Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
В предыдущих статьях, излагающих мой инвестиционный тезис о Banco Santander (Бразилия) (NYSE:BSBR), я в первую очередь сосредоточился на динамике акций бразильского банка, на которые повлияли опасения по поводу невыплат по кредитам и доступности кредитов. Эти опасения существенно повлияли на банковский сектор Бразилии в целом, негативно отразившись на эффективности и прибыльности Santander Brasil в последние кварталы, где банк сохранил заметно низкую рентабельность капитала («ROE») по сравнению с его критически важными отечественными аналогами.
В третьем квартале Banco Santander Brasil продемонстрировал многообещающее улучшение в таких важных областях, как качество активов, выдача кредитов и постепенное повышение прибыльности. Эта положительная траектория отразилась на динамике акций Santander Brasil, которые продемонстрировали заметный рост примерно на 17% с третьего по четвертый квартал.
Однако, что усложняет анализ последних результатов четвертого квартала, хотя результаты были не совсем удовлетворительными, все же есть положительные аспекты, которые могут иметь решающее значение для 2024 года.
Чистая прибыль в размере 2,2 миллиарда реалов заметно снизилась на 19% по сравнению с предыдущим кварталом. ROE оценил рентабельность на уровне всего 10,3%, оставаясь на низком уровне по сравнению с историческими показателями банка и некоторых конкурентов. Примечательно, что этот показатель также ниже показателя в 12,4%, о котором сообщила контролирующая его компания Santander Group (SAN) в том же квартале.
В результате прибыльность банка, которая имела тенденцию к росту, в этом квартале, к сожалению, ухудшилась. Несмотря на эти проблемы, поскольку я наблюдаю, как Santander Brasil торгуется с премиальным мультипликатором по сравнению с его основными аналогами и демонстрирует гораздо большую непоследовательность в своих фундаментальных показателях, я не вижу особых причин занимать более оптимистичную позицию в отношении банка в настоящее время.
Обзор четвертого квартала Сантандера (Бразилия)
В четвертом квартале 2023 года Santander Brasil сообщила о повторяющейся чистой прибыли в размере 2,204 миллиарда реалов, что ниже консенсус-прогноза рынка, который ожидал прибыль в размере 2,87 миллиарда реалов. Несмотря на увеличение прибыли на 30,5% в годовом исчислении, по сравнению со вторым кварталом того же года произошло заметное снижение на 19,2%.
Рентабельность капитала Сантандера («ROE») осталась на уровне 10,3%, что указывает на устойчиво низкий уровень по сравнению с другими компаниями-аналогами отрасли, такими как Itaú Unibanco (ITUB) и Banco do Brasil (OTCPK:BDORY), у которых ROE превышает 20%.
Ключевые события квартала включают улучшение процентных доходов («ЧПД») и умеренный рост кредитного портфеля. Хотя объем проблемных кредитов оставался стабильным и в краткосрочной перспективе снизился, резервы по безнадежным долгам вызвали обеспокоенность, хотя и под влиянием определенных разовых факторов.
По состоянию на конец сентября общая стоимость активов Santander Brasil составила 1,153 триллиона реалов, а акционерный капитал составил 86 миллиардов реалов. Ниже приведены ключевые моменты результатов Santander Brasil за четвертый квартал, сегментированные для ясности:
- Улучшение процентных доходов («ЧПД»): Заметные положительные результаты в процентных доходах.
- Рост кредитного портфеля: В кредитном портфеле наблюдается умеренный рост.
- Необслуживаемые кредиты: Стабильность и краткосрочное снижение необслуживаемых кредитов.
- Резервы по безнадежным долгам: Сообщается о тревожных резервах, созданных под влиянием определенных разовых факторов.
Умеренный рост кредитного портфеля
Banco Santander Brasil сообщил о кредитном портфеле в размере 516,6 млрд реалов, что указывает на осторожный квартальный рост на 2,8% и годовой рост на 5,5%. Этот рост отражает несколько более благоприятную макроэкономическую среду с более низкими процентными ставками. Кроме того, это является следствием предварительного улучшения кредитного качества, что позволяет банку переходить на линии с более высоким риском. Если исключить влияние обменного курса, квартальный рост составил бы 3,1%, с более существенным ростом на 6,2% в годовом исчислении.
Лучшими показателями в этом квартале стал отдельный сегмент: рост составил 3,1% за квартал и 6% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Потребительское финансирование также внесло положительный вклад, показав рост на 5,5% за квартал и на 2,6% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Малые и средние компании продемонстрировали рост на 5,2% за квартал и примечательные 8,9% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. С другой стороны, в сегменте крупных компаний (139 миллиардов реалов корпоративных реалов) наблюдалось небольшое снижение на 0,1% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и умеренный рост на 4,5% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.
Примечательным событием является то, что новые культуры, выращенные в январе 2022 года и характеризующиеся более приемлемым уровнем риска, теперь составляют 67% от общего портфеля.
Процентный доход («ЧПД»): улучшение маржи
Процентные доходы банка выросли на 4,8% за квартал по сравнению с третьим кварталом и на 12,3% за год по сравнению с четвертым кварталом предыдущего года. NII Clients (маржа с клиентами) незначительно выросла на 1,1% квартал к кварталу. Маржа на рынке (NII Mercado) показала отрицательный баланс в размере 263 миллионов реалов, что является существенным улучшением по сравнению с отрицательным балансом в 827 миллионов реалов, зафиксированным за тот же период прошлого года, что указывает на процесс постепенного улучшения.
Заметный рост ЧПД, значительно превышающий темпы роста кредитного портфеля, указывает на улучшение чистой процентной маржи. Чистая процентная маржа представляет собой разницу между процентной ставкой, полученной по активам, приносящим процентный доход (ссудам), и процентной ставкой, уплаченной по процентным обязательствам (например, депозитам). Более высокие темпы роста ЧПД по сравнению с кредитным портфелем предполагают эффективное управление стоимостью фондирования, инвестиции в высокодоходные активы или благоприятную рыночную конъюнктуру.
Преступность: стабильность, наступающая после худшего
Просрочки свыше 90 дней (по мнению руководства) продемонстрировали умеренный рост на 0,1 процентного пункта по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и остались стабильными на уровне 3,1%. Такое развитие событий рассматривается с оптимизмом, поскольку оно усиливает более благоприятный сценарий для банковского сектора Бразилии, сигнализируя о том, что «худшее уже позади», особенно с учетом пика в 3,3%, зафиксированного в июне прошлого года. Четвертый квартал характеризовался стабильностью в индивидуальном сегменте, однако в крупных компаниях, а также малых и средних предприятиях наблюдался незначительный рост на 0,1 процентного пункта по сравнению с предыдущим кварталом.
Позитивным аспектом в четвертом квартале стало улучшение показателей краткосрочной просрочки (15-90 дней), показав квартальное снижение на 0,2пп. Это улучшение было связано с более высокими показателями продаж новых вин: в течение квартала у отдельных лиц наблюдался значительный спад на 0,4 процентного пункта.
Качество активов и расходы на предоставление кредитов
При первоначальном рассмотрении результаты качества активов Santander Brasil за четвертый квартал могут показаться ужасающими. Резерв на потери по кредитам («ВСЕ») достиг 6,8 млрд реалов, что означает увеличение на 21,7% по сравнению с предыдущим кварталом, несмотря на снижение на 7,2% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.
В этом квартале негативное влияние оказали три конкретных дела: (1) резерв в размере 20% по делу Lojas Americanas (бразильский ритейлер, замешанный в бухгалтерском скандале), причем 70% уже зарезервировано; (2) выплата 400 миллионов реалов бразильскому оптовику в случае дефолта; (3) судебное дело о взыскании задолженности в секторе напитков, в результате которого банк получил 90 миллионов реалов.
Однако среди трудностей были и положительные моменты. Примечательно, что резерв был уменьшен за счет восстановления 392 миллионов реалов из розничного сегмента в Бразилии. Кроме того, продажа 1,2 миллиарда долларов из уже списанного портфеля принесла прибыль в размере 49 миллионов реалов. Следовательно, коэффициент покрытия составил 222%, что указывает на здоровый запас прочности в отношении финансовых расходов. Однако из-за упомянутого повышения сборов он снизился на семь процентных пунктов за квартал и на восемь процентных пунктов за год.
С другой стороны, Сантандер Бразилия сообщил об увеличении общих административных расходов, достигших 7,9 млрд реалов, что на 8,4% за квартал и на 7,6% за год. На этот квартал особенно повлияло сентябрьское увольнение в прошлом году, которое привело к увеличению расходов на техническое обслуживание, обслуживание и рекламу.
Теперь, если посмотреть на положительную сторону, Сантандер Бразилия активно реализует инициативы по сокращению расходов. Они закрывают филиалы, сохраняя при этом стабильный штат сотрудников, интернализуя аутсорсинговых работников и инвестируя в финансовые консультационные услуги. Кроме того, приобретение брокерских фирм, таких как Toro, было частью стратегических усилий банка по повышению общей эффективности и предлагаемых услуг.
Оценка и дивиденды
Banco Santander Brasil, находящийся под контролем испанской группы Santander, последовательно отдает приоритет возврату значительной части своей прибыли за счет дивидендов, что на протяжении многих лет делает его акции привлекательными для многих инвесторов.
Изучая историю выплаты дивидендов среди крупнейших бразильских банков, Santander Brasil выгодно выделяется. Он может похвастаться форвардной дивидендной доходностью в размере 5,5%, уступая только Banco do Brasil, государственному банку. Кроме того, Santander Brasil за последние четыре года сохранил среднюю доходность на уровне 8,1%, превзойдя всех своих конкурентов в отрасли.
Тем не менее, значительная часть этой привлекательности дивидендов очевидна в премиальной оценке, которую банк постоянно поддерживает по сравнению с аналогами. Акции Banco Santander Brasil торгуются с форвардным коэффициентом P/E 10,9x, что превышает показатели всех остальных аналогов. Хотя соотношение цены и балансовой стоимости компании составляет 1,04, она уступает только Bradesco (BBD).
На мой взгляд, текущую оценку Banco Santander сложно обосновать исключительно привлекательностью его аналогов. Примечательно, что Banco do Brasil, несмотря на то, что он принадлежит государству, сообщает о рентабельности собственного капитала («ROE») почти вдвое выше, чем у Banco Santander Brasil. Кроме того, Itau Unibanco, в настоящее время банк с наиболее надежными показателями кредитоспособности и прибыльности в секторе, в некоторых аспектах торгуется с более дисконтированной оценкой по сравнению с Banco Santander Brasil. Стоит отметить, что Banco Santander Brasil по-прежнему демонстрирует некоторые слабости.
В таблице ниже показаны показатели основных банков Бразилии до третьего квартала, за исключением Santander Brasil, который включает результаты четвертого квартала.
| Кредитный портфель (биологические реалы) | Процент просрочек | Расширенное ВСЕ (биологические реалы) | Коэффициент покрытия | ИКРА | CET1 | Базель | |
| Сантандер Бразилия | 516.6 | 3% | -6.8 | 222% | 10.3% | 11.5% | 14.5% |
| Банк Бразилии | 1070 | 2.8% | -7.5 | 199% | 21.3% | 12.4% | 16.2% |
| Итау Унибанко | 1163 | 3% | -9.3 | 209% | 21.1% | 14.6% | 16.3% |
| Брадеско | 877.5 | 5.6% | -9.1 | 182.5% | 11.4% | 13.4% | 12.9% |
нажмите, чтобы увеличить
Нижняя линия
Несмотря на то, что результаты Santander Brasil в четвертом квартале не оправдали ожиданий, отмеченные значительным снижением чистой прибыли по сравнению с предыдущим кварталом, устойчиво низкой рентабельностью собственного капитала и остановкой восходящей траектории прибыльности в сочетании с результатом PDD, на который сильно повлияли токсичные кредиты. от Lojas Americanas (теперь обеспечено 70%), есть еще положительные аспекты, которые следует учитывать на 2024 год.
В этом квартале банк добился успехов в укреплении своего баланса за счет кредитных резервов, что потенциально снижает потребность в будущих резервах. Кроме того, ожидается восстановление линий доходов, обусловленное ростом сегментов с более высокими спредами и увеличением доходов от услуг. Хотя результат четвертого квартала, возможно, не является исключительно положительным, он не может быть таким мрачным, как кажется, особенно с учетом стабильности и краткосрочного снижения дефолтов.
Я сохраняю нейтральную позицию в отношении Banco Santander Brasil в течение значительного периода времени, и мне сложно перейти к бычьему прогнозу в свете результатов, которые продолжают отставать от потенциала банка. Текущая оценка не обязательно обеспечивает убедительное преимущество перед аналогами, торгующимися с более низкими коэффициентами и демонстрирующими более надежные результаты.
Учитывая эти факторы, я снова нахожусь настороже, ожидая более превосходной стабилизации, особенно в отношении провизий, в течение года. Улучшение ROE придаст больше уверенности в инвестиционном тезисе Banco Santander Brasil, прежде чем рассматривать более позитивный прогноз.
Примечание редактора: в этой статье обсуждаются одна или несколько ценных бумаг, которые не торгуются на крупнейших биржах США. Помните о рисках, связанных с этими акциями.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
