Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Arco Platform Limited (NASDAQ:ARCE) — бразильская образовательная платформа, предоставляющая педагогическую систему с технологическими функциями для доставки образовательного контента в частные школы Бразилии. Компания столкнулась с проблемами еще во время своего IPO на Nasdaq около пяти лет назад, когда она позиционировала себя как часть быстро растущего и высокооцененного сегмента образовательных технологий.
Акции Arco, достигшие пика в $59,15 в феврале 2020 года, неуклонно падали до минимума в $7,99 в ноябре прошлого года. Пандемия стала проблемой для образовательной компании, приведя к ухудшению ее финансового состояния в этот период.
Инвесторам был представлен тезис о том, что Arco может делать недорогие инвестиции в компании, которые будут добавлены в их экосистему для роста за счет технологий.
Однако за этот период Arco совершила несколько приобретений стартапов и изо всех сил пыталась приобрести признанные компании, что привело к снижению эффективности.
Поскольку компания приближается к выходу в частную компанию, что ожидается в последнем квартале этого года, Arco согласилась продать все свои акции за 14 долларов, хотя мой анализ оценки определяет справедливую стоимость в 9 долларов, что предполагает переоценку.
Сомнительная бизнес-модель
Arco имела сильный интерес к слияниям и поглощениям (M&A) и успешно прошла этот путь. Однако карантин из-за COVID-19 оказал существенное влияние на компанию. Компания находилась в перенапряженном положении, ожидая более высоких доходов, которые так и не материализовались.
С момента своего первичного публичного размещения акций (IPO) на Nasdaq Arco приобрела 15 компаний, инвестировав 3 миллиарда реалов. В феврале прошлого года компания приобрела PGS и Mentes do Amanhã, активы Pearson Education в Бразилии. До этих приобретений они были частью группы Edupass, платформы образовательных преимуществ. Arco также приобрела Eduqo, компанию, занимающуюся образовательными технологиями (ed-tech), Me Salva!, поставщика подготовительных курсов к вступительным экзаменам в колледж, а также образовательные системы COC и Dom Bosco.
Наиболее значительные суммы были выделены Positivo Educação (1,65 миллиарда реалов), Escola da Inteligência (примерно 480 миллионов реалов), а также группам COC и Dom Bosco (920 миллионов реалов).
Этот агрессивный подход к неорганическому росту существенно повлиял на долг компании, который в 2022 году достиг 3,3 миллиарда реалов. Этот долг равен 78,6% рыночной капитализации компании в 2022 году.
Тем не менее, Arco не смогла создать положительный денежный поток совсем недавно, поскольку в 2022 финансовом году она сообщила об отрицательном денежном потоке в размере 100 миллионов реалов. В предыдущие годы суммы были положительными и составляли 92 миллиона реалов и 24 миллиона реалов соответственно.
В результате у меня есть сомнения относительно того, как Arco будет эффективно выполнять свои обязательства, учитывая, что она накопила долг в размере 1,2 миллиарда реалов, чтобы компенсировать отрицательный денежный поток от операционной деятельности.
Arco становится частной компанией
Платформа Arco объявила о заключении окончательного соглашения с General Atlantic и Dragoneer о продаже всех находящихся в обращении акций класса А, которые в настоящее время торгуются на Nasdaq, по цене 14 долларов за акцию и о переводе компании в частную собственность.
Цена представляет собой умеренную премию в 1,4% к цене закрытия по состоянию на 10 октября. Эта цена также выше, чем 11 долларов за акцию, первоначально предложенные управляющими активами в конце 2022 года, когда акции торговались ниже 8 долларов за акцию.
Управляющие активами заплатят за эти акции около 400 миллионов долларов, что составляет 51% капитала Arco Educação. Эта сделка оценивает компанию примерно в 1,5 миллиарда долларов.
Семья Са Кавальканте, владеющая такими образовательными системами, как SAS, COC и Positivo, сохранит свои акции класса А и сохранит контроль над 88% голосующих акций компании после сделки.
Ожидается, что операция будет завершена в период с четвертого квартала этого года по первый квартал следующего года при условии одобрения акционерами Arco и регулирующими органами.
Процесс сокращения доли заемных средств
В конце июля платформа Arco подала в Комиссию по ценным бумагам и биржам (SEC) заявку на выпуск неконвертируемых облигаций на сумму 550 миллионов реалов. Процентная ставка по этой облигации привязана к CDI (общей бразильской межбанковской ставке) плюс 2,6% годовых, срок погашения наступает в июле 2028 года.
В прошлом году Arco уже провела выпуск облигаций на общую сумму 1,22 миллиарда реалов с процентной ставкой CDI + 2,3% годовых. Высокий спрос на выпуск долговых обязательств Arco был неожиданным, особенно если учесть высокий уровень левериджа компании, который в три раза превышал генерируемый денежный поток до этого выпуска. Компания использовала полученные средства для сокращения своего краткосрочного долга, снизив его до 1,5x с учетом коэффициента чистый долг/скорректированная EBITDA за последние 12 месяцев.
Arco также испытала ухудшение своей ликвидности. Его способность погашать краткосрочные обязательства, которая когда-то составляла 17,1x в 2018 году, теперь упала до 1,2x. Тем не менее, эта стратегия является частью управления балансом компании. На практике они увеличивают свой долг более чем на полмиллиарда реалов.
Продление условий оплаты является частью плана Arco в процессе приватизации компании. Однако конкретной даты созыва собрания акционеров и представления предложения о выходе из листинга Nasdaq пока нет.
Сейчас подходящее время для частной жизни?
На фоне решения Arco стать частной компанией вопрос о сроках остается спорным.
Этот шаг компании происходит в тот момент, когда растет понимание того, что Arco готова раскрыть свою ценность в ближайшие годы за счет консолидации приобретений, синергии от всех операций и оптимизации процессов. Однако компания, похоже, ограничивает количество участников за столом.
Учитывая процесс сокращения доли заемных средств в этом году, этот шаг теоретически может стать поворотным моментом с положительными перспективами на следующие три года. Тем не менее, делистинг является источником разочарования для акционеров, которые пришли в компанию в трудные времена и не могут участвовать в операционной деятельности компании.
Ранее в этом году Arco сообщила акционерам, что ожидает, что рентабельность EBITDA в этом году составит от 36,5% до 38,5% для педагогических решений и -10% для решений по финансовому управлению (с прогнозом безубыточности в 2024 году и долгосрочными показателями от 30 % и 40%). В первом квартале консолидированная рентабельность EBITDA компании составила 20,7%; во втором квартале он составил 17,7%.
Только во втором квартале 2023 года выручка Arco составила 471 миллион реалов, что на 14% больше, чем за период предыдущего года, а скорректированная чистая прибыль составила 78 миллионов реалов. Arco сообщила о чистом убытке в размере 74 миллионов реалов во втором квартале, что примерно в 5,5 раза превышает убыток, зарегистрированный за тот же период прошлого года.
Оценка
Учитывая текущие мультипликаторы, по которым торгуется Arco Platform, и предполагая увеличение прибыли на акцию на 207% в 2023 году, компания в настоящее время торгуется с форвардным коэффициентом P/E 27,9x. Эта оценка на 96% выше, чем в среднем по отрасли, но все же на 40% ниже исторического среднего показателя.
Однако в моей модели дисконтированных свободных денежных потоков оказывается, что акции Arco Platform могут быть переоценены, если принять консервативные допущения.
При построении своей модели я опирался на оценки роста доходов, предоставленные Seeking Alpha для платформы Arco, прогнозируя темпы роста на уровне 34,5% в 2023 году, 28,9% в 2024 году и 18,3% в 2025 году. Кроме того, я предполагал стабильную валовую прибыль в размере 76,6%, исходя из среднего исторического показателя компании за пять лет, а эффективная ставка налога 34% также соответствует среднему историческому показателю компании.
В свою модель я включил стоимость собственного капитала в размере 16,7%, полученную на основе кривой долгосрочных процентных ставок Бразилии (TJLP), которая в настоящее время составляет 6,55% в год. Я также включил стоимость долга в размере 10%, как это предусмотрено данными компании. Я использовал коэффициент бета с кредитным плечом 1,06 для сектора образования и учел премию за риск по акциям Бразилии в размере 9,6%. В результате этот расчет привел меня к средневзвешенной стоимости капитала (WACC) в 15,8%.
Я рассчитал текущую стоимость дисконтированных свободных денежных потоков с 2023 по 2025 год на основе оценок Seeking Alpha роста доходов. Мои предположения относительно коммерческих и административных расходов основывались на 10% выручки, что соответствует среднему показателю компании за пять лет. Я также рассматривал D&A в соответствии со средними показателями за пять лет. Что касается капитальных затрат, я предполагал, что компания будет поддерживать 10% выручки. Если предположить, что изменения в NWC останутся прежними в течение следующих двух лет, учитывая последние двенадцать месяцев, это привело к сценарию свободного денежного потока без использования заемных средств в размере 63,3 миллиона долларов США в 2023 году, 113 миллионов долларов США в 2024 году и 143,6 миллиона долларов США в 2025 году.
Следовательно, рассматривая конечную стоимость в размере 1 059,4 миллиона долларов США и дисконтируя ее до текущей стоимости с использованием WACC 15,8%, мы рассчитываем, что приведенная стоимость конечной стоимости составит 696,9 миллиона долларов США. Когда мы добавляем эту приведенную стоимость конечной стоимости к текущей стоимости денежных потоков за прогнозируемый период, мы достигаем общей стоимости предприятия в 928,2 миллиона долларов. Сложив денежную позицию Arco и вычтя ее долг, мы получили стоимость собственного капитала в 602,9 миллиона долларов. Эта стоимость была разделена на 66,45 миллиона акций Arco в обращении, в результате чего предполагаемая стоимость составила 9 долларов. Это предполагает потенциальный потенциал снижения на 34,3% по сравнению с ценой акций в $13,81 на 12 октября.
Нижняя линия
Поскольку Arco Platform продолжает процесс перехода в частную собственность, инвесторы, которые владели компанией во время спада, могут быть разочарованы, учитывая предложение по 14 долларов за акцию. Учитывая прогнозируемый рост выручки компании и улучшение левериджа, это предложение может не впечатлять. Однако, согласно моей модели DCF, справедливая стоимость составляет 9 долларов за акцию, что позволяет предположить, что цена предложения более чем разумна.
Важно отметить, что одобрение акционеров является необходимым условием для частной сделки Arco. Arco Platform приняла 14 долларов за акцию в качестве цены закрытия, а при текущей цене акций в 13,81 доллара инвестирование в акции Arco Platform, похоже, несет в себе некоторый ненужный риск.
Для тех, кто в настоящее время занимает прибыльные позиции в Arco, это, кажется, подходящий момент, чтобы рассмотреть возможность продажи акций на открытом рынке до даты закрытия сделки по поглощению, особенно если цена превысит 14 долларов. Эта стратегия позволит вам защитить свою прибыль и избежать потенциальных колебаний или неопределенностей, связанных с процессом закрытия.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
