Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
С момента публикации этого поста в 2021 году акции базирующейся в Коннектикуте компании Acme United Corporation (NYSE:ACU), поставщика решений по обеспечению безопасности и технологий резки, в последнее время выросли примерно с 38 долларов до уровня ниже 22 долларов и обратно примерно до 40 долларов. Еще в 2021 году наблюдалось несколько многообещающих операционных событий, но высокие коэффициенты оценки не позволили в то время рекомендовать покупать акции.
Теперь, более чем два года спустя, генеральный директор Уолтер Джонсен продолжает с оптимизмом смотреть на рост. К 2027 году прогнозируется выручка примерно в 300 миллионов долларов США по сравнению с примерно 200 миллионами долларов США в 2023 году. Этот почти 15%-ный годовой совокупный рост, прогнозируемый на следующие три года, происходит несмотря на ослабление деятельности компании из-за пандемии COVID и недавнего продажи охотничьих и охотничьих хозяйств. рыболовный бизнес.
На виртуальной конференции Sidoti Micro Cap в ноябре г-н Джонсен подчеркнул устойчивый рост доходов Acme на протяжении 13 лет, с возможным 14-м годом подряд рекордных доходов в 2023 году, предполагая, что результаты за 423 квартал (завершившийся 31 декабря 2023 года) будут в соответствии с ожиданиями.
Он объяснил рост выручки (9,25% ежегодно, начиная с 2011 года) инновациями, а также успешными приобретениями, которые происходили часто.
Отвечая на вопрос о послужном списке компании в области приобретений, г-н Джонсен сказал: «Вы никогда не хотите говорить, что все ваши сделки работают, потому что тогда вы заключите одну, которая не работает. Но позвольте мне сказать, что мы постоянно покупали аккретивные компании в течение последних 10 лет, и все они работали. Вот откуда этот денежный поток».
Кроме того, на последней ежеквартальной телефонной конференции компании в октябре он сказал: «Подводя итог, мы считаем, что у нас есть хорошие шансы на рост».
Это вполне может быть так, но должна ли Acme придерживаться стратегии роста доходов, как это делалось исторически?
Ответ на этот вопрос позволит составить мнение о долгосрочной привлекательности акций Acme, а также даст некоторый контекст заявлениям об успешных приобретениях за последнее десятилетие или около того.
Более глубокое изучение движущих сил денежных потоков с помощью модели Growth Cash Profile может дать представление о ценности, созданной прошлыми операциями Acme, включая ее приобретения, и о последствиях для заявленной цели увеличения роста.
Но сначала несколько наблюдений более высокого уровня:
Как уже говорилось, рост выручки с 2011 по 2022 год (период, на который генеральный директор Джонсен ссылался в своих комментариях на конференции Sidoti Micro Cap) составил 9,25%, что намного превышает совокупный годовой рост операционного денежного потока (OCF) почти на 3,0%. Такое большое неравенство предполагает либо снижение рентабельности, либо рост неэффективности оборотного капитала, либо некоторую комбинацию того и другого.
Также стоит отметить тот факт, что рыночная капитализация Acme росла более быстрыми темпами (около 12%) за 12 лет, чем выручка. Казалось бы, это благоприятно для оценки компании, но чистый долг увеличился почти на 17% в годовом выражении (по состоянию на 2022 год), в результате чего рыночная капитализация составила всего 66% стоимости предприятия на конец 2022 года. (с использованием подсчета акций на конец года и средней точки высокой и низкой цены акций за год) по сравнению с примерно 76% в конце 2011 года с использованием тех же исходных данных. Другими словами, стратегия поглощения увеличивает размер предприятия Acme за счет накопления долга, а не за счет генерации денежных средств и создания акционерной стоимости.
Запаздывающий рост OCF и зависимость от растущего долга (кстати, во время режима низкой стоимости заимствований) подразумевают неоптимальное создание стоимости в прошлом. Как покажет следующий анализ, львиная доля вины за плохое генерирование денежных потоков лежит на слабом использовании оборотного капитала, что приводит к увеличению использования долга для финансирования роста доходов.
Рост выручки
Первым фактором денежного потока является способность компании увеличивать свои доходы. Как мы видели, рост доходов не был проблемой для Acme, поскольку с 2011 года она достигла совокупного годового роста более чем на 9% благодаря своей стратегии приобретения.
Совсем недавно выручка выросла на 1,4% в годовом исчислении до $50,4 млн в третьем квартале 2023 года (завершился 30 сентября 2023 года), что значительно отстает от исторических темпов роста. Компания с оптимизмом смотрит на то, что выручка за весь 2023 год останется неизменной и немного увеличится по сравнению с $193,9 млн в 2022 году, при этом рост выручки превысит исторический тренд до 2027 года, как отмечалось ранее.
Рентабельность
Как и рост выручки, валовая прибыль и операционные расходы напрямую влияют на денежный поток. С 2011 года валовая прибыль составляла в среднем 35,8% в диапазоне от 32,7% (2022 г.) до 36,9% (2018 г.). Операционные расходы как процент от выручки с 2011 года составляли в среднем 29,7% в диапазоне от 28,7% (2014 г.) до 31,5% (2018 г.), в результате чего операционная маржа составляла в среднем 6,1% с 2011 г. Пиковая операционная маржа составляла 7,0%. как в 2020, так и в 2021 году, тогда как в 2022 году минимальный показатель составил 3,2%.
Маржа валовой прибыли увеличилась до 38,7% в третьем квартале 2023 года с 32,0% в квартале предыдущего года и до 36,1% за последние двенадцать месяцев с 32,8% в 22 финансовом году (завершившемся 31 декабря 2022 г.). В недавнем отчете о прибылях и убытках это улучшение было отмечено как «в первую очередь за счет повышения производительности производственных и распределительных предприятий Компании, а также снижения затрат на входящие грузоперевозки».
Управление оборотным капиталом
При переходе от отчета о прибылях и убытках к балансовому отчету анализ дебиторской задолженности, товарно-материальных запасов и кредиторской задолженности компании, т. е. ее оборотного капитала, имеет решающее значение для оценки формирования денежных потоков.
Инвентарь
Для такой производственной компании, как Acme, управление запасами является первостепенным вопросом оборотного капитала, поскольку обычно это самый крупный оборотный актив. Запасы в среднем составляли более 31% выручки с 2011 года, тогда как дебиторская задолженность за это время составляла менее 18%.
С 2011 года оборачиваемость запасов в среднем составляла более 171 дня, причем лучшим годом стал 2020 год — 157,3 дня. Этот показатель демонстрировал улучшение в каждом из последних 4 лет при обороте менее 170 дней по сравнению с более чем 180 днями в 2011, 2012 и 2013 годах. Однако в процентах от выручки Acme достигла скользящего среднего за три года значения 31,0. % или на 30 б.п. ниже долгосрочного среднего показателя.
С 2011 года оборот дебиторской задолженности в среднем составляет 63 дня, что означает, что клиентам компании дается более двух месяцев для осуществления платежей. Acme удалось улучшить этот показатель за последние 3 года, причем каждый год он был ниже среднего.
С 2011 года кредиторская задолженность оборачивалась в среднем за 33,7 дня, при этом самый медленный оборот составил 40,8 дней (2017 г.), а самый быстрый — 25,0 дней (2020 г.). Совсем недавно Acme не смогла увеличить свои платежи поставщикам за пределы долгосрочного среднего показателя: в 2021 и 2022 годах они составляли менее 27,5 дней, что более чем на 18% ниже исторического среднего показателя.
Прочие начисленные обязательства в основном включают скидки клиентам и условные обязательства, связанные с приобретениями. С 2011 года они постоянно составляют в среднем более 5% выручки и относятся к денежному циклу как форма финансирования, аналогичная кредиторской задолженности компании. Оборот по этому показателю с 2011 года составлял в среднем 29 дней в диапазоне от 22,1 дня (2018 г.) до 33,6 дней (2020 г.).
Объединение этих компонентов вместе дает нам цикл конвертации денежных средств, который является выражением того, сколько времени требуется компании, чтобы пройти путь от первоначальных денежных затрат на покупку сырья до сбора денежных средств для продажи готовой продукции.
С 2011 года Acme использует цикл конвертации денежных средств продолжительностью 200 дней и скорректированный цикл продолжительностью около 172 дней с учетом прочих начисленных обязательств в качестве источника денежных средств в цикле. Тенденция в общем цикле повторяла тенденцию оборачиваемости запасов с незначительным улучшением за весь период до среднего значения около 166 дней в 2020, 2021 и 2022 годах по сравнению с более чем 178 днями в каждом из 2011, 2012 и 2013 годов.
Капитальные затраты
Последней движущей силой денежного потока, которая может пролить свет на ценность, созданную прошлыми операциями Acme, являются ее капитальные затраты, и, поскольку компания была серийным приобретателем, ее денежные средства используются для приобретений.
С 2011 года капитальные затраты составляли в среднем 2,3% выручки в диапазоне от 0,8% (2012 г.) до 5,4% (2017 г.). Обратите внимание, что при обсуждении профиля роста денежных средств в следующем разделе износ и амортизация рассматриваются как показатель капитальных вложений. С 2011 года износ и амортизация в среднем составляли 2,0% от выручки, при этом разница в 0,3% указывает на то, что компонент роста капитальных вложений превышает компонент замещения износа и амортизации.
Приобретения
Acme активно приобретала другие компании во время правления г-на Джонсена, и он заявил о намерении продолжить эту стратегию.
С 2011 по 2022 год Acme потратила 53,6 млн долларов, или 3,5% выручки, на приобретение компаний, которые она стремилась интегрировать и, следовательно, повысить ценность своей деятельности. Эта долларовая сумма и доля выручки превышают капитальные затраты (36,8 млн долларов США и 2,4% выручки) и приближаются к номиналу OCF, составляющему 59,6 млн долларов США и 3,9% соответственно.
Свободный денежный поток («FCF») составил $22,8 млн и в среднем составлял всего 1,5% от выручки с 2011 года, и в результате свободный денежный поток после стоимости приобретения фактически был отрицательным на протяжении всего 12-летнего периода. Таким образом, компания меняла акционерный капитал на долг, чтобы увеличить стоимость своего предприятия.
Обратите внимание, что, поскольку дивиденды не являются драйвером денежного потока, они не были включены в анализ, но составили 14,1 млн долларов США или 0,9% от выручки и росли на 8,6% в год с 2011 по 2022 год.
Профиль роста денежных средств
Профиль роста денежных средств («GCP») был разработан профессором Чарльзом Малфордом для измерения объема основного операционного денежного потока, который потребляется или генерируется при каждом долларовом увеличении дохода, с использованием концепций операционной «подушки безопасности» и «коэффициента эффективности». . Если объединить подушку безопасности с коэффициентом эффективности, получится основной профиль роста денежных средств.
По сути, подушка выражает компоненты прибыльности как процент от дохода, тогда как коэффициент эффективности выражает компоненты оборотного капитала как процент от дохода. Положительная подушка – это источник денежного потока, а положительный коэффициент эффективности – это использование денежного потока. И наоборот, отрицательная подушка поглощает операционный денежный поток, в то время как отрицательный коэффициент эффективности генерирует денежный поток для бизнеса.
Если посмотреть на GCP Acme, то операционная подушка в среднем составляла 8,1% с 2011 по 2022 год. В частности, подушка состоит из средней валовой прибыли 35,8%, среднего процента операционных расходов 29,7% и среднего износа и амортизации 2,0%. Подушка в 8,1% указывает на то, что компания получила 8,1 цента денежных средств от своей прибыльности на каждый доллар увеличения выручки за период.
Коэффициент эффективности является вторым компонентом основного профиля роста денежных средств и помогает понять, какие счета оборотного капитала наиболее существенно влияют на операционный денежный поток. Как и его аналог «подушка», коэффициент эффективности выражает компоненты оборотного капитала в процентах от дохода и измеряет количество денежных средств, которые потребляются или генерируются при увеличении доходов на каждый доллар.
Коэффициент эффективности Acme указывает на чистое использование операционного денежного потока с 2011 года в среднем на уровне 39,3%. Это означает, что управление оборотным капиталом Acme потребляет более 39 центов на каждый доллар роста доходов.
В частности, запасы, составляющие 31,3% выручки, внесли наиболее значительный вклад в коэффициент эффективности, в то время как A/R был почти вдвое меньше, в среднем 17,9% с 2011 года. Расходы будущих периодов в среднем способствовали утечке денежных средств с 2011 года только на 1,5%.
Эти активы компенсировались кредиторской задолженностью в размере 6,1% от выручки в среднем с 2011 года и прочими начисленными обязательствами (скидки клиентам и условные обязательства) в размере 5,3%.
Если объединить подушку безопасности с коэффициентом эффективности, получится основной профиль роста денежных средств. Таким образом, GCP в среднем составлял -31,1% с 2011 года, что получено из амортизации в 8,1% за вычетом коэффициента эффективности 39,3%. На каждый доллар увеличения выручки Acme потребляла около 31 цента наличных.
Для контекста: Лаборатория финансового анализа Технологического института Джорджии публикует отчет об индексе денежной маржи. В 421 квартале, последнем доступном периоде, все нефинансовые отрасли имели средний GCP 4,04%, амортизацию 12,7%, валовую прибыль 38,4% и процент операционных расходов 19,8%.
Что касается управления оборотным капиталом, во всех нефинансовых отраслях оборот A/R составлял чуть менее 57 дней, оборачиваемость запасов — чуть более 23 дней, оборачиваемость кредиторской задолженности — 28,5 дней, а кассовый цикл — 50,6 дней.
Очевидно, что Acme отстает от большинства компаний как по прибыльности, так и по эффективности генерирования операционных денежных средств. Но, конечно, существуют различия в этих показателях между отраслями.
Отрасль потребительских товаров длительного пользования, подотрасль потребительского сектора, в котором находится Acme, имела GCP 4,22% в 4 квартале 2021 года, что было выше среднего показателя для всех нефинансовых секторов. Фактически, этот показатель был выше среднего по всей совокупности нефинансовых компаний в каждом из 8 кварталов 2020 и 2021 годов. И снова кажется, что Acme обладает отстающей способностью генерировать денежные средства.
Вывод
Предыдущие оценки Acme в целом были положительными, а высокие коэффициенты препятствовали рекомендации «покупать». Однако были подняты флаги, когда компании пришлось запросить облегчение при подаче деклараций 10-K как в 2022, так и в 2021 году за 2021 и 2020 финансовые годы.
В 2021 году задержку подачи обоснованно объясняли тем, что «управленческие и административные сотрудники Регистранта работали удаленно» во время ограничений, связанных с COVID-19. В 2022 году снова была упомянута нехватка кадров, «усугубленная пандемией COVID-19», на этот раз как причина «задержек в завершении руководством (sic) оценки внутреннего контроля Компании над финансовой отчетностью…».
Хотя в целом вызывает беспокойство тот факт, что компания не смогла решить свои кадровые проблемы в 2020 и 2021 годах, большую озабоченность вызывает то, что вместо этого компания решила направить ресурсы на завершение двух значительных приобретений в 2020 году.
То, что Acme смогла осуществить приобретения во время ограничений COVID в 2020 году (First Aid Central за 2,1 миллиона долларов в январе и Med-Nap за 9,3 миллиона долларов в декабре), является вопросом приоритетов, но дважды не смогла выделить те же самые ресурсы, ограниченные COVID-19. своевременному заполнению документации SEC.
Это открытие послужило толчком к более глубокому изучению стратегии поглощений Acme, которое выявило отсутствие создания ценности в результате ее давней стратегии роста доходов от покупок.
В настоящее время, поскольку компания продемонстрировала предпочтение росту доходов и стоимости предприятия, а не генерированию операционного денежного потока и выполнению своих обязательств по соблюдению требований к отчетности, акций следует избегать.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
