Natural Grocers by Vitamin Cottage (NGVC): обзор деятельности компании и её акций

Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<

Инвестиционная диссертация

Наш текущий инвестиционный тезис:

• Мы являемся большими поклонниками уникальной бизнес-модели NGVC и прекрасно позиционируем ее для достижения роста. Потребители хорошо отзываются о ее практичном подходе и готовности поддержать своих клиентов. В отрасли существует высокая конкуренция, но NGVC имеет свое место на рынке благодаря широте выбора. Мы видим хорошие возможности для роста новых магазинов и дальнейшего развития бренда.
• Учитывая, что ее производительность по сравнению с аналогами уже высока, эта компания явно рассчитана на долгосрочный успех. Однако при такой цене акций мы не видим потенциала роста для инвесторов.

Описание Компании

Natural Grocers компании Vitamin Cottage, Inc. (NYSE:NGVC) — специализированный розничный торговец натуральными и органическими продуктами, пищевыми добавками и средствами по уходу за телом. Уделяя особое внимание укреплению здоровья и хорошего самочувствия, компания управляет магазинами по всей территории Соединенных Штатов, предоставляя своим клиентам высококачественную продукцию.

Цена акции

Динамика цен на акции NGVC за последнее десятилетие была катастрофической: она потеряла более 50% своей стоимости, в то время как индекс S&P 500 резко вырос. Это отражает ухудшение финансовых показателей и изменение долгосрочных перспектив.

Финансовый анализ

Выше представлены финансовые результаты NGVC.

Выручка и коммерческие факторы

Выручка NGVC выросла в среднем на 11% в течение последнего десятилетия, при этом прирост в годовом исчислении впечатляет, и лишь замедлился по сравнению с 21 финансовым годом.

Бизнес модель

NGVC специализируется исключительно на натуральных и органических продуктах, обслуживая растущий рынок потребителей, заботящихся о своем здоровье. Ее приверженность качеству и строгим стандартам продукции позволила ей быстро привлечь клиентов, ищущих полезные и не содержащие химикатов продукты. Особое внимание было уделено этому сегменту населения, что способствовало созданию лояльной клиентской базы и активной обратной связи. Рынку не хватало сильного, регионального, чистого варианта, который способствовал бы хорошему росту и развитию бренда в этом сегменте. Фокус быстро переключился на привлечение новых клиентов в этот образ жизни.

Компания поддерживает строгие стандарты качества предлагаемой продукции (один из 5 ее основополагающих принципов). Компания тщательно контролирует свой инвентарь, гарантируя, что все товары соответствуют критериям сертификации натуральных, органических и не содержащих ГМО (генетически модифицированных организмов). Акцент на здоровье означает более пристальное внимание со стороны клиентов, что означает возможность нанесения ущерба бренду в случае несоблюдения требований, но на данный момент это хорошая репутация.

Уникальным компонентом ее бизнес-модели является предоставление клиентам всестороннего обучения в области питания (одним из 5 основополагающих принципов является «Обучение в области питания»). Он предлагает бесплатные занятия в магазине, семинары и мастер-классы по различным темам, связанным со здоровьем. В 22 финансовом году на это было потрачено более 4 миллионов долларов. Учитывая долгосрочную маркетинговую ценность и взаимодействие с сообществом, рентабельность инвестиций, по нашему мнению, скорее всего, будет высокой. Кроме того, в NGVC работают опытные сотрудники, в том числе тренеры по здоровью и диетологи, которые могут предоставить клиентам индивидуальное руководство и рекомендации (один из 5 основополагающих принципов). Это значительно выходит за рамки стандартного обслуживания клиентов, что снова способствует долгосрочным отношениям со своими клиентами.

Несмотря на то, что компания Natural Grocers уделяет особое внимание натуральным и органическим продуктам, она стремится поддерживать конкурентоспособные цены (один из 5 основополагающих принципов). Ее способность предлагать высококачественную продукцию по разумным ценам привлекает экономных потребителей, которые стремятся внести позитивные изменения в свой рацион. Сделать здоровый выбор доступным для более широкой аудитории — ключевая цель компании. Нам нравится этот подход, поскольку NGVC хочет не быть слишком нишевым, а вместо этого является основной альтернативой.

Эта уникальная бизнес-модель оказалась весьма успешной. NGVC стратегически расширила свои магазины, расширив клиентскую базу и развивая свой бренд. Руководство продолжает реализовывать эту стратегию, полагая, что в ближайшие годы появится хороший взлетно-посадочная полоса с растущей прибылью.

Бакалейная промышленность

За последнее десятилетие среди потребителей значительно возросло сознание здоровья. Люди лучше осведомлены о влиянии своего диетического выбора на их благополучие, отчасти благодаря возможности доставки информации посредством цифровизации (социальное давление), а также влиянию правительства. NGVC представляет собой «серьезный» вариант для потребителей, позволяющий сравнивать множество вариантов и широкий ассортимент продуктов, который не всегда доступен в большинстве бакалейных магазинов.

В связи с этим вырос спрос на органические и не содержащие ГМО продукты. NGVC стремится предлагать широкий ассортимент сертифицированных органических продуктов и продуктов, не содержащих ГМО, которые идеально соответствуют этой тенденции, и продемонстрировала рвение и готовность адаптироваться к меняющимся тенденциям и рекомендациям по питанию.

Учитывая эти факторы, потребители все больше внимания уделяют прозрачности и доверию. Понять рекомендации по питанию, особенно в личных случаях и в спорных областях, непросто, что способствует повышению уровня зависимости от розничных продавцов. Приверженность NGVC строгим стандартам качества, прозрачной практике поиска поставщиков и предоставлению легкодоступных рекомендаций вселяют доверие клиентов. Это позволяет осуществлять повторные сделки и позитивный маркетинг из уст в уста.

Принимая во внимание бизнес-модель компании и попутный ветер в отрасли, легко увидеть, как инвесторам удалось продать мечту о высоких темпах роста и высокой рентабельности. Проблема в насыщении. В отрасли существует высокая конкуренция, и эта конкуренция способствует ценовому давлению в товарной отрасли. Ключевые конкуренты включают Whole Foods Market, Farmers Market Sprouts и Trader Joe’s. Мы считаем, что NGVC имеет хорошие возможности для работы вместе с этими компаниями, поскольку ее ценность заключается в нишевой ориентации.

В сочетании с ростом новых магазинов, попутным ветром в отрасли и дальнейшим проникновением на рынок мы считаем, что следующие два фактора являются ключевыми возможностями для ускорения роста:

1. Расширение онлайн-пространства. Укрепление онлайн-платформы и присутствия в сфере электронной коммерции потенциально может способствовать дальнейшей демократизации доступа к полезным для здоровья вариантам, уменьшая разногласия.
2. Частная торговая марка. Расширение предложений частных торговых марок может повысить прибыль и расширить отношения с клиентами.

Поля

Основной причиной снижения цен на акции компании является рост ее рентабельности за отчетный период. EBITDA-M упала с 8% в 2013 финансовом году до примерно 5% в долгосрочном периоде при значительном увеличении расходов на S&A, что нивелировало любые выгоды от эффекта масштаба за счет GPM.

Такое увеличение рентабельности, на наш взгляд, вызывает беспокойство и является отражением возросшего конкурентного давления из-за того, что крупные бренды меняют свои портфели и появляются новые игроки. Мы считаем это разочаровывающим событием, но оно вполне объяснимо, поскольку сегмент все еще находится в фазе роста. Всегда было маловероятно, что розничный торговец продуктами питания сможет поддерживать этот уровень.

Квартальные результаты

Недавние результаты деятельности NGVC были сдержанными, с незначительным отклонением от уровней 22/21 финансового года. Рост выручки составил +0,6%, +1,1%, +4,2% и +5,8% за последние четыре квартала, с небольшим шагом вниз в марже, которая стабилизировалась за последние два квартала.

Мы связываем такие результаты с сильным ценностным предложением компании в сочетании с неэластичным спросом (люди не могут просто перестать есть в трудных условиях). Ее клиентами являются те, кто специально ищет высококачественные товары и готов нести связанные с этим повышенные расходы. В сложных макроэкономических условиях неизбежно, что некоторые потребители будут снижать цены или уменьшать размер корзины, но NGVC, несмотря на это, способна обеспечить рост цен и устойчивый спрос.

Условия, вероятно, останутся сложными в ближайшие кварталы, что может способствовать усугублению негативного воздействия на финансы потребителей, что приведет к снижению спроса. Это особенно актуально для новых клиентов, которые, вероятно, в настоящее время не заинтересованы в улучшении качества своих корзин. Мы ожидаем, что спрос останется в диапазоне LSD, хотя маловероятно, что он упадет, особенно по мере открытия новых магазинов.

Ключевые выводы за последний квартал:

• Сопоставимые продажи в магазинах, по-видимому, ускоряются: темпы роста +4,4%, включая увеличение среднедневного количества транзакций на +1,9%. Это означает, что дно, возможно, достигнуто, хотя мы колеблемся, учитывая более широкие перспективы отрасли.
• Руководство видит, что рост по-прежнему обусловлен существующей клиентской базой, которая, хотя и демонстрирует положительную устойчивость, не привлекает новых клиентов.
• Повышение рентабельности было достигнуто за счет операционных улучшений.
• В более широком смысле бизнес-план компании выполняется: среднедневные сопоставимые продажи в магазинах увеличиваются на 19,1% по сравнению с третьим кварталом 2019 года. Ценностное предложение ясно, но вопрос в том, достаточно ли велик рынок для того, чего ожидали инвесторы.

Баланс и движение денежных средств

Баланс NGVC в целом чист. Соотношение ND/EBITDA компании составляет 3x, хотя большая часть этого показателя относится к капитальной аренде. Оборачиваемость товарно-материальных запасов в последние месяцы ухудшилась, незначительно, но, учитывая небольшой свободный денежный поток, это способствовало небольшой доходности денежных средств. Это неотъемлемая проблема продуктового сегмента, который не является высокорентабельным и капиталоемким (капитальные затраты составляют ~3% выручки).

Несмотря на это, компания постоянно работает с высокой рентабельностью собственного капитала, что означает, что ее национальная экспансия в США является стабильно прибыльной. Опять же, бизнес работает так, как, вероятно, и должен быть, а динамика цен на акции потенциально отражает неверные ожидания инвесторов.

Анализ отрасли

Выше представлено сравнение роста и прибыльности NGVC со средними показателями по отрасли, согласно определению Seeking Alpha (12 компаний).

NGVC показывает хорошие результаты по сравнению со своими аналогами, особенно с учетом ее размера. Рост выручки компании превысил показатели ее аналогов за 3 и 5 лет, а также по нескольким показателям рентабельности. Мы связываем это с текущей стратегической ориентацией компании на устойчивый рост количества новых локаций, а также с попутным ветром отрасли в сторону товаров более высокого качества.

Кроме того, рентабельность NGVC в целом соответствует показателям аналогов. Учитывая, что компания работает в определенной нише, можно ожидать, что она превысит этот средний показатель, но ценность значительного масштаба гораздо важнее. Чистый эффект равен отраслевому, что мы считаем хорошим.

Оценка

В настоящее время NGVC торгуется на уровне 11x LTM EBITDA и 10x NTM EBITDA. Это скидка на исторический средний показатель.

На наш взгляд, дисконт к историческому среднему значению является целесообразным, в первую очередь из-за замедления роста выручки после 2018 финансового года, снижения рентабельности и усиления конкуренции. Существующий дисконт минимален на уровне EBITDA, что предполагает дальнейшее снижение.

Кроме того, NGVC в настоящее время торгуется с премией в размере ~7% к своим аналогам по долгосрочному показателю EBITDA и ~12% по NTM P/E. Мы считаем, что небольшая надбавка оправдана из-за попутных ветров, с которыми сталкивается отрасль, а также возможностей для превосходного роста за счет магазинов и повышения рентабельности за счет масштабирования. Это означает отсутствие потенциала роста при текущей цене акций.

Как показано ниже, оценка NGVC имела тенденцию к снижению в течение последнего десятилетия, поскольку компания стабилизировалась к оценке своих аналогов. Поскольку в настоящее время компания близка к этому уровню, мы подозреваем, что произойдет выравнивание. Тем не менее, остается риск того, что произойдет дальнейшее снижение.

Ключевые риски, связанные с нашей диссертацией

Риски для нашей текущей диссертации следующие:

• [Потенциал] Продолжающийся сдвиг потребителей в сторону здорового образа жизни, способствующий ускорению экономического роста.
• [Потенциал] Эффективная онлайн-стратегия, способствующая омниканальному подходу и снижению барьеров для клиентов.
• [Недостаток] Экономический спад влияет на потребительские расходы, замедляя траекторию их роста.
• [Недостаток] Усиление конкуренции, сокращающее долю рынка.

Последние мысли

Нам очень нравится бизнес-модель NGVC, динамика цен ее акций в 2012-2016 годах отражает неправильное понимание инвесторами того, чем она может быть. Ее дифференциация и альтернативный подход позволили компании войти и расти в высококонкурентной отрасли, но ее присущая ей природа означает, что NGVC вряд ли органически (/сравнительно) превысит более широкие темпы роста.

Учитывая хорошие сопоставимые показатели по сравнению с аналогами и сильные попутные ветры в отрасли, мы считаем это хорошей инвестицией в отрасль на ближайшие годы. При этом при текущей цене мы не видим потенциала роста.

Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.