KVH Industries (KVHI): обзор деятельности компании и её акций

Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<

Неправильно понятый, неправильно оцененный, доминирующий мировой поставщик и защищенные денежные средства

Акции KVH Industries (NASDAQ:KVHI) с микрокапитализацией торгуются вблизи 52-недельных минимумов. Хотя бизнес и перспективы, кажется, улучшаются, за этим настолько мало следят, что мало кто об этом знает или не заботится об этом. Акционеров KVHI (и, несомненно, совет директоров и управленческую команду) это невероятно расстраивает. Представьте себе, что единственный аналитик по продажам издательских услуг на Уолл-стрит бьет топором по своей прогнозируемой EBITDA на 2024 год, которая более чем на 50% ниже прогноза EBITDA компании на 2023 год (что на 70% ниже первоначально прогнозируемой EBITDA на 2023 год). Это сокращение было в первую очередь связано с появлением нового участника в сегменте бизнеса, который составляет ТОЛЬКО 20% от общего показателя EBITDA (@аналогичная рентабельность). Более того, эта компания, скорее всего, вскоре выпустит аналогичное предложение, которое остановит волну в этом небольшом сегменте. Реакция акций кажется чрезмерной и совершенно необоснованной.

Хотя SpaceX и другие службы низкой околоземной орбиты («LEO») предлагают несколько низкую задержку, они плохо работают вдали от берега и, следовательно, недостаточно надежны для коммерческих пользователей (где сосредоточено около 80% бизнеса KVHI). Кроме того, на спутниках LEO наблюдается значительная детская смертность, а надежность снижается после первого года эксплуатации. Кроме того, KVHI не продает билеты на круизный рынок. В малом бизнесе в сфере досуга (включая потоковое телевещание) также наблюдались скромные недостатки, но новые продукты также могут решить эту проблему. KVHI имеет около $71 млн денежных средств, не имеет долгов и продается в более чем 150 странах, предоставляя услуги с высокой добавленной стоимостью. Руководство последовательно сокращает расходы по своей операционной модели (переход на квазипериодическую подписку на услугу «Подключение как услуга»). У KVHI также есть солидная частная инвестиционная компания с местом в совете директоров, владеющим 17% акций (с разрешением на покупку до 25%), а также солидная управленческая команда. Добавьте к этому возможную программу обратного выкупа акций и сильного кандидата, который будет приобретен в 2024 году, и история покажется весьма убедительной.

Целевая цена: Моя цель роста составляет $15,95+/акция, исходя из стоимости приобретения, рассчитанной следующим образом. Коэффициенты выручки отрасли обычно варьируются в пределах 9-18x EBITDA. Моя модель предполагает, что EBITDA в 2024 году останется примерно неизменной или немного увеличится при текущем прогнозе на 2023 год на уровне ~ 14 миллионов долларов. Если консервативно предположить, что синергия всего в 10 миллионов долларов от стратегической комбинации (т. е. с покупателем спутника/полосы пропускания – «вертикальное» приобретение) и поставить на нее только 10-кратный коэффициент, я получу 240 миллионов долларов. Добавьте примерно 71 миллион долларов денежных средств, чтобы получить стоимость 311 миллионов долларов, или ~ 15,95 долларов за акцию. Это значение игнорирует любую стоимость недвижимости, принадлежащей компании, и эта цель не включает в себя какое-либо увеличение стоимости в результате потенциального обратного выкупа акций. При текущих ценах около 5,30 доллара стоимость предприятия KVHI (рыночная капитализация за вычетом денежных средств) составляет ничтожные 31 миллион долларов и не отражает ценность этой широко повторяющейся модели. Руководство уделяет приоритетное внимание операционному рычагу и свободному денежному потоку.

Финансовый снимок

KVH является мировым лидером в области мобильной связи для морской отрасли, а также снабжения, Интернета, телевизионного контента, голосовых услуг через спутник и дополнительных услуг, в первую очередь для коммерческого судоходства, а также для некоторых видов отдыха и развлечений в индустрии пристаней для яхт. KVH использует глобальную спутниковую сеть Ku-диапазона (а также сотовую связь) для обеспечения безопасного, быстрого и бесперебойного глобального соединения. «Купола» КВХИ можно увидеть на многих яхтах и ​​коммерческих судах по всему миру, чаще всего под торговыми марками «TRACNET» или «TRACPHONE». Компания также занимается сферой связи для своих военных и правительственных клиентов на море и на суше. Компания предоставляет услуги и продукты клиентам в более чем 150 странах, включая недостаточно обслуживаемые рынки, такие как морские и частные суда, а также снабжает береговую охрану США.

Использование включает развлечение экипажа, общение, обмен файлами, отслеживание и мониторинг оборудования. В коммерческом бизнесе «Agile Plan» компании предоставляет клиентам оборудование в обмен на полупериодическую «Связь как услугу», которая представлена ​​в прибыльном сегменте эфирного времени. Клиенты, занимающиеся досугом, платят за оборудование, но прибыль также заключается в эфирном времени.

Операционная модель

Растущий бизнес по доходам от подписки на эфирное время и услугам («AgilePlan») для отрасли коммерческого судоходства (примерно 75–80 % дохода) + сегмент досуга (приблизительно 15–20 % бизнеса KVHI). Потенциальное партнерство для предоставления спутниковых услуг LEO. в морскую отрасль и остановить недавнюю потерю подписчиков на Starlink). Продолжающийся переход от бизнеса по продаже продуктов к модели продаж услуг по подписке, что привело к увеличению рентабельности в последние годы. Совсем недавно недавнее предложение Starlink LEO повлияло на сегмент досуга KVH, который составляет ВСЕГО 15-20% бизнеса KVHI. Этот сегмент в основном состоит из яхтсменов-любителей, которые используют продукт вблизи берега. Пользователями коммерческого сегмента чаще всего являются флоты, работающие далеко от берега. Коммерческий сегмент представляет примерно 80% бизнеса KVHI.

Принимая во внимание динамику конкуренции в сфере досуга, руководство предполагало, что рентабельность эфирного времени должна вернуться к высоким 30-м уровням с недавних низких 40-х годов. Растущие регулярные доходы должны составлять большую часть общего объема бизнеса. Большинство клиентов покупают через дилеров. В сфере крупных коммерческих судов другие компании не имеют возможностей KVH по обслуживанию и дополнительным продажам.

Возможный попутный ветер

Во время телеконференции за второй квартал KVHI объявила о новом/продленном соглашении о пропускной способности с Intelsat и заявила, что они находятся на «поздней стадии переговоров с двумя игроками на LEO». Тем не менее, тон телефонной конференции был мрачным, поскольку компания изложила проблемы, но не потратила много времени на их решения.

Частично это, вероятно, связано с их консервативным характером, но, возможно, руководство также не решилось сказать больше о своей собственной стратегии LEO, поскольку упомянутые сделки еще не являются окончательными. Тем не менее, я считаю, что цена акций отражает максимальный страх, который, вероятно, будет уменьшен в будущих периодах, особенно с новыми отношениями с LEO. Есть несколько потенциальных партнеров, которые могли бы сотрудничать с KVHI в морском сегменте, чтобы предложить предложение LEO. Прилагается хорошо составленный технический документ GTMaritime, в котором рассматриваются возможности и проблемы судоходства, связанные с интеграцией сети LEO. (Информационный документ, посвященный изучению возможностей доставки и проблем интеграции LEO)

Негативный сюрприз за 2К23

В отчете за 2К23 прогноз был снижен до $13,5 млн EBITDA в середине, и компания заявила, что стратегический процесс для оставшегося бизнеса не привел к продаже. Эти два пункта привели к тому, что акции потеряли половину своей стоимости (и с самого начала под ними не было много воздуха). Компания обсудила конкуренцию со стороны Starlink (поставщик услуг связи на низкой околоземной орбите) в сегменте досуга KVHI. Досуг составляет около 15–20% бизнеса KVHI. Коммерческий бизнес KVHI, который составляет примерно 80% бизнеса, не подвергается риску, поскольку LEO не могут конкурировать в глубоком море, как они могут это делать в пристани для яхт или очень близко к берегу. Для коммерческих клиентов спутники LEO не обеспечивают глобальное покрытие, а группировки LEO, как правило, подвергают корабли риску потери связи при передаче сигналов друг другу. KVH обеспечивает надежность связи, десятилетия опыта в предметной области и превосходное обслуживание клиентов в отличие от веб-сайта.

Проблемная оценка

Очевидно, что страх можно увидеть в текущей цене в 5,40 доллара. За вычетом примерно $71 млн денежных средств ($3,60 на акцию) бизнес оценивается в 2,3 раза по сравнению с сокращенной EBITDA 2023П. В целом мы считаем, что EBITDA в 2024 году будет выше, чем в 2023 году, благодаря новым продуктам и «менее плохой» рентабельности продуктов, но у нас пока нет текущей оценки, пока мы не сможем лучше справиться с расходами на полосу пропускания в соответствии с новыми соглашениями. Я считаю, что консенсус-оценка EBITDA на 2024 год в размере $6 млн занижена и неверна.

Частный акционерный капитал

Фирма PE Black Diamond за последние два года аккумулировала примерно 17% акций компании на открытом рынке в высоком однозначном ценовом диапазоне (по оценкам). В феврале 2023 года они добавили в совет директоров своего директора Стивена Декоффа, и компания отменила предыдущее ограничение на владение, что позволило BD совершать покупки компании на открытом рынке до 25% при условии, что совет директоров проголосует за дополнительные 8%. Этот последний пункт не означает укоренившееся руководство или совет директоров, а скорее защищает акционеров от того, что крупный акционер сделает неадекватное предложение для компании и т. д.

Почему компания не была продана в ходе недавнего процесса?

Я считаю, что существует множество компаний как по вертикали, так и по горизонтали, которые могли бы стать привлекательными партнерами. Конечно, поставщик спутниковой/полосной связи мог бы получить значительную синергию, продавая услуги напрямую конечным пользователям, поскольку расходы на полосу пропускания являются крупнейшими расходами KVH. Viasat (VSAT) является одним из очевидных покупателей, но в настоящее время они заняты своими собственными проблемами, включая интеграцию своего недавнего приобретения. В целом мы считаем, что отрасль немного заморожена с точки зрения процессов принятия решений из-за изменений в отрасли, касающихся LEO и других вопросов, специфичных для компании. Прошло немного времени и мы по-прежнему считаем, что существует привлекательная синергия для многих горизонтальных и вертикальных покупателей. Тем временем я надеюсь, что совет директоров воспользуется текущей ценой для создания стоимости с низким уровнем риска посредством обратного выкупа или тендерного предложения.

Что может пойти не так?

1. Выкуп акций — компания не будет сжигать денежные средства даже при снижении уровня EBITDA, поэтому нет сомнений в возможности покупать акции. Обратный выкуп будет чрезвычайно способствовать увеличению стоимости. Это имело бы смысл, и я думаю, что существует разумная вероятность того, что он появится.
2. Возможный конкурентный ответ Starlink предложениями LEO.
3. Новые продукты, предназначенные для потоковой передачи с помощью сотового решения.
4. Развитие гибридных сетей (спутниковая, сотовая связь и Wi-Fi).
5. Black Diamond может принять решение о покупке остальной части компании, хотя продолжительность соглашения о моратине от февраля 2023 года неясна.
6. Улучшение в сегменте продуктов, которое в настоящее время не способствует прибыльности и приводит к утечке оборотного капитала.

Недавние объявления

• 8 марта 2023 г. – KVH TracNet получает выбор редакции третьего ежегодного конкурса Best Elex Awards.
• 23 февраля 2023 г. – KVH TracNet удостоен награды SMART4SEA Connectivity Award 2023.
• 13 февраля 2023 г. – Новая интернет-служба для экипажа KVH обеспечивает мореплавателям жизненно важную связь и позволяет распределять движение судов.
• 3 февраля 2023 г. – KVH Industries объявляет о соглашении о поддержке с Black Diamond Capital Management
• 19 января 2023 г. – KVH представляет новые услуги кибербезопасности и электронной почты корпоративного уровня для моряков

Описания продуктов КВХ

Терминалы TracNet оснащены интегрированной технологией спутниковой, сотовой связи и Wi-Fi с интеллектуальным автоматическим переключением, позволяющим судам подключаться к наилучшему доступному варианту связи. Эта линейка продуктов является первой, предлагающей полностью интегрированное гибридное морское решение такого типа, использующее алгоритм, который оценивает такие факторы, как доступность, стоимость и качество подключения для передачи данных, для постоянного обеспечения наилучшей производительности.

Линейка продуктов TracNet включает три терминала: сверхкомпактный TracNet H30 длиной 37 см, компактный TracNet H60 длиной 60 см и TracNet H90 длиной 1 метр. Антенны обеспечивают установку с помощью одного кабеля, настроенные отражатели, многоосную стабилизацию, стабилизированную перекос, цифровые IMU и поворотное соединение коммерческого уровня с непрерывным азимутом для превосходного приема даже на высоких скоростях и в бурном море. Это обеспечивает бесперебойную связь как в спокойных, так и в сложных условиях, независимо от того, как далеко в море находится корабль.

Суда с TracNet на борту имеют спутниковое покрытие площадью 276 миллионов квадратных километров (более 106 миллионов квадратных миль) с использованием глобальной многоуровневой сети HTS компании KVH, работающей на базе Intelsat. Сеть предлагает скорость VSAT до 20/3 Мбит/с (вниз/вверх). Абоненты также получают интегрированную поддержку сотовой связи 5G/LTE в более чем 150 странах, а также возможность добавлять предоставленные пользователем SIM-карты для местных услуг. Кроме того, терминалы TracNet могут подключаться к береговым сетям Wi-Fi с помощью встроенного моста Wi-Fi, что обеспечивает дополнительную скорость и экономию средств. Суда с TracNet на борту имеют бесперебойную связь в доке, на ходу и в море.

Терминалы TracNet отражают приверженность KVH обеспечению кибербезопасности благодаря интегрированной защите на уровне терминала, а также многоуровневой программе сетевой кибербезопасности KVH. Для автопарков, которым нужен дополнительный уровень защиты, KVH предлагает услугу управляемого межсетевого экрана с дополнительной кибербезопасностью корпоративного уровня на базе Fortinet. Облачная электронная почта и Интернет для экипажа также доступны пользователям TracNet в качестве дополнительных услуг, предназначенных для использования как экипажем, так и администраторами автопарка.

Цифры на конец 2021 года

• ~2,9 млн судов по всему миру по состоянию на конец 2021 года.
• ~33 000 судов, оборудованных VSAT.
• 156 100 судов, которые могут быть оборудованы VSAT.
• По состоянию на конец 2021 года рынок морской спутниковой связи насчитывал 189 400 адресных судов.
• По состоянию на конец 2021 года KVH захватила около 20% доли судов, оборудованных VSAT.

Факторы риска

• Цикличность. Бизнес имеет некоторую экономическую чувствительность, и доходы могут это отражать.
• Нехватка компонентов (в промышленности): Это не проблема, и мы не ожидаем, что так будет. Однако цены в цепочке поставок всегда могут вырасти, и нет никакой гарантии, что компания сможет поднять цены.
• Усиление конкуренции в сфере морской широкополосной связи.
• Заказы клиентов и отраслевые предложения. Сроки выполнения заказов клиентов непредсказуемы.
• Смена отрасли. Отрасль подвержена технологическим изменениям, и неспособность своевременно адаптироваться к таким изменениям может негативно повлиять на результаты.
• Ценовое давление. На бизнес компании может повлиять ценовое давление на рынке.

Раскрытие информации: у меня есть выгодная длинная позиция по акциям KVHI посредством владения акциями, опционами или другими производными инструментами.

Эту статью я написал сам, и она выражает мое собственное мнение.

Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.