Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Редко когда санация проходит без сучка и задоринки, но когда дело доходит до санации страховой компании, инвесторы, по понятным причинам, обеспокоены значительными неблагоприятными изменениями в резервах: для устранения проблем с андеррайтингом требуется время, и страх, что еще один ботинок упадет, имеет тенденцию задержаться. То же самое и с Argo Group (NYSE:ARGO); хотя я по-прежнему верю, что руководство делает правильные вещи, чтобы переориентировать компанию на лучший бизнес в долгосрочной перспективе и сократить расходы, значительное неблагоприятное развитие событий лишило большую часть преимуществ сомнения, созданного руководством.
Эти акции сильно пострадали со времени моего последнего обновления, упав примерно на 25% из-за чрезмерного отрицательного развития резервов, объявленного на четвертый квартал. Это намного хуже, чем у Arch Capital (ACGL), Everest Re (RE) или W. R. Berkley (WRB) — трех уважаемых страховщиков, по крайней мере в некоторой степени пересекающихся с Argo.
Argo, скорее всего, продолжит торговаться ниже балансовой стоимости до тех пор, пока результаты андеррайтинга не вернутся к прибыльным на постоянной основе и Street не будет уверен, что в резервной книге больше нет проблем, а это может занять год или больше. Я все еще вижу высокий потенциал роста основной прибыли, выражаемый однозначными числами, и фундаментальный потенциал роста акций, но, как показал последний квартал, призраки прошлых ошибок андеррайтинга могут проявиться и преследовать настоящее.
Результаты ARGO за четвертый квартал рассказывают историю двух компаний
Одна из постоянных проблем при анализе Argo Group заключается в том, что этот бизнес все еще находится в переходном периоде: компания продает или сокращает значительную часть прежних направлений бизнеса и переориентируется на то, что, по мнению руководства, является более прибыльным основным бизнесом, который может поддерживать и расти. прибыль и капитал с течением времени.
С этой целью валовые страховые премии выросли на 2% в четвёртом квартале (несмотря на среднее однозначное увеличение ставок), в то время как премии в действующих бизнес-подразделениях выросли на 11% (на 12% в США и на 10% в международном бизнесе). ). Аналогичным образом, как сообщалось, чистые заработанные премии выросли на 4%, но в продолжающемся бизнесе выросли примерно на 20%.
Доходы от андеррайтинга по-прежнему были в минусе, а убытки выросли более чем на $70 млн по сравнению с прошлым годом и составили $109 млн (или более чем на $80 млн до $132 млн, если добавить сюда некоторые неоперационные расходы, связанные с реструктуризацией). Прибыль американского бизнеса резко упала в минус, упав примерно на 97 миллионов долларов и потеряв 95 миллионов долларов из-за неблагоприятного развития резервов, в то время как международный бизнес вернулся к прибыльности, увеличившись примерно на 64-36 миллионов долларов.
Бизнес в США пострадал от многочисленных обвинений в неблагоприятном развитии, большая часть которых была связана с претензиями о строительных дефектах в рамках старых полисов (до 2017 года). Большинство этих обвинений поступило от предприятий, которые были прекращены или устранены, и руководство заявило, что последние годы аварий идут так, как ожидалось, но я подозреваю, что обеспокоенность по этому поводу сохранится до процесса проверки резервов в четвертом квартале следующего года.
Хотя нынешний бизнес в США был бы прибыльным без этих событий предыдущего года, я думаю, что вам следует с осторожностью смотреть на бизнес с этой точки зрения, пока не появится большая уверенность в том, что в бухгалтерских книгах больше не скрываются проблемы.
Самосовершенствование против менее полезного рынка
Раньше я писал о жестких рынках, которые случаются «раз в поколение», рынках, где ставки высоки и страховщики могут (по крайней мере теоретически) вести много прибыльного бизнеса. В последнее время они следуют примерно 20-летнему графику (середина 80-х, начало 00-х и последние пару лет), но я думаю, что хорошие времена уже уходят. Несколько страховых компаний сообщили о более мягком повышении ставок, и я думаю, что вполне вероятно, что через год или два рынок увидит цены ниже тенденций убытков.
Говоря об этих тенденциях потерь, помимо социальной инфляции (растущие затраты по искам из-за увеличения количества судебных разбирательств и благоприятных для истцов судебных решений), теперь нам приходится иметь дело с реальной инфляцией, и еще неизвестно, как долго это будет продолжаться.
В связи с этим я не совсем уверен, что делать с низкими коэффициентами убытков текущего года, о которых сообщает Argo в этом квартале и за последние пару лет. У некоторых страховщиков, я имею в виду конкретно Arch Capital, вы часто будете видеть более высокие коэффициенты убытков, поскольку компания устанавливает консервативные уровни убытков. Это становится еще более актуальным, если учесть, что очереди с длинным хвостом (и такие виды бизнеса, как страхование от строительных дефектов, являются длиннохвостыми), где в первые годы было гораздо больше свободы действий. Я ни в коем случае не называю здесь «махинациями»; Я просто говорю, что мне интересно, насколько консервативно Argo отчитывается о бизнесе, который она написала за последние пару лет, и как это может (или не может) помочь компенсировать более жесткие рыночные условия в будущем.
Однако более важным моментом здесь остается продолжающаяся реструктуризация и усилия по оздоровлению экономики. Руководство продолжает сокращать непрофильный бизнес, продавая бразильские операции и права на продление контракта с бизнесом специальной недвижимости в США, а также продвигая бизнес в направлении ранее определенных основных текущих операций, таких как профессиональная ответственность, строительная ответственность, поручительство и т. д. на.
Я также хотел бы отметить, что за Syndicate 1200 (бизнес Lloyds) было снято больше сборов, и я должен задаться вопросом, «приводит ли руководство в порядок» этот бизнес для потенциальной продажи. Судя по комментариям руководства по поводу звонков, я думаю, что они были бы готовы заключить сделку на правильных условиях, но это не срочная продажа.
Перспективы
Ключевым риском при моделировании Арго сейчас является вопрос о том, повторится ли существенное неблагоприятное развитие резервов в четвертом квартале. Это всегда является ключевой проблемой при оценке изменений в сфере страхования, поскольку решение проблем с андеррайтингом обычно требует времени, а бизнес в США ранее считался менее тревожной операцией. Более позитивным моментом является то, что усилия по реструктуризации оказывают заметное положительное влияние на коэффициент расходов и, по-видимому, не ставят под угрозу способность компании расти там, где она хочет, учитывая двузначный рост премий в текущих бизнесах.
Мои оценки на 2022 и 2023 годы (основной доход) теперь примерно на 10 % ниже цифр на момент моего предыдущего обновления (в частности, 9 % и 12 %), а с учетом изменений в моей модели я теперь ищу более длинные -срочный основной рост составит около 8% (двузначные цифры в течение следующих пяти лет). При этом я предполагаю дальнейший прогресс в инициативах по снижению затрат, а также улучшение результатов гарантирования основных операций.
Более высокие ставки должны быть положительным моментом, поскольку продолжительность портфеля Argo невелика — около 2,8 лет против 2,7 лет у Arch, 2,3 у W. R. Berkley и более 4 лет у Chubb (CB) и Travelers (TRV). При более высоких ставках Argo сможет перевести большую часть своего портфеля в более доходные и долгосрочные долговые ценные бумаги, хотя, вероятно, будет некоторая компенсация нормализованной (более низкой) доходности в альтернативном инвестиционном портфеле.
Нижняя линия
Я оцениваю страховые компании на основе долгосрочной основной прибыли (которая отражает долгосрочный рост) и рентабельности капитала (P/BV) (которая более чувствительна к краткосрочным условиям). Между этими двумя подходами я получаю диапазон справедливой стоимости от 48 до 51 доллара, хотя я не думаю, что акции, скорее всего, достигнут мультипликатора балансовой стоимости 1,1x, подразумеваемого моей моделью, основанной на рентабельности капитала, до тех пор, пока не появится больше уверенности в резерве. ситуацию и более стабильные, прибыльные и гарантированные результаты.
Последний квартал подчеркивает риски, связанные с восстановлением страхового бизнеса, но я не думаю, что это делает этот тезис недействительным или, по крайней мере, не полностью. Я, конечно, понимаю, что инвесторы предпочитают менее рискованные компании, которые доказали свою компетентность в андеррайтинге в течение нескольких циклов, но я вижу значительно более высокий потенциал прибыли, если руководство вернет этот поворот в нужное русло.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
