Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Steel Connect (NASDAQ:STCN) — американский поставщик услуг глобальной цепочки поставок, ранее известный как ModusLink Global Solutions. Это предприятие скромного размера, а рыночная капитализация STCN составляет всего 86 миллионов долларов. Однако компания также несет огромную сумму «чистых операционных убытков» (из них более 2 миллиардов долларов). Вы, вероятно, думаете; «отлично, они сидят на огромных потерях…» «Расскажите подробнее, пожалуйста». Но среди стоимостных инвесторов они часто считаются интересными, поскольку, как их называют, NOL можно использовать для компенсации будущей прибыльности. Компания и рынок часто делают большие скидки на NOL, если владеющая ими операционная компания недостаточно прибыльна, чтобы когда-либо их использовать. Иногда это усложняется, поскольку срок действия NOL истекает со временем. Срок действия федеральных NOL, как правило, истекает через много времени, но в конечном итоге они истекают. Однако срок действия большинства STCN NOL истекает где-то в 2040-х годах, так что это дает им некоторое время.
Когда-то вокруг NOL была большая активность, и компании активно скупали пустые оболочки (с NOL), чтобы использовать их для компенсации налогов. Но это стало намного сложнее. Кроме того, в США наблюдается тенденция снижения корпоративных налогов, что делает NOL явно менее ценными. Интересно, что я думаю, вы можете отметить, что инфляция немного увеличивает стоимость NOL, которые раньше не могли быть полностью использованы.
У Steel Connect есть 50-процентный акционер Steel Partners Holdings (SPLP), и это позволяет этой компании покупать остальную часть Steel Connect без применения правил, призванных помешать компаниям приобретать то, что по сути является налоговыми льготами. Рыночная капитализация Steel Partners Holdings составляет 920 миллионов долларов. Он генерирует большую прибыль, поэтому сможет получить больше выгоды от NOL. Кроме того, Steel Partners Holdings владеет 4,95% оборонной компании Aerojet Rocketdyne Holdings, Inc. (AJRD). Судя по моему беглому обзору, Steel Partners сама по себе является очень интересной компанией. Я надеюсь вернуться к этому позже.
Доля стоимостью около 232 миллионов долларов США основана на сделке, заключенной со стратегическим приобретателем L3Harris (LHX) о покупке компании. Однако это до вычета налогов, и поскольку AJRD приобретается L3Harris, нам нужно будет посмотреть, закроется ли сделка. Предыдущая сделка с Lockheed Martin (LMT) в конечном итоге была заблокирована.
Спред по сделке AJRD LHX довольно скромный. Акции торгуются по цене около $56,9, тогда как они приобретаются за $58. Это спред составляет примерно 1,9%, и пройдет некоторое время, прежде чем эта большая и несколько чувствительная сделка будет закрыта (объявлено 22 декабря).
Ранее у Steel Connect действительно было предложение от Steel Partners о ее приобретении за 1,39 доллара и право на условную стоимость. Право на условную стоимость будет основано на цене продажи операций ModusLink по цене, превышающей 80 миллионов долларов США. Это более или менее подразумевает справедливую стоимость этой компании в 80 миллионов долларов и то, что Steel Partners приобрела 50%, которыми она не владела, чтобы иметь возможность использовать NOL.
Цена покупки также подразумевала, что они платили очень мало за доступ к этим NOL. Steel Connect имеет около 59 миллионов долларов наличными (вероятно, большая их часть необходима для ведения бизнеса), за последний квартал она получила 51 миллион долларов дохода, 14 миллионов долларов валовой прибыли и 3,8 миллиона долларов валовой прибыли. EBITDA составляет около $8 млн, а свободный денежный поток превышает ~$7 млн.
Против этой сделки яростно выступил мой коллега из Hillandale Advisors. Вы можете прочитать их последние работы здесь. Они также публикуют сообщения (например, письма в совет директоров), связанные с этими инвестициями, на своем веб-сайте, который вы найдете здесь.
Хилландейл утверждает, что SPLP недоплачивала за NOL, и предложил другую структуру сделки:
Мы открыты для альтернативной структуры, в которой SPLP соответствующим образом разделит значительную налоговую экономию, ожидаемую от налоговых активов STCN в размере 2 миллиардов долларов. Мы предложили структуру, в которой миноритарным акционерам могут быть предоставлены «налоговые CVR» (права на условную стоимость) за 50% налоговых сбережений в SPLP, что может принести дополнительные $2,00+ за акцию миноритарным акционерам STCN, которые владеют примерно 38 миллионами акций. .
Это что-то вроде классической игровой ситуации ультиматума. SPLP владеет 50% акций Steel Connect. Из-за налоговых правил это единственный реальный вариант приобретения Steel Connect. Однако, если она не разделяет никаких налоговых преимуществ с акционерами Steel Connect, у них будет минимальный стимул пропустить сделку и почувствовать себя обманутыми.
В игре «Ультиматум» игроки должны разделить 100 долларов, и игрок 1 может предложить разделить их (75 долларов для них и 25 долларов для другого или по 50 долларов каждому и т. д.). Игрок 2 может либо отклонить, либо принять. По логике вещей, игрок 2 должен принять ЛЮБОЕ разделение, потому что что угодно лучше, чем ничего. Однако мы люди и не любим, когда с нами обращаются несправедливо.
В реальной жизни я бы сказал, что существует также мета-игра, в которой вы не хотите сейчас переходить к разделению 99:1, если эта информация общедоступна. Вы увеличите шансы попасть в трудную ситуацию и в последующих ситуациях. Вот что происходит с фондами, которые получают низкую оценку от этого инвестиционного предложения здесь. SPLP также является своего рода серийным приобретателем, поэтому вероятность того, что что-то произойдет снова, менее чем мала.
Еще одна особенность реальной жизни заключается в том, что здесь нет настоящего ультиматума. Steel Partners может заключить сделку, но Steel Connect может более безопасно отклонить ее, пока срок действия NOL не истек. Даже без сделки он может получить некоторую прибыль от NOL.
Приобретение L3Harris компании Aerojet может подтолкнуть Steel Partners (поскольку это существенно увеличит налогооблагаемую прибыль) к возвращению за стол переговоров с более справедливым предложением, призванным не вызывать отклонения сделок. Если сделка не обсуждается, я могу предположить, что цена будет ниже 0,70–1 доллара за акцию, потому что инвесторы в особых ситуациях продают акции. Тем не менее, я бы сказал, что на этом уровне это довольно привлекательная покупка, учитывая, что это прибыльная компания, и со временем она может вырасти и сама использовать некоторые из NOL. С другой стороны, похоже, что акционеры, такие как Хилландейл, согласятся на ~ 3,35 доллара.
Для всех сторон было бы лучше, если бы Steel Partners пришли к столу переговоров и заключили бы справедливую сделку, и проблема была бы решена. Думаю, тут не стоит торопиться с покупкой доли, хотя я, конечно, был бы не против, если бы все решалось быстро. У меня есть небольшая доля, и я собираюсь увеличить ее, когда акции время от времени падают и пройдет время. Я верю, что обе стороны понимают, в каком положении они находятся, и по мере приближения закрытия сделки с Aerojet позиции Steel Connect становятся сильнее. Steel Connect может получить максимальную отдачу от своего NOL благодаря сотрудничеству со Steel Partners. Steel Partners может получить любую часть стоимости NOL, только если сделает предложение, которое не разозлит акционеров Steel Connect.
Примечание редактора: в этой статье рассматриваются акции одной или нескольких компаний с микрокапитализацией. Помните о рисках, связанных с этими акциями.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
