыльности, которое компания может увидеть в результате этих изменений. Учитывая сочетание низкой исторической оценки в сочетании с высокой неопределенностью относительно влияния нормативных актов, мы сохраняем наш рейтинг ‘Удержания’.
Примечание редактора: В этой статье рассматриваются одна или несколько ценных бумаг, которые не торгуются на крупной бирже США. Пожалуйста, имейте в виду риски, связанные с этими акциями.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
