Prudential Plc (PUK): обзор деятельности компании и её акций

Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<

Prudential plc (NYSE:PUK) — компания по страхованию жизни, входящая в индекс FTSE 100, предлагающая широкий спектр продуктов по страхованию жизни и здоровья быстрорастущему среднему классу в Азии и Африке.

Когда я добавил Prudential в портфель дивидендных акций Великобритании еще в 2017 году, его доходы и дивиденды росли более чем на 10% в год по сравнению с предыдущими десятью годами. Но, несмотря на этот впечатляющий рекорд, цена акций Prudential не показала хороших результатов, и я решил продать акции с убытком (в некоторой степени компенсируемым дивидендами) в размере 24,8% или 7,6% в год.

К сожалению, случайные потери неизбежны, когда вы инвестируете в отдельные компании, поэтому, когда они происходят, важно, чтобы мы усвоили соответствующие уроки и внедрили их в наши инвестиционные процессы, чтобы не совершать одни и те же ошибки дважды.

В этом случае инвесторы, ориентированные на доход, могут извлечь два урока:

1. Не инвестируйте в компании с несколькими несвязанными между собой видами деятельности.
2. Не делайте оптимистических предположений относительно будущих темпов роста компании.

И последнее, но не менее важное: существует вероятность того, что я совершаю ошибку, продавая акции с убытком, поэтому я тоже об этом расскажу.

Урок 1: Не покупайте компании с несфокусированным основным бизнесом

Мне нравится инвестировать в высококачественные компании, а высококачественные компании обычно представляют собой узкоспециализированный бизнес.

Хорошей новостью является то, что в своем нынешнем виде Prudential plc является узкоспециализированной компанией по страхованию жизни, которая предлагает страхование жизни и здоровья, а также управление активами и благосостоянием быстро растущему среднему классу Азии и Африки.

Страхование и управление активами могут показаться совершенно разными видами деятельности, что может ослабить фокус Prudential, но навыки, связанные с финансами, схожи, поэтому страховщикам часто имеет смысл управлять и инвестировать свои премии самостоятельно, а не нанимать стороннюю фирму по управлению активами.

Плохая новость заключается в том, что, когда Prudential присоединилась к портфелю дивидендных акций Великобритании в 2017 году, он был довольно равномерно разделен между тремя различными компаниями, которые были связаны между собой лишь на поверхностном уровне.

Этими тремя предприятиями были:

M&G Prudential: В 2017 году M&G Prudential была создана путем слияния двух подразделений группы, Prudential UK и M&G.

Prudential UK была первой компанией Prudential по страхованию жизни и аннуитетам. Она была основана в Великобритании в 1848 году и именно ее компания создала фразу «Человек из Пру».

M&G была британским предприятием по управлению активами с почти 100-летней историей, которое Prudential приобрела в 1999 году.

Jackson National Life: Джексон продавал аннуитеты на рынке США, где он базируется. Prudential приобрела Джексона в 1986 году во время долгой и несколько недисциплинированной лихорадки поглощений (например, в какой-то момент Prudential завоевала лидерство на рынке среди британских агентов по недвижимости незадолго до краха британского рынка недвижимости в начале 1990-х годов).

Prudential Corporation Asia: это бизнес, ориентированный на Азию и Африку, который существует и сегодня. Он был создан в 1994 году для организации существующих операций компании в Азии.

Все эти три предприятия были сосредоточены на рынках жизни, пенсий и долгосрочных сбережений, но не было значимого совпадения между сбережениями и инвестициями в Великобритании, аннуитетами в США и страхованием жизни и здоровья в Азии и Африке.

Когда у компании несколько предприятий, целое должно быть больше, чем сумма его частей. Другими словами, результат должен быть примерно таким: 1 + 1 + 1 = 5.

В случае с Prudential, учитывая отсутствие синергии между тремя ее направлениями и дополнительную сложность, связанную с управлением тремя отдельными предприятиями, результат был больше похож на 1 + 1 + 1 = 2.

Еще в 2017 году я более спокойно относился к концентрации. Пока различные подразделения компании работали в одной отрасли (например, финансовые услуги), для меня это было достаточно сфокусировано.

Чего я не осознавал, так это того, что может появиться более агрессивный генеральный директор, решить, что компания недостаточно сосредоточена, и разделить ее. Но именно это и произошло, когда Майка Уэллса повысили с генерального директора Jackson до генерального директора Prudential plc в 2016 году.

Его первым шагом было объединение европейских предприятий в M&G Prudential, и это произошло незадолго до того, как я инвестировал. Затем в 2019 году этот бизнес был полностью разделен и теперь представляет собой отдельную компанию M&G, котирующуюся на бирже FTSE 100.

Следующим его шагом было разделение бизнеса Prudential в США и Азии. Это произошло в конце 2021 года, когда компания Jackson National была разделена и стала котироваться на бирже в США.

В портфель были выделены акции M&G и Jackson, но я не хотел их удерживать, поэтому, когда пыль улеглась, в портфеле остался бизнес Prudential, ориентированный на Азию, который определенно является скорее акциями роста, чем дивидендными акциями.

Урок здесь прост:

Компании с множеством относительно несвязанных друг с другом видов деятельности, ни один из которых не составляет значительной части всей компании, подвергаются дополнительным рискам. Их сложно использовать, их анализ отнимает много времени, и они рискуют развалиться со всей связанной с этим неопределенностью.

Теперь я строго применяю следующее эмпирическое правило:

• Эмпирическое правило: инвестируйте в компанию только в том случае, если ее основной бизнес приносит более двух третей всех доходов и/или прибыли.

Урок 2: Не делайте оптимистических предположений относительно долгосрочного роста

Когда Prudential присоединилась к портфелю дивидендных акций Великобритании, цена ее акций составляла 18,07 фунтов стерлингов и довольно мизерную дивидендную доходность в 2,3%.

Сегодня я бы отказался от идеи покупать акции с такой низкой доходностью, но еще в 2017 году я был готов инвестировать в акции с более низкой доходностью, где ожидается, что доходность будет зависеть в основном от роста, а не от дохода.

Вот что я написал в своем первоначальном обзоре покупки:

«Prudential — это акции роста, которые, судя по всему, доступны по разумной цене. Риск здесь заключается в том, что Prudential не сможет расти быстрее рынка, и в этом случае мы останемся с медленно растущими и низкодоходными акциями».

Проблема заключалась в том, что при дивидендной доходности в 2,3% дивиденды Prudential должны были продолжать расти с высокими однозначными темпами, практически навсегда, чтобы инвестиции имели смысл с точки зрения оценки.

В конце концов дивиденды не стали расти, потому что компания разделилась на три части, поэтому моя цена покупки не имела смысла.

Затем я усугубил эту ошибку, повысив рейтинг Prudential в 2021 году, опять же исходя из предположения, что он может продолжать обеспечивать высокие темпы роста в течение очень долгого времени.

Урок, который я извлек из этого, заключается в следующем:

Сосредоточьтесь на акциях, доходность которых в основном выражается в виде высоких дивидендов сегодня, а не в виде обещаний высоких темпов роста в туманном и отдаленном будущем.

Чтобы избежать повторения этой ошибки, я теперь использую следующее практическое правило:

• Эмпирическое правило: никогда не предполагайте, что компания сможет расти быстрее, чем на 5% в течение следующих десяти лет.

Например, в настоящее время я предполагаю, что Prudential может расти примерно на 9% в год в течение следующих десяти лет, что по-прежнему является довольно убедительным предположением. Однако, помимо этого, я предполагаю, что рост Prudential достигнет максимального уровня в 5% в год и ни капельки больше.

Плюсы и минусы продажи Prudential по сравнению с холдингом

Я понимаю, что продажа Prudential сейчас может оказаться неправильным шагом, поэтому давайте взглянем на плюсы и минусы Prudential, чтобы понять, что мне нравится, что не нравится и почему я продаю.

Плюсы: прошлый рост был стабильно сильным.

Освободив свои предприятия в США и Великобритании, Prudential теперь работает на быстрорастущих рынках Азии и Африки, и быстрорастущий характер этих рынков определенно проявляется в ее финансовых результатах.

Вот диаграмма, показывающая результаты компании за последние десять лет, за исключением предприятий США и Великобритании.

До пандемии активы, капитал и прибыль Prudential росли довольно стабильно средними темпами. Дивиденды были сокращены до пандемии, но это не является серьезной проблемой, поскольку они были сокращены для того, чтобы больше доходов можно было реинвестировать для обеспечения более высоких ожидаемых темпов роста.

Пандемия, конечно, была серьезным препятствием в последние три года, но Азия и Prudential находятся на пути к восстановлению, и я ожидаю, что Prudential вернется к почти двузначному росту в относительно ближайшем будущем.

Плюсы: будущий рост, вероятно, будет сильным.

Одним из основных аргументов в пользу инвестирования в Prudential является то, что компания работает в Азии и Африке, где ожидается, что спрос на услуги страхования и управления активами будет быстро расти в течение многих лет и, возможно, многих десятилетий в будущем.

Например, ожидается, что в течение следующих десяти лет эти регионы будут расти примерно в два раза быстрее, чем остальной мир.

Ожидается, что этот рост будет обусловлен быстрым увеличением числа людей среднего класса трудоспособного возраста, которые могут позволить себе продукты защиты и сбережений, которые предоставляет Prudential.

В немалой степени это может компенсировать отсутствие конкурентных преимуществ у Prudential. Это потому, что прилив поднимает все лодки, и даже посредственные предприятия могут процветать, когда спрос растет быстрее, чем предложение.

Но есть и недостатки. Эти быстрорастущие рынки также менее зрелы с точки зрения развития регулирования, и существует больший риск разрушительных изменений в регулировании, особенно в Китае. Продаю не поэтому, но об этом следует знать.

Минусы: прибыльность непостоянна.

Мой основной показатель прибыльности — это чистая рентабельность капитала, которая представляет собой отношение прибыли после уплаты налогов к общему капиталу (сумме собственного капитала и долга).

В случае Prudential, ее бизнес, ориентированный на Азию и Африку, иногда приносил чистую прибыль на капитал выше 10%, что весьма хорошо.

Это дает Prudential среднюю чистую прибыль на капитал в размере 11%, что выше моего минимального порога в 10%.

• Эмпирическое правило: инвестируйте в компанию только в том случае, если ее средняя чистая рентабельность капитала превышает 10%.

Однако в этой первоначально радужной картине есть один недостаток: чистая доходность капитала Prudential падала ниже уровня 10% в течение пяти из последних десяти лет. Это признак того, что у Prudential может не быть никаких конкурентных преимуществ, поскольку долгосрочные конкурентные преимущества почти всегда приводят к стабильно высокой доходности капитала.

Чтобы избежать компаний со слабыми конкурентными преимуществами и нестабильной прибыльностью, я недавно ввел еще одно практическое правило:

• Эмпирическое правило: инвестируйте в компанию только в том случае, если ее чистая рентабельность капитала превышает 10% как минимум в 70% случаев.

Prudential не прошел этот тест, но, честно говоря, три года его работы ниже номинального пришлись на период пандемии, так что это, возможно, и не проблема, но это связано с моим следующим тезисом.

Против: Конкурентные преимущества слабы.

Я долгосрочный инвестор, поэтому есть большая вероятность, что, покупая акции, я смогу держать их в течение десяти или более лет. Очевидно, я хочу, чтобы мои инвестиции преуспели, и для того, чтобы компании процветали в течение такого периода времени, им обычно необходимо иметь устойчивые конкурентные преимущества.

Существует множество различных типов конкурентных преимуществ, но я концентрируюсь на шести, с которыми мне достаточно хорошо знакомы.

(1) Доминирование на рынке

Доминирование на рынке может обеспечить экономию за счет масштаба, силу бренда, большую огневую мощь для инвестиций в людей и технологии, а также множество других преимуществ.

Я определяю доминирование на рынке, когда лидер по крайней мере в два раза крупнее своего ближайшего конкурента, и хотя Prudential занимает первые три позиции на большинстве своих рынков, это не является рыночным доминированием.

(2) Любимые бренды

Любимый бренд — это тот, в котором покупатель сначала выбирает бренд, а затем совершает покупку у этого бренда, соответствующую его бюджету.

Типичным примером может быть кто-то, кто сначала решает, что хочет выпить IRN-BRU, а затем (если вообще) думает о том, сколько IRN-BRU он может купить в рамках своего бюджета. Это дает владельцу любимого бренда значительную ценовую власть.

Бренд Prudential хорошо известен на основных рынках, но немногие люди сначала думают: «Я хочу купить страхование жизни Prudential», а только потом задумываются о цене.

Неудобная правда заключается в том, что немногие люди готовы платить больше за покупку страховки определенного бренда, поэтому известный бренд Prudential полезен, но не является прочным конкурентным преимуществом.

(3) Уникальная бизнес-модель

Некоторым компаниям выгодно иметь уникальную бизнес-модель, которая дает им более низкую стоимость или какое-либо другое преимущество. Но в случае с Prudential это не так, поскольку у него довольно стандартная бизнес-модель, основанная на синергии между страхованием жизни и управлением активами.

(4) Долгосрочное лидерство

Некоторые компании получают долгосрочное преимущество, постоянно имея в своем составе лидеров, которые сосредоточены на обеспечении успеха компании в течение следующей четверти века, а не в следующем квартале.

Чтобы помочь мне выявить эти компании, я использую модель Джима Коллинза «От хорошего к великому» (чем больше концепций компания применяет из этой модели, тем больше вероятность того, что она будет иметь долгосрочную культуру лидерства).

Культуру долгосрочного лидерства может быть трудно обнаружить, но наиболее очевидно она проявляется в том, что отечественные генеральные директора в идеале остаются на горячем посту генеральных директоров дольше, чем обычный пятилетний срок.

Глядя на трех последних генеральных директоров Prudential:

• Нынешний генеральный директор перешел в Prudential от конкурента в 2023 году.
• Предыдущий генеральный директор присоединился к компании, когда Джексон был приобретен в 1995 году, стал генеральным директором в 2015 году и ушел в хороших отношениях через семь лет.
• Предыдущий генеральный директор стал финансовым директором в 2007 году как сторонний наблюдатель и стал генеральным директором в 2009 году.

Из трех последних генеральных директоров только один был штатным сотрудником с длительным стажем работы, и это говорит о том, что культура лидерства Prudential не ориентирована на необычную долгосрочную перспективу.

(5) Сетевые эффекты

Сетевые эффекты обычно возникают в компаниях, объединяющих две стороны рынка, таких как eBay или Rightmove. Это может быть мощным конкурентным преимуществом для лидера рынка, но в страховой отрасли сетевые эффекты обычно не существуют.

(6) Затраты на переключение

Некоторые компании получают выгоду от того, что (намеренно или нет) затрудняют переход клиентов к одному из конкурентов.

При страховании жизни и здоровья переход к новому поставщику означает заполнение форм и другие мелкие хлопоты, поэтому препятствия для выхода не являются огромными. Однако выгоды от перехода от одного страховщика к другому часто настолько малы, что даже относительно незначительных затрат на переход может быть достаточно, чтобы удержать клиентов от ухода.

Я думаю, что, как и многие компании, предоставляющие финансовые услуги, Prudential, вероятно, в некоторой степени выигрывает от затрат на переход, и в результате многие из ее клиентов продлевают свои страховые полисы год за годом.

Это хорошо, но это и не так. Это потому, что затраты на переключение — мое наименее любимое конкурентное преимущество.

По моему мнению, издержки переключения являются дополнительным преимуществом, которое может поддерживать и усиливать другие конкурентные преимущества, но сами по себе они слабы и потенциально разрушительны.

Они потенциально разрушительны, поскольку затраты на переключение снижают потребность в производстве превосходных продуктов и услуг, а производство посредственных продуктов и услуг не является признаком высококачественного бизнеса.

Microsoft (MSFT) раньше славилась своей чрезмерной зависимостью от затрат на переход, что позволяло ей производить плохое программное обеспечение, которое приходилось использовать всем, потому что его использовали все остальные. В конце концов, когда серьезные альтернативы начали поступать от Apple (AAPL), Google (GOOG,GOOGL) и других, почти все, кому надоело некачественное программное обеспечение Microsoft, были более чем счастливы покинуть корабль.

Вывод из этого небольшого обхода в мир конкурентных преимуществ заключается в том, что Prudential, по-видимому, только выигрывает от затрат на переключение, чего недостаточно, чтобы сделать его высококачественным бизнесом.

Против: цена акций и дивидендная доходность непривлекательны.

Прежде чем мы перейдем к теме цены и ценности, вот краткое изложение моих мыслей о Prudential как о бизнесе.

Нет никаких сомнений в том, что Prudential — достаточно хорошая компания с хорошо известным брендом и позицией в тройке лидеров на большинстве своих рынков. Он имеет 100-летнюю историю и, похоже, хорошо управляется, стабильно обеспечивая двузначную доходность капитала и немного более стабильный рост, выражаемый двузначными числами, главным образом потому, что он работает на быстрорастущих рынках.

Однако доходность капитала Prudential невелика, у компании нет каких-либо привлекательных конкурентных преимуществ, и она работает на быстрорастущих и относительно незрелых рынках, которые представляют собой не только возможности, но и риски.

В целом, если бы я еще не владел Prudential, я бы не купил его, потому что он явно не превосходит мои критерии качества, которые существенно более строгие, чем в 2017 году.

Несмотря на это, продажа Prudential сейчас может оказаться ошибкой, если цена будет смехотворно низкой, поэтому давайте посмотрим на цену и оценку акций Prudential.

Я оцениваю компании, оценивая их будущие дивиденды, а затем рассчитывая текущую стоимость этих будущих дивидендов, дисконтируя их по моей целевой норме прибыли (это известно как модель дисконтированных дивидендов). Это позволяет мне оценить внутреннюю стоимость компании или справедливую стоимость одной акции и сравнить эту оценку с текущей ценой акций.

Мой предпочтительный подход к оценке будущих дивидендов — рассматривать компанию как сберегательный счет.

• Если на сберегательном счете находится 100 фунтов стерлингов и выплачивается 10% процентов, в первый год на нем будет выплачено 10 фунтов стерлингов.
• Если я реинвестирую половину этой суммы (5 фунтов стерлингов) обратно на счет, он будет содержать 105 фунтов стерлингов и выплатить проценты в размере 10,50 фунтов стерлингов во втором году.
• Если я буду продолжать реинвестировать половину процентов каждый год, деньги на счету, годовой процент, реинвестированная сумма и снятая сумма будут расти на 5% каждый год.

Мы можем применить аналогичную модель к компаниям, оценив их капитал (сумму на «сберегательном счете»), их чистую прибыль на капитал («процентную ставку») и покрытие дивидендов (выплаченная сумма по сравнению с реинвестированной суммой). в течение следующих десяти лет.

Мой подход по умолчанию состоит в том, чтобы предположить, что компания (а) продолжит получать исторически среднюю чистую прибыль на капитал и (б) будет поддерживать исторически средний уровень покрытия дивидендов.

Иногда модель по умолчанию необходимо изменить, чтобы она учитывала реальный мир, но в данном случае моя модель Prudential относительно проста.

Я предполагаю, что Prudential:

1. продолжает получать чистую прибыль на капитал в размере 12% (что соответствует среднему показателю до пандемии)
2. сохраняет большую часть своей прибыли для стимулирования роста, в результате чего ее дивидендное покрытие составляет 4,5.

Вот полная модель, основанная на этих предположениях (я объясню запас прочности и другие элементы таблицы ниже).

В таблице показано, что дивиденды Prudential вырастут с сегодняшних 18,8 цента до 21 цента в 2023 году, а затем вырастут на 9,3% в год до 44 центов в 2031 году.

Я думаю, что предполагаемый темп роста в 9% является одновременно консервативным и реалистичным, поскольку он основан на исторических нормах, а конечные рынки Prudential более чем способны поддерживать такой уровень роста.

В столбце «2032+» показана моя оценка долгосрочного роста Prudential на 2032 год и последующий период. Он установлен на уровне 5% в год, что является максимальным долгосрочным темпом роста, который я могу назначить любой компании.

Нижний ряд таблицы показывает мою целевую доходность в 10% в год и среднюю рыночную доходность в 7%. Эти значения используются для расчета моей справедливой стоимости и оценок хорошей стоимости.

Справедливая стоимость — это цена акции, которая дала бы инвестору, использующему стратегию «купи и держи», долгосрочную доходность в размере 7% в годовом исчислении, при условии, что модель на 100% правильна (чего, конечно, не будет). По сути, это моя целевая цена продажи, потому что я хочу добиться большего, чем в среднем по рынку.

Хорошая стоимость — это цена акций, которая обеспечит инвестору, использующему стратегию «покупай и держи», долгосрочную доходность в размере 10% в годовом исчислении. По сути, это моя целевая цена покупки, поскольку моя целевая норма прибыли составляет 10%.

Если говорить более прямо:

• Моя целевая цена покупки Prudential составляет £4,43.
• Моя целевая цена продажи Prudential составляет £11,35.

В начале сентября цена акций Prudential составляла 9,66 фунта стерлингов, что было довольно близко к моей оценке справедливой стоимости. Это отражено в показателе запаса прочности в размере 24%, который снижается до нуля по мере того, как цена акций приближается к справедливой стоимости.

При ставке 24% запас прочности Prudential попадает в мою зону продаж, где запас прочности находится между нулем и 25%. Поскольку запас прочности настолько мал, появляется смысл продать его, чтобы реинвестировать доходы во что-то более привлекательное и с более широким запасом прочности.

Кроме того, дивидендная доходность Prudential составила жалкие 1,5%, а это далеко не идеально для портфеля, который по своей сути является высокодоходным.

Учитывая отсутствие качества Prudential, отсутствие запаса прочности и отсутствие привлекательной дивидендной доходности, решение о продаже было относительно простым.

Продажа Prudential для реинвестирования выручки в высокодоходные акции

Итак, несколько дней назад я исключил Prudential из портфеля дивидендных акций Великобритании по цене £9,38 за акцию, зафиксировав убыток в размере -24,8%, или -7,6% в годовом исчислении, включая дивиденды.

Это не очень хорошо, но разумная диверсификация по 20–30 холдингам означает, что потери Prudential составят всего 1,6% от общего портфеля, поэтому, хотя любые потери нежелательны, это далеко не катастрофа.

И хотя продать акции с убытком может быть эмоционально сложно, разумнее всего принимать решения на основе анализа доступной информации. В данном случае мой анализ приводит меня к убеждению, что продажа Prudential и принятие убытков на подбородок — это разумный поступок, и я именно это и сделал.

Я еще не реинвестировал доходы, но в верхней части моего списка наблюдения есть пара привлекательных высокодоходных акций, и есть большая вероятность, что одна из них войдет в портфель в следующем месяце.

Напоминаем, что еще раз основные уроки:

• Эмпирическое правило: инвестируйте в компанию только в том случае, если ее основной бизнес приносит более двух третей всех доходов и/или прибыли.
• Эмпирическое правило: инвестируйте только в компании с устойчивыми конкурентными преимуществами (доминирование на рынке, любимые бренды, уникальная бизнес-модель, отличная культура, сетевые эффекты, затраты на переход).
• Эмпирическое правило: никогда не предполагайте, что компания сможет расти быстрее, чем на 5% в течение следующих десяти лет.

Исходное сообщение

Примечание редактора: итоговые пункты для этой статьи были выбраны редакторами Seeking Alpha.

Примечание редактора: в этой статье обсуждаются одна или несколько ценных бумаг, которые не торгуются на крупнейших биржах США. Помните о рисках, связанных с этими акциями.

Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.