Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Интегрированная нефтяная компания Imperial Oil (NYSE:IMO) — один из крупнейших производителей нефтеносных песков в Канаде. IMO также является крупнейшим нефтеперерабатывающим заводом Канады — управляет тремя нефтеперерабатывающими заводами общей мощностью 433 000 баррелей в сутки. Кроме того, компания владеет 25% долей участия в партнерстве Syncrude, а также является крупным производителем нефтехимической продукции в Канаде (см. график ниже). Как многие из вас знают, контрольный пакет акций Imperial Oil принадлежит Exxon (69,6%). Сегодня я рассмотрю отчет о прибылях Imperial за четвертый квартал, опубликованный в прошлую пятницу, и подумаю, имеет ли смысл инвесторам владеть акциями IMO вместо того, чтобы просто покупать акции ее мажоритарного владельца Exxon Mobil (XOM).
Инвестиционная диссертация
Imperial Oil владеет тремя основными канадскими активами по добыче нефтеносных песков (т.е. битума) — Kearl Mining, Syncrude Mining и Cold Lake in-situ (т.е. с подогревом и перекачкой пара) — а также минимальное производство природного газа и ШФЛУ. Профиль добычи IMO в сфере разведки и добычи за 4 квартал и 23/22 финансовый год показан ниже:
Приведенные выше цифры представляют чистый объем производства ИМО. Например, добыча Syncrude объемом 67 000 баррелей в день представляет собой ее 25%-ную долю в этом партнерстве (Suncor (SU) является оператором Syncrude с контрольным пакетом акций в 58,74%). Kearl находится в совместной собственности Exxon и IMO и управляется IMO.
В сочетании с перерабатывающей и химической промышленностью у инвесторов, ищущих интегрированную нефтяную компанию с долгосрочными запасами битуминозных песков, может возникнуть соблазн вложить средства в IMO. Очевидно, что мажоритарный владелец Exxon был бы более диверсифицированной альтернативой. Сегодня я рассмотрю отчет IMO за четвертый квартал, опубликованный в прошлую пятницу, и посмотрю, какая компания — IMO или Exxon — имеет лучшие краткосрочные и долгосрочные перспективы.
Заработок
IMO опубликовала отчет о прибылях за четвертый квартал в прошлую пятницу, и хотя в целом он считался лучшим, учитывая рекордный квартальный объем производства в Kearl, акции фактически закрылись на 1,28% в тот день, когда около полудня нефть упала из-за укрепления доллара США. и ряд геополитических влияний. Основные моменты отчета за 4 квартал и 23 финансовый год включают:
- Выручка в четвертом квартале в размере 13,1 млрд канадских долларов составила -9,3% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.
- Прибыль на акцию в 4 квартале в размере 2,47 канадских долларов составила -15,8% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.
- Добыча в разведке и добыче в размере 452 000 баррелей нефтяного эквивалента в сутки стала квартальным рекордом за 30 лет с поправкой на продажу активов XTO Canada.
- Добыча Kearl в размере 308 000 баррелей в сутки (218 000 баррелей в сутки нетто) стала квартальным рекордом.
- Загрузка мощностей НПЗ составила 94%.
- Свободный денежный поток в четвертом квартале составил $900 млн по сравнению с $2,32 млрд за квартал предыдущего года.
Как видно из результатов, IMO показала хороший квартал с операционной точки зрения. Несмотря на то, что цены на битум выросли на $4,20 за баррель, а дисконт WCS к WTI сократился, в целом более низкая ценовая конъюнктура привела к снижению операционной прибыли IMO и прибыли на акцию в годовом исчислении:
Объем нефтепереработки, составивший 407 000 баррелей в сутки, снизился на 26 000 баррелей в сутки по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, а доходы от нефтепереработки и химической продукции в четвертом квартале были ниже по сравнению с кварталом предыдущего года и по сравнению с предыдущим кварталом за 23 финансовый год по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.
За 23 финансовый год чистая прибыль сегмента распределилась следующим образом:
- Разведка и добыча: $770 млн.
- Переработка и переработка (т.е. переработка): 595 миллионов долларов США.
- Химические вещества: 17 миллионов долларов.
Доходы акционеров
Imperial Oil объявила об увеличении квартальных дивидендов на 20% с 0,50 канадских долларов до 0,60 канадских долларов на акцию. В четвертом квартале компания вернула акционерам $2,75 млрд, но только $288 млн было направлено в виде дивидендов непосредственно акционерам, причем подавляющее большинство из них было направлено на обратный выкуп акций. В этом случае, как и мажоритарный владелец Exxon, Imperial Oil сильно переоценивает выкуп акций, а не дивиденды, поступающие непосредственно в карманы акционеров.
Воздействие Трансгорного трубопровода
Большинство моих последователей знают, что одна из причин, по которой я был настроен по-медвежьи в отношении производителей нефтеносных песков (в течение многих лет…) по сравнению с производителями сланцевой нефти L-48, связана с отсутствием адекватной пропускной способности трубопровода, необходимой для стимулирования роста. В результате у вас есть горстка канадских производителей битуминозных песков, которые могли бы легко увеличить производство, если бы они могли экономично транспортировать его из Западной Канады. Вместо этого они все борются за одни и те же ограниченные возможности выхода.
Примите участие в проекте расширения трубопровода Trans Mountain, который добавит 590 000 баррелей в сутки новых выходных мощностей на западное побережье Канады (см. Расширение трубопровода Trans Mountain принесет пользу Cenovus (CVE)). Согласно статье в Bloomberg, генеральный директор Imperial Oil Брэд Корсон заявил, что, хотя Imperial заключила относительно небольшие объемы контрактов на Trans Mountain по сравнению с ее аналогами, вся канадская отрасль выиграет от дополнительных мощностей выхода и прямого воздействия региона нефтеносных песков на нефть. экспортный рынок.
Действительно, канадские производители уже наращивают объемы в ожидании заполнения трубопровода и ожидаемого в результате сокращения спреда между WCS и WTI. Корсон сказал:
Таким образом, самая большая выгода (Trans Mountain) для нас — это не отдельные баррели, которые мы отправляем, а наше мнение о том, какое влияние это окажет на нашу истинную ценность.
Однако проекту расширения трубопровода постоянно мешали задержки, и теперь ожидается, что заполнение трубопровода начнется во втором квартале. Между тем, в упомянутой выше статье Bloomberg упоминаются данные регулятора энергетики Альберты, показывающие, что добыча сырой нефти в провинции выросла на 8,8% в ноябре до нового исторического максимума в 4,2 миллиона баррелей в сутки. В таком случае инвесторы должны быть готовы к новому потенциальному перенасыщению нефти в Западной Канаде, если проект расширения Трансгорного трубопровода не будет запущен, как ожидалось, во втором квартале. Действительно, если трубопровод будет ограничен более чем на четверть, вполне возможно, что мы увидим превышение мощностей по хранению нефти, и нам снова понадобится, чтобы правительство Альберты вмешалось и наложило мандат на сокращение добычи, чтобы решить проблему, как это было во время перенасыщения. 2018 года.
Империал против Эксона
В таблице ниже приведены некоторые показатели оценки двух компаний:
| Империал Ойл | Эксон | |
| Цена акции | $56,45 | $101,97 |
| Цена/прибыль | 8,93x | 11,47x |
| Форвардный P/E | 8,22x | 12,15x |
| Годовые дивиденды | 1,51 доллара США за акцию | 3,80 доллара США за акцию |
| Урожай | 2,67% | 3,73% |
нажмите, чтобы увеличить
ПРИМЕЧАНИЕ. P/E, годовые дивиденды и доходность согласно Yahoo Finance; Форвардные P/E от Seeking Alpha.
Как вы можете видеть и как и следовало ожидать, акции Exxon торгуются со значительной премией по сравнению с Imperial Oil (25%+). Вероятно, это связано с превосходным и более диверсифицированным производственным профилем Exxon (например, такие активы, как пермские сланцы, Гайана и глобальные мощности по производству СПГ) и более высокой дивидендной доходностью.
На графике ниже сравнивается совокупная доходность двух компаний за 5 лет:
Как вы можете видеть из диаграммы, по совокупной доходности IMO превзошла Exxon на целых 63% за последние 5 лет. Можно было бы подумать, что, поскольку Exxon является дочерней компанией и контрольным пакетом акций принадлежит Exxon, разница в производительности не будет такой большой. Тем не менее, как я уже некоторое время писал на Seeking Alpha, Exxon находится в гонке вниз с CPChem (СП между Chevron (CVX) и Phillips 66 (PSX)) и обе компании делают огромные инвестиции в расширение их глобальные нефтехимические мощности, в то время как рынок уже страдает от избыточного предложения (см. PSX: Второй квартал снова продемонстрирует слабую рентабельность химической продукции).
Кроме того, Exxon, как известно, продемонстрировала отрицательную совокупную прибыль за весь 10-летний период, который я называю «потерянным десятилетием». К счастью для многострадальных акционеров Exxon, Engine #1 получил мощную поддержку со стороны институциональных и профессиональных финансовых менеджеров и получил три места в совете директоров Exxon. Это, а также давление, оказанное на генерального директора Exxon Даррена Вудса с целью улучшить отстающие показатели Exxon, вызвало значительную корректировку курса в «стратегическом плане» (см. «Как крошечный двигатель № 1 смог перевернуть Exxon»). Сейчас Exxon стала гораздо более экономичной и эффективной компанией, хотя, на мой взгляд, ей еще предстоит пройти долгий путь.
Резюме и выводы
IMO является дочерней компанией Exxon, которой принадлежит 69,6% компании. Тем не менее, IMO превзошла Exxon на 63% за последние 5 лет, несмотря на то, что Exxon по-прежнему торгуется с существенной премией к Imperial.
Если бы мне пришлось выбирать между двумя компаниями в краткосрочной перспективе, и когда начнется расширение Транс-Маунтинского трубопровода, я ожидаю, что IMO вполне может продолжать превосходить Exxon, потому что рост стоимости акций IMO может быть значительным, поскольку WCS Спрэд нефти к WTI продолжит сужаться. Однако, как мы видели на примере проектов расширения магистральной магистрали Энбридж (ENB), это сужение скидки WCS к WTI обычно кратковременно, поскольку факт заключается в том, что на нефтеносных песках имеются избыток производственных мощностей таких компаний, как Cenovus (CVE). ), Suncor, Imperial и Canadian Natural Resources (CNQ), среди прочих, которые могут относительно быстро заполнить дополнительные выходные мощности.
Между тем, учтите, что IMO получает значительную часть чистой прибыли от своего сегмента переработки (44% от общей чистой прибыли). Маржа нефтепереработки была слабой и, вероятно, может еще больше снизиться в 2024 году.
В этом случае я подозреваю, что в долгосрочной перспективе Exxon превзойдет Imperial Oil благодаря своему превосходному портфолио в сфере разведки и добычи: в частности, растущей добычи в Гайане и Пермском море, а также превосходным позициям XOM на мировом рынке СПГ. Между тем, дополнительный 1% доходности по сравнению с IMO является привлекательным и в пользу Exxon.
Однако мне не приходится выбирать между этими двумя компаниями, как и вам. Обычно я не хочу подвергаться воздействию канадских нефтеносных песков из-за проблем с пропускной способностью трубопровода, высоких затрат на техническое обслуживание полного цикла, необходимых для поддержания потока битуминозного песка в производственном процессе (и стоимости разбавителя, который необходим должны быть смешаны), а также относительно высокие выбросы и загрязнение, связанные с добычей нефтеносных песков. В этом случае, а также в сочетании с тем, что я считаю лучшими управленческими командами и более эффективными операторами, я предпочитаю Chevron (CVX) или ConocoPhillips (COP) как IMO, так и Exxon.
Я закончу сравнением совокупной доходности IMO, Exxon, Chevron и ConocoPhillips за 10 лет и отмечу, что COP является, безусловно, лучшим показателем, а IMO отстает в группе:
