Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Дорогие читатели/последователи,
Иногда я с удовольствием принимаю запросы от подписчиков на обзоры компаний, которые мне интересны. когда несколько недель назад я получил запрос на проверку Chefs’ Warehouse (NASDAQ:CHEF), чтобы узнать, могу ли я считать компанию здесь недооцененной, мне было любопытно. Я никогда раньше не слышал об этом бизнесе, но само название предполагало интересную бизнес-модель, поэтому я начал копать.
Это ни в коем случае не «новая» компания. Chefs’ Warehouse существует уже более 30 лет и работает не только в США, но и в Канаде. Мне нравится идея владения оптовым бизнесом в этом секторе, поскольку он связан с такими отраслями, как рестораны, гостиницы и общественное питание. Это обеспечивает относительно хорошие тенденции доходов, за исключением таких сред, как COVID.
В этой статье я хочу предложить вам всестороннюю презентацию CHEF, ее бизнес-модели и того, можете ли вы или должны рассмотреть возможность инвестирования в бизнес с точки зрения дивидендов или оценки. Короче говоря, думаю ли я, что вы можете заработать? деньги на консервативной основе, инвестируя в CHEF, или вам следует вложить свой с трудом заработанный капитал в другое место?
Chefs’ Warehouse — Оптовая торговля ресторанным и общепитом с потенциалом роста
ШЕФ является посредником между производством продуктов питания и ресторанной/гостиничной/кейтеринговой индустрией. Это дистрибьютор специализированных продуктов питания, обслуживающий особые потребности ресторанов высокой кухни, ресторанов, загородных клубов, отелей, предприятий общественного питания, специализированных пекарен, круизных линий и некоторых розничных продавцов продуктов питания.
Это гораздо более специализированная компания, чем ваш типичный дистрибьютор продуктов питания. Компания может предлагать «стандартные» блюда, но она больше работает в специализированных секторах, как видно, как с точки зрения SKU, поставщиков, так и с точки зрения географического охвата, где мало что можно найти в областях, которые не предлагают «более изысканную кухню». опытная сторона вещей.
Обычно у таких компаний гораздо больше SKU и гораздо меньше поставщиков. Судя по соотношению SKU и количества поставщиков, компания работает с гораздо большим количеством поставщиков, чтобы поставлять гораздо менее многочисленные, но специализированные товары — и это бизнес-идея компании.
В то же время он сравнивает себя с американской индустрией распределения общественного питания стоимостью около 300 миллиардов долларов, но тут же отмечает, что специализированное распределение еще более фрагментировано, чем обычное распределение продуктов питания. CHEF как компания представляет собой ведущего национального конкурента в этой области и благодаря своему сочетанию удается получать синергию и преимущества как от стандартных, так и от узкоспециализированных игроков дистрибуции.
Чтобы управлять таким сочетанием, компании необходимо хорошо разбираться во множестве разных вещей — как в макроэкономическом управлении, так и в управлении глубокими и индивидуальными отношениями с клиентами. Для этого требуются ресурсы/капитал.
Персонал и HR для этой компании важнее, чем для обычного дистрибьютора продуктов питания. Компания также снабжает других специализированных поставщиков и выступает в качестве важнейшего звена для многих из них, поставляя одни из лучших в мире брендов и продуктов для гурманов. Сочетание этого с электронной коммерцией может раскрыть невероятный потенциал, и компания уже видит значительный рост благодаря омниканальной/гибридной модели продаж, предлагая комплексное мобильное приложение. В прошлом году продажи компании значительно выросли, и теперь более 30% транзакций совершаются онлайн, по сравнению с 17% в 2019 году.
Некоторые основы, которые следует учитывать.
Chefs’ Warehouse Incorporated — это растущая компания без дивидендов с рейтингом B и рыночной капитализацией в 1,1 миллиарда долларов.
Можно подумать, что это сделает компанию неинтересной для дивидендного инвестора, такого как я. Это не так. Просто крайне важно, чтобы компания сумела «вырасти» настолько, чтобы заинтересовать меня, на консервативной основе, когда я чувствую, что получаю отдачу от вложенных средств, если кладу деньги в карманы компании.
Я говорю о прибыли.
А «Склад шеф-поваров» приносит прибыль.
Ох, это не очень выгодно. Валовая прибыль компании составляет 23,6%, а рентабельность EBIT — 2,92%, что в среднем составляет около 3%. В результате чистая прибыль составляет менее 1% по последним данным (Источник: GuruFocus), а это означает, что компания на самом деле имеет более низкую прибыль, чем типичная быстро развивающаяся компания по производству потребительских товаров или FMCG, которую я часто проверяю.
Это высокий холм, на который нужно подняться.
Мы всегда рассматриваем компании в контексте более крупного рынка, и хотя у CHEF, вероятно, самая интересная бизнес-модель и бизнес, которые я рассматривал за последние 2 месяца, прибыльность бизнес-модели оставляет желать лучшего.
На самом деле у компании меньшие общие и административные расходы, чем я ожидал.
Вместо этого, что неудивительно, если подумать, по большей части это COGS. Я ожидаю, что переход к электронной коммерции также позволил CHEF сократить коммерческие и административные расходы, но, учитывая его специализированную направленность, компания не может отказаться — никогда — от индивидуальных отношений с клиентами или от своей работы в этой области.
Можно сказать, что рост обусловлен рядом факторов. Вы можете расти за счет технологий, которыми занимается компания. Вы можете органично развивать категории, пытаться увеличить размер чеков, расти органически, находить более эксклюзивные/специализированные партнерские отношения и пытаться увеличить продажи за счет улучшения отношений с клиентами. В этом нет ничего необычного, и компания все это делает.
Его последний шаг предполагает перемещение на Ближний Восток, что открывает некоторые из крупнейших мировых рынков деликатесов, а также рынки клиентов. Обратите внимание на территории присутствия ОАЭ, Катара и Омана, одних из самых богатых регионов на планете.
Компания отмечает продолжающийся рост выручки: среднегодовой темп роста составил 16,7% с 2019 года. Общий рост выручки составил 59%, из которых более половины было органическим. Прил. EBITDA выросла на 71% до $63 млн. Тот факт, что компания действительно прибыльна по всем важным показателям, это хорошо, но не «достаточно» само по себе.
Для любого бизнеса, а особенно для такого бизнеса, важна прибыль. Размер валовой прибыли или рост EBITDA для меня не так важен, как рост в относительном выражении.
К положительным моментам для CHEF можно отнести значительное сокращение кредитного плеча. Еще в 2019 году коэффициент компании был 4,1x, но сейчас он упал до 3,1x, а общий чистый долг здесь составляет около полумиллиарда.
Вот долгосрочные цели компании.
Рост на этом рынке – непростое предприятие. Компания действительно обладает размером, опытом и возрастом, необходимыми для того, чтобы стать потенциальным лидером рынка не только в США, но и во всем мире, но путь к росту в других местах гораздо сложнее, чем рост на внутреннем рынке.
Компания ожидает, что чистый объем продаж в 2023 году достигнет около $3 млрд или чуть ниже, а скорректированная EBITDA за весь год составит $190 млн. По текущим оценкам аналитиков нормализованная чистая прибыль компании составляет около 40–50 миллионов долларов, что означает удвоение чистой прибыли (источник: S&P Global). Я бы сказал, что мои ожидания лежат где-то в районе 30–33 миллионов долларов чистой прибыли, что соответствует чистой марже в 1,1%, с возможностью снижения из-за проблем с затратами.
Эти тенденции подтверждаются последними квартальными результатами. Прибыль на акцию не достигла целевых показателей на 2К23, но выручка оказалась лучше. Выручка растет, но текущие инвестиции и затраты поглощают то, что компания зарабатывает либо за счет увеличения капитальных затрат, либо за счет других затрат.
Другие аналитики Seeking Alpha фокусируются на заведомо недооцененном бизнесе (потому что он недооценен с определенных точек зрения, подробнее об этом чуть позже). Но, на мой взгляд, это бизнес с минимальной рентабельностью, с потенциалом довольно легко стать отрицательным в течение всего года. Тот факт, что здесь отсутствуют какие-либо выплаты дивидендов, означает, что вы можете инвестировать сюда только в том случае, если верите, что компания растет.
CHEF находится в процессе масштабирования, что означает, что капитальные затраты составляют примерно 1,5-2% от текущего дохода (по моим оценкам, до 2,5%, принимая во внимание утечку и потенциальные непредвиденные последствия), и, как вы знаете из короткого бизнеса В обзоре модели у компании нет 50 б.п., которые можно было бы легко взять откуда угодно — не с чистой маржой ~1%.
Все, что вам нужно сделать, это то, на чем фокусируются другие аналитики, и вы обнаружите, что по большей части это маржинальная игра. Рентабельность EBITDA компании составляет 5-6%, но прогнозируется почти на 150 б.п. выше этого верхнего предела. Откуда же будет идти этот рост, особенно с учетом различных характеристик и сезонности рынка Ближнего Востока по сравнению с рынком США, что может помешать некоторым синергиям, которые мы видим в компании?
По мнению руководства, слияния и поглощения и ритмичность должны вывести ситуацию на этот уровень. Пусть я сомневаюсь в этом. Компания уже признала непредвиденные накладные расходы, и с учетом недавней серии слияний и поглощений вполне понятно, что перспективы на следующее полугодие, а может быть, и на более длительный срок, несколько туманны.
Когда дело касается компании с такой низкой рентабельностью, как эта, у нее очень мало права на ошибку. Разница в 50-100 базисных пунктов где-то, что вполне реально, может свести на нет прибыльность CHEF. Текущая оценка заключается в том, что 2023 год будет значительно ниже 2022 года из-за чрезмерной силы 2022 года, но в 2024 году и далее он будет выше из-за неорганического роста.
В целом у меня нет проблем с этим прогнозом, но есть некоторые вещи, которые следует учитывать с точки зрения оценки.
Склад поваров — Оценка так себе.
Даже мои коллеги-аналитики здесь, SA, отмечают, что прибыль в сфере общественного питания ужасна, но затем в целом сравниваем компанию с дистрибьюторами очень широкого профиля. Что вы не должны не понимать, так это то, что ваши типичные дистрибьюторы широкого профиля, такие как SpartanNash (SPTN) или US Foods, работают с совершенно другими ритмами, часто с дистрибуцией и клиентами, чем склад Chefs. Расширение в регионе Европы, Ближнего Востока и Африки также часто рассматривается как благо — и это так — но оно, на мой взгляд, сопряжено с колоссальными проблемами, которые необходимо решить.
CHEF — это компания, которая торгуется с коэффициентом P/E 19,9x, несмотря на то, что в течение двух лет подряд во время Covid-19 она переживала отрицательную скорректированную прибыль на акцию, что вполне понятно, учитывая состояние отрасли на тот момент.
Однако время покупать эту компанию по дешевке прошло. Теперь мы вернулись к тому, что я бы назвал «нормализованным» темпом оценки бизнеса. Рынок применяет высокую премию к этому бизнесу, обычно позволяя ему торговать по коэффициенту P/E около 30x, который я бы не дал ни одной компании в этом секторе, но, конечно, это не бизнес с рейтингом B, без дивидендов и чистой маржой в 1% с низкая видимость и, как я считаю, точность прогноза прибыли ниже среднего.
При 15-кратном нормализованном P/E в этих инвестициях нет ничего хорошего. На данный момент у компании отрицательный RoR, если вы прогнозируете его там, даже при темпе роста EPS на 17-18% в период 2024E-2025E. Чтобы у компании были хоть какие-то шансы на положительный рост, необходима премизация.
Ничего страшного — я ничего не имею против того, чтобы назначить небольшую премию компании в этом сегменте и с такой спецификой, и несмотря на то, что я сказал, это не плохая компания, а хорошая/интересная.
Но это не означает, что цена акции будет 30x P/E. Потенциал роста при коэффициенте P/E 25-30x достигает 32% в год. Но, учитывая точность (или неточность) доходов и проблемы, связанные с расширением капитальных затрат, ростом затрат, инфляцией, рабочей силой и различными сезонными факторами, я был бы осторожен, входя в компанию в настоящее время. На мой взгляд, рынок сильно обесценивает компанию до тех пор, пока мы не сможем с большей ясностью увидеть, куда, скорее всего, «пойдут» события.
Инвестирование в настоящее время для меня то же самое, что принятие чрезмерного риска, учитывая отсутствие дивидендов и тот факт, что здесь есть множество более крупных компаний с инвестиционным рейтингом, выплачивающих дивиденды, в которые можно инвестировать. Я бы сказал, что потенциал роста, выражаемый двузначными числами, вероятен. На основании этого его можно инвестировать.
Но я не считаю, что в этом контексте это можно инвестировать по сравнению с тем, что еще доступно.
S&P Global оценивает компанию в среднем в $46,7, при этом 5 из 7 аналитиков говорят «ПОКУПАТЬ». В этом есть высокая убежденность, но важно помнить, что эти аналитики держат PT в размере 45-50 долларов за акцию этой компании уже более двух лет — и компании редко, если вообще когда-либо, за это время удавалось приблизиться к этому значению. .
Здесь подойдет более консервативный подход.
Я оцениваю компанию примерно на уровне 18-20x P/E, что, по моему мнению, ограничивает PT на уровне около 33 долларов за акцию, что более чем на 10 долларов за акцию ниже целевых показателей других аналитиков. Я оправдываю это проблемами роста и тем фактом, что у CHEF не такой консервативный уровень заемных средств. Для компании FMCG или компании, занимающейся дистрибуцией продуктов питания, показатель выше 3x — не так уж и много.
Я не даю PT, специфичные для рыночных ситуаций, если только они не являются долгосрочными. Но я даю оценки, специфичные для рыночных ситуаций. Это может создать ситуации, когда суть моего рейтинга будет заключаться в следующем: «Я признаю, что эта компания стоит X, но я бы все равно подождал и оценил бы ее здесь как «ДЕРЖАТЬ».
Так обстоит дело с ШЕФОМ.
Вот моя дипломная работа по бизнесу.
Тезис
- Chefs’ Warehouse — интересный бизнес с работающей бизнес-моделью, но в целом очень низкая рентабельность — ниже 1,5% нетто. Это требует консервативных оценок при инвестировании в бизнес, чтобы не рисковать негативным развитием событий в условиях спада за счет инвестирования в переоцененный акционерный капитал — как мы видели в последние несколько месяцев.
- Я был бы заинтересован в покупке Chefs’ Warehouse, когда мы получим больше информации о секторе EMEA и более четкое представление о затратах на этот год.
- Я даю Chefs’ Warehouse PT в размере 33 долларов за акцию, но все же оцениваю компанию как «ДЕРЖАТЬ в ближайшие несколько месяцев по причинам, упомянутым здесь и в статье».
Помните, я все о:1. Покупка недооцененных компаний со скидкой, даже если эта недооценка незначительна, а не ошеломляюще велика, что позволяет им со временем нормализоваться и тем временем получать прирост капитала и дивиденды.
2. Если компания выходит далеко за рамки нормализации и впадает в переоценку, я получаю прибыль и ротирую свою позицию в другие недооцененные акции, повторяя пункт 1.
3. Если компания не переоценена, а колеблется в пределах справедливой стоимости или снова снижается до недооценки, я покупаю больше, если позволяет время.
4. Я реинвестирую доходы от дивидендов, сбережений от работы или других денежных потоков, как указано в пункте 1.
Вот мои критерии и то, как компания их выполняет (курсивом).
- Эта компания в целом качественная.
- Эта компания принципиально безопасна, консервативна и хорошо управляется.
- Эта компания выплачивает хорошо покрытые дивиденды.
- Эта компания в настоящее время дешевая.
- У этой компании есть реалистичный потенциал роста, основанный на росте прибыли или многократном расширении/регрессе.
У компании нет дивидендов, и я бы не назвал ее дешевой в этом контексте. Вы могли бы «КУПИТЬ» его, но это, на мой взгляд, было бы рискованно. По этой причине я ставлю компании «ДЕРЖАТЬ».
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
