Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Инвестиционная диссертация
Мы присваиваем WalkMe (NASDAQ:WKME) нейтральный рейтинг на обратной стороне
1) замедление темпов продаж на фоне постоянного макроэкономического давления, ведущего к замедлению расходов на технологии, оттоку долларов, низкому чистому приросту новых клиентов и значительному снижению уровня удержания клиентов.
2) ослабление фундаментальных показателей, хотя и с улучшением профиля операционной рентабельности, хотя и улучшение, обусловленное вниманием руководства к прибылям и убыткам и генерированию денежных средств.
3) потенциальное возмещение оценивается по текущему мультипликатору оценки, обеспечивающему ограниченный запас прочности.
История компании
WalkMe Ltd управляет облачной платформой цифрового внедрения, обеспечивающей настраиваемое наложение приложений без кода, что дает дизайнеру возможность создавать пошаговые руководства, чтобы конечные пользователи могли более плавно внедрять технологические рабочие процессы. Это признанный лидер в новой категории с долей рынка более 40%, а остальные 15-20 компаний составляют остальную часть рынка. У компании более 550 клиентов, из них около 40 клиентов с ARR более 1 млн долларов США и более 500 клиентов с ARR более 100 тыс. долларов США.
Ключевые исторические показатели
Рост ARR
WalkMe пострадал во время встречных ветров, связанных с COVID, из-за замедления расширения и снижения чистого прироста клиентов. В 2020 году компания также приостановила прием на работу, что повлияло на рост на фоне падения расходов на S&M, однако вскоре после этого в 2021 году он ускорился с ростом ARR выше 30%, а также с растущей долей более крупных клиентов с числом сотрудников более 500 человек (на долю которых в четвертом квартале пришлось 92%). 2021 г. против 80% в четвертом квартале 2019 г.). Однако в 2022 году рост снова замедлился в результате сложной макроэкономической ситуации, что привело к замедлению темпов притока новых клиентов и оттоку долларов.
Коэффициент удержания
Чистый коэффициент удержания превысил 120%, что, в основном, обусловлено сильным портфелем продуктов, позволяющим осуществлять дополнительные и перекрестные продажи своих продуктов. Однако чистые показатели удержания сотрудников снизились во второй половине 2020 года из-за проблем, связанных с COVID, а затем вскоре снова ускорились, а в 2022 году продолжили снижение из-за макроэкономических препятствий.
Дополнения для клиентов
Исторически чистый прирост клиентов был высоким: средний рост чистого прироста клиентов составил 6–8%, однако в 2022 году рост значительно замедлился на фоне более высокого оттока долларов и замедления расходов на продажи и маркетинг на фоне сложной макроэкономической ситуации.
Маржа операционных убытков
Валовая рентабельность продукта выросла с 71 % в 2019 году до 80 % в 2022 году благодаря улучшению использования ресурсов, инициативам по перекрестным и дополнительным продажам, а также растущему числу новых клиентов с более высокими расходами ARR и увеличением счетов сотрудников. Расходы на НИОКР в процентах от продаж немного снизились с 25% в 2019 году до 21% в 2022 году в результате операционного рычага, в то время как расходы на продажу и маркетинг продолжают расти на уровне 64% в 2022 году, хотя и немного ниже, чем 71% в 2019 году, что типично для Технологические игроки на основе SaaS. Расходы на административные и административные расходы по-прежнему остаются на уровне 19%, при этом компания все еще не может в полной мере использовать свой рост. Маржа операционных убытков останется на уровне (24%) в 2022 году, что в основном соответствует показателям последних кварталов, хотя и ниже, чем (44%) в 2019 году.
Неоднозначные результаты третьего квартала
Компания сообщила о смешанных результатах третьего квартала: выручка выросла на 6% в годовом исчислении, что является самым медленным ростом за квартал за всю ее историю и ниже роста компании на 16% в первом квартале и 10% роста во втором квартале. Рост выручки был обусловлен ростом выручки от подписки на 10%, в то время как сегмент профессиональных услуг продолжает оставаться сдерживающим фактором, снизившись на 30% в годовом сопоставлении и не стабилизируясь последовательно. В последовательном выражении выручка в течение последних нескольких кварталов в основном оставалась неизменной, что отражает стабилизацию роста.
Тем не менее, государственный сектор продемонстрировал силу в дополнение к более высокому качеству ARR: 11 новых клиентов DAP (по сравнению с 10 чистыми добавлениями в первом полугодии), достигнув в общей сложности 194 клиентов DAP, а также получили дополнительного клиента ARR на сумму более 1 миллиона долларов США в течение квартала, достигнув максимума в 39.
Руководство прекратило предоставлять данные о чистом коэффициенте удержания за каждый квартал, поскольку в первом квартале 2023 года оно столкнулось со значительным оттоком кадров и было довольно загадочным, предоставляя совокупные данные за последние 4 квартала. Показатели удержания имели тенденцию к снижению, поскольку компания продолжает сталкиваться со значительным оттоком долларов, однако руководство отметило, что тенденции были положительными в течение всего года: удержание в третьем квартале было лучше, чем во втором квартале, а удержание во втором квартале было лучше, чем в первом квартале. Улучшение было обусловлено выполнением и смягчением макроэкономических препятствий за счет возобновления работы нескольких проектов в рамках процессов бюджетирования клиентов.
Валовая прибыль увеличилась примерно на 5 процентных пунктов до 85%, при этом валовая прибыль от подписки составила около 91%, что примерно на 200 базисных пунктов больше в результате улучшения использования, в то время как валовая прибыль в сфере профессиональных услуг составила 16% благодаря лучшему использованию рабочей силы. Расходы на продажи и маркетинг увеличились на 12 процентных пунктов, что является значительным улучшением, обусловленным сокращением численности персонала, лучшей оптимизацией маркетинговых каналов и повышением эффективности GTM. G&A также увеличила кредитное плечо на 100 б.п. в результате жесткого контроля над расходами. Это помогло компании показать положительную операционную рентабельность не по GAAP в размере 2,4%, что значительно превышает оценки и на пару кварталов опережает план руководства. Это также привело к положительному свободному денежному потоку в размере около $6 млн.
Однако, несмотря на значительное улучшение показателей рентабельности, прогноз руководства на четвертый квартал остался неудовлетворительным: ожидается, что выручка составит $67–$68 млн, рост на 4% в середине периода, что еще больше замедлит рост на 6%, зафиксированный в третьем квартале. Он ориентировался на рентабельность операционной прибыли без учета GAAP на уровне ~2-3%, чему отчасти способствовала сильная валовая прибыль и контроль затрат, однако сложные макроэкономические условия в краткосрочной перспективе продолжают оказывать давление на сценарий спроса и сдерживать рост.
Оценка
Учитывая профиль роста компании и отсутствие операционного рычага, приводящего к операционным убыткам, мы ценим WKME с точки зрения EV/продаж, что типично для растущей компании, основанной на SaaS. Компания торгуется с коэффициентом EV/Fwd Sales 2,3x, что в целом соответствует среднему показателю сопоставимых компаний, равному 2,6x.
Кроме того, несмотря на то, что ее валовая прибыль находится в верхней части квартиля по сравнению с аналогами, ее операционная рентабельность остается относительно слабой и входит в нижний уровень по сравнению с аналогичными компаниями. Мы считаем, что небольшая скидка оправдана, учитывая масштаб WKME, относительно слабый профиль операционной рентабельности и более низкую генерацию денежных средств, а также ограниченный опыт исполнения в качестве листинговой компании по сравнению с ее аналогами. Учитывая краткосрочную неопределенность в результате сложной макроэкономической ситуации и ограниченного запаса прочности, мы начнем с нейтрального уровня.
Риски для рейтинга
Риски для рейтинга включают
1) Расходы на продажу и маркетинг могут увеличиться в результате интенсивности конкуренции и ее стремления привлечь клиентов для стимулирования роста.
2) Неблагоприятный макроэкономический фон может привести к дальнейшему замедлению расходов на технологии, что может замедлить восстановление и повлиять на операционную рентабельность компании.
3) Риски роста включают более сильное, чем ожидалось, макроэкономическое восстановление, ведущее к росту расходов на технологии, деятельность акционеров, такую как дивиденды и выкуп акций, а также операционный рычаг для повышения рентабельности.
Последние мысли
Дебют WalkMe был бурным: акции упали на 65% с тех пор, как листинг, поскольку пандемия COVID-19 подорвала его восстановление, в то время как сложный макроэкономический фон и замедление расходов на технологии привели к замедлению роста. Мы ссылаемся на прогресс, достигнутый WKME в 2023 году, который, вероятно, стал годом преобразований, когда компания снизила свои затраты, добилась положительной операционной рентабельности и создала свободные денежные потоки.
Однако текущая оценка и сохраняющаяся неопределенность в краткосрочной перспективе обеспечивают ограниченный запас прочности. Начните с нейтрального положения.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
