R1 RCM (RCM): обзор деятельности компании и её акций

Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<

Инвестиционный брифинг

По моему информированному мнению, акции R1 RCM Inc. (NASDAQ:RCM) продолжают представлять долгосрочную ценность для инвесторов. Ключевые статистические данные о росте компании продолжают повышаться, о чем свидетельствует продолжающийся рост остатков по контрактам и связанных с ними доходов. Недавние приобретения также начали приносить прибыль.

После июньской публикации RCM показатели компании за второй квартал 2023 финансового года подтверждают эти предположения, а также рост прибыли, полученной от ее капитальной базы. Около $1,9 млрд капитала приносят $377 млн ​​чистой прибыли, что свидетельствует о дифференцированных активах компании, которые помогают поставщикам медицинских услуг повысить операционную рентабельность и высвободить денежный поток. Это известно как управление циклом доходов («RcM») и включает в себя компоненты труда, программного обеспечения и поставщиков услуг. Для более глубокого изучения RcM и базового рынка см. предыдущие три публикации RCM на этом канале (от самых новых до самых старых):

1. Ценностное предложение теперь только более привлекательно (покупать)
2. Cloudmed уже выплачивает дивиденды, ожидайте двузначного роста в 23 финансовом году (покупать)
3. Разворотное ралли хорошо поддерживается данными (покупка)

В целом, RCM по-прежнему представляет собой интересную покупку, обладая привлекательной экономикой, исключительной прибылью, прибыльными основными активами и потенциалом роста оценки. Повторяю покупку.

Рисунок 1.

Критические обновления инвестиционных дебатов: цифры за второй квартал, экономическая прибыль, оценка

1. Аналитика за второй квартал 2023 финансового года

• Разбивка доходов и затрат

Выручка RCM во втором квартале составила $560,7 млн, что на 42% больше по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, с учетом поправок. EBITDA составила $142,9 млн, рост на 64% г/г. Оба показателя превзошли внутренние прогнозы. Крайне важно, что рост был подчеркнут увеличением резервов на $11,6 млн для покрытия кредитных потерь, связанных с одним из клиентов-врачей. Резерв был создан в третьем квартале прошлого года на сумму около 10 миллионов долларов.

В июле этого года заказчик объявил о планах прекратить деятельность к концу месяца. Следовательно, RCM увеличила свои резервы, чтобы обеспечить полное покрытие всех непогашенных платежей, связанных с этим счетом. Следует отметить, что RCM имеет более чем достаточные резервы для покрытия непогашенных остатков на счете дебиторской задолженности, тем самым снижая любые дальнейшие риски по счету этого клиента.

Влияние реорганизованной группы счетов следующее:

1. Выручка в 23 финансовом году составит около $15 млн. В годовом исчислении эта цифра составила около 30 миллионов долларов США, что соответствует обороту, полученному от клиента.
2. Счет принес прибыль в диапазоне 30%, но это не будет слишком заметно. В дальнейшем снижение выручки произойдет только во втором полугодии этого года.

Возвращаясь к объему продаж, рост продаж на 42% в годовом сопоставлении был подчеркнут вкладом в результате приобретения Cloudmed, который увеличился на 20%. Напомним, он был завершен во втором квартале 2022 финансового года. Руководство также ожидает, что к концу года Cloudmed вырастет на 20% в годовом исчислении. Если исключить атрибуцию Cloudmed из выручки, рост выручки составил 13% в годовом исчислении, следовательно, я бы оценил прирост выручки в 29 процентных пунктов, что, на мой взгляд, является успешным шагом на данный момент. На прирост выручки также повлияло привлечение новых сквозных («E2E») клиентов, полученных в 22 финансовом году, причем их реализация была зафиксирована в первом полугодии 2023 финансового года. Продажи модульных модулей за квартал достигли 172,1 млн долларов.

Чистые операционные сборы выросли примерно на 12% в годовом исчислении и составили $39,5 млн. На мой взгляд, это неудивительно, учитывая новые успехи в бизнесе и интеграцию недавних приобретений. Что касается управления затратами, которое имеет решающее значение для услуг RCM, стоимость услуг выросла примерно на 85 млн долларов США в годовом сопоставлении до 364,5 млн долларов США. Опять же, вы можете связать это увеличение с Cloudmed и соответствующими затратами на привлечение клиентов. На мой взгляд, они, скорее всего, повторятся в течение следующего года или около того, но к 24/25 финансовым годам они должны выровняться с синергией, реализованной в рамках прибылей и убытков при полной интеграции.

• Денежные потоки, капитальные расходы и рекомендации

Отчисления на капитальные затраты во втором квартале составили $25 млн ($100 млн в годовом исчислении), а также около $12 млн были направлены на покрытие долга. В результате сальдо долга к концу квартала достигло $1,65 млрд, а чистый левередж составил ~2,8x со скользящей поправкой. EBITDA. Операционный денежный поток компании составил $57,5 млн, что является самым высоким квартальным показателем OCF за последние 18 месяцев. OCF фирмы наиболее чувствителен к изменениям в дебиторской задолженности, но я ожидаю устойчивых негативных изменений в AR, поскольку фирма записывает более высокие доходы на будущее на фоне текущего графика роста, который растет быстрыми темпами.

На рисунке 2 показан рост остатков по контрактам и соответствующих доходов компании в годовом исчислении с 2017 года по ТТМ. Также показаны оценки на 23 финансовый год. Согласно прогнозам на 23 финансовый год, с 2017 года компания будет ежегодно увеличивать балансы по новым контрактам на уровне 34,5% в геометрической прогрессии, при этом выручка будет расти примерно на 31%. Судя по всем показателям, обсуждаемым сегодня, эти тенденции, безусловно, могут сохраниться и в ближайшие годы.

Фигура 2.

Фактически, RCM пересмотрело руководство по этому призыву. Перекалиброванный прогноз теперь предусматривает выручку в размере $2,25–2,275 млрд, рост на 24,5% в годовом сопоставлении. Это выглядело как прил. EBITDA при этом составит от $600 до $615 млн. Этот пересмотренный прогноз учитывает 3 важнейших фактора:

1. (Что касается операций врачей-клиентов), по прогнозам, поэтапное снижение выручки повлияет на выручку примерно на 15 миллионов долларов или примерно на 70 базисных пунктов во втором полугодии.
2. Ожидается, что время приобретения новых предприятий E2E повлияет на продажи во втором полугодии примерно на 25 миллионов долларов. Выручка от этого нового бизнеса будет признана в 24 финансовом году.
3. Что касается пункта (2) выше, время различных операций с сотрудниками и поставщиками, связанных с привлечением новых клиентов, вероятно, повлияет на корректировку. EBITDA в 2023 году. Это может быть хорошо, потому что они будут решены в этом году, и, таким образом, в результате в 24 финансовом году больший доход упадет на чистую прибыль.

Net-net, еще один сильный квартал от RCM, с небольшими препятствиями, которые были быстро решены, и прозрачность руководства по всем вопросам, на мой взгляд, очень ценится.

2. Рычаги экономического роста повышают ценность для акционеров

Основные активы RCM дифференцированы и приносят высокие доходы каждые 12 месяцев за каждый проход. В первую очередь это предложения RcM, дополнительное программное обеспечение и лицензирование.

На рисунке 3 приведена сверка капитала, вложенного RCM в бизнес, с чистой операционной прибылью после уплаты налогов («прибылью»), полученной от него с 2015 года по последние 12 месяцев. Бухгалтерский гудвилл исключается из расчета. $1,92 млрд капитала, подверженного риску, приносят $377 млн, что соответствует привлекательной доходности инвестиций в размере 19%. Это меньше, чем в последние годы, но, что особенно важно, абсолютные цифры намного выше. Прибыль выросла с $305 млн в 2016 году до $377 млн ​​в ТТМ, хотя она была волатильной. Меня больше всего интересуют последние 4 года, и они выросли с 94 миллионов долларов до 377 миллионов долларов. Таким образом, компания инвестировала в бизнес дополнительно $1,58 млрд, получив дополнительно $283 млн прибыли, что составляет 18% прибыли от дополнительных капиталовложений.

Рисунок 3. Примечание. Различные программные активы разделены на «Основные средства» и «Нематериальные активы» в каждом периоде и не показаны отдельно.

По моему мнению, экономическая основа такого распределения капитала создала чрезвычайно привлекательную акционерную стоимость. В расчете на акцию компания имеет вложенный капитал в размере 4,60 доллара на акцию, что дает прибыль в размере 0,90 доллара. Как упоминалось ранее, это ~ 0,20 доллара на каждый вложенный доллар. Это больше, чем прибыль в размере $0,60 на акцию в 2020 году [рис. 4]. Таким образом, недавние приобретения (за вычетом гудвила) увеличили акционерную стоимость.

Крайне важно (и, возможно, интересно) то, что прибыльность компании определяется эффективностью использования капитала и оборачиваемостью инвестированного капитала. Это говорит о том, что у компании есть производственные преимущества и она может устанавливать цены на свои предложения ниже средних показателей по отрасли. Это имеет смысл, учитывая, что дифференцированные активы фирмы (программное обеспечение, приносящие доход от подписки и лицензирование) приносят прибыль. Это также относительно легкая модель активов с минимальными реинвестированием в дополнительный капитал для обслуживания/роста или оборотный капитал. Впечатляет то, что маржа после уплаты налогов выросла с 13,8% в 2021 году и теперь составляет 17,7% в ТТМ. Если она вырастет, я бы призвал RCM зарабатывать $400–410 млн после уплаты налогов (маржа 18%) и чтобы это привело к прибыли в размере $0,975 на акцию.

Рисунок 4.

3. Оценка

Акции продаются по 14-кратной форвардной EBITDA, что, исходя из ожиданий, приведет к рыночной капитализации в 6,84 миллиарда долларов, как я пишу. Рынок ожидает, что он напечатает около $488 млн с учетом поправки. EBITDA при этом коэффициенте (6840/14 = 488,6 долларов США). При капитальных затратах на техническое обслуживание (примерно соответствующих амортизации) в размере 63 миллионов долларов вы получите 425 миллионов долларов до уплаты налогов, с учетом налогов в размере ~ 5–10 миллионов долларов, и вы получите, по моим оценкам, прибыль после уплаты налогов в размере ~ 400–410 миллионов долларов. изложено ранее. Это создает дилемму. То есть сходство моих собственных ожиданий с рыночными. Есть ли основания ожидать, что RCM будет продавать дороже, если ожидания уже учтены в цене?

По расчетам, чтобы получить еще 19% рентабельности инвестиций, вам потребуется капитал в размере ~ 2,15–2,2 миллиарда долларов США, развернутый с этой нормой доходности (2150 долларов США × 0,19 = 408,5 миллиона долларов США). Если предположить, что компания действительно сможет это сделать, то 2,15 миллиарда долларов будут представлять собой инвестиции в размере 221 миллиона долларов, 54% реинвестирования доходов, с целью получения дополнительных 31 миллиона долларов прибыли, следовательно, доход на новый капитал составит 14%.

Фирма может рассчитывать свою внутреннюю стоимость в зависимости от ее ROIC и суммы, которую она реинвестирует по этим ставкам. На момент написания статьи он продается по рыночной стоимости в 6,84 миллиарда долларов, и, таким образом, вы получите совокупную внутреннюю стоимость с темпом роста 10,3% к концу года, применив этот расчет при рентабельности инвестиций в 19%, о которой говорилось ранее. Это соответствует $7,5 млрд ко второму полугодию 2023 финансового года, или $18 на акцию.

ROIC в размере 19% и дополнительная доходность в 14% также превышают долгосрочную рыночную доходность капитала, составляющую ~12%. Это означает, что компания создаст акционерную стоимость выше альтернативной стоимости капитала. Следовательно, на мой взгляд, это поддерживает рейтинг покупки, подразумевая, что RCM недооценен на момент написания статьи.

В подтверждение этой точки зрения вы можете увидеть преобразование в экономические доходы, полученные сверх стоимости капитала (здесь 12%), по сравнению с отчетными прибылями за каждый период. Он отражает доходы, полученные от инвестированного капитала RCM, и измеряет доходы, полученные сверх стоимости капитала, в долларовом выражении. Экономические показатели заметно выше, причем кратно выше. Это важнейшее свидетельство, подтверждающее предположение, что RCM хорошо подготовлена ​​к обеспечению постоянной ценности для своих акционеров в долгосрочной перспективе.

Рисунок 5.

Заключение

RCM продолжает демонстрировать свою экономику роста в каждом квартале 2023 года. Что особенно важно, ее основные бизнес-показатели растут, о чем свидетельствует продолжающийся рост остатков по контрактам и рост выручки. Еще более важным для тезиса о покупке является то, как он перерабатывает избыточный капитал для создания нового роста бизнеса и, следовательно, акционерной стоимости в долгосрочной перспективе. Капитал в размере $1,9 млрд, подвергающийся риску в бизнесе, обеспечивает 19% рентабельности инвестиций, что превышает требуемую норму прибыли в ~12%. На мой взгляд, все эти пункты подтверждают рейтинг покупки. Нет-нет, повторяю купить.

Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.