Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
(Обновление редактора: автор этой статьи внес несколько изменений в этот анализ после обнаружения существенной проблемы.)
В статье ниже мы обсуждаем наш тезис о том, что привилегированные акции Ontrak, Inc. (OTC:OTRKP) являются привлекательными, если компания выпустит полное размещение при деньгах с 5 ноября. Прежде чем идти дальше, мы хотим четко прояснить, что мы не рекомендуем обыкновенные акции Ontrak, Inc. (OTRK).
Предыстория того, как мы сюда попали
Ontrak, Inc. — это цифровая платформа поведенческого здоровья. Компания была высокооплачиваемой и любимой на Уолл-стрит, прежде чем потеряла клиентов Aetna и Cigna и ее акции упали на 95%:
Потеря двух плательщиков национального страхования в качестве клиентов была болезненной для компании. Компания столкнулась с серьезной загадкой: денежный поток был отрицательным, у Goldman Sachs Specialty Lending Group была кредитная линия на сумму около 50 миллионов долларов, а выручка сократилась практически вдвое в результате потери Aetna & Cigna. Ситуация изменилась практически в мгновение ока, несмотря на то, что генеральный директор Джонатан Мэйхью (и бывший топ-менеджер Aetna) заявил, что компания по-прежнему прогнозирует выручку в размере около 50 миллионов долларов в следующем году.
Даже имея выручку в 50 миллионов долларов, компания не могла поддерживать свою структуру капитала и, вероятно, грозила объявить дефолт. И пока долг компании оставался непогашенным, привилегированные акции подвергались риску необратимой потери капитала в результате реструктуризации или продажи. Мы считаем, что все изменилось 5 ноября 2021 года, и именно здесь начинается наш инвестиционный тезис.
Хронология критических событий, указывающих на высокую стоимость привилегированных акций Ontrak
- 5 ноября компания опубликовала письмо 8-K, уведомляющее инвесторов о том, что она заключила соглашение с B. Riley Securities о выпуске ценных бумаг «при деньгах» на сумму 70 миллионов долларов (здесь). Похвально то, что компания заявила, что «намеревается использовать чистую выручку от этого предложения для общих корпоративных целей, которые могут включать оборотный капитал, слияния и поглощения и инвестиции в технологии». Но тот же 8-К отметил поправку к кредитной линии компании, которая «изменяет положения о досрочном погашении Соглашения о покупке векселей и связанных с ним документов, так что Компания обязана использовать чистую выручку от предложения для досрочного погашения непогашенной основной суммы долга, процентов, комиссий». и обязательства, относящиеся к Облигациям 2024 года, до тех пор, пока все такие обязательства не будут выполнены». Проще говоря, это означает, что любые чистые поступления от выпуска новых обыкновенных акций должны быть использованы для погашения долга.
- Это также подтверждается поправкой к кредитной линии, также представленной в качестве приложения к 8-K, указанной выше: «любые поступления от предложения банкоматов в ноябре 2021 года используются исключительно для погашения облигаций».
- Последствия для привилегированных акций огромны. Если компания выпустит полный выпуск облигаций «при деньгах», то долговая линия будет полностью погашена, и компания освободится от долгов. Если это произойдет, это означает, что привилегированные акции подвергаются риску первого доллара, торгуются с доходностью 22% и потенциалом роста в 150%, если они вернутся к номиналу.
- Мы ошибочно предположили, что долг был погашен при первоначальной публикации этой статьи из-за резкого увеличения объема на 38,6 миллиона акций при средней цене за акцию примерно 11 долларов США в тот же день подачи заявки. Этот объем подразумевал объем более 400 миллионов долларов, что значительно превышает средний объем в 2,1 миллиона акций в день в ноябре:
Читатель проницательно заметил, что на странице 12 и в сноске 3 Приложения 14А от 18 января (ссылка здесь) компания предоставила свои акции в обращение. Такое подсчет акций предполагает увеличение акций всего на ~1 млн по сравнению с квартальными отчетами за 10 квартал в ноябре. Даже при самой высокой цене акций с ноября это относится только к выпуску на сумму около $10 млн, и неясно, является ли это выпуском по принципу «при деньгах» или нет. Говоря простым языком, это означает, что выпуск 70 миллионов долларов США по принципу «при деньгах» еще не произошел — и, учитывая быстрое падение цен на обыкновенные акции, неясно, может ли это произойти без существенного размывания (на момент настоящего обновления рыночная капитализация обыкновенных акций составляет 55 миллионов долларов США).
Привилегированные акции были бы очень интересны, если бы долг был погашен, но именно подача документов, произошедшая 18 января 2022 года, делает владение привилегированными акциями Ontrak привлекательным после погашения долга:
18 января компания подала в Комиссию по ценным бумагам и биржам Приложение 14А (ссылка здесь), по существу, с одним вопросом для голосования: «Разрешить Совету директоров по своему усмотрению одобрить и принять поправку, чтобы… снять определенные ограничения на защитные передачи». Вы можете спросить, почему Совет директоров проголосовал за отмену защитных ограничений на передачу? Весь текст заявления стоит прочитать, но одна цитата заслуживает внимания:
«В результате этих ограничений некоторые передачи акций существующим существенным акционерам или в их пользу запрещены. Любая попытка передачи в нарушение вышеупомянутых ограничений недействительна, если передающая сторона или получатель не получили письменного одобрения нашего Совета».
Проще говоря, действующие в настоящее время ограничения не позволяют осуществлять поглощение без полного согласия совета директоров. Почему это имеет значение? Потому что Террен Пейзер, председатель, основатель и бывший генеральный директор Ontrak, владеет 44% компании. Хотя Пейзер является крупнейшим акционером, он не владеет большей частью бизнеса и не контролирует полностью совет директоров. В связи с этой поправкой мы считаем, что в ближайшие 12 месяцев могут возникнуть две возможности:
- Председатель или любой другой существенный акционер может объявить тендер на приватизацию компании и не хочет требовать для этого полного одобрения совета директоров.
- Председатель совета директоров или любой другой крупный акционер мог бы определить покупателя на свою долю и не хочет требовать полного одобрения совета директоров для сделки с этой третьей стороной.
В любом случае, последствия этой «поправки в один голос» указывают на то, что компания эффективно присутствует на рынке. Это имеет смысл, учитывая, что у компании начали заканчиваться варианты. Другие фирмы, специализирующиеся на поведенческом здоровье, привлекают сотни миллионов долларов при оценке, которая в 20–50 раз превышает их выручку, при этом только в 2020 году было привлечено более 1,5 миллиарда долларов (здесь). Ontrak все еще растет и, вероятно, его ждет блестящее будущее, но он потерял доверие публичных рынков и, вероятно, получит выгоду от перехода в частную собственность: долговые рынки закрыты для компании, предпочтительные рынки не могут быть использованы для нового капитала, а капитализация рынка обыкновенных акций упала ниже $75,0 млн, что запрещает компании свободно одобрять новые выпуски акций «при деньгах» и ограничивает сумму, которую Ontrak может предложить до одной трети публичного размещения в течение последующего 12-месячного периода.
Что это означает для привилегированных акций? Наше мнение таково: не так много, пока долг не будет погашен. Если предположить, что выпуск «при деньгах» действительно произойдет и долг будет погашен, тогда привилегированные акции будут иметь первый долларовый риск при доходе <1,0x на 22П ФГ, с доходностью 22% (и тремя четвертями дивидендов, находящихся в виде ограниченных денежных средств на баланс компании), а также право на ликвидацию в размере 25 долларов США за акцию в случае продажи (рост цены +150%).
Ключевые риски
- Выпуск облигаций по принципу «деньги» до сих пор не произошел, а это означает, что задолженность Goldman Sachs Specialty Lending Group все еще непогашена. Существует реальный риск обесценения владения привилегированными акциями, пока долг непогашен.
- Риск наслоения нового старшего капитала. Основным средством смягчения этого является то, что привилегированные акции имеют право голоса, запрещающее любой новый выпуск более старших ценных бумаг, если только 2/3 привилегированных акций серии А не одобрит это. Конечно, все инвесторы в привилегированные акции проголосовали бы против такой сделки.
- Привилегированные акции являются бессрочными привилегированными акциями, поэтому, хотя дивиденды являются накопительными, это означает, что у них нет даты погашения. Основным смягчающим фактором является то, что следующие три дивиденда уже обязались выплатить (находятся на балансе как ограниченные денежные средства), и мы ожидаем, что продажа произойдет в следующие 12 месяцев в результате поправки и ограниченных возможностей для компании. . Кроме того, невыплата дивидендов по привилегированным акциям, вероятно, будет сигнализировать как клиентам, так и публичному рынку о том, что компания глубоко обеспокоена и, вероятно, не будет продолжать свою деятельность. Это приведет к дальнейшему падению цен на обыкновенные акции, и будет сложно стимулировать менеджмент с помощью компенсационных пакетов акций.
Заключение
Наш инвестиционный тезис основан на двух важнейших предположениях: необходимо, чтобы выпуск облигаций осуществлялся по принципу «при деньгах», а долговая линия должна быть погашена в момент выпуска, и что в ближайшие 12 месяцев у компании, скорее всего, произойдет значимое событие по слиянию и поглощению. в результате последней поправки. Первоначальное мнение CIR об объеме от 5 ноября как о потенциальном доказательстве выпуска облигаций при деньгах было ошибочным, и мы будем очень сосредоточены на следующем объявлении о прибылях и убытках, чтобы определить, будет ли компания осуществлять выпуск. Если банкомат действительно произойдет, привилегированные акции, скорее всего, будут торговаться по номинальной цене 25 долларов за акцию или около нее, учитывая, что риск обесценения значительно ниже, а вероятность слияний и поглощений высока.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
