Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Тезис
Компания Black Stone Minerals (NYSE:BSM) получила на Рождество кусок угля. В канун Рождества один из крупнейших производителей природного газа, Aethon, объявил, что он выполняет пункт «тайм-аута» в своих контрактах на бурение с BSM в сланцевом месторождении Хейнсвилл. В ответ BSM заявила, что это не окажет существенного влияния на финансовые показатели за 2024 год, поскольку уже ведется строительство трубопровода из 30 скважин. Компания ожидает, что эти скважины будут завершены в срок, независимо от тайм-аута.
Хотя BSM технически верен в том, что в 2024 году профиль добычи природного газа должен быть относительно ровным, он не дает адекватного объяснения заложенным в нем рискам для инвесторов на 2025 год. Характеристики сланцевого месторождения Хейнсвилл могут привести к быстрому снижению объемов добычи природного газа в 2025 г., если запасы на замену не будут разработаны. Это может привести к возможному сокращению дивидендов по мере снижения денежных потоков.
Этот вывод привел к тому, что я понизил рекомендацию с «Покупать» в сентябре 2023 года до «Держать».
Тайм-аут
2023 год и начало 2024 года были ужасающими для цен на природный газ. На самом деле нет другого способа сказать это. После двух очень мягких зим подряд отрасль находится в начале февраля, когда спотовые цены на природный газ колеблются на уровне 2 долларов за тысячу кубических футов. Неудивительно, что производители природного газа сталкиваются с такими проблемами.
Эта проблема еще более серьезна в сланцевом месторождении Хейнсвилл, где затраты на безубыточность одни из самых высоких в Северной Америке. Затраты на бурение более чем в два раза в расчете на фут выше, чем на месторождении Марцелл, в результате чего цены безубыточности в этом бассейне приближаются к 3 долларам за тысячу кубических футов.
В результате Aethon, ведущий производитель в Хейнсвилле, сокращает свое производство. 23 декабря 2023 года частный продюсер объявил, что объявляет «тайм-аут» по производственному соглашению с BSM. По этому соглашению компания Aethon по контракту должна была бурить не менее 27 скважин в год на своей территории в Хейнсвилле в округах Сан-Огастин и Анджелина. BSM смогла заключить такой контракт, возместив часть затрат на разработку третьим сторонам в обмен на часть ставки роялти. Хотя это была отличная сделка со стороны BSM, при нынешних ценах она больше не имеет экономического смысла.
В соответствующем пресс-релизе BSM заявила, что ожидает, что Aethon завершит 30 скважин, которые в настоящее время находятся в стадии разработки, и что финансовые показатели за 2024 год практически не пострадают. Хотя я могу с полным основанием заключить, что эта оценка точна, она также не отражает всей картины. Это объявление означает, что трубопровод будущего производства по существу остановлен.
Согласно действующему пункту контракта, Aethon предоставляется в общей сложности 18 месяцев «тайм-аута» в течение 48-месячного периода, при этом максимальный период тайм-аута составляет девять месяцев подряд. Сейчас, когда мы находимся в конце зимы, в течение нескольких кварталов у нас нет каких-либо реальных экономических стимулов для цен на природный газ. Трудно представить, что могло бы вернуть цены на природный газ в прибыльный диапазон, чтобы вызвать достаточно доверия, чтобы гарантировать дальнейшие инвестиции от имени Aethon. Поэтому, при отсутствии перебоев на рынке, я предполагаю, что эта пауза производства продлится полные девять месяцев, которые разрешены соглашением.
Согласно этому сценарию, Aethon не возобновит бурение до начала четвертого квартала этого года. BSM заявила, что для того, чтобы продать скважину с момента начала бурения, требуется примерно 10 месяцев. В результате ни одна новая скважина не начнет работать до третьего квартала 2025 года.
В пресс-релизе BSM 2024 год обсуждается только с изолированной точки зрения. Учитывая эксплуатационные характеристики скважин Хейнсвилля, этот «тайм-аут» создает 9-месячный перерыв в добыче, который может привести к резкому снижению объемов природного газа.
Понимание типовых кривых и их важность
Многие инвесторы понимают, что самые высокие уровни добычи скважин наблюдаются в первые несколько месяцев эксплуатации. Ежедневная добыча быстро снижается, а затем переходит в постепенный спад. Такое поведение обычно отображается в виде так называемой кривой типа.
Форма типовой кривой для скважин Хейнсвилля гораздо более резкая, чем для скважин Пермского бассейна. Эти скважины характеризуются чрезвычайно высокими первоначальными дебитами, за которыми следует ошеломляющий спад. Темпы снижения настолько серьезны, что после 6 месяцев производства дневная производительность падает всего до 10% от пиковых показателей. После года работы ежедневная добыча падает примерно до 2% от первоначальной нормы.
На графике ниже показаны результаты работы скважины, добытой компанией Aethon за последние несколько лет на сланцевом месторождении Хейнсвилл. Эта диаграмма была разработана консультантами MIRE, которые изучали этот бассейн у нескольких операторов. Чрезвычайно важно отметить, что этот график отображается в логарифмическом масштабе и, следовательно, имеет экспоненциальный характер. На этом графике показано, что, хотя первоначальные темпы добычи составляют почти 15 000 млн куб. футов в день, через 6 месяцев темпы упали до чуть более 1 000 млн куб. футов в день, или 9% от первоначального уровня.
Такая скорость распада делает эти колодцы сравнимыми с бутылочными ракетами. Хотя ни один бассейн не идеален, другие бассейны могут обеспечить примерно 20% первоначальной добычи после 12 месяцев работы. Такое поведение бутылочной ракеты может привести к быстрому сокращению объемов природного газа в 2025 году, если не будет найдена замена скважин на Aethon. Все 30 действующих скважин, введенных в эксплуатацию в 2024 году, по сути будут исчерпаны к моменту перехода календаря на 2025 год.
ПРИМЕЧАНИЕ. У MIRE Consultants есть интересный канал на YouTube для тех, кто хочет узнать больше о добыче нефти и газа.
Общий эффект
В этот момент может показаться, что небо падает. К счастью для BSM, 63% ее выручки в третьем квартале пришлось на продажу нефти и конденсата. Это обеспечивает очень мощную поддержку для смягчения потенциальных последствий спада в сегменте природного газа. Финансовую мощь компании усиливает ее баланс без долгов и остаток денежных средств в размере 56 миллионов долларов, которого хватит на несколько дождливых дней.
Не найдя способов заменить объемы Aethon, BSM ждет несколько дождливых дней, что может привести к истощению ее денежных средств для поддержания текущих дивидендов. В третьем квартале компания зафиксировала выручку в размере $110 млн, выплатив $94,5 млн в виде дивидендов.
Используя ранее упомянутые кривые типов, я смоделировал профиль производства компании. Я прогнозирую снижение объемов природного газа на 25%, начиная с первого квартала 2025 года по сравнению с третьим кварталом 2023 года. При цене в 2,75 доллара за тысячу кубических футов это приведет к потере дохода в размере 12 миллионов долларов. В последующем квартале произойдет последующее сокращение объемов на 20%, что приведет к дополнительным упущенным доходам в размере 7,5 миллионов долларов.
У BSM просто нет запаса, чтобы компенсировать эти потери. Аналитик Fellow Seeking Alpha компании Elephant Analytics ранее смоделировал денежный поток BSM, используя нефть стоимостью 75 долларов и природный газ 3,75 доллара в качестве входных данных для модели. В его модели охват распределения составлял примерно 1,0x. Резкий спад производства в 2025 году потребует от компании начать использовать свои денежные резервы для поддержания текущего распределения.
Что делать
Комментарии руководства в четвертом квартале, на мой взгляд, имеют решающее значение. Если он продаёт идею о том, что в 2024 году всё будет хорошо, и это всё, что он может сказать по этому поводу, у меня есть огромное беспокойство. По крайней мере, следует быть откровенным с инвесторами, поскольку фактор риска для акций определенно увеличился. В результате часть меня захотела порекомендовать продать BSM. Есть несколько причин, по которым я сохранил свой рейтинг «ДЕРЖАТЬ».
1. Риски отодвигаются достаточно далеко в будущее, чтобы у руководства было время разработать решение. Партнерство также имеет чистую денежную позицию, чтобы помочь справиться с незначительной нехваткой денежных средств.
2. Долгосрочные держатели паев могут иметь низкую стоимость и ссылаться на высокие налоговые последствия при панической продаже. Поскольку BSM является партнерством, налоговые последствия отличаются от стандартной C-Corp. Я рекомендую проконсультироваться со специалистом по налогам, чтобы понять последствия любого решения о продаже.
3. Есть основания полагать, что прогнозируемое увеличение спроса на экспорт СПГ на 5 миллиардов кубических футов в день приведет к повышению минимальной цены на природный газ. Это поможет компенсировать потери от падения добычи и будет соответствовать истечению «тайм-аута». Вполне возможно, что после 6-9-месячного тяжелого периода, начавшегося в четвертом квартале 2024 года, наступят прибыльные времена.
Краткое содержание
В этой статье мы вышли за рамки заголовка, чтобы понять долгосрочные последствия нарушения производственного конвейера Aethon. Быстрое разрушение скважин в Хейнсвилле может привести к быстрому сокращению добычи природного газа, начиная с четвертого квартала 2024 года и до возобновления добычи в середине 2025 года.
Я воздержался от рекомендации продавать акции из-за финансового состояния партнерства, а также учитывая потенциальные попутные ветры, развивающиеся в середине 2025 года. Я считаю, что эти сильные стороны требуют от BSM подхода «подождем и посмотрим», но инвесторам следует проявлять осторожность в ближайшем будущем, чтобы увидеть, как будет развиваться ситуация. Сокращение распределения, безусловно, возможно, если руководство не сможет изменить ситуацию.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
