Ballantyne Strong (BTN): обзор деятельности компании и её акций

94
0

Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<

Орел или решка

Обзор

Я видел много обсуждений Баллантайна Стронга (BTN) в Твиттере и других различных блогах, но не нашел и не обновил тезисы, так что начнем:

Тема, которая будет повторяться на протяжении всей статьи, — это поговорка, которой слишком злоупотребляют: «Орел мы выигрываем, решка, мы мало теряем» — или, выражаясь в терминах «фананса»: «обратная сторона» защита с возможностью повышения».

Похоже, что почти каждый актив, принадлежащий Баллантайну Стронгу, рассчитан на неблагоприятный или худший сценарий, в результате чего у инвестора в акции остается значительное количество бесплатных встроенных колл-опционов в комплексе BTN.

Я не Морган Хаусел, так что потерпите, если текст покажется вам суховатым. И я часто не знаю, что делаю, поэтому проявите должную осмотрительность. Все суммы указаны в долларах США, а цены отражают рыночные цены по состоянию на 20 января 2022 года.

Сумма стоимости деталей

Ключевые игроки

Двумя ключевыми игроками в пяти активах BTN являются Кайл Серминара («Кайл») и Ларри Светс («Ларри»). Кайл является председателем совета директоров и крупнейшим акционером BTN. Он инвестирует в BTN и компании, входящие в комплекс BTN, через Fundamental Global Investors (FGI), инвестиционную фирму, которой он управляет вместе с Джо Молья, бывшим генеральным директором TD Ameritrade, с 2012 года. FGI владеет ~32% BTN, а Кайл владеет лично. еще ~2%.

Ларри руководил финансовыми и страховыми операциями и участвовал в различных инвестициях вместе с Кайлом с тех пор, как Ларри был генеральным директором Kingsway Financial Services (KFS) с 2010 по 2018 год. Ларри инвестирует в комплекс компаний BTN в основном через Itasca Financial LLC.

Ниже приведены текущие роли Кайла и Ларри:

Кайл Серминара

  • Генеральный директор Fundamental Global Investors
  • Председатель правления Ballantyne Strong
  • Председатель правления Финансовой группы ФГ
  • Член правления Firefly
  • Член правления компании «БК Технологии» (БКТИ)

Ларри Суэтс

  • Управляющий директор ООО «Итаска Финансовый»
  • Член правления Ballantyne Strong
  • Генеральный директор и член правления FG Financial
  • Член правления GreenFirst
  • Член правления Harbour Custom Development (HCDI)

Распределение капитала

О Кайле и Ларри, их методах распределения капитала, стиле инвестирования и сложности их инвестиций были написаны как положительные, так и отрицательные статьи. Я провел некоторое время с ними обоими и с несколькими другими членами команды BTN, но вместо того, чтобы обсуждать различные личные мнения, давайте просто изложим факты.

Кайл основал Fundamental Global Investors в 2012 году вместе с Джо Молья. Одной из их крупнейших инвестиций была BTN, и к 2015 году FGI начала активистскую кампанию в качестве крупнейшего акционера.

В намерения FGI не входило стать активистом-инвестором BTN, но похоже, что неудачное приобретение Convergent у Sony в 2013 году за $17,4 млн (после корректировок, проведенных предыдущим руководством BTN) стало катализатором для того, чтобы FGI стала активистом.

Продажи Convergent Media упали с $40 млн на момент приобретения в 2013 году до $17 млн ​​к 2015 году, подробности позже.

К началу 2015 года Кайл и FGI пересмотрели совет директоров и часть руководства BTN и разработали новую общую стратегию BTN, направленную на «построение высокопроизводительной холдинговой компании с разнообразным набором направлений бизнеса, которые вносят вклад в общий денежный поток компании». »

К середине 2015 года Кайл стал одновременно генеральным директором и председателем правления BTN. Кайл постепенно перепозиционировал часть инвестиций BTN, так что к 2016-2017 годам холдинговая компания BTN выглядела следующим образом:

PIH Property Holdings (PIH):

  • $7.7m invested from 2016-2017
  • Управляет Ларри Светс

RELM Wireless (OTC:RELM)

  • В 2016 году инвестировано $4,3 млн.

Итаска Капитал

  • В 2016 году инвестировано $3,7 млн.
  • Управляет Ларри Светс

В ходе статьи мы рассмотрим все вышеперечисленные активы более подробно, чтобы оценить, как обстоят дела у руководства с момента прихода к власти в 2015 году, но вот краткий обзор.

7,7 млн ​​долларов, вложенные в PIH, теперь стоят около 3,5 млн долларов и находятся под названием FG Financial.

4,3 млн долларов, вложенные в RELM, были проданы за 4,5 млн долларов в 2018 году. RELM теперь называется BK Technologies.

3,7 миллиона долларов, вложенные в ICL, теперь стоят 13-15 миллионов долларов (включая дивиденды) и относятся к GreenFirst Forest Products (GFP).

Короче говоря, было несколько хороших и плохих решений по распределению капитала, которые еще предстоит определить. При этом рыночная капитализация BTN снизилась на 30-40% с тех пор, как Кайл и FGI пришли к власти в 2015 году.

Кайл сказал в подкасте Билла Брюстера: «Когда активист берет на себя управление компанией с микрокапитализацией, следует ожидать, что следующие 2-3 года станут полной катастрофой… потому что они, по сути, возьмут на себя грехи прошлого».

Какую часть этих отставаний с 2015 года вы хотите отнести на счет менеджмента, грехов прошлого, Covid, спада рынка Strong Entertainment и т. д. – зависит от вас.

Важный момент, на котором я постараюсь остановиться, заключается в том, что, учитывая оценку BTN, не требуется блестящего или даже посредственного распределения капитала. Сценарий снижения может произойти во всех пяти активах BTN, и вполне вероятно, что инвесторы вернут текущую рыночную капитализацию BTN.

Кроме того, я изложу аргументы в пользу того, что Кайл и Ларри, похоже, развиваются после своих прошлых ошибок в распределении капитала и меняют свой инвестиционный подход, что закладывает основу для положительной точки перегиба или одного из многих бесплатных встроенных опционов колл в акции BTN. оценка.

Сложность

Прежде чем мы углубимся в пять активов BTN, последние две темы, которые стоит затронуть, — это сложность и затраты, связанные со структурой холдинговой компании BTN.

Кайл Черминара и FGI владеют крупными активами в:

Кайл и Ларри также занимают небольшие личные должности в большинстве этих компаний. Некоторые из них были приобретены за счет вручения акций.

Следует признать, что более крупные холдинговые компании, такие как комплекс компаний John Malone’s Liberty, имеют сложную структуру, но видя такую ​​сложность и взаимосвязанные транзакции сторон между частной инвестиционной фирмой и публичной микрокапитализацией, инвесторы могут нервничать.

На мой взгляд, ничто из этого не выглядит гнусным, но из-за переплетенной инвестиционной стратегии Кайла и Ларри инвесторам очень сложно определить, согласны ли они с Кайлом и Ларри с точки зрения риска/вознаграждения. Некоторые из примеров включают в себя:

  • BTN продаст FGI свои инвестиции в RELM на сумму 4,5 млн долларов в 2018 году.
  • Инвестиции в Firefly через FGI Ventures
  • FGF инвестирует в SPAC вместе с FGI и Itasca Financial LLC
  • FGF платит FGI ~$1,8 млн в год за помощь в управлении FGF
  • Наличие различных стимулов для акций/комиссий совета директоров для каждой компании в комплексе BTN.
  • BTN и FGI инвестировали в PIH и ICL в 2015 году, которыми руководил Ларри.
  • BTN продает часть своих прав в GreenFirst вместо того, чтобы реализовать их
  • FGF инвестирует в REIT, которым управляет FGI
  • BTN берет кредит у банка, акциями которого владела FGI

Это лишь несколько примеров взаимосвязанных сделок, которые в настоящее время существуют или существовали в инвестиционном комплексе Кайла и Ларри.

Я не подчеркиваю это, потому что думаю, что что-то скрывается, может просто потребоваться серьезный углубленный анализ, на который у среднего розничного инвестора нет времени, чтобы выяснить, где и как инвесторы в акции BTN связаны с Кайлом и Ларри с точки зрения риска/награды.

Один из основных рисков, которые я вижу в этой сложности, заключается в том, что BTN не сможет привлечь нужную базу акционеров.

Инвестируя и наблюдая за Berkshire (BRK) и Markel (MKL), я понял, насколько важно для успеха компании иметь базу акционеров, согласующуюся с руководством. Я боюсь, что, если эта сложность не будет уменьшена, осторожные, терпеливые и долгосрочные инвесторы не присоединятся к BTN в больших количествах.

Возвращаясь к обсуждению сложности Джона Мэлоуна. Насколько я понимаю сложность структурирования Мэлоуна на протяжении всей его инвестиционной карьеры, объясняется тем, что его инженерный ум всегда был сосредоточен на снижении налогов, каждая часть сложного структурирования была сделана для уменьшения суммы налогов, которые акционеры должны были платить.

Как сказано в книге «Аутсайдеры», «чтобы понять компанию {TCI}, вам придется прочитать все ее сноски, и очень немногие это сделали… Мэлоун, однако, полагал, что эта сложность была небольшой платой за огромную ценность, созданную на протяжении многих лет эти проекты». «Мэлоун сознательно усложнял свой бизнес, стремясь к наилучшему экономическому результату для акционеров».

Вполне возможно, что одним из стимулов, стоящих за сложностями компаний Мэлоуна, является то, что он мог продолжать приобретать акции по сниженной цене, но в то же время это, несомненно, обеспечило долгосрочную акционерную стоимость.

Признаюсь, я никогда напрямую не спрашивал руководство BTN о причине транзакций и сложности взаимосвязанных сторон, но я не могу понять, какую чистую выгоду это приносит.

Почти наверняка существует некоторое преимущество в объединении компаний с микрокапитализацией в холдинговую компанию для снижения накладных расходов, но я не уверен, что трудности, которые это создало для потенциальных акционеров при оценке и оценке BTN, делают это чистой выгодой. Из-за этой сложности руководству BTN почти наверняка будет сложнее привлекать капитал. Похоже, именно так и было, когда руководство BTN привлекло капитал в 2021 году по заниженным рыночным ценам, хотя во время пандемии такой подход был справедливым.

Опять же, я рассматриваю это как ситуацию «орлом мы выигрываем, решкой мы мало теряем». Даже если сложность и сложность оценки BTN сохранятся, вполне вероятно, что мы вернем, по крайней мере, текущую рыночную капитализацию, даже если сценарий снижения произойдет во всех пяти активах BTN.

Мне кажется, что Кайл и руководство BTN работают над снижением сложности, о чем мы поговорим более подробно, но IPO Strong Entertainment, разговоры о предстоящем IPO Firefly, большая ясность вокруг GreenFirst и т. д. — все это положительные тенденции.

Я думаю, что на собрании акционеров BTN в Шарлотте в 2021 году Кайл и команда BTN подготовили хорошую презентацию и сессию вопросов и ответов, которые помогли разгадать часть сложной структуры.

Возвращаясь к Джону Мэлоуну, он пытался уменьшить сложность своих инвестиций, создавая отслеживающие акции своей империи TCI в 1980-90-х годах. «Отслеживание акций Мэлоуна повышает прозрачность, позволяя инвесторам оценить части компании, которые ранее были скрыты византийской структурой TCI». Происходит ли аналогичная тенденция в BTN, где руководство упростит процедуру оценки?

Более того, я понимаю, как сложность и взаимосвязанность инвестиций могут заставить людей думать, что некоторые расходы скрываются или неправильно распределяются. Как уже было сказано, это может заставить инвесторов нервничать. Но FGI является крупнейшим акционером BTN, FGF, BTKI и имеет значительные позиции в GreenFirst, OppFi и Hagerty. Я не понимаю, какую большую чистую выгоду может получить FGI от перераспределения расходов или инвестиций из одного кармана в другой, особенно учитывая, что FGI не основан на сборах.

Из их последнего рекламного объявления следует, что AUM FGI составляет около 125 миллионов долларов. Кайл недавно несколько раз публично заявлял, что почти весь инвестированный капитал FGI принадлежит Джо Молья, Кайлу и их семьям (всего, по всей видимости, в FGI 15 инвесторов). Повторюсь, Кайл заявил, что FGI больше не взимает комиссию со своих инвесторов. Весь собственный капитал Кайла, за исключением наличных денег, его дома и рыбацкой лодки, находится в компаниях, входящих в комплекс BTN, за исключением технически BK Technologies, которая все еще имеет инвестиции в компании комплекса BTN.

Я позволю читателю решить, чувствуют ли они себя солидарными с менеджментом, но, похоже, единственный способ, которым Кайл и FGI зарабатывают или теряют деньги, — это увеличение или уменьшение стоимости акционерного капитала комплекса BTN.

Расходы

Одной из основных причин скидок холдинговой компании на публичных рынках являются нераспределенные накладные расходы, необходимые для управления холдинговой компанией. Часто холдинговая компания торгуется ниже стоимости своих чистых активов («NAV»), поскольку инвестору было бы лучше лично купить все компании в составе холдинговой компании, если они являются публичными, чтобы избежать накладных расходов и чрезмерного налогообложения.

Эта скидка может быть компенсирована надбавкой за навыки распределения капитала менеджеров холдинговой компании и за способность холдинговой компании получить доступ к инвестициям, которые средний инвестор не может получить.

Нераспределенные накладные расходы для BTN в 2020 финансовом году составили ~6,5 млн долларов США, а в 2021 финансовом году они должны находиться в диапазоне от 4,5 млн долларов США до 5,0 млн долларов США. Эта цифра снизилась с ~8,0 млн долларов США, когда к власти пришли Кайл и FGI, но, похоже, еще есть место для накладные расходы еще больше снизятся.

Я собирался проанализировать другие холдинговые компании, чтобы увидеть, каковы были средние накладные расходы в процентах от определенных показателей (активов, рыночной капитализации и т. д.), но это оказалось сложно сделать на одинаковой основе.

Возможно, это несправедливое сравнение, но если бы BTN был структурой хедж-фонда, мы бы платили им 1,5–2,0 миллиона долларов по схеме 2/20. Точных цифр нет, но, похоже, дополнительные затраты публичной компании по сравнению с частной компанией составляют как минимум 1,5–2 миллиона долларов, поэтому нам, вероятно, нужно учесть это при сравнении хедж-фондов.

Чтобы снова стать тем парнем, который цитирует The Outsiders: «Комплекс зданий… существует очевидная обратная корреляция между строительством сложных новых зданий штаб-квартиры и доходами инвесторов». Ни один из руководителей, упомянутых в «Аутсайдерах», не построил роскошную штаб-квартиру и не имел ненужных накладных расходов.

Когда Кайл и FGI стали активистами BTN, они заявили о важности снижения затрат, и я надеюсь, что это останется ключевым фактором в будущем. Мы остановимся на этом в разделе «Переломный момент», но я имею в виду сокращение ненужных накладных расходов, связанных с избыточными операциями холдинговых компаний. Я не предлагаю сокращать расходы за счет недоплаты менеджменту или отказа от инвестиций в рост.

Самый большой недостаток ненужных накладных расходов заключается в том, что время становится врагом акционеров BTN. Чем больше времени требуется рынку, чтобы осознать недооценку BTN, тем больше накладные расходы снижают стоимость акционерного капитала.

Это может показаться повторяющимся, но при текущей оценке BTN не имеет значения, снизит ли руководство текущие нераспределенные накладные расходы. Кажется вероятным, что инвесторы все равно вернут текущую рыночную капитализацию, даже если накладные расходы останутся прежними и во всех пяти активах BTN произойдет сценарий снижения.

Пять достоинств Баллантайна Стронга

Недооценка Strong Entertainment, вероятно, является наиболее неотъемлемой частью защиты от убытков (хвостов, которые мы не теряем много) в оценке акций BTN.

Strong Entertainment производит и продает экраны для кинотеатров, а также обеспечивает техническое обслуживание и ремонт ранее проданных экранов. Североамериканская и европейская киноиндустрия представляет собой, по сути, дуополию между Strong Entertainment и Harkness. Strong Entertainment доминирует в Северной Америке, а Harkness, базирующаяся в Ирландии, доминирует в Европе. Кроме того, Strong Entertainment является эксклюзивным поставщиком Cinemark (~5900 экранов) и IMAX (~1650 экранов).

Излишне говорить, что пандемия сильно ударила по Strong Entertainment. В 2019 году объем продаж Strong Entertainment составил ~ 37 миллионов долларов, а в 2020 году — ~ 21 миллион долларов.

Сильные финансовые показатели в сфере развлечений

Как видно выше, в 2020 году упала не только выручка, но и рентабельность. Прибыль сократилась в 2020 году частично из-за фиксированных затрат в бизнесе, а также потому, что Strong Entertainment была полностью готова к получению еще одного годового дохода в размере более 35 миллионов долларов и была застигнута врасплох, как и весь остальной мир. Я думаю, это тоже фиксированные затраты, но, на мой взгляд, это скорее разовые фиксированные затраты.

Причина, по которой третий квартал 2021 года включен выше:

а) Я бы сказал, что третий квартал 2021 года — самый «нормальный» квартал за последние почти два года.

б) Показать, что руководство нашло способ вернуться к рентабельности EBITDA на уровне 18–20%, несмотря на то, что так и не удалось вернуться к уровню выручки, превышающему 35 миллионов долларов.

Вероятно, это слишком большая экстраполяция результатов всего лишь за одну четверть, но это, безусловно, положительная тенденция.

Мы могли бы еще больше подчеркнуть потенциал роста стоимости 100-летнего бренда Strong, их собственного покрытия для экранов, поворота к продаже экранов школам, тематическим паркам, концертам, музеям и т. д. Но это важно для нашей компании. тема защиты от негативных последствий, чтобы сосредоточиться на том факте, что руководство, похоже, приспособилось к «новым нормам». Сильный менеджмент в сфере развлечений стабилизировал прибыль и позволил вести прибыльный, хотя и гораздо меньший, чем в 2019 году, бизнес.

Это означает, что если киноиндустрия вернется или другой сектор начнет постоянно покупать киноэкраны, Strong Entertainment сможет снова увеличить выручку до более чем 35 миллионов долларов без каких-либо капиталовложений в рост, помимо оборотного капитала… .головы мы выигрываем.

Как отметило руководство, BTN планирует провести IPO Strong Entertainment в этом году. Судя по сумме частей, рынок, похоже, оценивает IPO Strong Entertainment в $0–$10 млн.

Возможно, рынок думает, что третий квартал 2021 года был разовым, и Strong Entertainment будет обременена постоянными расходами и сгорит деньги, если они не вернутся к выручке в 35+ миллионов долларов, возможно, они обеспокоены чрезмерной зависимостью от IMAX и Cinemark, может быть, они что-то увидят. Я совершенно отсутствует.

Я не знаю, но, как показано ниже, с использованием консервативных прогнозов, основанных на цифрах за третий квартал 2021 года, оценка акционерного капитала в размере от 0 до 10 миллионов долларов кажется маловероятной.

Обратная ситуация для BTN

Мы не вдавались в подробности соотношения доходов от продаж киноэкранов и обслуживания уже проданных экранов, а также того, сколько кинотеатров за последние два года отложили обслуживание своих экранов. Но давайте просто сохраним низкую оценку на высоком уровне, и если нам нужна ближайшая рыночная компания при попытке определить оценку акций Strong Entertainment, обратите внимание на Moving iMage Technologies (MITQ).

Несмотря на тему защиты от негативных последствий, если Strong Entertainment удастся вернуться к уровню EBITDA 2019 года, составляющему ~$7 млн, то «голова, которую я выиграю», будет значительной.

Еще одним более качественным потенциалом роста для Strong Entertainment после IPO является возобновление предпринимательского духа. Если Strong Entertainment станет отдельной компанией и их результаты больше не будут смешиваться с результатами остальных компаний BTN, это означает, что менеджеры Strong Entertainment будут получать надлежащую компенсацию и стимулирование за индивидуальную эффективность своего бизнеса. Это должно еще больше вдохновить руководство Strong Entertainment на развитие бизнеса и повышение прибыльности.

Рик Доман (генеральный директор); Пол Риветт (председатель правления); Ларри Светс (член совета директоров)

GreenFirst Forest Products — это публичная лесозаводная компания, которая была основана путем приобретения семи лесопильных заводов в Восточной Канаде, шести из семи у Rayonier, с годовой производственной мощностью около 905 млн м.м.б.м. (десять крупнейших в Канаде).

Пока я пишу это, цены на пиломатериалы взлетают до уровня выше 1100 долларов за тысячу футов уже второй раз в этом году. Рыночная капитализация GreenFirst медленно растет, но я предполагаю, что при таких ценах на пиломатериалы GreenFirst генерирует более 50% свободного денежного потока в виде дохода от акций.

Кроме того, руководство GreenFirst имеет большой опыт: Рик Доман в качестве генерального директора, чья семья несколько поколений работала в канадской лесной промышленности, и он лично основал EACOM древесины, и Пол Риветт в качестве председателя правления, который был президентом Fairfax Financial.

Однако активы, которые они приобрели, не являются первоклассными, поскольку до приобретения GreenFirst шести лесопильных заводов Rayonier они могли работать только с низким коэффициентом использования 80% и все еще нуждаются в значительном улучшении капитальных затрат. Лесопильный завод в Кеноре был законсервирован еще до того, как его купили.

Компания разработала план инвестирования более $50 млн капитальных вложений для снижения денежных затрат и увеличения мощности/загрузки. Это происходит после того, как они погасят или рефинансируют свой долг в 100 миллионов долларов под 10% процентную ставку, что недавно должно было стать намного проще, поскольку цены на пиломатериалы снова взлетели до небес.

Даже если ничего из этого не будет реализовано и цены на пиломатериалы нормализуются на уровне 575 долларов США за тысячу картонных футов, что на 50+% ниже сегодняшних цен, при использовании консервативных предположений должен быть достижим свободный денежный поток примерно в 45 миллионов долларов США, что составляет 15+% свободного денежного потока к доходности акций. при текущей рыночной капитализации GreenFirst в размере ~$290 млн.

Недостаток Greenfirst

Все вышеуказанные значения указаны в долларах США. Увеличение денежных затрат в связи с удвоением канадских тарифов.

Более глубокий анализ погружения, не выполненный мной, представлен здесь.

Кроме того, большая часть тезиса GreenFirst заключалась в том, что канадское производство пиломатериалов будет постепенно перемещаться из западной Канады в восточную Канаду. Это начало подтверждаться, поскольку Interfor и Canfor недавно приобрели мощности лесопильных заводов аналогичного размера, что и GreenFirst, в восточной Канаде, за цену, в 2-3 раза превышающую цену, которую GreenFirst заплатила за свои активы Rayonier. При этом недавно приобретенные лесопилки, вероятно, более высокого качества.

Кстати, Interfor приобрел компанию EACOM, основанную генеральным директором GreenFirst Риком Доманом.

Я не являюсь экспертом в тонкостях лесной промышленности, но по опыту своей предыдущей карьеры знаю, что оценка сырьевого бизнеса на основе денежного потока, вероятно, не лучший показатель. Хотя это становится несколько замкнутым, если вы видите цифры ниже, рыночная оценка подразумевает оценку ~ 300–320 долларов за тысячу досок для лесопильных заводов GreenFirst.

Стоимость активов GFP

На данный момент я зашел в тупик, говоря об оценках лесной промышленности, но я чувствую себя комфортно, говоря, что GreenFirst торгуется по стоимости замещения или ниже, учитывая, что все недавние сделки с канадскими лесозаводами были выше 450 долларов за тысячу футов доски.

Как уже упоминалось, эти активы GreenFirst находятся на низком уровне, поэтому, возможно, скидка и оправдана, но это также не учитывает потенциал роста: бумажную фабрику, гарантированные поставки пиломатериалов, возможность монетизации земли вокруг лесопилок, опытную команду менеджеров и макроэкономический попутный ветер.

При неблагоприятном сценарии у нас есть заводы в восточной Канаде, находящиеся ниже номинального уровня, которыми управляет высшее руководство. Даже если вы думаете о лесных воронках, почти при каждом сценарии вполне вероятно, что инвесторы в акции, по крайней мере, вернут текущую рыночную капитализацию. Это дает инвесторам акций GreenFirst бесплатный встроенный опцион колл на цены на пиломатериалы, которые будут оставаться значительно повышенными в течение нескольких лет.

Спасибо Майку Митчеллу (ныне члену правления GreenFirst и BTN) за то, что он познакомил меня и многих представителей мира стоимостного инвестирования с GreenFirst.

Ларри Светс (генеральный директор); Кайл Серминара (председатель совета директоров)

FG Financial начинала свою деятельность как страховая компания под названием 1347 Property Insurance Holdings (PIH), которая провела IPO в 2014 году. До IPO PIH была дочерней компанией Kingsway Financial Services (KSF), генеральным директором которой до 2018 года был Ларри Светс.

PIH заключила страховку P&C в трех южных штатах, пока в 2019 году не продала свой страховой бизнес холдинговой компании FedNat (FNHC) за 51 миллион долларов, 50% наличными и 50% акций. В 2020 году PIH изменила свое название на FG Financial и обозначила свою новую стратегию как «сосредоточиться на оппортунистическом перестраховании с обеспечением и ограничением убытков при одновременном распределении капитала между SPAC и бизнесом, связанным со спонсорами SPAC».

С 2020 года FGF спонсировал два SPAC (подробности ниже), в результате которых были сделаны инвестиции в OppFi (OPFI) и Hagerty (HGTY). Генеральный директор FGF Ларри Светс упомянул тот факт, что, по его мнению, FGF нашел нишу в спонсировании SPAC стоимостью 100–250 миллионов долларов, которые инвестируют в компании Fintech и InsureTech с корпоративной стоимостью от 500 до 2 миллиардов долларов.

FGF также создает платформу SPAC, которая будет помогать другим спонсорам SPAC по сбору средств, а также предлагать вспомогательные услуги, такие как страхование D&O.

На данный момент FGF состоит из четырех основных активов.

1. ~8% акций FedNat (FNHC): страховая компания P&C.

  • ~1,4 млн акций: оценка ~$2,0 млн
  • Ограничено количество акций, которые они могут продать до 2024 года.

2. Доля <1% в OppFi: Fintech-платформе для кредитования субстандартных потребителей. Первая инвестиция FGF в SPAC

  • 860 тыс. акций: оценка ~$5,2 млн.
  • 360 тыс. варрантов при страйке $11,50: оценка ~$400 тыс.

3. Доля <1% в Hagerty: страховщик классических автомобилей. Вторая инвестиция FGF в SPAC

  • 533 тыс. акций: оценка ~$8,6 млн.
  • 321 тыс. варрантов при страйке $15: оценка ~$400 тыс.

4. Портфель перестрахования, подразделение/платформа SPAC и другие инвестиции.

  • Балансовая стоимость перестрахования: ~$2 млн.
  • Другие инвестиции: Оценка ~ $6-7 млн ​​(недавно проданный REIT)
  • Подразумеваемая оценка подразделения/платформы SPAC: ~$15-16 млн.

Учитывая, что три из четырех основных активов FGF торгуются на бирже, единственной реальной значимой подразумеваемой оценкой является их подразделение/платформа SPAC:

Довольно легко увидеть потенциал роста в подразделении/платформе SPAC. Возможность напрямую инвестировать в акции учредителей — это уникальная возможность для большинства розничных инвесторов. В рамках первых двух SPAC FGF вложил около 5 миллионов долларов в акции/варранты учредителей, которые сейчас стоят более 15 миллионов долларов, даже несмотря на то, что акции Oppfi упали более чем на 40%. Я далек от эксперта по SPAC, но существует реальный риск падения акций учредителей, а также вы можете потерять все свои авансовые деньги, если сделка не состоится (на мой взгляд, это все еще очень привлекательный риск/вознаграждение).

Как видно на графике ниже, рынок предполагает оценку подразделения/платформы SPAC в $15–16 млн.

Сумма частей FGF

Я попытался найти самый простой способ оценить FGF. Надеюсь, это имеет какой-то смысл. Как видно выше, при использовании рыночной или балансовой стоимости всех активов FGF вместе со скидкой на накладные расходы холдинговой компании подразумеваемая оценка подразделения/платформы SPAC составляет от 15 до 16 миллионов долларов США, в зависимости от скидки холдинговой компании и перестрахования. / оценка прочих инвестиций.

Несмотря на то, что я раздражающе повторяю тему защиты от потерь, в FGF я не вижу многого. Почти вся стоимость акционерного капитала FGF основана на будущем успехе их подразделения/платформы SPAC.

FGF заключила две сделки SPAC в 2020–2021 годах и планирует заключать в среднем от двух до четырех каждый год в будущем (в некоторые годы, вероятно, будет ноль, а в некоторые — четыре). Стоит отметить, что недавно было привлечено более $4 млн привилегированных акций, чтобы FGF мог инвестировать в свой следующий SPAC.

Если руководство FGF сможет инвестировать $3–5 млн в успешные спонсорские акции SPAC в среднем 2–4 раза в год, одновременно развивая платформу SPAC для страхования D&O и дополнительных комиссий, будущая стоимость акционерного капитала FGF будет во много раз превышать нынешнюю. Рыночная капитализация. Если будущее подразделение/платформа SPAC потерпит неудачу или станет убыточным, то текущая оценка акционерного капитала FGF в ретроспективе окажется слишком высокой.

В рамках своего первого SPAC FGF и их со-спонсоры смогли собрать SPAC на сумму 225 миллионов долларов, из которых около 90 миллионов долларов после выкупа были инвестированы в Oppfi для партнерства с семьей Шварц.

Их второй SPAC, FGF и их со-спонсоры смогли собрать 115 миллионов долларов, из которых около 85 миллионов долларов были инвестированы в Хагерти для партнерства с семьей Хагерти. Кроме того, одновременно с партнерами, включая State Farm и Markel, в HGTY были вложены частные инвестиции в размере 704 миллионов долларов.

Их первые два SPAC показывают, что FGF до сих пор инвестирует в уважаемые семейные компании. Кроме того, каждый раз, когда в списке соинвесторов появляется такое имя, как State Farm или Markel, я чувствую себя более уверенно за репутацию команды SPAC.

Это может быть ложным утешением, поскольку FGF инвестирует всего 1–5 миллионов долларов в каждый из этих SPAC и владеет менее 1% акций каждого. Так что, возможно, семья Шварц/Хагерти, State Farm и Маркел не заботятся о репутации FGF, поскольку доля собственности FGF настолько мала, но вы должны чувствовать, что это, по крайней мере, начинает придавать легитимность подразделению/платформе SPAC FGF.

Наконец, похоже, что FGF уже повысил статус компаний, в которые они инвестируют, с первого SPAC до второго SPAC. Решение по поводу Oppfi еще не принято, но цена акций упала более чем на 40% после прекращения SPAC, и произошла только смена генерального директора. Это по-прежнему похоже на инновационный бизнес с огромным потенциалом роста, но требующий некоторой практической работы. В то время как, судя по всему, что я слышал и читал, Хагерти — это бизнес класса А+, связанный с круиз-контролем.

Это многословный способ сказать, что кажется разумным приписать будущему подразделения/платформы SPAC оценку как минимум в 15–16 миллионов долларов. Просто учтите, что первые две инвестиции FGF в SPAC в течение года принесли более 15 миллионов долларов акционерного капитала за счет вложения 5 миллионов долларов капитала.

По общему признанию, FGF нарушает тему защиты от негативных последствий, но я надеюсь, что проделал достойную работу, подчеркнув потенциал роста.

Каан Гюнай (генеральный директор); Кайл Серминара (член совета директоров)

Firefly — это частная компания по наружной рекламе, поддерживаемая венчурным капиталом, которая была запущена в 2017 году. Они владеют и управляют интеллектуальными цифровыми экранами на крышах такси / транспортных средств в крупных городах США, таких как Лос-Анджелес, Сан-Франциско, Чикаго, Майами, Лас-Вегас, Нью-Йорк и в настоящее время расширяется в Бостон, Атланту, Остин, Даллас и Филадельфию, а также во многие другие города, которые появятся в 2022 году.

Этот бизнес более сложен, чем кажется на первый взгляд, поскольку цифровой рекламный экран на крыше автомобиля подключен к Интернету, что позволяет рекламодателям ориентироваться на свою аудиторию на основе местоположения автомобиля, времени суток, погоды и других важных переменных. .

Firefly управляет двусторонним рынком приложений между водителями и рекламодателями, где водители такси/попутчиков могут получать дополнительный доход, в среднем 300–400 долларов в месяц в 2019 году, а рекламодатели могут показывать свою рекламу в целевых областях за считанные секунды.

Когда управленческая команда BTN создавала Strong Outdoor, компанию, которая продавала цифровые экраны для установки на такси, они обратили внимание на Firefly, с которым конкурировали конкретно в Нью-Йорке. BTN решили, что вместо того, чтобы конкурировать с Firefly, они предпочитают сотрудничать с ними.

BTN продала свои активы Strong Outdoor, 300 цифровых экранов, которые были выделены из Convergent (подробнее об этом в следующем разделе), компании Firefly в 2019–2020 годах в обмен на около 9 миллионов долларов привилегированных акций. BTN дополнительно инвестировала $4 млн в Firefly в 2020 году и теперь владеет привилегированными акциями Firefly на сумму около $13 млн.

Из $13 млн BTN владеет примерно:

  • Акции привилегированной серии А-2 на сумму $5,7 млн.
  • Акции привилегированной серии А-3 на сумму $7,4 млн.

Согласно некоторым источникам, предварительная оценка А-3 составляла ~$150–$200 млн (вероятно, ~10-кратный доход). Я считаю, что серия А-2 могла находиться в нижнем диапазоне $150-$200 млн, но у меня нет подтвержденной информации об оценке. Вся эта информация может быть совершенно неверной, поскольку ни одна из нее не была обнародована официально. Следует отметить, что другими крупными инвесторами в привилегированные акции А-3 были Google Ventures, NFX и Endeavour Catalyst.

За последний год Firefly собрала деньги в раунде серии B, судя по предварительной оценке в $300 млн, и сейчас занимается сбором средств для серии C.

В июне 2021 года Firefly приобрела своего основного конкурента Curb Taxi Media, который теперь предоставляет объединению доступ к более чем 10 000 цифровых экранов в более чем 11 крупных городах.

Судя по отчетам руководства BTN, Кайл входит в совет директоров Firefly, похоже, что Firefly готовится к IPO в ближайшие год или два.

После раундов Серии B и Серии C я понятия не имею, какой процент акций Firefly BTN сейчас принадлежит, но я чувствую себя комфортно, что это стоит немного больше (17-20+ миллионов долларов), чем 13 миллионов долларов на балансе, но наш негативный сценарий будет предположим, 13 миллионов долларов. Об этом задавали на ежеквартальных телеконференциях, но руководство не раскрыло долю владения.

У Firefly все еще есть определенные препятствия, поскольку Uber и Lyft недавно стали конкурентами, правила в городах, разрешающие использование цифровых экранов, все еще остаются серой зоной, и неясно, сколько дополнительного капитала потребуется Firefly для масштабирования. Тем не менее, почти в каждом сценарии вероятность того, что BTN получит как минимум 13 миллионов долларов обратно от своих инвестиций в Firefly, кажется весьма вероятной.

Наконец, потенциал роста Firefly значителен. Определенно возможны сетевые эффекты, поскольку каждый водитель такси/попутчика загружает приложение Firefly, чтобы узнать, какой дополнительный доход он зарабатывает или может заработать, а каждая медиакомпания загружает приложение, чтобы купить себе рекламное место на цифровых экранах. Чем больше водителей такси/попутчиков используют приложение, тем более ценным оно становится для рекламодателей, а чем больше рекламодателей используют приложение, тем больше денег зарабатывают водители такси/попутчиков.

Можете ли вы представить себе рекламу разминки «Никс» в прямом эфире перед баскетбольным матчем в Мэдисон-Сквер-Гарден, которая будет размещена на каждом цифровом экране такси или каршеринга в радиусе 30 кварталов от MSG, чтобы напомнить людям о необходимости покупать билеты в последнюю минуту? Решка — мы вернем наши 13 миллионов долларов, а решка — всю текущую рыночную капитализацию BTN.

Здесь особо нечего добавить, но я оставлю читателю самому определить, сколько стоят 10,5 млн долларов наличными в руках руководства BTN.

Краткое примечание: в 2019 году BTN запустила технологический инкубатор под названием Digital Ignition, в котором размещаются около 40 начинающих компаний, в своем коворкинге в Альфаретте, штат Джорджия. Я не учел это при оценке BTN.

Как BTN приобрела право собственности на каждую инвестицию в акционерный капитал

До того, как BTN инвестировала в Itasca Capital в 2016 году, Itasca Capital называлась Kobex Capital Corp (KXM), канадская горнодобывающая и геологоразведочная компания. Kingsway Financial Services, генеральным директором которой до 2018 года был Ларри Светс, в 2015 году совершила враждебное поглощение Kobex, ликвидировав все свои минеральные и геологоразведочные активы и сменив название на Itasca Capital. Ларри стал генеральным директором Itasca Capital, а Кайл — директором.

Это сбивает с толку.

Как только KFS получила контроль над Itasca Capital, они вложили деньги от ликвидации Kobex, около 10 миллионов долларов, в 1347 LLC, которая была спонсором SPAC наряду с KFS, которая вывела Limbach Holdings (LMB) на биржу. LMB проектирует, устанавливает и обслуживает системы отопления, вентиляции и кондиционирования, а также водопроводные системы.

В рамках 1347 LLC было 400 тысяч привилегированных акций LMB, ~2,8 миллиона обыкновенных акций LMB, ~200 тысяч варрантов LMB по цене исполнения 11,5 долларов США и ~500 тысяч варрантов LMB по цене исполнения 15 долларов США.

Еще больше усложняло ситуацию то, что 10 миллионов долларов Itasca Capital, вложенные в 1347 LLC, были уникальной структурой.

Itasca Capital купила все привилегированные выкупаемые акции класса A на сумму 10 миллионов долларов США в 1347 LLC с процентной ставкой 1% в месяц, а затем выплатила 44,44% оставшейся прибыли после оплаты привилегированных акций B, C, D. Акции класса А представляли ~47% голосующих акций ООО «1347».

С мая по декабрь 2016 года BTN инвестировала $3,7 млн ​​(около 32% акций) в Itasca Capital.

Если вы каким-то образом все еще следите за нами, в сентябре 2019 года Itasca Capital выкупила свои инвестиции в привилегированные акции класса А в 1347 LLC за 9 миллионов долларов наличными и акции LMB на сумму ~ 300 тысяч долларов. Примечательно, что Itasca Capital уже получила $4 млн наличными от 1347 LLC до выкупа в 2019 году.

В октябре 2020 года Itasca Capital использовала выручку 1347 LLC в размере 10 миллионов долларов для покупки одной лесопилки в Кеноре, Онтарио, и в то же время совместно привлекла около 4 миллионов долларов от Рика Домана и Пола Риветта.

Затем, в августе 2021 года, Itasca Capital, которая к настоящему времени сменила название на GreenFirst, приобрела шесть лесопильных заводов в Восточной Канаде за ~ 240 миллионов долларов, включая ~ 80 миллионов долларов запасов, путем привлечения капитала и долга.

Цель написания этого подробного описания не в том, чтобы вызвать у читателя головную боль, в чем я уверен, а в том, чтобы показать, как руководство BTN превратило инвестицию в размере 3,7 млн ​​долларов в 2016 году в успешную инвестицию в GreenFirst стоимостью 13-15 млн долларов (с учетом дивидендов). ) к 2021 году.

В 2021 году менеджмент BTN инвестировал в GreenFirst дополнительно $8,3 млн.

Инвестиционный путь к GreenFirst был невероятно тернистым и сложным. Рыночная стоимость первоначальных инвестиций BTN в размере $3,7 млн ​​снизилась до ~$1 млн без учета дивидендов. В 2018 году, если бы вы были акционером BTN, вы, вероятно, были бы совершенно недовольны инвестициями в Itasca Capital. Он упал почти на 60%, и вы, вероятно, подвергали сомнению всю сложность и транзакции взаимосвязанных сторон. Теперь 3,7 миллиона долларов превратились в, по-видимому, отличную инвестицию в будущем.

Как кратко говорилось, в 2016–2017 годах руководство BTN инвестировало 7,7 млн ​​долларов в 1347 Property Insurance Holdings (PIH), а не в 1347 LLC. На момент инвестирования PIH управлялась Ларри Светсом и работала в качестве страховщика P&C в основном в Луизиане, Флориде и Техасе.

В 2019 году PIH продала свою деятельность холдинговой компании FedNat за 51 миллион долларов, из которых 50% были выплачены наличными, а 50% — акциями FNHC. Основная ошибка распределения капитала заключалась в том, что выплата не производилась полностью наличными или субординированным векселем, даже если бы она была меньше. 50% акций FNHC на момент сделки первоначально стоили $25,5 млн, а сейчас стоят примерно $2,0 млн.

В 2020 году PIH сменила название на FG Financial и использовала денежную часть в размере 25,5 млн долларов от продажи страховки FedNat, чтобы вложить 5 млн долларов в акции основателей Oppfi/Hagerty, а также вложить средства в перестрахование, обратный выкуп акций, создание платформы SPAC и несколько небольших компаний. вложения. После продажи инвестиций REIT у FGF все еще остается более 10 миллионов долларов денежных средств.

Хотя распределение $25,5 млн наличными на данный момент принесло адекватную прибыль, потеря более $23 млн в оценке акций FNHC привела к тому, что первоначальные инвестиции BTN в размере $7,7 млн ​​в 2016-2017 годах теперь составляют ~$3,5 млн.

В 2013 году бывшее руководство BTN, до прихода к власти Кайла и FGI, приобрело Convergent Media, компанию по наружной рекламе, у Sony примерно за 17 миллионов долларов. На момент приобретения объем продаж Convergent составлял около 40 миллионов долларов. К 2014–2015 годам выручка упала до $17 млн, и Convergent начала терять деньги. Как уже говорилось, Кайл и FGI решили, что им нужно стать активистами BTN после того, как приобретение Convergent уничтожило стоимость компании.

В 2018 году Кайл и руководство BTN выделили Strong Outdoor из Convergent. Компания Strong Outdoor использовала 300 «умных» цифровых экранов наряду с нецифровыми дисплеями на крышах такси, чтобы разместить рекламу на 3500 такси в Нью-Йорке. В 2020 году руководство BTN продало Strong Outdoor своему конкуренту Firefly в обмен на акции серии A на сумму 9 миллионов долларов, а затем инвестировало 4 миллиона долларов в дополнительные акции Firefly Series A.

Кроме того, в 2021 году BTN продала остальную часть Convergent по цене примерно 17 миллионов долларов (стоимость предприятия составляет 23 миллиона долларов). Хотя Кайлу и руководству BTN потребовалось несколько лет, они смогли превратить разваливающийся бизнес Convergent в 9 миллионов долларов из 13 миллионов долларов инвестиций в Firefly и примерно 17 миллионов долларов наличными, которые были использованы для инвестирования примерно 8,3 миллионов долларов в GreenFirst, а остальное — все еще наличные деньги на балансе BTN.

Если вас интересуют другие истории о распределении капитала, обратите внимание на инвестиции Кайла через Fundamental Global в Iteris (ITI), Magnatek (MAG) и продолжающиеся инвестиции в BK Technologies (BTKI), и это лишь некоторые из них.

Заключение (переломный момент)

По моему мнению, BTN вместе с Кайлом и Ларри, похоже, переживают переломный момент. Когда Кайл впервые начал инвестировать в 2012 году через FGI, он, казалось, был инвестором-окурком, который вошел в супердешевые компании и выжал последнюю часть стоимости за счет активистского инвестирования. Это можно увидеть на примере инвестиций FGI в BTN в 2015 году, поскольку компания была дешевой, но требовала большого объема практической работы.

Особенно в последние год или два Кайл и Ларри, похоже, рассматривают себя скорее как распределители капитала, а не как операторы, и их основная задача состоит в том, чтобы найти уникальные способы получения притока капитала, чтобы они могли инвестировать в предприятия и управленческие команды, которые они считают наиболее важными. качество.

Отчасти этот переломный момент стал понятен, просто прочитав чайные листья их недавних инвестиций, но как раз в тот момент, когда я заканчивал эту статью, Кайл зашел на подкаст Microcap Investing и подтвердил многие из этих изменений в мышлении, которые привели к изменению инвестиционного подхода. .

По сути, Кайл сказал, что он больше не считает агрессивный активизм необходимым, он скорее просто профинансирует компанию с нуля с хорошей управленческой командой, чем станет активистом в компании с микрокапитализацией, чтобы изменить ситуацию, как он это сделал в BTN и Itasca Capital (с Ларри) и другие. Кроме того, он сказал, что хочет в будущем меньше входить в советы директоров и что он перешел от инвестора Грэма и Додда (окурка) к инвестированию в хорошие управленческие команды по справедливым ценам.

Это инвестиционное изменение не является революционным, поскольку это тот же путь, который прошли Уоррен Баффет и, возможно, другие известные стоимостные инвесторы. Но, похоже, это приносит свои плоды в последних инвестициях BTN.

На ум приходят несколько примеров: партнерство с Риком и Полом в GreenFirst, объединение с Firefly вместо того, чтобы конкурировать с ними, инвестирование вместе с семьей Шварц/Хагерти в FGF, предоставление роли генерального директора BTN Марку Роберсону и Кайл, вручающий свою Место в совете директоров GreenFirst досталось Майку Митчеллу.

Еще один переломный момент, который я вижу, — это инвестирование Кайла и Ларри в более крупные компании. Первый чайный лист для меня случился, когда они инвестировали в GreenFirst, а вскоре за ними последовали Oppfi и Hagerty. Кайл и Ларри увидели качество руководства и председателей/членов совета директоров, которых можно привлечь, если вы можете платить им более высокую зарплату и включать бонусы в виде акций с реальным потенциалом роста. Кайл подробно рассказывает об этом в упомянутом подкасте Microcap Investing.

Вопрос, который должны задать себе инвесторы BTN, заключается в том, что означает этот переломный момент для BTN после IPO Strong Entertainment? Руководство BTN заявило, что планирует сохранить контрольный пакет акций Strong Entertainment после IPO, но каким будет следующий шаг руководства BTN после того, как они, похоже, изменили свое мнение и стали рассматривать небольшие компании с микрокапитализацией как неоптимальные?

Попытается ли руководство превратить BTN в более крупную компанию, как это было в GreenFirst? Или они пойдут в противоположном направлении и ликвидируют оставшиеся инвестиции BTN после IPO Strong Entertainment (особенно если скоро IPO Firefly)?

Если руководство BTN решит расти, а не ликвидировать, все признаки указывают на снижение ненужных накладных расходов, снижение сложности и новый найденный метод распределения капитала для инвестирования в надежные управленческие команды. Мы надеемся, что этот переломный момент постепенно начнет привлекать прочную и долгосрочную базу акционеров. Но, если придерживаться темы, ничего из этого не должно произойти, чтобы инвесторы вернули текущую рыночную капитализацию, и даже если что-то из этого произойдет… орел мы выиграем.

Оценка

Недостаток SOTP

Денежный поток в отрицательном случае

*отражает налоговую неэффективность распределения доходов GreenFirst

Базовый вариант SOTP

Базовый сценарий движения денежных средств

*отражает налоговую неэффективность распределения доходов GreenFirst

«Цель запаса прочности — сделать прогноз ненужным» — Бен Грэм.

Рекомендация

Прежде всего, приношу извинения за то, насколько длинным и временами повторяющимся является описание. Лично для меня это был лучший способ упростить оценку BTN.

После прочтения статьи, если вы чувствуете, что наступает переломный момент в BTN, я предлагаю попытаться принять обоснованное решение о том, стоит ли инвестировать в BTN до IPO Strong Entertainment, мы должны получить более подробную информацию о точной дате до или во время IPO Strong Entertainment. предстоящая ежеквартальная телеконференция, которая вполне может стать катализатором снижения сложности оценки BTN и лучшего понимания инвесторами новой стратегии распределения капитала BTN.

Приложение

  • Сильное IPO в сфере развлечений
  • IPO Файрфлай
  • Листинг GreenFirst
  • FGF объявила о SPAC
  • BTN инвестирует свои $10,5 млн наличными в надежную инвестицию

Компании потенциально могут снизить рыночные цены по трем причинам:

Четвертым в этом списке является низкий риск и низкая неопределенность. Это предприятия с справедливой оценкой и средними характеристиками риска/доходности (примером может служить регулируемая коммунальная компания).

Производной этой концепции мышления о риске является книга Ричарда Зекхаузера «Неизвестное и непознаваемое».

Учитывая текущую рыночную капитализацию BTN, я бы классифицировал акции BTN как акции с низким риском и высокой неопределенностью.

Некоторые из областей высокой неопределенности включают в себя:

  • Как оценить BTN
  • Отношения между частным инвестиционным фондом, являющимся крупнейшим акционером компании с микрокапитализацией
  • Упадок театральной индустрии
  • Значительное падение цен на пиломатериалы или очередное огромное повышение тарифов на пиломатериалы в Канаде.
  • Firefly растет слишком быстро и нуждается в привлечении разводняющего капитала (ниже оценки серии А)
  • Инвестиции в SPAC полностью прекращаются или рынок становится гораздо более эффективным
  • Каким будет следующий шаг BTN после IPO Strong Entertainment

Чтобы продолжать бить мертвую лошадь, даже если сценарий ухудшения ситуации произойдет во всех областях неопределенности, вполне вероятно, что инвесторы BTN вернут текущую рыночную капитализацию, поэтому я классифицирую его как низкий риск и высокую неопределенность.

Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.

ЭТО МОЖЕТ БЫТЬ ИНТЕРЕСНОЕЩЕ ОТ АВТОРА