Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Несколько кварталов назад я написал осторожную вводную статью об Alignment Healthcare (NASDAQ:ALHC), отметив, что Alignment ограничивает прибыльность без каких-либо признаков экономии за счет масштаба.
Учитывая, что акции ALHC упали более чем на 45% после выхода моей статьи, а компания недавно сообщила о росте прибыли, давайте вернемся к этой истории и посмотрим, изменилось ли мое мнение о компании (рис. 1).
Краткий обзор компании
Во-первых, для тех, кто не знаком: ALHC — это медицинская страховая компания, ориентированная на пожилых людей. Установление партнерских отношений с местными поставщиками услуг для предоставления высококачественной и доступной медицинской помощи, адаптированной для участников плана. Деятельность Alignment в основном включает планы Medicare Advantage в Калифорнии, Северной Каролине, Неваде, Аризоне, Флориде и Техасе.
С момента запуска в 2014 году Alignment рос быстрыми темпами: по состоянию на январь 2023 года в нем насчитывалось более 100 000 старших членов, которые работали в 52 округах в шести штатах (рис. 2).
В шести штатах, в которых работает Alignment, общий адресный рынок составляет 8,3 миллиона пожилых людей, поэтому похоже, что у Alignment еще есть много возможностей для роста (рис. 3).
Сильный рост, но низкая прибыльность
Нет никаких сомнений в том, что Alignment добилась исключительно высоких темпов роста с момента своего основания: с 2020 по 2022 год рост членства и доходов составил 20% и 21% соответственно.
Однако в моей вводной статье меня больше всего беспокоило отсутствие прибыльности Alignment. В частности, компания Alignment зафиксировала коэффициент медицинских льгот в первом полугодии 2022 года («MBR», аналогичный показателю валовой прибыли для медицинских страховщиков) на уровне 85,1%, что примерно настолько низко, насколько позволяют правила (рис. 4).
Тем не менее, компания не была прибыльной, поскольку коммерческие и административные расходы съедали более 15% выручки. Поскольку пожилые люди стали более комфортно жить после пандемии COVID, они, вероятно, прибегнут к плановым операциям, которые были отложены во время пандемии. Таким образом, коэффициент MBR Alignment, вероятно, увеличится, что еще больше ухудшит прибыльность.
Моя первоначальная оценка оказалась верной, поскольку компания Alignment завершила 2022 год с коэффициентом MBR за весь год на уровне 86,5%, а это означает, что рентабельность снижалась по ходу года (рис. 5).
Более того, даже с поправкой на вознаграждение, основанное на акциях, Alignment все равно завершил 2022 год с поправкой. Потеря EBITDA составила $26,7 млн, что свидетельствует о том, что компания по-прежнему тратит слишком много средств на коммерческие и административные расходы по сравнению с выручкой (рис. 6).
Q2/23: шаг к консенсусу, но все равно потеря денег
Перенесемся к последним доходам компании за второй квартал 2023 года. Alignment действительно удивила ростом: выручка составила $462 млн, что на $24 млн превышает консенсус-прогноз, а прибыль на акцию составила -$0,15, что на $0,07 выше консенсус-прогноза. Бизнес Alignment наконец-то свернул за угол на пути к прибыльности?
К сожалению, я считаю, что ответ отрицательный. Изучая более подробно 10-й квартал Alignment, мы видим, что коэффициент MBR Alignment еще больше ухудшился с конца 2022 года: MBR в первом полугодии 2023 года составил 89,0% против 85,1% в годовом сопоставлении (рисунок 7).
Более того, даже с поправкой на компенсацию акционерного капитала, скорректированная EBITDA снизилась в годовом сопоставлении в первом полугодии до скорректированной величины. Убыток по EBITDA составил $7,2 млн при прибыли в $6,4 млн в первом полугодии 2022 г. (рис. 8).
Важно отметить, что в процентном отношении бизнес-модель Alignment продолжает оставаться убыточной, поскольку общие расходы (медицинские + административные и административные) продолжали значительно превышать доходы (рис. 9).
Инсайдерские продажи на данный момент прекратились
Со времени моей статьи в начале октября инсайдеры продолжают оставаться нетто-продавцами акций ALCH: 49 инсайдерских продаж на сумму 369 миллионов долларов против одной покупки на 660 тысяч долларов в прошлом году (рис. 10). Однако примечательно, что с марта транзакций не было.
Оценка остается сложной задачей
Поскольку на горизонте нет никаких признаков операционной прибыли, я не понимаю, почему другие авторы рекомендуют инвесторам накапливать акции.
Помните, что лучшее, что Alignment может сделать для MBR, — это 85 %, поскольку Центры услуг Medicare и Medicaid («CMS») требуют, чтобы медицинские страховщики тратили как минимум эту сумму на медицинские расходы по планам Medicare Advantage. Это ограничивает валовую прибыль бизнеса Alignment на уровне 15%. Однако до сих пор Alignment не удалось масштабировать коммерческие и административные расходы до уровня менее 15% доходов.
Более того, как я отмечал в своей предыдущей статье, постпандемический минимум MBR в 85,1% в первом полугодии 22 года практически невозможно поддерживать. В основном это касалось пожилых людей, которые отказывались от плановых операций и других медицинских процедур из-за опасений, связанных с COVID. Как мы видели в последующих кварталах, более нормализованный MBR может составлять ~87-89% для выравнивания. Это означает, что для получения какой-либо экономической отдачи от капитала Alignment придется фактически сократить общие и административные расходы до менее 10% доходов.
Я считаю, что пока этого не произойдет, инвесторам будет сложно правильно оценить бизнес Alignment. Однако для тех, кто хочет отслеживать, компания Seeking Alpha присвоила Alignment оценку D- (рис. 11). Поскольку выравнивание нерентабельно, традиционные показатели оценки, такие как P/E, не имеют смысла.
Согласование действительно выглядит привлекательным по мультипликаторам EV/Продажи и Цена/Продажи, поскольку ALHC торгуется по коэффициенту Fwd EV/Продажи 0,57x и Цена/Продажи 0,69x по сравнению с медианным значением для здравоохранения 3,58x и 4,09x соответственно. Однако, поскольку ALHC тратит 106 долларов на расходы, чтобы получить 100 долларов дохода, показатели оценки, основанные на продажах, могут чрезмерно льстить бизнесу.
Более того, сравнивая ALHC с признанными медицинскими страховщиками, такими как UnitedHealth (UNH) и Elevance (ELV), мы видим, что ALHC не проверяет особо дешевые показатели по показателям EV/Продажи или Цена/Денежный поток (рис. 12).
Короче говоря, инвесторы оценивают Alignment как революционную технологическую компанию, в которой операционные убытки терпят и даже поощряются, пока компания обеспечивает рост. Однако они не понимают, что целевой сегмент рынка ALHC, пожилые люди Medicare Advantage, ограничил прибыльность 85% MBR. Пока SG&A в процентах от продаж остается значительно выше 15%, для ALHC математически невозможно получить прибыль.
Заключение
Изучив квартальный отчет о прибыли ALHC и развитие бизнеса за последний год, я продолжаю рекомендовать с осторожностью относиться к акциям Alignment. Проще говоря, ALHC еще не продемонстрировал, что его бизнес-модель, нацеленная на пожилых людей Medicare Advantage с их ограниченной прибыльностью, является стоящим бизнесом. ALHC тратит 106 долларов США на расходы, чтобы получить 100 долларов дохода. Пока прибыльность не улучшится, каждый доллар, который ALHC получит в качестве дохода, будет просто терять деньги компании.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
