Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Innovative Solutions and Support Inc. (NASDAQ:ISSC) — это название компании, которое не вызывает ни шумихи, ни воображения, ни таланта. Расплывчатое, общее название звучит как шаблонный слоган, используемый маркетинговой командой любой компании. У ISSC, конечно, скучное название; да и сам бизнес — производитель и поставщик авионики — такой же скучный. По мне — это великолепно. По словам Питера Линча:
Компания, которая делает скучные вещи, почти так же хороша, как и компания со скучным названием, и то и другое вместе — потрясающе. — Питер Линч.
Добавьте к этому тот факт, что, очевидно, нет аналитиков с Уолл-стрит, освещающих деятельность компании, и даже нет количественного рейтинга Seeking Alpha, и легко увидеть, как ISSC скрывается от радаров в безвестности. Однако под спячкой находится бизнес, который быстро растет благодаря обновленной управленческой команде и разумному распределению капитала, согласованному с прагматичными перспективами прибыльного роста. Рост продаж и прибыли на 79% и 40% соответственно в последнем квартале совсем не скучный, равно как и рост продаж на 20% в среднем за 5 лет и операционную прибыль на 300% с 2018 года.
Я считаю, что счетчик удовольствия от ISSC только начинает приближаться к одиннадцати, и ожидаю, что акции достигнут отметки в ~ 20 долларов, как только их фабрика будет полностью загружена, возможно, уже в 27 финансовом году.
Немного истории. . . и почему эта возможность существует
Основатель Джеффри Хендрик Годс
Я считаю, что инвестиции в любую небольшую компанию требуют тщательного рассмотрения культуры, честности и энтузиазма компании и ее операторов. Обычно крупная компания может пережить паршивую управленческую команду — иногда в течение длительного периода времени — но для маленькой компании это может стать похоронным звоном. С учетом вышесказанного, необходима некоторая история ISSC, чтобы оценить ее культуру, а также понять, почему эта возможность сейчас существует.
ISSC является публичной компанией с 2000 года и основана в 1988 году. Основатель Джеффри Хедрик был уважаемым инженером и вырастил компанию с нуля благодаря десяткам патентов, которые были использованы в коммерческих самолетах. Неудивительно, что половина названия компании «Innovative Solutions» отражает такую изобретательность. Именно вторая половина названия компании — «Поддержка» — позволила небольшому ISSC установить прочные отношения со своими клиентами и развивать их с годами.
«Предоставлять инновационные решения технических проблем», — сказал он. Затем он добавил: «Вы должны оказать поддержку, и я сказал: «Черт возьми, мы тоже запишем это в имя компании». — Джеффри Хедрик
Акцент на «поддержке» может показаться аспектом, который легко упустить из виду для любой компании, но в контексте авиации это значит все. Трагедии как в коммерческом мире, такие как самолет Boeing 737 Max, так и в военном мире, такие как V-22 Osprey, являются постоянными напоминаниями о необходимости высочайшего уровня безопасности каждого компонента и устройства, из которых состоит самолет.
Чрезвычайная приверженность ISSC обеспечению безопасности и поддержки материализовалась в ощутимых результатах для инвесторов, когда в начале 2000-х годов Федеральное управление гражданской авиации потребовало, чтобы самолеты уменьшили высоту вертикального разделения с 2000 футов до 1000 футов. Несмотря на конкуренцию с гораздо более крупными компаниями, такими как Honeywell (HON), Garmin (GRMN) и Collins Aerospace (RTX), решение ISSC захватило большую часть рынка модернизации мировых бизнес-самолетов и принесло 100 миллионов долларов денежных средств, большая часть которых была реинвестирована в бизнес для расширения портфеля продукции и производственных мощностей.
Было бы медвежьей услугой заявить, что ISSC просто недостаточно освещена, недостаточно проанализирована и по существу неизвестна рынку, и связывать возникающие возможности только с этим фактом. Я не верю в гипотезу эффективного рынка, по крайней мере, для компаний с малой капитализацией, и на этот счет существует множество тематических исследований. Тем не менее, несмотря на свои блестящие инженерные способности и преданность клиентам, г-н Хедрик, возможно, не был лучшим распределителем капитала. К 2010 году он создал стабильную компанию, и я предполагаю, что он был доволен ростом, которого достигла компания. Я пришел к этому посту благодаря значительным специальным дивидендам, которые компания выплатила в 2008 году (16 миллионов долларов США), 2013 году (25 миллионов долларов США) и 2021 году (20 миллионов долларов США). Возможно, это также связано с консервативным характером г-на Хедрика, поскольку компания владела значительной суммой денежных средств (обычно от 30 до 50 миллионов долларов) у компании с исторической рыночной капитализацией от 60 до 100 миллионов долларов. Конечно, он также был крупным акционером с 20% акций в обращении. За время его пребывания в должности ISSC не взяла на себя никаких долгов.
Текущие возможности в годы Аскарпура
Перенесемся в недавнее время: г-н Хедрик умер в 2022 году, и его преемником стал доктор Шахрам Аскарпур, который работает в компании с 2003 года на различных должностях. Как и г-н Хедрик, д-р Аскарпур глубоко укоренился в инженерной сфере авиационной промышленности, и я предполагаю, что на него сильно повлияло наставничество г-на Хедрика. Доктор Аскарпур продолжает подчеркивать инвесторам во время звонков о финансовых результатах и презентаций на конференциях, что безопасность и преданность клиентам являются его приоритетами.
Чем нынешний генеральный директор Аскарпур отличается от покойного г-на Хедрика, так это распределением капитала и обновленным видением (прибыльного) роста. Это ключевое отличие того, почему ISSC стал инвестиционным. Генеральный директор Аскарпур представил инвесторам многогранную стратегию роста, основанную как на органических технологических разработках, основанных на глубоком понимании направления, в котором движется авиационная отрасль, так и на неорганических слияниях и поглощениях, увеличивающих стоимость.
Неорганический рост
Что касается неорганической продукции, то ISSC потребовалось почти два года, чтобы найти приобретение, которое было бы доступным по цене и могло бы хорошо вписаться в существующий завод, принадлежащий компании. В это время ISSC располагал значительной кучей денег. Я воспринимаю это как терпеливую дисциплину, потому что возможное приобретение Honeywell за 36 миллионов долларов в третьем квартале 2023 года на данный момент сделало именно то, что хотел Шахрам: приобрести продукты с аналогичной валовой прибылью ISSC в 60%+ по разумной цене, которая дополнит и расширит существующую ISSC. предложения, одновременно увеличивая ценность. Редко можно найти успешные слияния и поглощения, которые не разрушают акционерную стоимость, но на данный момент, после полного квартала приобретения продуктов Honeywell, интеграция идет быстрыми темпами, продажи в годовом исчислении выросли на 79%, а чистая прибыль в годовом исчислении выросла на 63%. .
ISSC взяла на себя долг в размере 20 миллионов долларов для финансирования этого приобретения, что было бы неслыханно во время правления Хедрика. При текущем LTM EBITDA в $7,7 млн отношение чистого долга к EBITDA ISSC составляет 2,2x. Однако компания способна фонтанировать свободным денежным потоком. К этому моменту Шахрам сообщил инвесторам в декабре 2023 года, что компания погасила значительную часть долга за счет конвертации дебиторской задолженности в наличные и рефинансировала срочный кредит в револьвер на сумму 12 миллионов долларов в своем банке.
Нам повезло, что у нас прекрасные отношения с нашим банком PNC, и они очень поддерживают нашу стратегию роста. На этой неделе мы конвертировали наш срочный кредит в размере 20 миллионов долларов США в возобновляемую кредитную линию, которая позволила нам сократить наш общий долг с 20 миллионов долларов США до менее чем 12 миллионов долларов США. — Генеральный директор Шахрам Аскарпур, отчет о прибылях и убытках за 4 квартал 23 финансового года.
Все это произошло менее чем за полгода, и сейчас коэффициент кредитного плеча составляет 1,6x. Хорошая новость заключается в том, что даже после полной интеграции продуктов Honeywell ISSC ожидает, что их завод в Экстоне, штат Пенсильвания, будет по-прежнему загружен только на 50%, а Шарам отметил, что неорганический рост остается ключевой частью стратегии роста.
Напоминаем, что мы нацелены на более мелкие дополнительные приобретения на сумму около 25 миллионов долларов и продолжаем активно участвовать в оценке потенциальных приобретений. Существует еще 50% избыточных мощностей, которые необходимо использовать, поскольку мы ожидаем получения большего количества денежных средств за счет увеличения доходов в сочетании с дополнительными возможностями заимствования. У нас будет более чем достаточно ресурсов для продолжения реализации нашей стратегии. — Сообщение о прибылях и убытках за 3 квартал 2023 финансового года
Это означает, что компании не нужно инвестировать в капвложения для расширения производственных мощностей, чтобы продолжать рост — и если они достигнут той точки, где это необходимо, то компания, вероятно, окажется в очень сильной позиции. Принимая во внимание способность ISSC выкладывать деньги для быстрого погашения долга и возвращения в процесс слияний и поглощений, а также недавнее успешное приобретение продуктов Honeywell, я с оптимизмом смотрю на дальнейшие перспективы слияний и поглощений.
Если это не явный признак того, что ISSC больше не является утомительным бизнесом предыдущей эпохи, то я не уверен, что это такое.
Кроме того, можно задаться вопросом, почему Honeywell вообще стала продавать эти продукты (то есть, действительно ли ISSC проиграла?). Honeywell занимается разработкой авионики нового поколения, и эта продукция больше не является основой их бизнеса. Тем не менее, продукты предыдущего поколения имеют значительную ценность — просто спросите Dassault Aviation (OTCPK:DUAVF), которая продавала свои реактивные истребители Rafale как горячие пирожки, или дрон Textron (TXT) RQ-7B Shadow, который был основой армейских БПЛА. с 2002 года. Имейте в виду, что Honeywell — это огромный конгломерат, который печатает около 5 миллиардов долларов свободного денежного потока, как будто это ничего не значит. Продукты Honeywell принесли чистую прибыль в размере 9,5 миллионов долларов США в 22 финансовом году, поэтому ISSC смогла приобрести эти продукты по цене, кратной прибыли в 3,75 раза! Это приобретение является ошибкой округления для Honeywell (но преобразующей для ISSC), и я подозреваю, что Honeywell гораздо больше заботилась о том, чтобы обеспечить надежное и хорошее жилье для своего предыдущего поколения, чем о лучшем предложении на столе. В конце концов, репутация и отношения Honeywell с клиентами находятся на кону в отрасли, где, напоминаю вам, безопасность имеет (и должна быть) первостепенное значение. Я считаю, что именно здесь безупречная репутация ISSC дала ей преимущество.
Органический рост: автономные решения для полетов
Прежде чем вы закатите глаза, это не обещание полетов в небе с искусственным интеллектом или коммерческих дронов (как бы авиалайнерам это ни нравилось). Я призываю потенциальных инвесторов послушать выступление Шахрама на ноябрьской конференции инвесторов ISSC, чтобы получить более полное представление о планах ISSC по реализации автономных полетов.
Короче говоря, ISSC планирует органично разрабатывать и производить авионику, которая поможет снизить рабочую нагрузку пилотов, постепенно достигая точки, когда только один пилот может находиться в полете, а другой — на земле (так называемое электродистанционное управление).
Если вы никогда не были в кабине самолета, вам предстоит отслеживать и учитывать абсурдное количество информации (большая часть которой представлена на устаревших дисплеях), что требует постоянного усердия со стороны пилота (ов). ISSC уже имеет продукты собственной разработки, такие как система автоматического управления дроссельной заслонкой ThrustSense и система управления коммунальными услугами, которые выполняют некоторые автономные функции, связанные с управлением и мониторингом приводов самолета, снижая когнитивную нагрузку пилота. В настоящее время они производятся по контрактам с ключевыми самолетами OEM-производителями Boeing (BA) и Textron (TXT).
Руководство ISSC планирует, что этап электронного управления полетами станет частью переговоров с авиалайнерами в 2027-2030 годах. Впоследствии, в период до 2030 года, ожидается, что спрос со стороны авиалайнеров приведет к появлению новых продуктов и развитию полностью автономных бортовых компьютеров с пилотами на земле. Конечно, это будет горячо оспариваться профсоюзом пилотов, но, возможно, это скорее вопрос того, когда, а не если. Дефицит пилотов 2022-2023 годов (и действительно, он продолжается до сих пор) является явным признаком предстоящего спроса авиалайнеров на подобные решения.
Инвестиционный тезис ISSC не зависит от того, станет ли что-либо из этого реальностью, но дополнительные доходы, на которые ISSC целенаправленно нацелена, должны способствовать удовлетворению этого потребительского спроса и увеличению выручки. Я ожидаю, что грузовые самолеты, принадлежащие логистическим компаниям, станут авангардом во внедрении этой технологии. Исследования рынка показывают, что автономные решения — это многомиллиардный бизнес, который в настоящее время оценивается примерно в 9 миллиардов долларов в 2023 году и, как ожидается, в следующем десятилетии его среднегодовой темп роста составит почти 20%. В этой сфере есть крупные игроки, в том числе Textron и BAE Systems (OTCPK:BAESY), но ISSC не нужно многого, чтобы увидеть огромное влияние на их бизнес. Кроме того, ISSC имеет опыт нанесения ударов намного выше своего веса.
Оценка
Я представляю две оценки: одну, где ISSC достигает 50% загрузки мощностей после полной интеграции продуктов Honeywell, и другую, где ISSC достигает 100% загрузки мощностей.
ISSC прогнозирует, что продукция Honeywell в 24 финансовом году приведет к росту выручки на 40% и росту EBITDA на 75% — согласно последнему отчету о прибылях и убытках, это происходит по графику. Это предполагает выручку в размере около 42 миллионов долларов США за 50% мощности завода, что составляет 40% от выручки на момент приобретения в размере около 30 миллионов долларов США. Руководство сообщило, что у них есть значительный операционный рычаг на их автономном заводе, так что выручка в размере 50 миллионов долларов упадет до чистой прибыли с рентабельностью EBITDA около 30%. НИОКР также являются важной частью корпоративной культуры и обычно приносят около 13% дохода. Однако, учитывая быстрый рост выручки, руководство заявило, что НИОКР в процентах от выручки не будет идти за ним, и предложило в качестве целевого показателя 10%.
Для моей оценки использования 50% на 24 финансовый год я предполагаю выручку в размере 42 миллионов долларов США, валовую прибыль, соответствующую историческим показателям в 61% (и после приобретения), рентабельность EBITDA в 26%, НИОКР в 10% и капитальные затраты в 0,3 миллиона долларов США ( соответствует историческим показателям).
Для моей оценки использования 100% на 27 финансовый год я предполагаю линейную зависимость от роста выручки, валовую прибыль 61%, рентабельность EBITDA 32% (что консервативно, учитывая, что ISSC уже работает значительно выше своих постоянных затрат и ожидается, что рентабельность составит 30%). будет достигнута только при 50% мощности), а капитальные затраты составят $0,5 млн. Учитывая недавние действия руководства по сохранению левереджа под контролем, я ожидаю, что подавляющая часть операционного денежного потока в конечном итоге перейдет в акционерный капитал к 27 финансовому году.
ISSC исторически торгуется на уровне 15–20x свободного денежного потока. Использование диапазона 12x–20x дает $5,59–9,32 на 24ПФ.
Ожидается, что интеграция продуктов Honeywell завершится в 24 финансовом году, и все сообщения от руководства вернутся обратно к слияниям и поглощениям. Я ожидаю, что этот опыт поможет еще более гладко интегрировать следующее приобретение. Использование того же диапазона кратных FCF приводит к увеличению ценового диапазона до 14,79–24,64 долларов США с 15-кратным кратным приземлением на уровне 18,48 долларов США. Это будет означать, что коэффициент EV/EBITDA составит около 12x, что намного ниже, чем у аналогов Honeywell, Garmin (GRMN) и Howmet Aerospace (HWM), которые торгуются с коэффициентом EBITDA 15x+, демонстрируют более низкие темпы роста и худшие балансы.
ISSC также достаточно мал, чтобы его мог приобрести любой крупный производитель в качестве простого дополнения. В качестве приоритета гораздо более крупная компания Collins Aerospace была приобретена UTC (теперь Raytheon (RTX)) по EBITDA примерно в 16 раз в 2017 году.
Риски
Как и в случае с большинством компаний с малой капитализацией, объем торгов часто является проблемой, и это определенно верно и для ISSC. Фактически, для крупных инвесторов было настолько сложно войти в акции, что, когда якорный инвестор купил их в 2022 году, цена акций взлетела с уровня 6 долларов до более чем 9 долларов. ISSC одобрила размещение акций по принципу «при деньгах», и Шахрам объяснил, что это необходимо для решения проблемы ликвидности для следующего инвестора с крупными деньгами, который захочет купить компанию. Поэтому не ждите, что сможете входить и выходить из этих акций со значительными суммами денег.
Второй риск для ISSC – это риск проведения слияний и поглощений. Это всегда риск для любой компании, которая считает слияния и поглощения ключевой частью своей стратегии, и лучшее, что мы, как инвесторы, можем сделать, — это изучить управленческую команду и любые прошлые сделки слияний и поглощений. На данный момент руководство ISSC имеет здесь хороший послужной список, но, по общему признанию, это еще только начало; компании предстоит заполнить еще 50% заводских мощностей. Больший риск может заключаться просто в том, что руководству будет трудно найти другое приобретение, которое имело бы смысл, было бы доступным по цене и увеличивало бы стоимость. Менеджменту потребовалось больше года, чтобы остановиться на продуктах Honeywell, и, хотя избегать ужасных приобретений, очевидно, хорошо, это продлевает историю роста, если приобретения трудно осуществить.
Цикличность авиационной отрасли представляет собой умеренный риск, но ISSC имеет значительный бизнес послепродажного обслуживания с долей продаж 40%, а также долгосрочные (десятилетние) контракты на производство OEM с Boeing и Textron с объемом продаж 20%. Авиационная отрасль находится в разгаре мирового производственного бума, но руководство ISSC разумно сокращает долю заемных средств, одновременно стимулируя ее рост – избегая типичных менталитетов повального бума – что смягчает проблемы с ликвидностью во время спада. Руководство также упомянуло о расширении своего военного присутствия, чему способствовало как приобретение продукции Honeywell, так и собственная технология автоматического регулирования, что поможет диверсифицироваться и избежать цикличности в коммерческом пространстве. Наконец, когда производство самолетов в конечном итоге замедляется, владельцы и эксплуатанты самолетов по-прежнему ремонтируют, модернизируют и модифицируют свои самолеты, что является первоначальным бизнесом ISSC и хлебом насущным.
Заключение
На первый взгляд ISSC скучен. Вам будет прощено, если вы подумаете то же самое. Я также просматривал эту компанию, когда она появилась в моих списках и списках компаний аэрокосмической и оборонной промышленности. И только когда мое любопытство в конце концов взяло верх, я понял, что то, чем на самом деле занимается эта компания, определенно не скучно. По крайней мере, если вам нравятся быстрорастущие, качественные небольшие компании и умный менеджмент. И самолеты.
За годы активного инвестирования я многому научился, и, пожалуй, самые важные вопросы, которые я научился задавать себе: «Доверяю ли я этой управленческой команде? Являются ли они экспертами в этой отрасли и понимают ли они, что нужно соответствующим клиентам?» После изучения ISSC ответ на мои вопросы, по крайней мере для меня, — да.
Я оцениваю ISSC как сильную покупку.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
