Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Обзор компании
Компания Servotronics (NYSE:SVT), расположенная в Элме, штат Нью-Йорк, между Буффало и Рочестером, состоит из двух предприятий. Более крупной и ценной из них является группа передовых технологий (ATG). Компания разрабатывает и производит сервоприводы для крупнейших мировых производителей коммерческих самолетов. Компоненты сервоуправления позволяют центральному устройству синхронно запускать несколько меньших двигателей для выполнения точных действий. Подумайте о промышленной автоматизации. Однако в настоящее время основным рынком Servotronics является коммерческая авиакосмическая промышленность. Компоненты и подсистемы сервоуправления компании спроектированы и изготовлены для таких OEM-производителей, как Boeing и Airbus. В качестве клиентов компания также рекламирует вертолеты Gulfstream, Apache, Blackhawk и танки Abrams. На сегмент ATG исторически приходится около 78% выручки.
Меньшее подразделение Consumer Products Group [CPG] производит столовые приборы, штыки, боевые ножи и топоры для отдыхающих, специалистов по выживанию и военных заказчиков. В этом сегменте также продаются скальпели и другие хирургические изделия для клиентов здравоохранения. Это составляет оставшиеся 22% от общего дохода. Хотя выручка на протяжении многих лет оставалась стабильной, с 2010 года годовая прибыль была отрицательной. Но дни этого сегмента, возможно, сочтены.
Инвестиционная диссертация
Технологические достижения в области авиастроения за прошедшие годы принесли большую пользу бизнесу. OEM-производители коммерческих самолетов полагаются на системы сервоуправления компании для выполнения все большего количества автоматизированных операций. Выручка сегмента в 2009 году составила 18 миллионов долларов и ежегодно росла до 48,5 миллионов долларов в 2019 году до пандемии.
Однако с тех пор несколько вещей негативно повлияли на бизнес. Во-первых, самолеты Boeing разбились в 2018 и 2019 годах, и компании пришлось приостановить производство до тех пор, пока она недавно не решила свои внутренние проблемы. Более серьезная проблема, конечно, заключалась в том, что Covid-19 на несколько месяцев остановил беспрецедентное количество рейсов и поставок новых самолетов.
2021 и 2022 годы стали годами восстановления для производителей коммерческих самолетов. Например, Boeing поставил 157 самолетов в 2020 году, 340 в 2021 году и 277 самолетов в августе 2022 года. В течение следующих нескольких лет Boeing должен приблизиться к уровню поставок 806 самолетов, который был до катастрофы в 2018 году.
В 2019 году Airbus поставил рекордное количество самолетов — 863. 611, поставленный в 2021 году, является заметным улучшением по сравнению с 566, поставленными в 2020 году, а в этом году уже поставлено 382 самолета. Планы включают около 780 поставок к 2024 году.
Как и другие поставщики самолетов, Servotronics разрабатывает свою продукцию с учетом конструкции каждого самолета, а ФАУ утверждает эти конструкции и их поставщиков до начала производства. Каждый поставщик также должен быть сертифицирован. Надежная инженерная история и сертификация Servotronics создают барьеры для конкурирующих компаний. Кроме того, производители самолетов вынуждены брать на себя риск перехода к конкуренту, чтобы сэкономить несколько долларов на такой небольшой части бюджета, как сервоконтроллеры.
Катализаторы
На расстоянии вытянутой руки Servotronics выглядит так же, как и последние 10 с лишним лет, в то время как акции компании за это время практически не изменились. Итак, инвесторы могут спросить: почему рынок осознает стоимость акций сейчас? В настоящее время находятся в разработке несколько пунктов, которые могли бы закрыть разрыв в оценках в течение следующих нескольких лет.
Прежде всего, в акции участвуют несколько активистов. Каждый из них различается по уровню раскрытия информации и участия общественности. Во-первых, Wax Asset Management, которая владела акциями в течение многих лет, совсем недавно купила еще акции 20 мая 2022 года по цене 10,88 доллара. Доля составляет 6,4% компании.
Star Equity, владеющая нераскрытой долей, была более публичной в своих попытках внести изменения в компанию. В заявлении от марта 2022 года Star выразила обеспокоенность по поводу поддержки советом директоров жестокого бывшего генерального директора (подробнее об этом позже), существующей ядовитой таблетки и убыточного сегмента потребительских товаров.
В документации от сентября 2021 года Брент Д. Бэрд сообщил о своей доле в компании в размере 5,1%. Бэрд занимал пост президента и генерального директора Merchants Group в Буффало, штат Нью-Йорк, до того, как она стала частной. Он также в течение 37 лет входил в совет директоров банка M&T, где курировал 24 его приобретения, прежде чем вышел на пенсию в 2020 году. Учитывая его опыт работы в бизнес-сообществе Западного Нью-Йорка, он, вероятно, хорошо знаком с Servotronics. Хотя Бэрд говорит, что он пассивный инвестор, согласно данным от апреля 2022 года, он увеличил свою позицию до 9,6%.
Но похоже, что колеса уже были запущены в 2021 году. В июне тогдашний генеральный директор Кен Трбович был отправлен в административный отпуск после того, как внутреннее расследование выявило несколько случаев сексуальных домогательств и неправомерного использования счетов расходов компании. Вскоре после этого акционер Montana Advisors направил совету директоров письмо с требованием продать всю компанию тому, кто предложит самую высокую цену. Полная продажа не состоялась, но произошли существенные изменения.
Трбович подал в отставку в декабре, прямо перед заседанием совета директоров, на котором, возможно, было запланировано его увольнение. В марте 2022 года Star представила совету кандидатуры. К апрелю компания назначила Билла Фаррелла своим новым генеральным директором и членом совета директоров. Менее чем через неделю Servotronics назначила в совет директоров Эвана Вакса из Wax Asset Management в качестве представителя акционеров и Карен Ховард. Ховард недавно ушел из компании Kei Advisors, специализирующейся на связях с инвесторами и взаимодействии с акционерами. Это качества, желательные для активистов, пытающихся повысить осведомленность об акции, которой у Servotronics полностью нет. Кроме того, компания прекратила выпуск ядовитой таблетки, позволив ей продавать все части себя, что приводит к следующему катализатору.
Теперь, когда состав совета директоров обновился, генеральный директор сменился, а ядовитая таблетка устранена, продажа всей компании или некоторых активов стала реальной возможностью. Одним из возможных результатов является продажа сегмента потребительских товаров, на чем Star сделал акцент. Хотя за прошедшие годы компания накопила убытки, длинный список стратегических покупателей, вероятно, будет заинтересован в покупке только бухгалтерской книги. У компании также есть около $147 000 в NOL. Я предполагаю, что они связаны с сегментом потребительских товаров, что также может вызвать интерес у покупателя.
Продажа всей компании также является потенциальным катализатором. Я считаю, что сегмент ATG может добиться значительного роста по сравнению с текущей рыночной капитализацией компании. Хотя рассчитывать на продажу всей компании может быть непросто, интересно отметить, что Фарреллу и некоторым руководителям одновременно с наймом Фаррелла был предоставлен план увольнения при смене руководства. В рамках плана руководителям выплачивается годовая зарплата, а денежные премии пропорционально умножаются на «применимый множитель выходного пособия». Компания Servotronic не обнародовала множитель, поэтому мы не знаем, насколько силен этот стимул. Поэтому, возможно, было бы разумно рассмотреть еще один последний катализатор.
Сервотроника исторически очень мало обеспечивала отношения с инвесторами. Они не делали ежеквартальных звонков или презентаций для инвесторов, и с руководством сложно связаться (по крайней мере, для меня и, судя по всему, для Star Equity, согласно их документам). Но они выпускают ежеквартальные пресс-релизы. Фаррелл упомянул выход на новые рынки в своих первых двух ежеквартальных пресс-релизах.
«Команда Servotronics сосредоточена на обеспечении нашего роста и улучшении процессов, в то время как мы изучаем новые возможности для текущих продуктов и новых предложений. Компания Servotronics имеет очень хорошие возможности для ожидаемого роста выручки и прибыли на существующих и новых рынках. Прекрасное время стать частью команды!»
Это мнение было еще раз подчеркнуто в недавнем письме заинтересованным сторонам, написанном Фарреллом 1 ноября 2022 года. В письме говорилось, что совет директоров и руководство разработали и в настоящее время реализуют новый стратегический план, который включает исследование новых рынков:
«Опираясь на прочный фундамент компании, наша стратегия направлена на своевременную поставку качественной продукции нашим существующим клиентам и одновременное изучение новых областей применения наших технологий».
Да, мы все слышали фантастические прогнозы роста и преувеличенные оценки TAM. Однако системы сервоуправления, разработанные по индивидуальному заказу, применяются на многих конечных рынках, включая автомобильную и промышленную автоматизацию. Сервотроника, история жестко регулируемой аэрокосмической отрасли, должна придать определенное доверие процессу запроса предложений для нового бизнеса на новых рынках. Автономные системы помощи водителю, электромобили и промышленная робототехника нуждаются в моментных двигателях, на которых специализируется компания Servotronics. Эти приложения также представляют собой значительно более крупные сегменты рынка сервоконтроллеров и, возможно, растут быстрее, чем аэрокосмическая отрасль.
Риски
Бизнес CTG продолжает терять деньги. Хотя кажется, что инвесторы-активисты получили значительное влияние в делах Servotronics и, похоже, хотят, чтобы этот сегмент исчез, это не гарантирует, что это произойдет. Компания могла продать его за бессмысленную сумму или даже продать. Закрытие предприятия, скорее всего, повлечет за собой расходы на реструктуризацию, связанные с выходным пособием, оставшимися обязательствами и т. д.
Servotronics не проводит ежеквартальных звонков или презентаций для инвесторов и не имеет IR-отдела или партнера. Ситуация не представляет риска для бизнеса, но может отпугнуть некоторых потенциальных инвесторов. Чутье подсказывает мне, что вскоре они могут стать более открытыми с инвесторами, учитывая новое представительство акционеров в совете директоров.
Боинг находился под пристальным вниманием ФАУ в связи с авариями, произошедшими по его вине. Компания менее чем за год дважды приостанавливала поставки своего 787 Dreamliner, но поставки возобновились. Кроме того, ожидалось, что первые поставки по программе 777 начнутся в 2023 году, но этот срок был перенесен на 2025 год. Подобные случаи могут продолжаться до того, как Boeing полностью удовлетворит требования регулирующих органов.
Авиационная отрасль сейчас процветает, но она также страдает от нехватки пилотов и рабочей силы. Эта ситуация может помешать OEM-производителям достичь нормальных поставок в ближайшем будущем, но самолеты и детали со временем все равно придется заменять. Еще больше снижает риск то, что Airbus продолжает наращивать производство. В 2021 году компания производила около 40 самолетов в месяц и закончила год на 45. К началу 2024 года они увеличат этот показатель до 65 самолетов в месяц.
15,8% голосующих акций находится в собственности Трбовича Николая Дмитриевича. Николас Трбович основал Servotronics в 1959 году. Исполнителями имущества являются Майкл Трбович и, возможно, недовольный бывший генеральный директор Кеннет Трбович. Хотя институциональные инвесторы, в том числе Фонд владения акциями сотрудников компании (голоса, распределенные между акционерами-сотрудниками), владеют большим количеством голосующих акций, чем Estate, они могут голосовать против действий руководства, требующих одобрения акционеров.
Акции Servotronics представляют собой акции с микрокапитализацией и ограниченной ликвидностью. На момент написания этой статьи трехмесячный дневной объем составлял около 3600 акций или 39 600 долларов в день. Пожалуйста, торгуйте осторожно!
Оценка
Упомянутые выше катализаторы различаются по своему влиянию на компанию. Например, активисты наверняка уже оставили свой след в компании. Желание Star расстаться с сегментом потребительских товаров указывает на высокую вероятность того, что это произойдет. С другой стороны, выход на новые рынки сервоконтроллеров будет трудным и может произойти не сразу, если вообще когда-либо.
Я считаю, что важно оценивать компанию на основе ее текущих активов и быть честным и консервативным в отношении будущих катализаторов. Итак, начнем с основных активов компании. Баланс Servotronics за второй квартал (акционерный капитал в размере $35 млн) содержал $5,1 млн денежных средств и $636 000 долга (все амортизированные по фиксированной ставке). Давайте назовем это 4,5 миллионами долларов чистой наличности. Кроме того, компании принадлежат два здания, в которых расположены два предприятия, общей площадью 220 000 квадратных футов.
Средняя годовая арендная плата за квадратный фут аналогичной промышленной недвижимости в районе между Буффало и Рочестером, штат Нью-Йорк, где расположены эти объекты, составляет ~ 6,60 доллара. При таких темпах аренда зданий Servotronics может принести $1,452 млн ($6,60 x 220 тыс. SF). Для целей оценки предельная ставка в 6% будет означать, что стоимость зданий составляет примерно 24,2 миллиона долларов. Добавьте чистые денежные средства, и мы получим 28,7 миллиона долларов. Денежный компонент со временем изменится, но в нынешнем виде твердые активы компании стоят больше, чем ее рыночная капитализация в 26 миллионов долларов!
Я не предлагаю, чтобы компания монетизировала недвижимость. Но поскольку бизнес обычно приносит прибыль, он не ухудшает стоимость активов и устанавливает базовый уровень стоимости компании. Также важно отметить, что количество акций компании постоянно составляет около 2,5 миллионов акций, а это означает, что стоимость твердых активов составляет 11,48 доллара за акцию. На момент написания этой статьи рынок предлагал цену чуть выше ~11 долларов за акцию.
Базовый вариант
Базовый сценарий для компании выглядит более благоприятным. С 2008 по 2019 год (включая финансовый кризис и исключая уникальный случай в жизни, вызванный пандемией COVID в 2020 и 2021 годах), сегмент ATG приносил среднюю чистую прибыль сегмента (с поправкой на арбитражные расходы в 2014 году и связанное с ними страховое возмещение в 2015 году). $3,125 млн.
Если мы применим 16-кратный коэффициент дохода пешехода к нашей нормализованной оценке прибыли, мы получим оценку сегмента ATG примерно в 47 миллионов долларов.
С момента продажи дочерней компании Queen Cutlery в 2011 году средний годовой убыток сегмента потребительских товаров составил около 900 000 долларов США. Я читал много статей, в которых в подобных ситуациях «присваивается нулевое значение» меньшим сегментам. Я не думаю, что это справедливо, потому что убытки могут отнять прибыль у прибыльного сегмента. Таким образом, если мы предположим, что CPG продолжит терять деньги по нашей оценке нормализованной доходности в течение пяти лет, прежде чем она будет продана или ликвидирована, это может истощить 4,5 миллиона долларов (900 000 долларов США x 5) стоимости сегмента ATG.
В совокупности стоимость двух предприятий (включая корпоративные накладные расходы) составляет примерно 42,5 миллиона долларов. Базовый сценарий подразумевает, что стоимость акций составляет ~ 17 долларов за акцию, что на 55% выше сегодняшней цены.
Бычий случай
В случае с быками некоторые катализаторы играют в пользу акционеров. Если сегмент ATG оправится от спада, вызванного пандемией, и начнет вести бизнес на новых рынках, вполне возможно, что нормализованная прибыль поднимется до 5 миллионов долларов, которые он заработал в 2018 и 2019 годах. Если успешная IR-кампания может повысить осведомленность о При росте компании предположительно ее прибыль может увеличиться в 20 раз, что все еще ниже, чем сопоставимые в долгосрочной перспективе среднегодовые коэффициенты P/E от ValueLine.
Это будет означать, что бизнес будет стоить 100 миллионов долларов (выручка в 5 миллионов долларов х 20). Интересно, что г-н Фаррел проработал в Moog 30 лет.
Я не думаю, что компания сможет найти стратегического покупателя для сегмента потребительских товаров, который выкупит баланс бизнеса и перенесет производство на собственные нужды, используя избыточные мощности. В период с 2012 по 2021 год выручка сегмента составила около 8 миллионов долларов. Если Servotronics сможет получить хотя бы один раз свой обычный доход, стоимость сегмента составит ~ 8 миллионов долларов.
В совокупности стоимость двух сегментов (включая корпоративные накладные расходы) составляет $108 млн ($100 млн + $8 млн) или $43 ($108 млн / 2,5 млн акций) на акцию. Наш бычий сценарий предполагает премию в 295% к сегодняшней цене.
Практический вывод
Вариант сервотроники имеет минимальные недостатки и ряд потенциальных положительных результатов. Поскольку отрицательный эффект защищен твердыми активами и нормализованными доходами, потенциал роста будет зависеть от того, как подействуют несколько катализаторов. Поскольку активисты уже укоренились в компании, а новый генеральный директор имеет опыт, я думаю, что есть большая вероятность, что они займутся катализаторами в ближайшие кварталы и годы.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
