Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Инвестиционная диссертация
Акции China Online Education (NYSE:COE) сильно пострадали от давления со стороны регулирующих органов. За последний год они упали примерно на 70%. Я рассматриваю эту распродажу как возможность открыть небольшую инвестиционную позицию, поскольку долгосрочный органический спрос на уроки английского языка, вероятно, будет расти. Компания имеет высокую валовую прибыль, и около 50% ее расходов приходится на маркетинговые расходы. Благодаря сильным операционным денежным потокам и возможности быстро сократить расходы, я считаю, что компании не угрожает снижение доходов в малой и среднесрочной перспективе. В долгосрочной перспективе отказ от источников венчурного капитала для компаний EdTech в Китае, вероятно, приведет к снижению конкуренции.
Статистические данные и прогнозы, не связанные напрямую, получены из финансовых отчетов China Online Education или финансовых отчетов и отношений с инвесторами 51Talk. Вы можете получить все данные в последних годовых и квартальных отчетах China Online Education или на веб-сайте 51Talk соответственно. С точки зрения конвертации валюты: 1 доллар США = 6,46 юаней.
Бизнес модель
China Online Education получает около 92% своих доходов от сайта 51talk.com. 51Talk — ведущая платформа онлайн-обучения в Китае. Основное внимание уделяется индивидуальному обучению английскому языку. Остальные 8% доходов поступают от других услуг по обучению английскому языку: Hawo (4%) и Worry-Free English (4%). В 2020 году 95,1% активных учащихся составляли учащиеся K-12, то есть учащиеся от детского сада до 12-го класса.
Я остановлюсь более подробно на бизнесе 51Talk, поскольку два других сервиса похожи на него и не оказывают большого влияния на компанию. Во-первых, статья будет посвящена органической бизнес-модели, а во второй части — будущим рискам, связанным с новыми постановлениями правительства Китая.
Доходы и прибыль
Доходы China Online Education в первую очередь обусловлены увеличением числа платных студентов. Компания разделяет студентов на активных и платящих. Платные студенты приобрели пакет курса. Активные студенты забронировали хотя бы один платный урок за отчетный период.
С 2018 по 2019 год количество платящих студентов выросло со 169 600 до 172 000 — всего на 1,4%. За это время число активных студентов выросло с 310 000 до 351 000. Рост на 13,2%. Выручка выросла на 29% со 177 миллионов долларов США до 229 миллионов долларов США. Увеличение доходов было связано с увеличением количества забронированных платных уроков, что было вызвано увеличением количества активных студентов. Компания заявляет, что расширение рынка в городах нижнего уровня в Китае оказало значительное влияние.
С 2019 по 2020 год все выглядело иначе. Из-за карантина в Китае родители заказывали больше онлайн-занятий для своих детей, чтобы не отставать от образования по английскому языку. Число платных студентов выросло со 172 000 до 263 200 — рост на 53%. Число активных студентов выросло на 34% с 351 000 до 470 700.
Выручка в 2020 году выросла примерно на 39% с 229 млн долларов США до 318 млн долларов США. Важно отметить, что даже несмотря на ослабление карантина в Китае, доходы продолжали расти. Похоже, что Covid был скорее катализатором, чем разовым явлением. В первом квартале 2021 года выручка росла, достигнув 93 миллионов долларов США. Это на 23% больше, чем в первом квартале 2020 года, когда в Китае началась изоляция.
(Источник: 51talk.com)
Компания нанимает филиппинцев для уроков английского языка для обучения китайских детей. По данным 51Talk, их филиппинские преподаватели владеют английским языком на уровне носителя. Благодаря этой бизнес-модели разницу в заработной плате можно использовать в интересах компании. Общая сумма платы за услуги, выплаченной учителям за проведение платных уроков, в 2020 году составила 84 млн долларов США. Эти 84 млн долларов США составляют большую часть расходов по доходам. Общие затраты на выручку в 2020 году составят 90 млн долларов США. Выручка в 2020 году составила 318 млн долларов США. Таким образом, валовая прибыль составила ~72%. Валовая прибыль в первом квартале 2021 года была еще выше и составила 73,4%. 51Talk платит своим учителям около 2 долларов США за урок, а доход за урок составляет около 8 долларов США. Органический бизнес очень прибыльный.
Расходы на продажи и маркетинг группы China Online Education в 2020 году снизились и составили 155 миллионов долларов США. Это 53,6% выручки. Тем не менее, я ожидаю, что расходы, связанные с бесплатными пробными уроками, сыграют здесь огромную роль. Но годовой отчет не показывает дальнейшего разделения. Вместе с платой за услуги учителей, административными расходами и расходами на развитие операционная прибыль снизилась до 16 миллионов долларов США, что составляет рентабельность EBIT ~5,1%. 2020 год стал первым прибыльным годом для компании.
(Источник: документация 20-F Китайского онлайн-образования)
Я считаю, что рентабельность EBIT имеет огромный потенциал роста из-за того, что ~ 50% доходов тратится на маркетинг. Расходы на маркетинг делятся на онлайн- и офлайн-маркетинг, а также на бесплатные пробные уроки. Компания находится на пути роста, поэтому такие огромные затраты оправданы. Конкуренция исходит от Yuanfudao, поддерживаемого Tencent (OTCPK:TCEHY), Zuoyebang от Alibaba (BABA) и других громких имен, таких как TAL Education Group (TAL), New Oriental Education (EDU) и Gaotu Techedu (GOTU).
China Online Education работает в нишевом бизнесе, но, тем не менее, вынужден активно конкурировать за студентов. Тем более, что у бизнеса ограниченное количество регулярных доходов: либо студенты улучшают свой английский и им не нужны дальнейшие уроки английского, либо они этого не делают и, скорее всего, отменяют занятия.
Если фаза роста компании будет завершена, замедление маркетинговых расходов в сочетании с огромной валовой прибылью может привести к звездной рентабельности EBIT и чистой прибыли. Но на самом деле, при нынешней фрагментации сектора образовательных технологий в Китае, переход от «режима роста к режиму возврата» может занять годы. Ключевой вывод заключается в том, что расходы на маркетинг обычно являются гибкими. Если потребуются дополнительные деньги, China Online Education может быстро скорректировать свои расходы и получить больше избыточных денежных средств от своего текущего бизнеса для покрытия.
Денежные потоки
Операционные денежные потоки значительно выросли с 2018 по 2020 год. Чистые денежные средства, полученные от операционной деятельности, составили 4,6 миллиона долларов США в 2018 году. В 2019 году операционные денежные потоки составили 62 миллиона долларов США, а в 2020 году произошло еще одно значительное увеличение операционных денежных потоков примерно на 81% до 111 миллионов долларов США.
Хорошие результаты в 2020 году были обусловлены, главным образом, увеличением авансов от студентов на 83 миллиона долларов США. Компания объясняет этот рост ростом бизнеса, а также расширением рынка в городах нижнего уровня Китая в течение 2020 года.
Денежные потоки от инвестиционной деятельности составили -114 млн долларов США. Около 108 миллионов долларов США было потрачено на краткосрочные инвестиции, что кажется рациональным из-за огромных денежных потоков от студенческих авансов за тот же период.
Возможности стоимости и ликвидность
Текущие обязательства China Online Education составляют 465,5 млн долларов США. Подавляющее большинство в размере 421,3 млн долларов США представляют собой неденежные обязательства в виде авансов от студентов. Остается 44,3 млн долларов США текущих обязательств и 9,2 млн долларов США долгосрочных обязательств. Сравнение денежного долга с проанализированными выше операционными денежными потоками показывает сильную ликвидность компании. Соотношение денежных потоков к долгу составило ~2,07 в 2020 году.
Кроме того, наличные деньги, срочные вклады и краткосрочные инвестиции составляют ~186 млн долларов США. Это превышает рыночную капитализацию в ~164 миллиона долларов США. Из-за недавней распродажи рынок ожидает, что бизнес-модель компании будет крайне убыточной. Другими словами: инвестируя 1 доллар США в онлайн-образование в Китае, вы получите ~ 1,13 доллара США в виде денежных средств и их эквивалентов, а также «бремя», связанное с интеграцией этих активов в операционный бизнес. Бизнес, который продемонстрировал сильный органический рост и достиг прибыльности в прошлом году. Рынок считает, что новое постановление китайского правительства серьезно повлияет на бизнес.
Регулирование онлайн-обучения
В марте 2021 года Си Цзиньпин дал понять, что внеклассное обучение оказывает огромное давление на китайских детей. Это привело к предупреждениям и штрафам, направленным на хищническую практику со стороны предприятий EdTech. Репетиторство после школы популярно в Китае, особенно в качестве подготовки к «Гаокао», который представляет собой вступительный экзамен в национальный колледж. Многие китайские родители платят огромные суммы за репетиторство после школы, чтобы их дети могли получить место в одном из ведущих университетов. Это одна из причин, по которой рынок образовательных технологий K-12 переживает бум. Регуляторы заявляют, что некоторые фирмы эксплуатируют родительскую паранойю с помощью ложной рекламы и вводящих в заблуждение кампаний.
В начале мая 2021 года китайские регуляторы наложили штрафы на Zuoyebang (Alibaba) и Yuanfudao (Tencent) за недобросовестную конкуренцию и вводящую в заблуждение рекламу. В июне 2021 года Министерство образования создало специальное подразделение для надзора за внеклассным образованием и репетиторством. За этим последовало множество ограничений, в том числе ограничение платы за обучение, ограничение времени внеклассных программ и даже запрет на репетиторство дошкольников на уроках начальной школы.
Начиная с марта 2021 года акции EdTech в Китае резко упали из-за непрерывного потока новостей о давлении со стороны регулирующих органов:
(Оранжевый: Гаоту Течеду, желтый: Китайское онлайн-образование, черный: TAL Education Group, зеленый: Новое восточное образование)
(Источник: tradeview.com)
Поток негативных новостей может продолжиться, поскольку ходят слухи о том, что может появиться закон, специально регулирующий репетиторство. По мнению международного аналитика Вивьен Чейн, наихудший сценарий для отрасли выглядит следующим образом: репетиторам внеклассных занятий могут запретить работать в выходные и праздничные дни, в их лучшие часы. Существующие руководящие принципы уже запрещают репетиторскую деятельность, связанную с сдачей тестов и зачислением.
Мысли противоположного человека
Я считаю, что новые китайские правила повлияют на сектор образовательных технологий в краткосрочной и среднесрочной перспективе. Однако я не верю, что сектор EdTech серьезно пострадает в долгосрочной перспективе. Таков был прогнозируемый размер рынка онлайн-образования в Китае до 2024 года, до того, как новые правила были опубликованы:
(Источник: statista.com)
Нет сомнений в том, что эти прогнозы больше не реалистичны. В 2021 году произойдет значительный скачок, а восстановление, вероятно, начнется в 2022 году. Но причина и, следовательно, движущий фактор спроса на онлайн-репетиторство все еще существует: хорошие результаты в «Гаокао» очень желательны и могут повысить будущие доходы и шансы на трудоустройство. китайских детей значительно. Органический спрос на уроки английского языка K-12 от China Online Education сохранится до тех пор, пока школьная и рабочая среда в Китае останется такой же конкурентоспособной, как сейчас.
(Источник: Bloomberg.com)
Венчурное финансирование стартапов EdTech резко падает. Bloomberg прогнозирует снижение примерно на 80% в 2021 году. Я считаю, что это палка о двух концах: в среднесрочной перспективе это повлияет на китайское онлайн-образование. Компания не может собрать такой большой капитал путем выпуска акций из-за низких цен на акции. Но меньше венчурного капитала также означает меньшую конкуренцию для уже существующих компаний. Это должно быть полезно для китайского онлайн-образования.
Кроме того, акцент на уроках английского языка является преимуществом, поскольку обеспечивает важный рынок для детей. По сей день многие взрослые китайцы практически не владеют английским языком. С ростом экономики Китая свободное владение английским языком будет иметь важное значение для работников завтрашнего дня и создаст преимущества на рынке труда — родители это знают. По данным China Online Education, детей в китайских школах обучают английскому языку для того, чтобы сдать тесты, а не для того, чтобы свободно общаться.
Целью China Online Education является не только получение хороших оценок, но и полезные навыки английского языка. Тенденция к владению английским языком в Китае уже демонстрирует положительную тенденцию в течение последних нескольких лет. Бизнес-модель China Online Education, похоже, соответствует растущему англоговорящему населению.
Благодаря большой ликвидности, гибкости и денежным потокам China Online Education может пережить потенциальное снижение доходов, которое может быть вызвано новыми постановлениями китайского правительства. Оценка компании невероятно обесценена и рассчитана на еще худший сценарий, чем наихудший сценарий. China Online Education — это компания с небольшой капитализацией, работающая на быстрорастущем рынке, и ее цена даже дешевле, чем ее денежные средства и краткосрочные инвестиции.
Риски
China Online Education — это китайская компания с малой капитализацией. Китайские компании-мошенники имеют долгую историю. Вот почему инвесторам следует быть осторожными. 51Talk.com имеет достаточный для своего бизнеса трафик из Китая и Филиппин. В социальных сетях есть множество отзывов от сотрудников. Компания котируется на Нью-Йоркской фондовой бирже с 2016 года, короткая процентная ставка по акциям составляет 1,74%. Я бы сказал, что шансы оказаться мошенником очень ограничены.
Тем не менее, China Online Education по-прежнему остается китайской компанией с малой капитализацией! Недавно правительство США пригрозило исключить китайские компании из листинга американских фондовых бирж из-за несоблюдения требований американских аудиторов. Делистинг с NYSE снизит ликвидность акций и наверняка создаст понижательное давление. Китайские акции сопряжены со значительными политическими рисками, поскольку напряженность в отношениях между США и Китаем продолжает расти. Динамика китайских акций в последние месяцы медвежья. Это повлияет на китайское онлайн-образование и может привести к еще большему ухудшению ситуации.
Существует огромная неопределенность относительно новых правил, предложенных китайским правительством. Регулирование может оказаться даже более строгим, чем наихудший сценарий, предложенный в статье. Доходы китайского онлайн-образования могут серьезно пострадать. Если студенты откажутся от уже оплаченных уроков, обязательства в виде авансов от студентов придется погашать посредством возвратов, а не услуг. Существует вероятность того, что бизнес, даже с его огромной валовой прибылью и денежными потоками, не сможет выжить из-за потенциально чрезмерно репрессивных правил. Хотя я считаю, что шансы на это мизерны.
Заключение
Я считаю, что сейчас подходящее время, чтобы начать добавлять небольшую инвестиционную позицию в онлайн-образование в Китае. Цена акций была чрезмерно подавлена, потому что инвесторы в панике продавали непрерывный поток негативных новостей. Органический спрос на уроки английского языка в Китае, скорее всего, увеличится в долгосрочной перспективе. Благодаря сильным операционным денежным потокам и возможности быстро сократить расходы, я считаю, что компании не угрожает небольшое или среднесрочное снижение доходов.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
