Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Инвестиционное резюме
Котов Фарма (KTOV) потерял темп после сильного роста в июне. Игрок в сфере онкологии, боли и гипертонии вернулся на 150% с середины до конца июня, а затем вернул все обратно к началу сентября. Большой рост был обусловлен двумя разработками в разработке. Во-первых, предоставлена обновленная информация о сотрудничестве Bristol-Myers Squibb (BMY), начавшем исследование фазы 1 соединения CM-24 в сочетании с линейкой Opdivo от BMY. Исследование применимо к немелкоклеточной карциноме легкого и раку поджелудочной железы. Дата начала намечена на четвертый квартал 2020 года. Другой посвящен прогрессу с NT-219, показанным для потенциального применения при метастатических опухолях головы и шеи. Данные фазы 1 можно ожидать в течение 2021 года.
На наш взгляд, ошибка руководства заключалась в попытке обеспечить дополнительное финансирование за счет привлечения акционерного капитала, как раз во время объявления о сотрудничестве с BMY. КТОВ объявил о публичном размещении депозитарных акций на сумму 19,4 млн долларов по цене около 1 доллара за депозитарную акцию. Это произошло непосредственно на фоне митинга, который произошел в июне. Проблема в том, что рынок разглядел всю суть решения о финансировании. Предполагалось, что повышение было регистрацией на полке, что позволило компании зарегистрировать дополнительные предложения акций без необходимости создавать новую эмиссию для каждого предложения. Аналогичные критерии применяются также к инструментам с фиксированной доходностью и облигациям. Таким образом, рынок сразу увидел в этом маску разбавления, в результате чего к сентябрю весь рост был сведен на нет. Это было неудачно для инвесторов, которые увидели немедленный потенциал роста в результате совместного исследования.
Мы можем видеть эффект этого объявления непосредственно на графиках: вертикальный пик, возникший в середине июня, подтолкнул акции к историческим максимумам за считанные дни. Затем, к 23 июня, когда компания объявила о регистрации на полке, рынок сразу скисл и начал разгружать позиции вплоть до августа. Единственная волатильность была направлена вниз, даже после небольшой консолидации в начале августа. В то время консолидация была немедленно компенсирована, поскольку компания изменила соотношение депозитных акций к обыкновенным акциям с 1:1 на новое соотношение 1:10 (1 депозитарная акция на 10 обыкновенных акций). По сути, это было обратное разделение, то есть депозитарные акции были фактически объединены для формирования большего количества акций, что на тот момент сигнализировало о плохих новостях для инвесторов и нынешних акционеров. Что еще более тревожно, так это то, что компания была вынуждена сделать это, чтобы сохранить свой листинг на Nasdaq, что вызывает больше вопросов о корпоративном управлении и создании стоимости для акционеров.
Таким образом, решение руководства напрямую повлияло на акционеров, а настроения инвесторов были медвежьими, поскольку мы наблюдали продолжающееся снижение стоимости вплоть до сегодняшних торгов на уровне $4,37.
Источник данных: терминал Bloomberg автора.
С тех пор линия тренда была плоской, и акции изо всех сил пытались найти диапазон, не преодолевая сопротивления и не находя поддержки. К несчастью для KTOV, за последние несколько месяцев не было никакой реальной демонстрации поддержки, даже на фоне нескольких достижений в процессе разработки, которые обсуждаются позже. На графике ниже мы можем заметить, что акция движется вокруг плоской средней линии, что указывает на отсутствие реального интереса или импульса, который мог бы вызвать краткосрочный рост цены. Мы твердо убеждены, что это связано с решением руководства размыть существующих акционеров, о котором оно уже взяло обязательства ранее в 2020 году. Таким образом, на наш взгляд, настроения инвесторов на данный момент являются медвежьими.
Мы можем увидеть подтверждение вышеизложенного на графике ниже. Инвесторы должны быть утомлены входом в рынок в настоящее время, учитывая отсутствие доказательств дальнейшего движения акций, даже на фоне развития компании на сегодняшний день. Мы считаем, что такое нарушение настроений инвесторов и развития бизнеса представляет собой большой риск для инвесторов в среднесрочной перспективе. Поэтому мы призываем инвесторов воздерживаться от принятия любого решения о входе, поскольку нет ни четко определенных точек входа, ни доказательств того, что рынок в ближайшее время вызовет разворот.
Источник данных: терминал Bloomberg автора.
Настроения рынка низкие, несмотря на несколько ключевых достижений
С июля в планах развития компании произошло несколько улучшений. В начале июля соответствующий орган заявил о намерении выдать патент в Европе. Патент касается применения KTOV в отношении последовательностей ДНК, содержащих гуманизированные антитела, способные связываться со специфической молекулой CEACAM1. Эта молекула является ключом к физиологии человека, участвует в управлении дифференцировкой клеток и принадлежит к семейству иммуноглобулинов. Он имеет большое значение в исследованиях онкологического типа. Таким образом, защита этих типов процессов стратегически соответствует сегменту онкологии компании. Примерно в то же время компания также начала исследование фазы 1/2 своей терапии NT219 для применения при запущенных опухолях, включая двойную терапию с цетуксимабом, который действует путем блокирования роста эпителия. Основными применениями были опухоли головы и шеи, метастатические по своей природе, которые трудно поддаются лечению. Акции в это время консолидировались, что было видно на графиках выше. Однако реального подъема, как в июне, не произошло.
Затем, в августе, компания объявила, что получила подтверждение того же патента, на который она подала заявку в Европе, хотя и из Китая — этот патент представляет собой процесс ДНК, а не процесс связывания антител, описанный выше. Этот шаг стал ключевым достижением для KTOV, поскольку он продолжает защищать права интеллектуальной собственности и возможности лицензирования этого онкологического процесса. Патент распространяется как на методы лечения CM24, так и на NT219, что дополнительно согласуется со стратегией руководства, особенно в отношении CM24 и применения Opdivo от BMY. Опять же, произошла небольшая консолидация доходности акционеров, однако, на фоне решения руководства о разбавлении, хорошие новости тут же были нивелированы в сторону снижения.
Источник данных: В поисках Альфа
Затем в начале сентября KTOV приступил к первой фазе испытаний дозировки NT219, а результаты ожидаются в начале следующего года. К октябрю компания уже продемонстрировала дополнительное применение механизма действия препарата при колоректальном раке. Совсем недавно KTOV получила патент США на описанные выше методы лечения NT219 и CM24, однако на этот раз рынок не отреагировал. Возможно, инвесторы осознали риски, связанные с катанием на волнах в предыдущие периоды подъема, когда руководство реагировало размыванием акций и неблагоприятными попытками вознаградить акционеров. Это разочаровывает, потому что в свете всех этих достижений на данном этапе к компании должно быть больше любви. На наш взгляд, менеджмент напугал стадо, и это напрямую отражается на графиках.
С фундаментальной точки зрения КТОВ представляет собой интересный случай. Второй квартал компания завершила с около $60 млн денежных средств, однако свободный денежный поток за первое полугодие был отрицательным и составил -$4,6 млн. Таким образом, доходность свободного денежного потока также является отрицательной и составляет -20,99%, и компания имеет только -0,08 доллара свободных денежных средств на акцию. При анализе мультипликаторов акции кажутся довольно дорогими: P/Sales составляет 26x и EV/Sales 12,8x. Таким образом, с точки зрения оценки акции остаются непривлекательными по сравнению с другими компаниями, подверженными онкологическим заболеваниям, боли и гипертонии.
Источник данных: расчеты автора.
Финансовое положение
Мы не видим силы в балансе, несмотря на сильную денежную позицию в размере около $60 млн по итогам первого полугодия 2020 года. Общий долг в течение прошлого года сдерживался, однако плохие результаты продаж и отсутствие прибыльности ставят КТОВ под угрозу невыполнение своих обязательств при наступлении срока их погашения. Тем не менее, краткосрочные обязательства покрываются в 2,22 раза за счет ликвидных активов, а низкий уровень запасов означает, что разница с этим показателем незначительна при проведении критического испытания краткосрочной платежеспособности. Покрытие процентов остается под вопросом, как и в последние два года, поскольку процентные расходы недостаточно хорошо покрываются значениями EBITDA или строк EBIT. Доказательства того, что компания постоянно полагается на размывание акционеров, можно увидеть в строках общего отношения долга к капиталу, чистого долга к собственному капиталу и чистого долга к капиталу в таблице ниже, которые, по нашему мнению, чрезвычайно низкие. С этой точки зрения инвесторы в акции вряд ли увидят потенциал роста в будущем. Таким образом, компания имеет финансовые риски, которые совпадают с риском размытия, процентным риском и операционными рисками, переходящим в будущее.
Источник данных: Отчет KTOV об иностранных эмитентах, документы SEC; Расчеты автора
Компания также продемонстрировала низкую корреляцию и причинно-следственную связь между расходами на НИОКР и выручкой, которая оставалась постоянной на протяжении долгого времени. С 2017 года, сразу после листинга на NASDAQ, KTOV не удалось увеличить выручку от расходов на НИОКР. Мы рассматриваем это как преимущество компаний сектора KTOV. По нашему мнению, компании, которые могут продемонстрировать высокий коэффициент корреляции и причинно-следственной связи с расходами и доходами на НИОКР, будут стабильно обеспечивать высокую рентабельность капитала. Корреляция между расходами на НИОКР и выручкой компании КТОВ сглаживается и составляет менее 48%, а коэффициент причинно-следственной связи составляет около 24%, что позволяет нам полагать, что около 76% доходов компании зависят от внешних факторов, определяющих объем. Сюда входят объем продаж, патенты и лицензирование. Таким образом, существуют риски для КТОВ, учитывая слабые результаты на протяжении многих лет.
Источник данных: расчеты автора.
Заключение
KTOV не удалось восстановить свои позиции после июньских максимумов, несмотря на несколько ключевых достижений в планах развития компании. Настроения рынка оставались плохими после принятия мер по размыванию акций в течение этого года. К несчастью для KTOV, эти достижения были весьма значительными, поскольку патенты, выданные на ключевых рынках для сегментов NT219 и CM24, имеют ценность, что теоретически могло бы принести пользу более популярной компании. Мы видим свидетельства того, что компания полагается на размытие акционеров для финансирования, поскольку наш кредитный анализ показывает слабость заемного капитала по сравнению с собственным капиталом для финансирования операций. Это создает дополнительные риски для инвесторов, которые могут быть размыты, если КТОВ решит и дальше расширять свой портфель. Кроме того, корреляция и причинно-следственная связь между расходами на НИОКР и доходами исторически была довольно низкой, а это означает, что компания полагается на внешние факторы, определяющие объемы доходов. Таким образом, более 70% доходов формируется за счет объема продаж, стоимости патентов и стратегического партнерства, а также за счет прибыли на инвестированный капитал и расходов на исследования и разработки. Таким образом, риски, связанные с разработкой проекта и исполнением, для компании высоки, и на этом этапе на других рынках могут быть лучшие возможности для воздействия онкологии, боли и гипертонии.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
