Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Год назад я присвоил Anywhere Real Estate Inc. (NYSE:HOUS) рейтинг продажи, так как считал, что успешные попытки оздоровления и сокращения доли заемных средств вряд ли будут успешными. С тех пор акции Anywhere упали на 25%, но я считаю, что недавний рост после прибыли за второй квартал обеспечивает еще одну привлекательную точку входа для короткой позиции.
Я не думаю, что результаты второго квартала дали инвесторам какие-либо основания для большей уверенности в дальнейшем развитии бизнеса, поскольку продажи и объем транзакций упали более чем на 20%, а руководство продолжало хвастаться крайними мерами по сокращению затрат, которые значительно опережали график. В высококонкурентной отрасли, такой как брокерская деятельность в сфере недвижимости, в которой они работают, это не вселяет уверенности в будущем бизнеса. Я предоставлю более подробную информацию позже в этом отчете, но настоящие лидеры отрасли поддерживают уровень инвестиций, чтобы обеспечить конкурентную позицию в отрасли.
Помимо мер по сокращению затрат, руководство также похвалилось возможностями искусственного интеллекта и машинного обучения в подготовленной части комментариев к отчету о прибылях и убытках за второй квартал. В целом, я считаю, что формулировки были довольно расплывчатыми и не давали никакого истинного понимания того, как эти возможности помогут бизнесу двигаться вперед.
В целом, результаты прошлого года и комментарии Anywhere Real Estate не изменили моих мыслей о долгосрочных перспективах бизнеса, а недавний рост акций создает привлекательный риск/вознаграждение за короткую позицию. Я основываю это на своей оценке, согласно которой EV Anywhere в настоящее время в 9 раз превышает мою оптимистичную оценку EBITDA на 2024 год.
Хотя это не кажется необоснованным, это очень оптимистичный сценарий, и я считаю, что существует большая вероятность, что Anywhere не угадает эти цифры, учитывая мои взгляды на экономику и рынок жилья. Это дает достаточно времени для многократного сжатия, а также дает больше времени для их долга, чтобы съедать прибыль, что еще больше создаст необходимость для Anywhere лишать себя капитальных вложений в рост и обслуживание. В свою очередь, это еще больше помешает Anywhere расти и увеличивать свою долю в будущем, учитывая, насколько конкурентным является рынок брокерских услуг в сфере недвижимости.
Деловые новости за 2 квартал 2023 г.
Компания Anywhere сообщила о прибыли за второй квартал 25 июля и не оправдала ожиданий по прибыли, несмотря на то, что выручка превзошла ожидания. Значительное снижение доходов и прибылей в годовом исчислении не стало сюрпризом, поскольку объемы операций на рынке жилья остаются низкими из-за высоких процентных ставок.
История Anywhere во многом осталась прежней. Руководство делает упор на свой франчайзинговый бизнес и бизнес на предмет роскоши, оба из которых являются более прибыльными, и хвастается своими мерами по сокращению затрат и возможностями искусственного интеллекта.
Хотя руководство сохраняет позитивный тон, я по-прежнему считаю, что компания Anywhere находится в упадке в высококонкурентной и меняющейся отрасли. Я был бы более оптимистичен в отношении его шансов на успешное восстановление, если бы не тот факт, что его долг, который сбалансирован в основном нематериальными активами, заставляет сокращать расходы и лишать бизнес необходимого роста и капитальных затрат на поддержание. для того, чтобы не отставать от выплаты процентов.
Что касается процентных выплат, Anywhere объявила о предложении по обмену долга одновременно с публикацией прибыли за второй квартал. В рамках этой сделки компания Anywhere предложила обменять до $527 млн своих старших облигаций со ставкой 5,75% 2029 года со сроком погашения в 2029 году и своих старших облигаций со ставкой 5,25% 2030 года со сроком погашения в 2030 году на сумму до 429 миллионов долларов США новых старших обеспеченных облигаций со ставкой второго залога 7,00% со сроком погашения в 2030 году. Обеспечивая гибкость, эта сделка незначительно увеличит процентные выплаты до 2030 года. Этот обмен не меняет общую картину проблемы долга, но выдвигает на первый план погашение своего принципа, что может обеспечить некоторую гибкость в течение следующих нескольких лет.
Что касается мер по сокращению затрат, я не думаю, что Anywhere сможет сохранить долю рынка, одновременно сокращая капитальные затраты и столь радикально сокращая численность сотрудников. В сфере брокерских услуг по недвижимости очень высокая конкуренция, поскольку агенты по недвижимости не лояльны к бренду, они просто идут туда, где смогут заработать больше всего денег. Это приводит к высокому оттоку клиентов и постоянному давлению с целью уменьшить долю комиссионных.
Ранее я писал о eXp World Holdings, Inc. (EXPI), и в настоящее время это одна из самых быстрорастущих и крупнейших брокерских компаний по недвижимости в мире. Они смогли вырасти, предложив агентам самое ценное предложение, которое включало распределение доходов на основе рекомендаций агентов и низкую долю комиссионных. Североамериканский бизнес eXp в сфере недвижимости также является относительно прибыльным и генерирует значительный денежный поток благодаря высоким переменным затратам и большому объему расходов, оплачиваемых запасами. Это обеспечивает гибкость для дальнейшего инвестирования в бизнес даже в условиях спада и создания платформы, которая обеспечивает наибольшую ценность для агентов и позволяет агентам зарабатывать больше всего денег.
Несмотря на и без того низкие цены на агентов, eXp недавно снова снизила цены, уменьшив долю доходов. Когда одна из крупнейших и более прибыльных брокерских компаний продолжает снижать цены на падающем рынке, такая брокерская компания, как Anywhere, будет бороться не только потому, что они не могут снизить цены из-за высоких процентных расходов, но и потому, что они также сокращают расходы и увеличивают капитал. расходы, что снижает их ценностное предложение и приводит только к увеличению оттока агентов.
Большая часть оптимизма руководства Anywhere исходит из идеи, что, как только рынок жилья изменится, когда ставки будут снижены в конце 2023 и 2024 годов, Anywhere станет более прибыльной и сможет сократить долю заемных средств. Я считаю, что руководство забегает вперед. Все признаки указывают на сильную экономику, устойчивую к более высоким процентным ставкам. Это заставит Федеральную резервную систему поддерживать процентные ставки на нынешнем уровне в течение более длительного времени, чем многие ожидают. Для таких компаний, как Anywhere, которые получают выгоду от сделок с недвижимостью, это по-прежнему будет вызывать проблемы.
Фактически, после получения прибыли во втором квартале ставки по ипотечным кредитам существенно выросли, а количество заявок на ипотеку сократилось.
Кроме того, все признаки указывают на экономический рост в конце года. Оценка реального ВВП ФРБ Атланты на 2023 год была недавно обновлена до роста на 3,5%.
Все эти факторы должны привести к еще большим трудностям в деятельности Anywhere, и я считаю, что это приведет к тому, что Anywhere не оправдает ожиданий по прибыли во второй половине 2023 года и в 2024 году.
Оценка
Anywhere в настоящее время торгуется с самым высоким коэффициентом за последнее время из-за сочетания более низких доходов и более высокой цены акций. Ее EV в настоящее время оценивается в 12 раз выше ее EBITDA за последние двенадцать месяцев, несмотря на то, что последний раз такая оценка была в 2014 году, когда бизнес заработал 716 миллионов долларов EBITDA и имел процентные расходы в размере 267 миллионов долларов. За последние двенадцать месяцев Anywhere заработала 262 миллиона долларов EBITDA и имела процентные расходы в размере 144 миллионов долларов. В 2014 году выручка компании также росла, и ее операционная рентабельность составила 10% по сравнению с нынешним снижающимся доходом и операционной рентабельностью в 1% за последние двенадцать месяцев. Все это говорит о том, что компания Anywhere находилась в гораздо лучшем положении в последний раз, когда ее EBITDA превышала 12x.
Это говорит нам о том, что рынок ожидает улучшения ситуации с Anywhere, потому что она наверняка не будет торговаться по этой оценке, если рынок ожидает, что финансовые результаты останутся прежними в будущем. Но я считаю, что рынок забегает вперед. Даже при оптимистическом сценарии Anywhere торгуется по форвардной цене, соответствующей ее среднему значению. Это дает инвесторам небольшую защиту от многократного сжатия. По моим оценкам, акции Anywhere торгуются с премией.
В моем бычьем сценарии я предполагаю, что выручка Anywhere снизится на 16% в 2023 году и вырастет на 10% в 2024 году и достигнет $6,38 млрд. Это выше ожиданий аналитиков. Я предполагаю, что операционная маржа Anywhere составит 4% в 2024 году, а D&A составит 3% от общих активов, которые, как я полагаю, составят 6,4 миллиарда долларов. Это приведет к тому, что EBITDA составит $382 млн в 2024 году, что в 11 раз превысит нынешнюю EV. Это превышает среднее соотношение EV/EBITDA за последние 10 лет, и, учитывая шаткие перспективы бизнеса на будущее, я считаю, что мультипликатор сожмется до среднего за 10 лет значения 10,3x, в результате чего EV составит $3,9 млрд, или 8%. ниже текущего EV.
В моем медвежьем случае я предполагаю, что выручка Anywhere также снизится на 16% в 2023 году, но вырастет на 2,5% в 2024 году. Я предполагаю, что операционная маржа Anywhere составит 3%, а D&A также составит 3% от совокупных активов в размере 6,4 доллара США. миллиард. Это приведет к тому, что EBITDA составит $370 млн в 2024 году, что в 11,5 раз превысит нынешнюю EV. Это выше среднего показателя EV/EBITDA за последние 10 лет. Из-за таких плохих показателей я предполагаю, что мультипликатор снизится до уровня ниже среднего за 10 лет до 8, что приведет к EV в размере 2,96 миллиарда долларов и падению на 30%.
При этих двух сценариях я вижу снижение EV Anywhere на 8–30% в течение следующих 12–18 месяцев. Я думаю, что в долгосрочной перспективе плохая конкурентная позиция Anywhere приведет к потере доли рынка и стагнации или снижению доходов с течением времени. Это в сочетании с процентными выплатами, которые поглотят большую часть операционного дохода, делает долгосрочное будущее Anywhere очень туманным. Они смогут рефинансировать свои обязательства для удовлетворения предстоящих сроков погашения, но в долгосрочной перспективе трудно сказать, смогут ли они выполнить обязательства, поскольку бизнес теряет долю.
Я оцениваю акции как продажу и считаю, что это убедительная короткая позиция при их текущей оценке, поскольку я считаю, что существует краткосрочный потенциал снижения от 10% до 30% в течение следующего года, а также долгосрочный потенциал снижения, поскольку бизнес приходит в упадок и его долг становится меньше. скорее проблема.
Риски
Текущая экономическая ситуация в некоторой степени уникальна для рынка недвижимости. Домостроители пользуются оптимальным сценарием, поскольку они могут обеспечить дополнительные поставки на рынок, где количество новых предложений невелико. Этот запас быстро раскупается.
С другой стороны, такие компании, как Anywhere, которые получают выгоду от транзакций, страдают, поскольку домовладельцы, привязанные к ипотечным кредитам с низкими ставками, не продают, а покупатели испытывают трудности с приобретением домов из-за высоких ставок по ипотечным кредитам.
Я считаю, что, по иронии судьбы, слабая экономика может принести пользу где угодно. Рецессия приведет не только к принудительным продажам, которые приведут к большему количеству транзакций, но и к снижению ставок, что будет стимулировать покупателей и облегчит бремя долга Anywhere. По мере ускорения транзакций и снижения процентных расходов прибыль Anywhere будет расти, и рынок может присвоить акциям более высокий мультипликатор. Это не изменит моего взгляда на конкурентную позицию Anywhere в отрасли, но повредит краткосрочной перспективе. Инвесторам следует рассмотреть возможность закрытия своей короткой позиции в этой ситуации.
У компании Anywhere нет особых шансов на короткое сжатие, поскольку процент акций, проданных без покрытия, относительно невелик и составляет около 5%. Долгосрочные пут-опционы могут быть более привлекательными для большего числа тех, кто хочет избежать попадания на неправильную сторону сжатия, но объем опционов Anywhere небольшой. По этой причине инвесторам, не склонным к риску, было бы лучше избегать ставок против Anywhere.
Последние мысли
История Anywhere не изменилась за последний год, и мои мысли о долгосрочных перспективах бизнеса тоже не изменились. Я считаю, что компания продолжит работать плохо, поскольку она агрессивно сокращает расходы и ограничивает себя капитальными затратами на рост и обслуживание, чтобы не отставать от процентных выплат. Anywhere вредит своим позициям в очень конкурентной брокерской отрасли недвижимости, делая это, и не успевает за постоянными инновациями, которые изменят отрасль.
В краткосрочной перспективе оценка Anywhere завышена, поскольку рынок опередил историю улучшения рынка жилья. Я считаю, что это приведет к падению акций на 10-30% в течение следующих 12-18 месяцев. В сочетании с тем, что, по моему мнению, будет долгосрочное снижение после следующего года, акции Anywhere выглядят убедительно для короткой позиции.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
