Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Введение
Морские суда обеспечения — одна из тем в моем портфолио. Мне нравятся Tidewater (TDW) и Siem Offshore. Однако сфера деятельности гораздо шире. Норвегия имеет традиции судоходства и судостроения, в том числе морских судов. На фондовой бирже Осло котируются многие предприятия OSV. Однако в США есть только две публично торгуемые компании. TDW и SEACOR Marine (NYSE:SMHI).
SMHI имеет 59 судов средним возрастом 9,1 года, работающих по всему миру. В сентябре компания улучшила структуру долга, объединив несколько кредитных линий в одну. Прямая прибыль судна увеличилась с $15 785 до $36 758, или рост более чем на 100%. Чистая прибыль компании почти достигла точки безубыточности в 3К23. По сравнению с TDW и Siem цена SMHI находится посередине. Однако я считаю TDW и Siem превосходными компаниями.
Почему оффшор? Часть 2
В своей статье о TDW я аргументировал, почему ожидаю дефицита на рынке OSV. В нескольких строках я резюмирую свою диссертацию, а затем добавляю новую информацию. Портфель заказов на морские суда фиксируется на низком уровне — 2,5%. Этот показатель является самым низким среди всех типов судов. С другой стороны, за последние 15 лет мощности верфей сократились на 65%. Однако спрос растет в связи с возрождением глубоководных исследований. Глубоководные проекты имеют солидную экономику: стоимость безубыточности 40 долларов США за баррель, внутренняя норма доходности 31% при 70 долларах США за баррель и самая низкая средняя интенсивность выбросов CO2 среди различных месторождений.
Добавим еще два аргумента. Первый из них – отсутствие долговой доступности. Приведенная ниже диаграмма из последней презентации TDW дает представление о портфелях морских кредиторов.
В левом столбце показаны портфели банков в 2008 году, а в правом — в марте 2023 года. Стоит упомянуть несколько вещей. Многие китайские банки входят в первую десятку, а скандинавские банки утратили свое лидерство. Изменения во многом зависят от импорта нефти. Я ожидаю, что китайские банки укрепят свои позиции в качестве одного из ведущих финансистов отрасли. Учитывая глобальную экономическую балканизацию, финансирование OSV не будет легкодоступным. Китай не будет финансировать американские компании, а Европа, возможно, не будет финансировать предприятия Глобального Юга. Банки будут отдавать приоритет финансированию бизнеса из дружественных стран. Проще говоря, это приведет к тому, что отрасль будет нуждаться в капитале.
Еще одним ограничением является ограниченность капитала. В 2008 году десять крупнейших банков владели кредитами на сумму 248 миллиардов долларов, а банки с 11 по 25 — на 144 миллиарда долларов. Сегодня первые десять банков владеют $152 млрд, а следующие 11-25 — $91 млрд. Я ожидаю, что кредитные портфели банков будут расти. Однако темпы роста будут основным ограничением для инвестиций в новое строительство.
Я упомянул, что превосходная экономика глубоководных проектов будет стимулировать спрос. Давайте углубимся в тему. Приведенная ниже диаграмма из презентации TDW дает более подробную информацию об офшорных расходах.
На верхнем правом графике показаны глобальные обязательства по шельфовым проектам в зависимости от глубины воды. Темпы роста глубоководных территорий превосходят темпы роста шельфа. В правом нижнем углу представлен рост по регионам. В 2024 году инвестиции в Европу и Азиатско-Тихоокеанский регион вырастут более чем на 150%. Северная Америка и Ближний Восток также продолжают привлекать капитал. Самый значительный спад инвестиций наблюдается в Африке и Латинской Америке. Глобальный спрос будет расти, но он не будет распределяться равномерно.
Чем занимается компания?
Ведущей страной OSV является Норвегия. В США у нас есть две крупные компании: Tidewater и SEACOR Marine. SMHI имеет глобальное присутствие с акцентом на Африку, Ближний Восток и Европу. На изображении ниже из последней презентации SMHI представлен обзор деятельности компании.
Сосредоточение внимания на Европе, Ближнем Востоке и Африке является преимуществом, учитывая ожидаемый рост инвестиций в этих регионах. Клиентами SMHI являются крупные нефтегазовые компании. На графике ниже показаны изменения доходов по географическому признаку и по клиентам в 2022 году.
На долю десяти крупнейших клиентов приходится 63% выручки компании. Круговая диаграмма в левом нижнем углу показывает клиентов по типам: 19% национальных нефтяных компаний (NOC), 40% международных нефтяных компаний (IOC), 22% независимых нефтяных компаний, 12% морских подрядчиков, а остальное — морская ветроэнергетика и другие.
Флот компании
Парк SMHI показан на изображении ниже.
Компания владеет 25 быстроходными судами обеспечения (FSV), 21 судном обеспечения платформ (PSV), 9 спасательными шлюпками (LB) и 4 судами для буксировки якорей (AHTS). Средний возраст флота составляет 9,1 года.
В отчете о результатах за 3К23 SMHI сообщила данные об использовании автопарка в разных регионах.
- США 57%, 3К23, в среднем за пять кварталов 48%
- Африка и Европа 84%, 3К23, в среднем за пять кварталов 87,6%
- Ближний Восток и Азия 67% в 3К23, в среднем за пять кварталов 77,8%
- Латинская Америка 87 %, 3К23, в среднем за пять кварталов 91,2%
Самым успешным регионом является Латинская Америка, за ней следуют Африка и Европа. Отстающим является регион Соединенных Штатов.
Акционеры
Основные акционеры показаны ниже. Я отфильтровал данные не по самому высокому проценту рыночной капитализации, а по самому высокому проценту холдингов.
Как и TDW, здесь присутствует Роберт Роботти, владеющий 2,49% компании, что составляет 1,24% его активов. Oppenheimer and Close LLC — хедж-фонд, следующий принципам стоимостного инвестирования. У него концентрированный портфель, крупнейшим из которых является SMHI, на долю которого приходится 8,39% активов фонда. Flat Footed LLC — это бутик-хедж-фонд, владеющий 4,59% акций SMHI. Они представляют 2,02% активов фонда.
Платежеспособность, ликвидность и рентабельность SMHI
Баланс SMHI не имеет чрезмерной задолженности. Несмотря на трудные годы, руководство компании разумно относилось к долгам. В таблице ниже показан профиль долга компании и покрытие процентов.
SMHI имеет $291 миллион долгосрочного долга и $55 миллионов наличными. Процентные расходы (ТТМ) составляют $35,5 млн, а EBITDA (ТТМ) — $52 млн. Соотношение общего долга и общего капитала оставалось стабильным на уровне 45-52% в течение последних пяти лет. Эти цифры подтверждают статус SMHI как ликвидной и платежеспособной компании.
В сентябре компания подписала новую обеспеченную кредитную линию на сумму 122 миллиона долларов. Он консолидировал пять отдельных кредитов со сроками погашения в 2023–2026 годах. Консолидированный срок погашения перенесен на 2028 год. В таблице ниже представлена информация о профиле долга новой компании.
Слева показан старый профиль амортизации долга, а справа — тот же самый. В 2026 году компания должна выплатить $152 млн; 135 миллионов долларов — это необеспеченные векселя, а 27 миллионов долларов — основные взносы. До 2026 года SMHI выплатит 63 миллиона долларов основными частями для погашения долга. В настоящее время SMHI имеет 55 миллионов долларов денежных средств и 63 миллиона долларов дебиторской задолженности. Я не ожидаю каких-либо проблем с этими обязательствами.
Рентабельность SMHI улучшилась, как видно на графике ниже.
Маржа EBITDA выросла с почти нуля в 2022 году до 13,63%. Это все еще ниже, чем маржа TDW в 40%. Я ожидаю, что с ростом дневных ставок маржа будет расти и дальше, увеличивая рентабельность капитала компании.
SMHI — посредственный распределитель капитала. На диаграмме ниже сравниваются энергосервисные компании на основе общего долга / общего капитала и рентабельности инвестиций.
Несмотря на адекватное соотношение общего долга к общему капиталу в 46,7%, компания не может генерировать положительную рентабельность инвестиций. Siem Offshore имеет 55% общего долга/капитала и 5,5% рентабельности инвестиций. У TDW 16,9% и 4,7% соответственно.
SMHI тратит всего 0,38% своих доходов на капитальные вложения, как видно на графике ниже.
Менеджеры компании отлично справились с балансом, поддержав адекватный долг и реструктуризировав долг. Однако столь низкие капитальные затраты не впечатляют. Соотношение CAPEX/Revenue у TDW составляет 3,66%, а у Siem Offshore — 5,6%.
Результаты СМИИ за 3К23
Давайте посмотрим на последние результаты компании, опубликованные вчера. В таблице ниже результатов за 3К23 показан отчет о прибылях и убытках SMHI за предыдущие пять кварталов.
За последние пять кварталов дневные ставки значительно выросли: с $13 340 в 3К22 до $18 046 в 3К23. Это рост на 38% за этот период. Прямая прибыль от судна увеличилась с $15 785 до $36 758, или рост более чем на 100%. Чистая прибыль компании почти достигла точки безубыточности в 3К23. Учитывая новую структуру долга и рост ставок заработной платы, я ожидаю, что SMHI станет прибыльной в следующем квартале.
Оценка
Для оценки SHMI я использую EV/EBITDA, цену/продажи и цену/свободный/денежный поток.
SMHI имеет коэффициент EV/EBITDA 17,1, цену/выручку 1,5 и цену/свободный денежный поток 16,6. Это дешевле, чем TDW. Я считаю, что причина этого в меньшем флоте Secor (59 судов) и его меньшей загрузке (77%) по сравнению с TDW. Глядя на прошлые результаты TDW, я ожидаю, что показатель EV/EBITDA достигнет как минимум 40 из-за повышения рентабельности, вызванного ростом дневных ставок и ограничением предложения.
Давайте посмотрим на мультипликаторы Seim Offshore.
EV/EBITDA составляет 7,2, цена/продажа 1,8, цена/денежный поток 5,6. Siem дешевле SMHI и TDW. Компания котируется на Фондовой бирже Осло и Лондонской фондовой бирже. Отсутствие листинга на NYSE делает его самым дешевым в группе.
Ценовое действие
Ценовое действие SMHI не расширено, как TDW. Ее акции торгуются выше 100-недельной простой скользящей средней. Однако индикатор SQN находится в бычьем волатильном режиме (синий цвет).
Бычьи волатильные режимы рискованны для первого входа. Однако они отлично подходят для добавления риска к уже открытой позиции. Ближайшее сопротивление находится в районе $14,35 — $14,75. Подтвержденный прорыв выше может указывать на потенциальное бычье движение.
Риск
SMHI несет в себе все риски, присущие шельфовой индустрии. Долг компании хорошо структурирован, что дает достаточно возможностей для корректировок. За следующие три года (включая 2023 год) компания должна выплатить $63 млн. SMHI располагает достаточным количеством денежных средств для покрытия своих обязательств.
Геополитический риск становится все более выраженным. SMHI имеет 16 судов, отправленных на Ближний Восток и в Азию. Это 27% парка компании. Регион приносит 28% выручки компании. Для сравнения, у TDW на Ближнем Востоке меньше своего флота, а Siem там не работает.
Цикличность бизнеса — еще один риск, который следует учитывать при покупке оффшорных акций. Несмотря на то, насколько хороша компания во время медвежьего рынка, страдают все предприятия. Медвежьи рынки в нефтегазовой отрасли невероятно круты, а в хорошие времена цены могут достигать заоблачных уровней.
Вывод инвесторов
SEACOR Marine — хорошая компания, но недостаточно хорошая. Он имеет флот со средним возрастом 9,1 года. Компания работает по всему миру с акцентом на Европу, Африку и Ближний Восток. Рост дневных ставок заметно улучшил прибыльность компании. SMHI реструктуризировала свой долг, продлив срок погашения долга. Я надеюсь, что свободные деньги будут направлены на капитальные вложения в расширение своего автопарка. SMHI дешевле, чем TDW, но дороже, чем Siem Offshore. На мой взгляд, Siem и TDW — лучшие компании. Инвестировать – значит выбирать лучшие компании (по моим критериям) и не довольствоваться средним бизнесом. На данный момент мой вердикт — рейтинг «держать».
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
