Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Введение
Компания Origin Agritech (NASDAQ:SEED) была основана в 1998 году с целью разработки генетически модифицированных семян для рынка Китая. Компания установила отношения со многими китайскими сельскохозяйственными институтами, чтобы иметь ранний доступ к технологиям, которые она могла бы лицензировать и коммерциализировать. Было понятно, что Китаю в конечном итоге придется разрешить ввоз в страну продуктов генетически модифицированных организмов («ГМО»). Origin сделала первые инвестиции, чтобы извлечь выгоду из этой возможности.
Китай долгое время был нетто-импортером продуктов питания, и нет никаких признаков того, что эта ситуация изменится. В Китае проживает 22% мирового населения и только 10% мировых пахотных земель. По мере роста среднего класса растет и спрос на мясо и молочные продукты. За последние несколько лет отечественная мясная промышленность Китая резко выросла, что привело к резкому увеличению импорта фуражной кукурузы. В первом квартале 2021 года Китай импортировал 6,7 млн тонн кукурузы — на 438% больше, чем в первом квартале 2020 года.
Китайское правительство внесло необходимые изменения в политику, чтобы позволить выращивать ГМО-семена в Китае. В настоящее время правительство разрешает импорт ГМО-кукурузы для корма для животных из-за огромного спроса, который невозможно удовлетворить на месте. В настоящее время регулирующие органы находятся на завершающей стадии разрешения на посадку семян ГМО на китайской земле. Когда это последнее препятствие будет преодолено, Origin станет одной из трех компаний, которые захватят китайский рынок семян ГМО, объем которого, как ожидается, составит примерно 15,6 млрд юаней (2,4 млрд долларов США).
Китайская нормативно-правовая база для семян
В июле 2000 года Китай принял Закон о семенах, регулирующий разработку, утверждение, производство и распространение семян сельскохозяйственных культур. Закон вступил в силу 1 декабря 2000 года и в него несколько раз вносились поправки. Помимо Закона о семенах, Китай регулирует вопросы семян и растений посредством ряда других законов, в том числе Закона о карантине растений, Закона об административной лицензии, Закона об административных штрафах, Закона о сортах растений и Закона о безопасности генетически модифицированных организмов. Могут также применяться местные провинциальные законы, но они различаются от провинции к провинции. Система сложна и требует местных знаний.
Лицензия на производство и эксплуатацию семян выдается либо на уровне провинции, либо на национальном уровне и устанавливает некоторые минимальные эксплуатационные требования к держателям лицензий. Origin — одна из немногих компаний в Китае, которые могут использовать систему зеленого теста семян кукурузы, которая сокращает сроки вывода на рынок новых гибридных сортов и позволяет компании использовать государственный протокол на своих полях для проведения испытаний.
В 2011 году правительство Китая опубликовало Положение об обеспечении безопасности сельскохозяйственных генетически модифицированных организмов, которое было обновлено в 2017 году («Правила о ГМО»). Положения о ГМО регулируют исследования, эксперименты, производство, переработку, маркетинг, импорт и экспорт сельскохозяйственных ГМО в Китае. Положения о ГМО классифицировали сельскохозяйственные генетически модифицированные организмы, или ГМО, на классы I, II, III и IV в зависимости от степени их риска для человека, животных, растений, микроорганизмов и экологической среды. Принципиальное различие между классами заключается в обязанности отчитываться перед соответствующей сельскохозяйственной администрацией. Тестирование сельскохозяйственных ГМО обычно проходит в три этапа: ограниченные полевые испытания, расширенные полевые испытания и производственные испытания. В зависимости от классификации ГМО исследовательская организация по ГМО будет иметь разные уровни обязательств по отчетности перед Министерством сельского хозяйства и сельских дел («MARA») до начала испытаний и при переходе ГМО от одного этапа тестирования к следующему. этап тестирования. После завершения продуктивных испытаний организация, занимающаяся исследованием ГМО, может подать заявку в MARA на получение сертификата безопасности испытанного ГМО.
ГМО-продукты компании Origin относятся к I классу. По состоянию на 30 сентября 2019 года Компания получила сертификат безопасности на фитазную кукурузную продукцию. Два других продукта находятся на стадии подачи заявки на сертификацию биобезопасности.
Для производства семян ГМО требуется лицензия на производство от MARA. Предприятие должно получить сертификат биобезопасности сельскохозяйственных ГМО и соответствовать другим стандартам и условиям, предусмотренным MARA. Компания Origin находится в процессе подачи заявки на получение сертификата биобезопасности ГМО и активно обсуждает с соответствующими регулирующими органами требования для получения сертификата биобезопасности.
Как и во многих отраслях промышленности в Китае, доступ иностранных компаний на рынок относительно ограничен, а предприятия могут иметь лишь ограниченный объем иностранных инвестиций. Китайский рынок семян ГМО, даже когда он будет открыт, будет ограничен китайскими предприятиями, принадлежащими и действующими.
Корпоративная структура происхождения
Origin Agritech Ltd. — компания с Британских Виргинских островов. Origin владеет 100% акций State Harvest Holdings Ltd., базирующейся в Китае. Впоследствии State Harvest владеет 100% акций компании Beijing Origin Stage Harvest Biotechnology Ltd., которая владеет контрольным пакетом акций ряда региональных дистрибьюторских компаний, и Beijing Origin Seed Ltd., которая владеет контрольным пакетом акций еще одной региональной дистрибьюторской компании.
Для региональных дистрибьюторских компаний, в отношении которых Origin не имеет полной собственности, у компании есть Консигнационные соглашения, по которым они владеют правами на часть компаний, в которых Origin не имеет полной собственности. Эти соглашения являются стандартной практикой в Китае и помогают ориентироваться в законах о собственности иностранных компаний.
Преимущество гермоплазмы Origin
Компания Origin разработала или лицензировала более 100 гибридных семян и семян с множеством свойств ГМО.
Одним из примеров, разработанных Origin, является ГМО-фитаза кукурузы. Фитаза добавляется в рационы домашнего скота, чтобы помочь ему усваивать питательные вещества. На добавку для кур и свиней потрачено более 1 миллиарда долларов США. Модифицировав кукурузу для производства фитазы, животноводам больше не нужно покупать или вводить эту добавку своему скоту.
Некоторые другие ключевые характеристики, раскрытые Origin, — это устойчивость к засухе, устойчивость к гербицидам и устойчивость к вредителям. Устойчивость к засухе, вероятно, является самым большим потенциальным продуктом, учитывая последствия изменения климата. Было доказано, что семена кукурузы с ГМО дают примерно на 25% больше кукурузы, чем стандартные семена кукурузы. (Источник: Проект генетической грамотности). Способность противостоять гербицидам, таким как глифосат, позволяет фермерам уменьшить проникновение других растений.
Компания не раскрыла дополнительные характеристики, но заявила, что активно работает над дополнительными характеристиками ГМО внутри компании и с коллегами.
Общий адресный рынок
В первом квартале 2021 года Китай импортировал 6,7 млн тонн кукурузы. Большая часть этой кукурузы предназначалась для корма для животных, большая часть которой была ГМО. В годовом исчислении это составляет 26,8 миллиона тонн кукурузы в год.
Гипотетически, первоначальный рынок семян ГМО-кукурузы в Китае может первоначально сосредоточиться на замене импортируемой фуражной кукурузы. Если предположить, что не менее 75% импортированной кукурузы предназначалось для корма для животных, а стоимость семян за фунт составляет от 1,25 до 2 долларов США, тогда стоимость рынка может составлять от 900 до 1,4 миллиарда долларов США. Эта рыночная математика предполагает, что 26,8 миллиона тонн кукурузы превращаются в 950 миллионов бушелей. Производство кукурузы с использованием свойств ГМО ограничивается примерно 28 000 растений на акр и дает от 180 до 220 бушелей на акр, что означает, что на бушель требуется примерно 140 семян. (Источник: штат Айова) Каждый бушель дает 56 фунтов очищенного кукурузного зерна. На фунт приходится примерно 140 семян. (Источник: Министерство сельского хозяйства США) Эти предположения о сельском хозяйстве США предполагают, что для 950 миллионов бушелей требуется примерно 950 миллионов фунтов семян, засеянных на площади 4,7 миллиона акров.
Фактический потенциальный рынок, вероятно, намного больше. Китайским фермам потребуется время, чтобы выяснить, какие характеристики семян лучше всего подходят для производства на их земле. Китайским регулирующим органам потребуется время, чтобы доверять расширяющемуся портфелю ГМО-семян. Учитывая более высокую урожайность и растущий спрос в Китае, ГМО-семена были признаны частью будущего.
Корпоративная презентация Origin указывает на то, что рынок ГМО-кукурузы в Китае составляет около 15,6 млрд юаней, или 2,3 млрд долларов США. В конце концов, для целей оценки Origin не имеет значения, составляет ли рынок 900 миллионов долларов США, 2,3 миллиарда долларов США или 10 миллиардов долларов США. По сравнению с высококонкурентным рынком гибридных семян, рынок ГМО, когда он откроется, откроет огромные возможности.
В пресс-релизах сообщается о прогрессе нового бизнес-подразделения по производству кормовой кукурузы
7 февраля 2022 года Компания объявила, что ожидает, что ее 2022 финансовый год составит 300% от 2021 финансового года. В пресс-релизе Origin заявила, что за год она распродала все свои гибридные семена и что это собирается расширить сотрудничество с BaoDao Feed Ltd. по кормовой кукурузе.
7 марта 2022 года Origin объявила о создании новой дочерней компании, которая будет заниматься производством семян и кормовой кукурузы на территории острова Хайнань, где наблюдается несколько вегетационных периодов. Питательная ценность выращенной кукурузы будет повышена, что позволит снизить общую стоимость корма для сельскохозяйственных животных.
7 апреля 2022 года Компания объявила о подписании контрактов на продажу 50 000 тонн кукурузы по рыночным ценам плюс надбавка за пищевые добавки. Стоимость контрактов оценивалась примерно в 150 миллионов юаней.
23 мая 2022 года Origin объявила, что Yunan Feeding Company согласилась закупить 20 000 метрических тонн кукурузы с улучшенными питательными свойствами примерно на 62 миллиона юаней (~ 9,2 миллиона долларов США).
27 июля 2022 года компания объявила о заказе на 240 миллионов юаней (35 миллионов долларов США) у Muyuan Foodstuff, Co., Ltd., компании с оборотом 50 миллиардов долларов, ведущей крупные свиноводческие операции. При текущих ценах на кукурузу в Китае в 2,9 юаней/кг за вычетом некоторых предполагаемых затрат на логистику, сделка на сумму 240 миллионов юаней соответствует примерно 100 000 метрическим тоннам. В пресс-релизе они также упомянули, что первоначальный заказ был частью заказа на 1 миллион метрических тонн сроком на 5 лет (в исправленной версии релиза). В текущих ценах общая стоимость контракта может составлять примерно 2,2 миллиарда юаней (~ 320 миллионов долларов США).
На первый взгляд сделка с Муюанем кажется хорошей. Когда я узнал, что компания Muyuan является крупнейшим производителем свинины в Китае и в два раза превышает размер компании Smithfield Foods, крупнейшего производителя свинины в США, пресс-релиз прозвучал потрясающе. Подсчитав, основываясь на предположении, что среднесуточное потребление составляет ~3 кг/день на свинью, компания Muyuan могла бы использовать для своих свиней более 3 миллионов метрических тонн корма в год. Контракт с Origin представляет собой лишь небольшую часть общих потребностей Muyuan в фуражной кукурузе. Если фуражная кукуруза Origin действительно снизит потребность и стоимость добавок, было бы трудно представить, что спрос со стороны Muyuan не будет расти в геометрической прогрессии.
Присоединение к компании подразделения по производству кормовой кукурузы с повышенными питательными свойствами потенциально может стать масштабным. Компания сообщила, что ее продажи фуражной кукурузы на сумму более 600 миллионов юаней (~ 90 миллионов долларов США) в год в течение следующих пяти лет будут достигнуты благодаря текущим отношениям, которые будут превосходить любые продажи гибридных семян или, если они когда-либо будут достигнуты, одобрено, продажа семян ГМО.
Оценка
Судя по шестимесячному периоду, закончившемуся 6-K 31 марта 2022 года, и недавнему объявлению о заказе на сумму 240 миллионов юаней, Origin, вероятно, будет иметь годовой объем продаж около 100 миллионов юаней, а валовая прибыль составит 30%. Несмотря на то, что компания выпустила прогноз на сумму 150 миллионов юаней, существует оговорка относительно финансового года. Предостережение заключается в том, что календарный конец Компании на 2022 год приходится на 31 сентября, что находится в конце вегетационного периода. Таким образом, некоторая часть доходов от недавно объявленной первоначальной покупки на сумму 240 миллионов RNB может поступить в следующем финансовом году, в октябре 2022 года.
С добавлением и быстрым ростом подразделения по производству кормовой кукурузы, а также ростом бизнеса по производству гибридов, Компания прогнозирует, что в 2022 году рост составит 300% по сравнению с 2021 годом. Для модели оценки я использовал 100% рост за период 2022-2024 годов. , 50% в период 2025-2027 гг. и 10% в терминальной стоимости.
С изменением бизнес-модели и быстрым ростом бизнеса по производству кормовой кукурузы можно было предположить, что компания действительно может расти быстрее. Если Origin вырастет на 200% в течение следующих 3 лет и снизится до 100% в 2025-2027 годах, то NPV составит 5,2 миллиарда юаней (цена акции $132).
Если компания вырастет только на 50% в течение следующих 3 лет с падением до 25% в 2025-2027 годах, то NPV составит 275 миллионов юаней (цена акции 7 долларов).
Как и в случае с большинством коммерческих компаний, оценка сильно зависит от темпов роста доходов. Если Origin действительно сможет вырасти на 100% или больше и сохранить свою текущую валовую прибыль, тогда оценка компании может легко превысить 1 миллиард юаней.
Сопоставимые компании
Что касается ГМО, в Китае есть еще две крупные компании: Beijing Dabeinong Biotechnology Co., Ltd и Longping Biotechnology (Hainan) Co., Ltd.
Beijing Dabeinong Biotechnology Co., Ltd является дочерней компанией Beijing Dabeinong Group, контролируемой на 70%. Это дочерняя компания Dabeinong Group, занимающаяся исследованиями и разработками в области технологий ГМО. Фонд развития современной семеноводческой компании и Центральный инвестиционный фонд госпредприятий для бедных районов вместе инвестировали 400 миллионов юаней в компанию Beijing Dabeinong Biotechnology Col., Ltd. О сделке было объявлено 26 апреля. Предварительная оценка компании составляет 3,92 миллиарда юаней (580 миллионов долларов США). Компания Modern Seed Industry Development Fund Co., Ltd. была создана Министерством финансов, Министерством сельского хозяйства и сельских дел и Sinochem Group в 2013 году. Центральный инвестиционный фонд госпредприятий для бедных районов Co., Ltd. находится под управлением Государственной корпорации развития и инвестиций Китая. . (Источник: ссылка Baidu на китайскую газету Securities Times)
Интересно, что в прошлом году Dabeinong заключила соглашение с Origin о сотрудничестве в производстве семян кукурузы с ГМО. Origin имеет одну из крупнейших баз данных гермоплазмы в Китае. В настоящее время имеет три сертификата биобезопасности ГМО-кукурузы и один сертификат биобезопасности ГМО-сои. (Источник: Блумберг)
52,34% акций Longping Biotechnology (Hainan) Co., Ltd. контролируется Yuan Longping High-Tech Agriculture Co., Ltd. Контрольный пакет акций Longping High-Tech принадлежит крупнейшему китайскому конгломерату CITIC Ltd. CITIC Agri-Fund, поддерживаемый CITIC Ltd и Yuan Longping в прошлом году заплатили $1,1 млрд за часть бизнеса Dow Chemical по производству семян кукурузы в Бразилии. Оценка первоначальных акций акционеров составила 1 миллиард юаней (140 миллионов долларов США). Центральный инвестиционный фонд госпредприятий для бедных районов Co., Ltd. находится под управлением Китайской государственной корпорации развития и инвестиций. (Источник: Помощь » Семенная промышленность Поворот » Центральные корпоративные фонды официально инвестируют в Longping Biologics_Tencent News)
Оценки этих конкурентов в 10 и 3 раза выше, чем у Origin.
На рынке кормовой кукурузы, вероятно, существуют сотни конкурентов. Компания заявила, что на рынке кормовой кукурузы с повышенными питательными свойствами она единственная на рынке. Вероятность того, что такая ситуация сохранится в течение длительного времени, невелика, но вполне вероятно, что единственной потенциальной конкуренцией будут те же самые конкуренты ГМО или их доверенные лица, которые лицензируют семена для выращивания кормовой кукурузы с улучшенными питательными веществами. Будем надеяться, что успех Origin и фуражная кукуруза, ориентированная на конкретного клиента, создадут долгосрочные отношения, которые будут способствовать быстрому росту.
Инсайдерская собственность
Председатель, генеральный директор и совет директоров владеют примерно 15% компании.
Ликвидность
Компания теряла деньги с момента своего создания, и в течение последних нескольких лет ей приходилось ежегодно привлекать дополнительное финансирование в рамках своей стратегии роста.
С созданием подразделения по производству кормовой кукурузы Компания превращается из компании-разработчика в коммерческую компанию. Как на рынках фуражной кукурузы, так и на рынках семян в Китае покупатель оплачивает некоторую часть контракта авансом, а остальную часть оплачивает при доставке. Учитывая размер недавних контрактов на поставку фуражной кукурузы, авансовые платежи потенциально могут кардинально изменить показатели ликвидности Компании.
В первой половине 2022 финансового года (завершившегося 31 марта 2022 года) чистая прибыль компании составила 1,2 миллиона юаней. Операционный бизнес потерял 1,3 млн юаней, но Origin сдала в аренду часть своего офисного здания в Пекине и смогла показать прибыль за этот период. В дальнейшем, учитывая авансовые платежи по недавним договорам купли-продажи и общий денежный поток, который должен быть получен за счет увеличения продаж, Компания, похоже, находится на грани отсутствия необходимости в привлечении дополнительного капитала.
Основные риски
Компания Origin фактически перешла от стадии разработки, ожидающей одобрения ГМО, к коммерческой стадии, при этом потенциал роста на стадии разработки основан на одобрении ГМО. С Компанией связаны риски, некоторые из которых следующие:
- Сроки одобрения ГМО в Китае: Хотя риторика в Китае в целом была положительной в отношении возможности одобрения ГМО-семян, сроки этого одобрения неизвестны. «Никогда», очевидно, устранит потенциал роста бонуса.
- Разбавление: в прошлом году предполагалось, что Компании придется провести крупный раунд после получения разрешения на ГМО. Развивая бизнес по производству кормовой кукурузы до уровня, на котором вскоре он станет прибыльным в текущем бизнесе, Origin получит все больше и больше вариантов финансирования, доступных для них помимо акционерного капитала. По-прежнему может возникнуть необходимость в крупном раунде акционерного капитала на случай, если им понадобится капитал для роста для разрешения на ГМО, но это было бы хорошей проблемой.
- Китай: X-фактор – это сам Китай. Лично я считаю Китай одной из самых капиталистических стран на планете, по крайней мере, на микроуровне. Есть люди, которые никогда не будут инвестировать в Китай из-за другого багажа, связанного с макрополитикой страны. Я не уверен, какие общие риски применимы к этому инвестиционному тезису, кроме нормативного риска открытия рынка семян ГМО. Не существует логического механизма выплаты дивидендов акционерам в случае, если Компания станет банкоматом. План выхода из инвестиций должен заключаться в выкупе или ротации акций.
Заключение
Origin Agritech и ее руководство весь последний год были заняты. Вместо того, чтобы ждать, пока правительство предоставит им разрешение на запуск линейки продуктов из семян ГМО, они решили создать подразделение по производству кормовой кукурузы. Этот шаг фактически открыл второй двигатель гиперроста. Компания до сих пор не фигурирует на многих радарах. Если Origin вырастет хотя бы на половину прогнозируемого темпа роста компании в 300%, стоимость акций компании должна вырасти в 3-13 раз. Риски снижения предполагают снижение цены акций на 30-50%, если рост затормозится. Динамичное предпринимательское поведение руководства подтверждает положительный тезис. Я считаю, что при текущей оценке примерно в 60 миллионов долларов США SEED стоит занять небольшую или среднюю позицию и увеличить ее, если будет одобрено ГМО. Менеджмент предпринял попытку быстрого роста, и у него все еще есть нелепый потенциал роста, если китайское правительство наконец одобрит его бизнес по производству ГМО.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
