Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Инвестиционная диссертация
FG Financial (NASDAQ:NASDAQ:FGF) настолько близка к чистой игре, в которой заинтересованы основатели SPAC, насколько это возможно на публичном рынке. FGF владеет значительной долей учредителей в FGNA (вскоре переименованной в OppFi), очень привлекательной SPAC, которая вскоре завершит объединение бизнеса, а также владеет долей учредителей в Aldel Financial (NYSE:ADF) до сделки. FGF запустил «Платформу SPAC» в надежде привлечь дополнительный интерес учредителей к будущим SPAC, а также собрать поток комиссий за предоставление вспомогательных услуг. Учитывая огромный потенциал роста интереса основателей SPAC, если SPAC смогут заключить выгодные сделки, акции FGF могут ожидать значительного роста впереди.
В то же время существуют значительные риски, которые необходимо учитывать потенциальному инвестору. Во-первых, мир инвестиций SPAC стал свидетелем стремительного падения своей звезды, и могут произойти изменения в законодательстве. Нам также необходимо принять во внимание некоторые старые остатки на балансе FGF и историю его руководства.
Введение
Ранее в мае я писал о SPAC FGNA, которая вскоре будет объединена с OppFi, растущей платформой субстандартного кредитования в сфере финансовых технологий. Основной тезис заключается в том, что, несмотря на послужной список роста OppFi и его взлетно-посадочную полосу, компанию сегодня можно купить по разумной цене, поскольку SPAC вышли из моды. Их финтех-платформа оставляет значительные возможности для роста, и за ней стоит сильная команда, хотя, безусловно, существуют некоторые риски, о которых следует знать.
Однако именно об этой сильной команде мы и поговорим сегодня, потому что именно здесь история становится по-настоящему интересной. OppFi должен стать еще одним звеном в том, что некоторые называют «комплексом Черминара», и значительная часть экономических интересов FGNA принадлежит компании под названием FG Financial (FGF). Сегодня FGF функционирует в основном как холдинговая компания и инвестиционный инструмент, хотя он также осуществляет деятельность по страхованию/перестрахованию. Здесь мы собираемся углубиться во всю историю.
Предыстория FGF
FGF родилась в 2012 году как Maison Insurance Holdings, затем стала Property Insurance Holdings, а затем в 2014 году вышла на IPO под названием 1347 Property Insurance Holdings. Однако в декабре 2019 года компания продала три свои страховые дочерние компании и расширила бизнес-операции, включив в них управление активами. Вскоре после этого компания сменила название на FG Financial Group и постепенно стала той компанией, о которой мы сегодня говорим. Все это совпадает с получением Кайлом Серминарой контрольного пакета акций компании. Черминара и его партнеры в основном владеют своей долей через частное ООО Fundamental Global Investors.
Продажа страховой дочерней компании по-прежнему актуальна для деятельности FGF и сегодня. FGF продала три страховые дочерние компании FedNat Holding Company (FNHC) за 25,5 миллионов долларов наличными и 25,5 миллионов долларов в акциях FedNat, а также в счет погашения непогашенных векселей страховой дочерней компании.
От сделки с FGF осталось кое-что, а именно:
— право перестраховать часть портфеля FedNat — они не воспользовались этим правом, что, вероятно, хорошая идея, поскольку FedNat систематически разрушает акционерную стоимость.
— соглашение об инвестиционном консультировании, по которому FedNat платит FGF 100 тысяч долларов в год в течение пяти лет — тонну акций FedNat
Акции FedNat, однозначно, стали большим, большим обломом и омрачили баланс FGF. Взгляните на производительность FedNat, соответствующую производительности FGF с момента продажи:
Очень похоже, правда?
Первоначально на балансе акции FedNat составляли около 25 миллионов долларов, а сейчас их стоимость составляет где-то около 6,3 миллиона долларов. По контракту FGF ограничена в возможности продавать акции до 2 декабря 2024 года, но разумно их использует. А именно, FGF продал часть этих акций для выкупа акций FGF у связанной стороны, а FGF использовал часть этих акций для предоставления обеспечения по договору перестрахования.
Мой вынос? Сожженная стоимость акций FedNat стала значительным препятствием, но ущерб, похоже, в основном уже нанесен. Какой бы из трех путей ни выбрали акции FedNat (продолжающееся сжигание стоимости, боковая торговля или рост), потенциал роста FGF можно найти где-то еще, и с этого момента падение этих акций будет ограничено.
Как я уже упоминал выше, FedNat и FGF, казалось, торговались довольно тесно до января 2021 года. Здесь история становится действительно интересной, и мы начинаем говорить о FGF, который, возможно, стоит купить сегодня. По словам FGF 10k: «Текущий бизнес: наша стратегия изменилась, чтобы сосредоточиться на оппортунистическом перестраховании с обеспечением и перестрахованием с ограничением убытков, одновременно распределяя капитал между компаниями по приобретению специального назначения («SPAC») и предприятиями, связанными со спонсорами SPAC».
Платформа SPAC FGF
Платформа SPAC FGF предназначена для достижения трех целей:
- Он будет поддерживать управленческие команды SPAC в ходе сделок и комплексной проверке.
- Он обеспечит страхование директоров (на самом деле это обозначено как часть их страхового бизнеса, но я предпочитаю объединить его здесь для этого обсуждения).
- Он будет инвестировать рисковый капитал в IPO SPAC в обмен на спонсорскую экономику.
Хотя первые два могут обеспечить поток комиссий для FGF, с последним все становится интереснее. Чтобы углубиться в это, нам придется поговорить о SPAC.
Пристегнитесь.
SPAC — Бум, Крах
Я был бы шокирован, если бы вы каким-то образом пропустили бум SPAC, а затем спад SPAC, который мы пережили в прошлом году. Как я писал в своей статье о FGNA/OppFi — одном из немногих SPAC после DA, которые я покупал — это было настоящее путешествие:
«Рынок SPAC был полностью перегружен с момента своего расцвета в конце 2020 — начале 2021 года. Кажется, что много лет назад Чамат публиковал селфи без рубашки, в то время как его SPAC торговались с надбавкой в 40% и более к доверительной стоимости, несмотря на то, что его процесс комплексной проверки не существует, а большинство его компаний убыточны.
Сегодня некоторые инвестиционные инструменты лучших спонсоров SPAC можно купить за гроши за доллар, а довольно впечатляющие объявления о слияниях встречают зевком со стороны г-на Маркета.
Настроения изменились. SEC присматривается к SPAC. Громкие объявления о слиянии остались в прошлом. Даже почтенная компания Pershing Square Tontine Holdings (PSTH) торгуется лишь с незначительной премией к NAV, несмотря на то, что, на мой взгляд, она, несомненно, является лучшим и наиболее дружелюбным к инвесторам SPAC. О, и мусорщиков Чамата убивают:
Вот что происходит, когда весь рынок активно сходит с ума, пытаясь купить 80 центов за 1,3-1,5 доллара (цена SPAC после основателя разбавления по сравнению с премиальными акциями до сделки была заманчивой)».
SPAC — это, конечно же, новый горячий путь для компании к IPO. Многое было сказано о плюсах и минусах IPO, прямого листинга и SPAC. Я оставлю аргументы журналистам, но прокомментирую здесь одно: SPAC никуда не денутся. Некоторым компаниям, заинтересованным в выходе на биржу, нравится возможность построить отношения с высокопрофессиональной командой SPAC и представить заполненную прогнозами PowerPoint. Это проще и быстрее, чем традиционное IPO, а оценка после DA гораздо менее подвержена дрейфу. Хотя мы, вероятно (надеемся?), никогда больше не увидим в SPACland такого периода, как конец 2020 — начало 2021 года, мы будем слышать о SPAC еще долгое время.
Спонсор Экономика
Критически важным для обсуждения преимуществ FGF является рассмотрение спонсорской экономики в SPAC, поскольку FGF стремится соинвестировать на спонсорском уровне со SPAC, с которыми он сотрудничает.
Я собираюсь проигнорировать огромную сложность и приведу здесь короткую версию.
Спонсоры SPAC имеют возможность получить огромную выгоду от SPAC, заработав акции учредителей, которые обычно составляют 20% капитала в случае объединения бизнеса. В то же время спонсорам обычно приходится вкладывать миллионы в SPAC для покрытия стартовых затрат. Это называется «рисковый капитал», и за него они обычно получают — в дополнение к акциям учредителей — большое количество варрантов «вне денег» (OTM). Теоретически, эти варранты, будучи OTM, стимулируют их выбирать хорошее объединение бизнеса, чтобы однажды варранты стали ценными. На практике… акции учредителей стоят достаточно, чтобы компенсировать потери в случае объединения бизнеса.
Таким образом, спонсоры в то же время имеют асимметричный потенциал роста, если сделка – и особенно выгодная сделка – будет найдена… но они также имеют риск 100%-ного убытка, если сделка не будет найдена. В отличие от акционеров обыкновенных акций, ни акции учредителя, ни варранты не могут быть выкуплены за трастовую стоимость.
Через свою платформу SPAC FGF стремится участвовать в рисковом капитале учредителей, поддерживая стартовые затраты в обмен на акры учредителей и варранты OTM. Они уже сделали это дважды: сначала с FGNA (скоро это будет OppFi), о котором я писал здесь, а совсем недавно с Aldel Financial (ADF).
(Примечание автора: технически FGNA не была частью платформы SPAC, но фактически спонсировалась руководителями FGF. Я включил ее сюда для простоты, потому что она соответствует всем тем же аргументам об экономике основателей.)
Сделка FGNA/OppFi
Мне очень нравится сделка FGNA/OppFi. Вы можете прочитать мою статью, чтобы узнать мои полностью сформировавшиеся мысли.
Первоначально FGF инвестировал около 4 миллионов долларов в октябре 2020 года и теперь владеет 1,4 миллионами акций учредителей FGNA, а также 400 тысячами варрантов на покупку акций по цене 11,50 долларов США (варранты OTM).
Если предположить, что сделка состоится, то при текущей цене ~10 эти акции будут стоить примерно 14 миллионов долларов при текущей рыночной капитализации FGF, составляющей около 40 миллионов долларов.
Более того, я вполне убежден, что в будущем OppFi будет стоить больше, чем сегодня. Если хотя бы половина (даже четверть!) прогнозируемого роста OppFi будет реализована (а, как обсуждалось в моей статье, я думаю, что это осуществимо), варранты FGF в будущем окажутся в деньгах, а акции основателей будут продолжать накапливаться. ценить. Чтобы вложение в 4 миллиона долларов имело текущую стоимость в 14 миллионов долларов и шанс заработать 20 миллионов долларов (или больше) в будущем, вам придется назвать это хоумраном.
Да, кстати, группа уже подала заявку на FGNA II.
Алдель Финансовый
Совсем недавно FGF инвестировал 1 миллион долларов в рисковый капитал в Aldel Financial (ADF) в обмен на 533 тысячи акций учредителей и 321 тысячу варрантов, которые можно исполнить по цене 15 долларов за акцию. Чтобы варранты были в деньгах, необходимо создать значительную стоимость в результате объединения бизнеса Aldel.
Хотя Aldel в настоящее время не имеет в виду объединение бизнеса, мы можем провести короткую математику с акциями учредителей, предполагая, что ни одна из них не потеряна в переговорах и объединение бизнеса состоялось. Если окончательная сделка Aldel будет оценена примерно в 10 долларов за акцию, то акции основателей будут стоить около 5,3 миллиона долларов. Если окончательная сделка Aldel будет оценена в $5 за акцию, то эти акции будут стоить около $2,6 млн. И если Aldel сможет создать стоимость в течение следующих 5 лет на уровне, скажем, 20 долларов на акцию, акции основателей будут стоить 10,6 миллиона долларов, а варранты — около 1,5 миллиона долларов.
Если предположить, что Aldel сможет предложить разумное объединение бизнеса, FGF сможет получить довольно значительную прибыль от своего инвестированного капитала в 1 миллион долларов.
Платформа SPAC FGF
Итак, задумайтесь на минутку о том, чего уже достигла платформа SPAC FGF:
- Уже объявлено о сильном слиянии первого SPAC, FGNA (после завершения сделки 4 миллиона долларов превратились в 14 миллионов долларов).
- Получен интерес учредителей ко второму SPAC, Aldel Financial — подан запрос на FGNA II.
Они буквально говорят вам, что собираются выбить SPAC и удерживать часть экономических интересов — включая акции учредителей — внутри FGF, и что они хотят делать это в течение многих последующих лет. Более того, они только что привлекли еще около $4,8 млн капитала посредством выпуска привилегированных акций, несмотря на то, что на балансе уже было $8,7 млн. Учитывая, что дивиденды по привилегированным акциям легко выплачиваются, а ликвидность уже достаточна, можно предположить, что у FGF есть планы потратить немного денег.
Кроме того, в потенциале роста у вас есть потенциал для FGF получить значительный комиссионный доход за счет страхования директоров SPAC и консультаций SPAC. Последнее может стать значительно более прибыльным, учитывая, насколько жесткой стала среда SPAC. Подумайте об этом: если бы вы вложили в SPAC более 5 миллионов долларов рискового капитала и не смогли найти сделку, вложили бы вы немного денег в FGF, чтобы получить доступ к ее исполнительной команде в надежде, что вам удастся заключить сделку? Я бы.
Наконец, хотя есть еще несколько способов получить доступ к экономике основателей SPAC на публичном рынке, FGF настолько близок к «чистой игре», насколько это возможно.
Прочие инвестиции и баланс
FGF действительно участвует в нескольких других инвестициях и предприятиях, помимо акций FedNat и платформы SPAC.
Во-первых, FGF строит направление перестрахования. В настоящее время существует одно соглашение с максимальным риском в 2,9 миллиона долларов, обеспеченное акциями FedNat. Компания активно ищет дальнейшие возможности перестрахования. Без дополнительной информации я считаю, что это направление бизнеса невероятно трудно оценить. Здесь я занимаю выжидательную позицию.
Во-вторых, FGF вложил капитал в две другие инвестиции: во-первых, 776 тысяч долларов было инвестировано в группу Argo Management, а во-вторых, общая сумма инвестиций составила 4 миллиона долларов в Metrolina Property Income Fund. Это REIT, которым управляет Кайл Черминара, и по состоянию на последний квартал эта инвестиция оценивается в 4,79 миллиона долларов. Интересно, что FGF отмечает в своих документах, что недвижимость, как ожидается, не станет важной частью ее будущего инвестирования, несмотря на то, что они увеличили свои инвестиции в Metrolina совсем недавно, в августе 2020 года. К счастью, похоже, что FGF уже получил приличную прибыль от этого. инвестиции.
Наконец, когда вы посмотрите на баланс, вы заметите, что у FGF нет долга, но есть $20,8 млн в виде 8% привилегированных акций.
Собираем это вместе
Провести точный анализ суммы частей (SOTP) немного сложно, потому что варранты трудно оценить, как и еще нереализованный интерес учредителей к Aldel. Если вы попытаетесь, вы можете получить что-то вроде этого:
— FGNA: $14 млн в акциях учредителей — Aldel: $5,3 млн в акциях учредителей — FedNat: $6,3 млн — Прочие инвестиции: $5,5 млн (Metrolina + Argo) — Денежные средства — $13,6 — Вычесть $20,8 млн в привилегированных акциях = $23,9 млн
Кроме того, где-то в плюсе заложено множество (потенциально очень ценных) OTM-варрантов в FGNA и Aldel, операция по перестрахованию (я не могу оценить это, пока мы не получим больше данных в ближайшие кварталы), страховые/консультационные сборы SPAC, и любой интерес учредителей к будущим SPAC.
Можно утверждать, что рынок с текущей рыночной капитализацией около 40 миллионов долларов оценивает стоимость варрантов, операций по перестрахованию и всего, что Cerminara удается сделать в SPACland, по цене около 16 миллионов долларов.
Возможно, это невыгодная сделка, и я хочу купить дешевле, чем сегодняшняя цена, но мне кажется, что в целом это приемлемая цена.
Риски
Оценка
Чаще всего вы видите, что инвестиционные холдинговые компании торгуются со скидкой по сравнению с SOTP. В идеале именно там вы и хотели бы купить FGF.
В то же время я думаю, что рынок ожидает значительного потенциала роста, заложенного в платформе SPAC FGF, а также около 14 миллионов долларов наличными, с которыми Черминара и другие могут поиграть.
Лично я большую часть покупок совершал в 6-х, этого было достаточно, чтобы получить примерно половину того, на что я надеялся. Я не думаю, что сегодняшняя цена является необоснованной — надбавка примерно в 16 миллионов долларов к SOTP как ставка на жокея — но дешевле всегда лучше. Кроме того, поскольку кровавая бойня в SPACland продолжится до конца года, я подозреваю, что в какой-то момент мы получим лучшую цену.
Говоря о которых….
SPAC мертв (Да здравствует SPAC)
На данный момент существует более 500 активных SPAC:
Источник: The Nightcap (если вас интересуют SPAC, вам следует следить за этим подстеком)
Горячий вывод: не все они смогут найти выгодные предложения.
Хуже того, конкурентная среда для выгодных сделок среди SPAC жестока… и будет только ухудшаться. The Wall Street Journal недавно опубликовал действительно интересную статью, описывающую, насколько плохи дела для SPAC.
Мы увидим, как многие SPAC обанкротятся, что приведет к потере рискового капитала. Мы увидим снижение акций учредителей. Мы увидим, как SPAC попытаются слиться с мусорными компаниями только для того, чтобы избежать ликвидации… только для того, чтобы инвесторы выкупили акции.
Другая неожиданная возможность — это регулирование, проникающее на территорию SPAC и потенциально снижающее потенциал роста экономики спонсоров. Черт возьми, даже Чамат призывает к регулированию в SPACland, что, конечно, смешно исходить от него.
Мое мнение: при рыночной капитализации примерно в 40 миллионов долларов потеря рискового капитала существенно ухудшит акционерную базу FGF, если один из его SPAC обанкротится. Тем не менее, я думаю, что перед платформой SPAC FGF стоит длинный путь роста. Я ожидаю, что в течение следующего года или около того его показатели будут довольно сдержанными, пока SPAC завершат свою ротацию и вернутся, по крайней мере, к нейтральному состоянию. Когда среда станет менее конкурентной, FGF и ее партнерские SPAC смогут использовать свои отношения и находить выгодные сделки. Важным фактором здесь является производительность FGNA/OppFi, которая скоро покинет гнездо SPAC. Тем временем я ожидаю, что FGF сможет собирать консультационные и другие гонорары, помогая оказавшимся в бедственном положении SPAC.
Смешанный послужной список семьи FG
Черминара и его коллеги в последнее время получили много положительных отзывов в прессе за успешное завершение сделки FGNA/OppFi, запуск хорошо принятой платформы SPAC с FGF и, что наиболее важно, приобретение лесозавода GreenFirst Forest Products (OTCPK:ICLTF). :
(Примечание автора: поскольку FGF не имеет экономического интереса к ICLTF, это выходит за рамки данной статьи.)
Однако возникает вопрос… неужели мы просто покупаем парней с горячей рукой?
Когда вы смотрите на долгосрочные результаты портфельных компаний семьи FG, вы не можете не разочароваться (до недавнего времени).
Хотя я могу легко убедить себя в сильных перспективах роста FGF благодаря ее платформе SPAC и встроенной опциональности других ее предприятий, часть меня задается вопросом, не перебивали ли инвесторы цену команде в последнее время, несмотря на неоднозначные показатели успеха публичной компании. .
Кроме того, недавно я прочитал статью, в которой утверждалось, что Черминара и другие, по сути, используют свои доли в публичных компаниях для перераспределения денег между этими компаниями, а затем непосредственно в карманы своего частного фонда. Хотя у меня есть некоторые сомнения по поводу этой статьи, стоит отметить, что команда FG платит себе около 2 миллионов долларов в год от FGF за свои услуги, что составляет примерно 4-5% коэффициента расходов от собственного капитала.
Если вы рассматриваете возможность инвестирования в комплекс Черминара, вам следует прочитать статью и принять собственные решения.
Лично я буду внимательно за этим следить, но сейчас я думаю, что потенциальные преимущества перевешивают риски.
Вас должен смирить тот факт, что Черминара и его команда владеют около 61% акций FGF через подконтрольные им организации. Лично я предпочитаю рассматривать это как «хорошо согласованное управление», но некоторые другие могут возражать против полного контроля, который им это предоставляет.
Ставка на FGF в конечном итоге будет ставкой на ее управленческую команду, особенно когда большая часть потенциала роста связана с чем-то вроде отношений и заключения сделок, зависящих от SPAC.
Заключение
В FGF есть что понравиться, и он настолько близок к интересам основателей SPAC, насколько это возможно на публичном рынке. Команда FGF уже объявила о заключении DA с OppFi для своего первого SPAC, FGNA, и я ожидаю, что эта сделка будет значительно расширяться в долгосрочной перспективе. Они также заключили вторую сделку через платформу SPAC FGF. Существует дополнительный потенциал роста в страховом/перестраховочном бизнесе, а также в консалтинговом бизнесе SPAC. Инсайдеры являются крупными владельцами акций, хотя получаемый в результате контроль может оказаться палкой о двух концах. Потенциальным инвесторам следует также рассматривать нынешнюю бойню в мире SPAC как серьезное препятствие для деятельности FGF в краткосрочной и среднесрочной перспективе.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
