Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Sendas Distribuidora (NYSE:ASAI), действующая в Бразилии под названием Assaí Atacadista, готовится опубликовать результаты за третий квартал в конце октября.
В этом году, в отличие от показателей бразильского фондового рынка, представленных iShares MSCI Brazil ETF (EWZ), Ассаи столкнулся с проблемами, в первую очередь из-за его прямого воздействия на снижение цен на продукты питания и сырьевые товары.
Однако негативное воздействие на восстановление объемов в секторе и дефляцию в этой категории лучше сглаживается компанией Assaí в Бразилии по сравнению с ее конкурентами, такими как Atacadão, которая является частью группы Carrefour (OTCPK:CRRFY) в Бразилия.
В своей предыдущей статье о бразильском секторе кэш-энд-керри я занял нейтральную позицию в отношении Ассаи вскоре после его результатов за второй квартал. Пищевой сектор, похоже, остается под давлением из-за дефляции и ожиданий сохранения высоких процентных ставок в ближайшие годы.
Однако, учитывая недавнее снижение процентных ставок в Бразилии на 50 базисных пунктов и признаки дальнейшего снижения (с прогнозом на конец года на уровне 11,75%), потребительские расходы, как ожидается, покажут более благоприятные показатели продаж в тех же магазинах во второй половине этого года. год.
Значительное падение цены акций Assaí также поддерживает более благоприятную перспективу соотношения риска и доходности, даже в дефляционном и неопределенном сценарии. Котировки акций Assaí торгуются по мультипликаторам ниже исторического трехлетнего среднего значения, и, согласно моему анализу дисконтированных денежных потоков (DCF), с учетом консервативных предположений о процентных ставках на ближайшие годы, акции Assaí могут иметь потенциал роста на 41%, исходя из текущей цены акций. 11,50 долларов США.
Текущий сценарий Cash and Carry в Бразилии
Текущий сценарий кэш-энд-керри в Бразилии очень напоминает второй квартал этого года. Он характеризуется снижением покупательной способности потребителей, дефляцией в продовольственном секторе и изменением поведения клиентов B2B. Ожидается, что будет преобладать более мягкая среда процентных ставок.
В целом сезон отчетности во втором квартале в Бразилии оказался слабым: прибыль на акцию (EPS) Ibovespa снизилась на 30% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Это отражает текущие проблемы макроэкономической среды с более дорогим кредитом, сложной внешней ситуацией (включая США и Китай) и высоким уровнем долга домохозяйств.
Таким образом, второй квартал 2023 года потенциально может стать худшим кварталом с точки зрения результатов для Ассаи Атакадиста. Мы по-прежнему сталкиваемся с краткосрочными проблемами в динамике результатов из-за продовольственной дефляции, ограниченной покупательной способности потребителей и давления на финансовые показатели.
Ассаи Атакадиста столкнулась с трудностями во втором квартале из-за падения цен на продукты питания и товары, что негативно повлияло на рост валового дохода оптовых магазинов за этот период. Это связано с тем, что восстановление объемов продаж еще не сопровождалось снижением инфляции в пищевой промышленности.
Я ожидаю, что тенденции в секторе наличных и переноски будут последовательно улучшаться в третьем квартале, при этом конверсии отразятся на продажах в одном магазине (SSS), особенно начиная с четвертого квартала 2023 года. Этот позитивный прогноз подтверждается более нормализованным сравнением. базы, повышение покупательной способности и снижение процентных ставок в Бразилии (Selic).
Ставка Selic впервые снизилась в начале августа на 50 базисных пунктов. Несмотря на омрачающее влияние роста мировых процентных ставок, я по-прежнему считаю, что эта ставка стала позитивным началом цикла для бразильских акций, поскольку она означает отход от чрезмерно ограничительных уровней процентных ставок. Этот оптимизм основан на ожиданиях снижения инфляции.
Данные сектора супермаркетов в Бразилии показывают, что инфляция на продукты питания и напитки последовательно снижается с конца 2022 года, и ожидается, что эта тенденция к снижению сохранится на протяжении второй половины этого года. Хотя эта тенденция, вероятно, будет продолжать оказывать давление на рентабельность бразильского сектора наличных денег и кэрри, она должна повысить покупательную способность потребителей.
Чего ожидать в третьем квартале
Assaí собирается опубликовать результаты за третий квартал 30 октября.
Снижение продовольственной инфляции и корректировка потребительских привычек B2B-потребителей в течение нескольких месяцев, скорее всего, сохранят продажи в одних и тех же магазинах на отрицательной территории в третьем квартале. Важно отметить, что, хотя ожидается, что он будет отрицательным, этот показатель должен пострадать меньше, чем его основные конкуренты, такие как Atacadao, часть Carrefour Brasil. Это связано с тем, что Atacadão больше ориентирован на B2B-клиентов.
В этом контексте ожидается, что рост выручки будет обусловлен открытием 52 новых магазинов за последние 12 месяцев, что должно привести к более существенному валовому доходу.
Что касается валовой прибыли, то я не ожидаю существенных изменений. Я считаю, что добавочная прибыль от переоборудованных магазинов, скорее всего, будет и дальше инвестироваться в более конкурентоспособные регионы. Следовательно, разумно ожидать относительно стабильной годовой рентабельности в размере около 16,4%.
Учитывая меньшее количество конверсий в этом квартале и меньшее количество магазинов, которые осталось переоборудовать, также вероятно сокращение предоперационных расходов. В то же время положительная динамика реконструированных магазинов, рост продаж которых превысил аналогичный показатель второго квартала 2023 года в 2,5 раза, должна помочь смягчить влияние квартальных расходов.
Что касается показателя EBITDA в размере 1,0 млрд реалов в июле, то ожидается, что сумма финансовых расходов повлияет на чистую прибыль, значительно снизив чистую прибыль.
Еще один момент, который следует учитывать, заключается в том, что Assaí, как ожидается, не уменьшит свое кредитное плечо в третьем квартале. Второе полугодие было примечательным с точки зрения оборотного капитала: компания продемонстрировала значительное улучшение запасов. Это существенно увеличило генерирование операционных денежных средств в этом квартале, в результате чего доход составил 5,4 млрд реалов, что на 2,6 млрд реалов лучше, чем в прошлом году. Такое увеличение генерации денежных средств привело к снижению отношения чистого долга к EBITDA компании на 0,2, в результате чего оно снизилось до 2,6x.
Однако, учитывая сезонность третьего квартала, следует ожидать пополнения запасов в рамках подготовки к юбилейному событию, Черной пятнице и праздникам в конце года. Учитывая такую динамику, левередж должен снизиться примерно до 2,5x Чистый долг/EBITDA.
Более того, заглядывая в будущее, мы все же можем выявить некоторые позитивные сигналы. Учитывая улучшение сезонности в 4К23 и нормализацию запасов, нам следует ожидать возвращения к пути сокращения доли заемных средств. Начиная с 2024 года, в условиях сокращения инвестиций, заключения транзакционных платежей и тенденции к снижению процентных ставок, весьма вероятен существенный процесс финансового сокращения заемных средств.
Оценка
Что касается оценки Ассаи, я использовал модель дисконтированного денежного потока (DCF), чтобы обеспечить более точное представление о положении компании. Учитывая относительно консервативные предположения, я пришел к выводу, что существует потенциальное повышение стоимости акций компании примерно на 41%, учитывая текущую цену акций в $11,80 по состоянию на 13 октября, что примерно на 42% ниже исторического пика в январе этого года.
Мои оценки роста выручки соответствуют консенсусу Seeking Alpha, согласно которому рост составит 29% в 2023П, 18% в 2024П, 12% в 2024П и 6% в 2025П. Для расчета EBIT, D&A и Capex я использовал консенсусные данные, предоставленные S&P Capital IQ.
Рассматриваемая эффективная ставка налога была средней за последние пять лет и составляла в среднем 18,4%. Это несколько консервативное предположение, учитывая тенденцию к снижению процентных ставок в Бразилии.
Что касается NWC (чистого оборотного капитала), я учел в среднем -1% доходов за последние пять лет, за исключением 2023E, где я учел период TTM (заключительные двенадцать месяцев). Учитывая высокие доходы от бизнеса компании, мой конечный темп роста был установлен на уровне 2%.
Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) составила 11,5%. В этом расчете учитывалось несколько факторов, в том числе долгосрочные процентные ставки в Бразилии, которые в настоящее время составляют 6,6%, бета-версия заемного капитала 2,36 для сектора розничной торговли (продукты питания и продукты питания) и бразильская премия за риск по акциям в размере 9,6%, что приводит к стоимости акционерного капитала. 31,14%. Кроме того, учитывая процентные расходы в размере 426 миллионов долларов в течение этого года и налоговую ставку 18,4%, стоимость долга Ассаи определяется как 7,7%.
В модели дисконтированных денежных потоков (DCF) для Ассаи денежные потоки были агрегированы до 2027 года, в результате чего общая стоимость составила 4 786,8 миллиона долларов. Если учесть конечную стоимость на 2027 год и привести ее к текущей стоимости, модель достигает цифры в 3,14 миллиарда долларов, при этом стоимость предприятия оценивается в 7,9 миллиарда долларов. Стоимость капитала Ассаи составляет 4,39 миллиарда долларов после добавления денежных средств и вычета долга. Разделив эту стоимость на 270,29 миллиона акций в обращении, предполагаемая стоимость составит $16,26 за акцию для Assaí.
Когда мы сравниваем Ассаи с его основными отечественными аналогами, мы видим, что в октябре компания торгуется с историческим коэффициентом форвардного P/E (цена к прибыли) 11,5x. Это все еще ниже исторического среднего показателя за последние три года и практически соответствует показателям его основного местного конкурента Carrefour Brasil (Атакадан).
Глядя на других отечественных аналогов, таких как Grupo Mateus, форвардный коэффициент P/E 9,5x может показаться более привлекательным, но он ближе к историческому среднему значению, чем оценка Assaí.
Нижняя линия
Учитывая, что сценарий третьего квартала, как ожидается, будет очень похож на сценарий второго квартала, маловероятно, что результаты Асаи будут ухудшаться дальше. Похоже, что худшая часть замедления роста доходов, вызванная сочетанием продовольственной дезинфляции и высоких процентных ставок, возможно, уже прошла. В этом контексте ожидается, что склонность бразильской экономики к более низким процентным ставкам во второй половине 2023 года и в последующий период 2024 года будет стимулировать тенденцию сокращения доли заемных средств в Ассаи.
Важно признать, что сигнал о снижении процентных ставок в Бразилии, происходящий более медленными темпами, чем ожидалось, особенно в контексте более неопределенной макроэкономической среды, может представлять значительный риск для усилий Асаи по сокращению доли заемных средств, учитывая его существенное долговое бремя.
Несмотря на более низкую оценку по сравнению с ее основным аналогом, Carrefour Brasil (владельцем Atacadão), моя модель оценки, которая включает в себя довольно консервативные предположения, особенно в отношении эффективных налоговых ставок, предполагает потенциал роста в 41%, исходя из текущей цены акций 11,50 долларов за акцию. Поэтому я рекомендую рассматривать Ассаи как «покупать» в преддверии результатов третьего квартала.
Примечание редактора: в этой статье обсуждаются одна или несколько ценных бумаг, которые не торгуются на крупнейших биржах США. Помните о рисках, связанных с этими акциями.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
