Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Краткое содержание
Читатели могут найти мои предыдущие репортажи по этой ссылке. В своей предыдущей оценке я придерживался нейтральной позиции в отношении JELD-WEN Holding (NYSE:JELD) из-за опасений по поводу ее ближайших перспектив, в первую очередь связанных со сложной операционной средой и инфляционным давлением. Эти факторы создали серьезные проблемы для JELD, особенно с учетом ее видного положения в отрасли, что сделало ее очень восприимчивой к колебаниям на рынке нового строительства и реконструкции. Кроме того, стоит отметить, что акции торговались по высокому EV/EBITDA, что сигнализировало об отсутствии маржи безопасности. Я подтверждаю свой нейтральный рейтинг, поскольку считаю, что прогноз на 23 финансовый год, работа которого во многом зависит от новой стратегии ценообразования, представляет собой большой риск.
Финансовые показатели/оценка
JELD отчиталась о результатах за 2К23, превзошедших ожидания, с поправкой. EBITDA достигла $109 млн, а прибыль на акцию — $0,62. Этот положительный результат был обусловлен лучшими, чем ожидалось, результатами как по выручке, так и по рентабельности, что в основном объясняется благоприятными изменениями в ценообразовании и контроле затрат. Примечательно, что прил. Рентабельность EBITDA улучшилась и достигла 9,7%. Однако те же результаты рисуют иную картину по сравнению с 1К23. В первом квартале выручка выросла на 4,4% в годовом сопоставлении. Однако во втором квартале он снизился на 4,5%. Столь контрастные результаты двух кварталов указывают на влияние макроэкономической неопределенности и ослабления спроса, как я и предполагал ранее. С положительной стороны, прил. Маржа EBITDA в 1 квартале составила 7,7%, а во 2 квартале она заметно выросла до 9,7%. Этот сдвиг подчеркивает эффективные усилия компании по снижению затрат. Забегая вперед, я ожидаю, что макроэкономическая неопределенность и слабый спрос сохранятся и во второй половине 2023 года.
Согласно моей модели, я оцениваю, что стоимость JELD составляет 10 долларов за акцию. Несмотря на то, что результаты второго квартала выглядят хорошо, я рассчитываю на более высокий запас прочности, поскольку прогноз спроса на 23 финансовый год очень уныл. Моя модель предполагает темпы роста в 1% в 24 финансовом году (23 финансовый год основан на прогнозах руководства) с рентабельностью в 9%. Учитывая мой пессимистический взгляд на будущие результаты деятельности компании и нейтральную позицию, которую я ожидаю от их текущих инициатив, я согласен с консенсусной оценкой, которую представляют эти цифры. В связи с сохраняющейся макроэкономической неопределенностью я ожидаю дальнейшего пересмотра оценки в сторону понижения. Разница между этим и Масонитским Интернационалом (DOOR) поразительна. DOOR в настоящее время торгуется с дисконтом к JELD с форвардным мультипликатором EV/EBITDA 6,36x, несмотря на гораздо более высокую рентабельность в 16% по сравнению с 5,7% у JELD. Кроме того, у JELD высокий коэффициент левереджа (D/E) — 232,54%, тогда как у DOOR он ниже — 157,85%. Если принять во внимание эти факторы, стоимость JELD окажется завышенной.
Комментарии
Моя консервативная точка зрения основана на том факте, что JELD выглядит оптимистично в отношении перспектив ценообразования и ожидает, что цены останутся стабильными во 2П23, даже несмотря на проблемы со спросом. Оглядываясь назад, можно сказать, что традиционно отрасль повышала цены один раз в год, обычно примерно в первом квартале. Однако JELD изучает возможность применения более частого подхода с ежеквартальной корректировкой цен в зависимости от преобладающей ценовой ситуации. Учитывая нынешнюю высокую инфляционную среду, я ожидаю, что потребители будут сопротивляться более частому повышению цен. В результате стратегия ценообразования может снизить спрос и негативно повлиять на будущий рост доходов. Доказательства в значительной степени находятся в пудинге; даже руководство подчеркнуло это во время разговора.
На слайде 10 вы видите, что снижение нашей выручки во втором квартале было вызвано снижением объема продаж на 11%, что было частично компенсировано 8% реализации цен, что в первую очередь отражает наше повышение цен во второй половине прошлого года для компенсации инфляции издержек. Источник: прибыль за 2К23.
Я думаю, что влияние будет еще больше усилено проблемой роста инфляции издержек, с которой компания продолжает сталкиваться во втором квартале. Я ожидаю, что бизнес продолжит сталкиваться с более высокими затратами на производство из-за роста цен на сырье и рабочую силу. Сочетание более низкого объемного спроса (судя по комментариям руководства, во 2К23 чистый негативный эффект от объемов составил 3% [11%-8%]) и более высокой инфляции издержек должно снизить рентабельность, хотя и смягчается некоторым повышением цен. Следовательно, я ожидаю, что на скорректированную рентабельность EBITDA за 23 финансовый год окажет негативное влияние.
С учетом моих ожиданий, изложенных выше, это также означает, что существует повышенный риск невыполнения прогноза на 23 ФГ. Прогнозы менеджмента также подразумевают более слабые результаты за 2П23, что я рассматриваю как признак слабости. В частности, они сузили прогноз на 23 финансовый год, подняв нижний предел прогноза. В настоящее время руководство прогнозирует объем продаж в размере от 4,2 до 4,4 млрд долларов США по сравнению с предыдущим диапазоном от 4 до 4,4 млрд долларов США и скорректировано. EBITDA $350-370 млн с прежних $330 до $370 млн. Я думаю, что руководство может быть слишком оптимистичным в своем прогнозе, что противоречит их ожиданиям того, что бизнес ожидает продолжения снижения спроса в течение года и снижения ожиданий по объемам продаж во 2П23. По сути, на мой взгляд, единственный способ для JELD выполнить прогноз — это сохранить цены на прежнем уровне, что, я считаю, представляет собой большой риск во второй половине 2023 года.
Теперь обратимся к прогнозу рынка на слайде 13. Хотя наш прогноз спроса в Северной Америке на весь год по-прежнему представляет собой небольшое двузначное снижение объема, мы понизили наш прогноз для Европы из-за ослабления спроса на их рынке жилого жилья. Источник: прибыль за 2К23.
Заключение
Мой нейтральный рейтинг основан на моем плохом прогнозе относительно будущего роста JELD. Хотя они ожидают стабильности цен во второй половине 2023 года, я обеспокоен влиянием устойчивой инфляции на затраты. Предлагаемый переход к более частой корректировке цен может столкнуться с сопротивлением потребителей и снизить спрос, что потенциально повлияет на будущий рост доходов.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
