First Solar (FSLR): обзор деятельности компании и её акций

131
0

Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<

Ферма с солнечными панелями в пустынной зоне к югу от Боулдер-Сити, штат Невада, в солнечный день с национальным заповедником Слоан-Каньон и горами Норт-Маккалоу

Инвестиционная диссертация

Несмотря на мой псевдоним, растущий бизнес, не приносящий дивидендов, все равно может привлечь мой интерес, если инвестиционный тезис достаточно убедителен. First Solar (NASDAQ:FSLR) является примером такого бизнеса, и в настоящее время я рекомендую покупать акции, поскольку считаю, что текущая цена акций предлагает разумную оценку для высококачественного, быстрорастущего бизнеса с некоторым запасом прочности. .

Есть много причин, почему мне нравится компания First Solar и почему я недавно увеличил свою должность. Во-первых, ожидается, что компания обеспечит значительный рост выручки и прибыли в течение следующих нескольких лет, поскольку она инвестирует значительные средства в наращивание своих производственных мощностей, а также в возможности исследований и разработок (НИОКР) для удовлетворения высокого спроса на свою продукцию и технологии. Эти инвестиции финансируются в основном за счет наличных средств компании, предоплат от клиентов и операционной прибыли, что позволяет удерживать долг компании на относительно низком уровне. Структура производственных затрат First Solar также в значительной степени фиксирована, что позволяет ей использовать операционный рычаг по мере наращивания мощностей и продаж. Более того, портфель проектов компании распродан до 2026 года и теперь простирается до 2030 года, обеспечивая большую часть ее роста в ближайшие несколько лет, пока она будет реализована.

Кроме того, First Solar пользуется многими попутными ветрами, в том числе преимуществами Закона о сокращении инфляции (IRA), который увеличивает ее валовую прибыль и увеличивает потребительский спрос на продукцию компании. Компания отказывается от своего устаревшего бизнеса по эксплуатации и техническому обслуживанию, чтобы сосредоточиться на своей основной деятельности по проектированию, производству и продаже солнечных модулей из теллурида кадмия (CdTe), одновременно продолжая вкладывать значительные средства в инновации и разработку новых технологий. Помимо США, First Solar также ищет привлекательные возможности в таких странах/регионах, как Индия, Малайзия и Европа, поскольку некоторые из этих регионов имеют и продолжают принимать нормативную, экологическую и налоговую политику, которая предоставляет First Solar благоприятные возможности для роста. .

Обзор

Тем не менее, инвестиционный проект сталкивается с некоторыми значительными рисками, а именно политическим риском, острой конкуренцией, риском поставок (теллур) и риском успешной реализации бизнесом своих планов агрессивного роста. Тем не менее, я считаю, что бизнес имеет хорошие возможности для управления этими рисками и что текущая цена акций (около $149 за акцию на момент написания этой статьи) делает FSLR выгодной покупкой на текущих уровнях.

Перспективы высокого роста

Ожидается, что индустрия солнечной энергетики будет расти с привлекательным среднегодовым темпом в 12,3% до 2032 года и, вероятно, продолжит расти и после этого, поскольку страны работают над декарбонизацией своей экономики. Путь роста First Solar выглядит еще выше:

Прогноз роста

Как показано выше, ожидается, что доходы First Solar возрастут в течение следующих нескольких лет, поскольку новые производственные мощности будут запущены в эксплуатацию и позволят компании производить и продавать свой портфель солнечных модулей, который уже растягивается до 2030 года. Фактически, First Solar уже продала использовать свои мощности до 2026 года, что обеспечит разумный уровень уверенности в вышеупомянутом прогнозе роста, пока компания выполняет свой план наращивания мощности.

Чтобы поддержать этот спрос, First Solar активно инвестирует в свои производственные мощности: недавно были запущены или находятся в стадии разработки несколько новых заводов:

  • Установка мощностью 3,3 ГВт в Индии была открыта в январе 2024 года.
  • Расширение мощностей существующего производственного предприятия в Огайо ожидается в первой половине 2024 года.
  • Четвертый производственный объект в США ожидается во второй половине 2024 года.
  • Пятое производственное предприятие в США ожидается в конце 2025 года

Поскольку эти новые объекты будут введены в эксплуатацию, а мощность существующих объектов будет увеличена, ожидается, что к 2026 году общая мощность First Solar вырастет до 25 ГВт, как показано ниже:

Производственная мощность

Компания First Solar стратегически выбирает расположение своих производственных мощностей, чтобы воспользоваться преимуществами местных субсидий и тарифов в таких странах, как США и Индия. Например, IRA предоставляет кредиты отечественным производителям солнечной энергии в США, таким как First Solar, а Индия также предоставляет привлекательные стимулы производителям солнечной энергии, которые производят модули на местном уровне для использования в Индии. Компания также получает налоговые каникулы и льготы в своих дочерних компаниях в Малайзии и Вьетнаме, что делает производство в этих странах привлекательным. Компания продолжает искать возможности для дальнейшего расширения своей деятельности там, где это имеет смысл, при этом такие регионы, как Европейский Союз, предоставляют потенциал для будущих возможностей.

Почему спрос на продукцию First Solar настолько высок, что разработчики резервируют заказы уже в 2030 году? Технология CdTe компании отличает ее от большинства конкурентов, производящих панели из кристаллического кремния. First Solar — крупнейший в мире производитель панелей CdTe, которые можно производить быстро и с относительно низкими затратами. По данным компании 10-К на 2022 год:

Чтобы удовлетворить общий глобальный спрос на электроэнергию, наши модули обеспечивают энергию по более низкой приведенной стоимости электроэнергии («LCOE»), что означает чистую приведенную стоимость общих затрат на жизненный цикл системы, деленную на количество энергии, которое, как ожидается, будет произведено. в течение срока службы системы по сравнению с традиционными формами производства энергии.

Кроме того, First Solar фокусируется в первую очередь на рынках коммунальных услуг, а не на рынке жилых помещений, и разработчики коммунальных услуг находят LCOE First Solar и ее гарантии очень привлекательными:

Ценностное предложение FSLR

Компания также является крупнейшим производителем солнечных панелей (не только CdTe) в Западном полушарии, что дает ей конкурентное преимущество в масштабах, а также дает ей очень хорошие возможности для получения выгоды от таких программ, как IRA.

Исследования и разработки компании First Solar также растут

Хотя компания First Solar уже является лидером в области технологий и производства модулей CdTe, она не сидит на месте в области исследований и разработок: продолжаются большие инвестиции в исследования и разработки, которые, как ожидается, будут увеличиваться примерно на 10% в год в течение следующих нескольких лет. Помимо инвестиций в несколько новых производственных предприятий, компания также строит новый научно-исследовательский центр стоимостью 270 миллионов долларов в Огайо, который, как ожидается, откроется в 2024 году. На этом новом объекте будет пилотная производственная линия для разработки и производства тонкопленочных прототипов.

Кроме того, приобретение FSLR компании Evolar, шведского исследовательского и производственного стартапа, специализирующегося на перовскитной технологии, за 38 миллионов долларов в мае 2023 года открывает высокий потенциал для синергии с собственными исследованиями и разработками First Solar, поскольку метод производства тонких пленок CdTe от листа к листу кажется перспективным. один из способов масштабирования высокоэффективных перовскитных солнечных элементов с наибольшим потенциалом. Это пример прекрасной возможности для First Solar получить дальнейшее преимущество над конкурентами и показывает, что компания ориентирована на долгосрочную перспективу и не успокаивается на своей конкурентной позиции.

Расходы компании на НИОКР составляют примерно 5% от ожидаемой выручки в 2023 году и, как ожидается, снизятся в процентах от выручки, поскольку рост продаж опережает потребности в НИОКР.

Низкая зависимость от долга снижает риск

Хотя компания вкладывает значительные средства в основные средства, есть очень хорошая новость: для этого она не берет на себя слишком много долгов. В настоящее время компания имеет сильный баланс с 1,82 миллиарда долларов США в виде денежных средств и их эквивалентов и долга всего в 543 миллиона долларов США, большая часть которого приходится на кредитную линию в Индии для поддержки нового завода в Индии:

Баланс ФСЛР

Есть две основные причины, по которым компании удалось сохранить свой долг на относительно низком уровне. Во-первых, одним из преимуществ продажи своих мощностей до 2026 года и частично до 2030 года является то, что многие клиенты внесли предоплату наличными для бронирования этих мощностей, поэтому FSLR показывает на своем балансе обязательство по отложенным доходам на общую сумму 1,72 миллиарда долларов. Это важно учитывать, поскольку часть признанной выручки компании в течение следующих нескольких лет не приведет к дополнительному операционному денежному потоку. Однако, поскольку ожидается, что к 2026 году выручка достигнет $6,75 млрд при значительном увеличении рентабельности, в бизнес должно поступить гораздо больше операционных денежных средств. Эти предоплаты наличными помогли финансировать рост компании и, в текущих условиях процентных ставок, позволили компании заработать некоторые проценты на свой остаток денежных средств вместо выплаты процентов по высокому остатку долга. Другими словами, денежные авансы от клиентов создали для First Solar своего рода плавающий капитал, который позволяет компании вкладывать значительные средства в свой рост, не неся при этом значительного риска левереджа.

Следует признать, что это по-прежнему создает риск исполнения, поскольку эти клиенты ожидают, что компания доставит их заказы в разумно ожидаемые сроки и, конечно же, будет соответствовать стандартам качества и эффективности. Стоит также отметить, что текущий баланс денежных средств First Solar составляет $13,97 на акцию, что составляет примерно 9,5% от текущей цены акций, что делает текущую оценку более привлекательной.

Вторая причина, по которой компании удалось сохранить долг на низком уровне, заключается в том, что First Solar уже генерирует привлекательную операционную прибыль (которая, как я ожидаю, составит ~22% в 2023 году) благодаря кредитам и грантам от IRA, и эта прибыль ожидается. значительно увеличится в течение следующих нескольких лет:

Прогноз профиля маржи

Согласно презентации компании в День аналитика в 2023 году, она планирует потратить 3,75 миллиарда долларов на капитальные затраты в 2024-2026 годах.

Учитывая годовой рост выручки более чем на 20% и операционную рентабельность, приближающуюся к 50%, компания должна иметь возможность продолжать финансировать свое расширение и рост без необходимости использования большого заемного капитала.

Интересно, что в начале января компания объявила о продаже налоговых льгот передового производства на сумму 700 миллионов долларов финтех-компании FISERV, которая согласилась платить 96 центов за доллар за права на эти кредиты. Такие сделки обеспечивают First Solar более быструю и надежную ликвидность, поскольку ей не нужно ждать получения кредитов от правительства.

Относительно высокая структура фиксированных затрат способствует использованию операционного рычага по мере роста компании

Как поясняется в отчете компании 10-K за 2022 год, на производственных линиях компании используется высокоавтоматизированный непрерывный поток, а не пакетная обработка. Этот тип производственной линии очень желателен, когда вы можете быстро масштабировать свой бизнес, поскольку значительная часть производственных затрат становится фиксированной, что способствует увеличению операционного рычага. Это вносит значительный вклад в ожидаемый рост валовой и операционной прибыли First Solar, как было показано выше.

Из переменных производственных затрат более двух третей приходится на исходные материалы. Чтобы достичь своих целей по рентабельности, компания должна контролировать стоимость этих материалов. К счастью, он делает это посредством долгосрочных соглашений о поставках.

Долгосрочные соглашения о поставках еще больше снижают риск

Снижение затратных рисков

First Solar заключила долгосрочные соглашения на поставку (более 5 лет) большинства своих ключевых производственных материалов, а также выгодные контракты с клиентами, которые переносят на клиентов многие переменные затраты на материалы и транспортировку, что помогает снизить маржинальный риск First Solar.

Таким образом, не только рост выручки компании по сути «зафиксирован» до 2026 года, но и значительная часть ее производственных затрат.

Риски

Компания First Solar является крупным бенефициаром Закона о сокращении инфляции (IRA). IRA предлагает кредиты на передовое производственное производство в соответствии с разделом 45X Налогового кодекса, и эти кредиты уже значительно снижают себестоимость проданных товаров компании и, как ожидается, снизят их до 2032 года. Кроме того, IRA предлагает инвестиционные налоговые кредиты, которые помогают повысить спрос на продукцию First Solar. Частичная или полная отмена IRA, особенно после выборов в США в 2024 году, значительно снизит (хотя и не устранит) прибыльность First Solar.

Я вообще очень осторожно отношусь к инвестициям в бизнес, который сильно зависит от государственных субсидий. Однако в этом случае мне осторожно комфортно. Во-первых, я думаю, что IRA или даже просто налоговые льготы по разделу 45X вряд ли будут отменены, особенно полностью. Похоже, что республиканцам придется контролировать Палату представителей, Сенат и Президентство, чтобы иметь хоть какой-то шанс на отмену. Даже тогда я сомневаюсь, что отменят кредиты полностью. Эти кредиты приносят значительные финансовые выгоды многим американским предприятиям и помогают таким компаниям, как First Solar, конкурировать с китайскими коллегами, против чего политики по обе стороны прохода будут очень осторожны. По моему мнению, многим избирателям-республиканцам не понравится выглядеть так, будто они делают что-то, что наносит ущерб американскому бизнесу, одновременно помогая Китаю.

Во-вторых, даже в худшем случае, когда инвестиционные налоговые льготы будут отменены, эта отмена произойдет не раньше 2025 года. К тому времени валовая прибыль компании должна достичь 25%, даже без налоговых льгот, в то время как ее операционная рентабельность достигнет не менее 17%. Прибыль компании пострадает, но компания по-прежнему будет оставаться достаточно прибыльной, и эта прибыль будет продолжать расти по мере дальнейшего масштабирования операций бизнеса по всему миру. Компания уже получит хорошую прибыль в 2024 году, если продолжит свою деятельность, и, вероятно, также в течение части 2025 года, при этом большая часть ее трехлетних капитальных вложений уже профинансирована.

Хотя спрос на солнечные модули быстро растет, растет и их предложение. У First Solar есть много конкурентов, которые производят различные типы солнечных панелей, и они конкурируют по стоимости, эффективности и общему воздействию на окружающую среду (например, по возможности вторичной переработки). IRA помогает сделать First Solar более конкурентоспособной по сравнению с китайскими конкурентами, а изменения в IRA или текущих тарифах на панели китайского производства могут создать серьезные проблемы для способности First Solar конкурировать с прибылью. Кроме того, угроза новых технологий может сделать First Solar менее конкурентоспособной, если она не продолжит внедрять инновации с использованием собственных технологий.

Будучи крупнейшим в мире производителем солнечных модулей CdTe, компания First Solar критически зависит от поставок металлического теллура, который является побочным продуктом переработки меди и столь же редок в земной коре, как и платина. North of 60 Mining News написал интересную статью на эту тему, последнее обновление 13 сентября 2023 г. Подводя итог, Министерство энергетики (DoE) уверено, что ограничения поставок, вероятно, начнутся в период 2025-2035 годов, а увеличение мощности компании First Solar станет крупнейшим фактором этого явления. Ожидается, что другие технологии возобновляемой энергетики, включая аккумуляторные батареи, также увеличат общий спрос на теллур. В настоящее время две трети поставок производятся Китаем и Россией при ограниченном внутреннем производстве.

Однако, как поясняется в статье, указанной выше, First Solar сотрудничает с Министерством энергетики и отечественными поставщиками, чтобы снизить этот риск за счет увеличения внутреннего предложения и одновременного контроля спроса за счет разработки более эффективной технологии, которая снижает количество теллура, необходимого для каждой солнечной батареи. панель. Многие компании, базирующиеся в США и Канаде, изучают и реализуют возможности выявления внутренних источников теллура и способов его экономически эффективного производства. Нынешняя администрация правительства США также активно поддерживает усилия компании First Solar и работает с ней над снижением риска ограничения поставок. Кроме того, ожидается, что спрос на медь увеличится в результате увеличения инвестиций в электросети США, а это, в свою очередь, будет способствовать поставкам теллура.

Таким образом, руководство First Solar достаточно уверено в своих планах по расширению. Тем не менее, это по-прежнему ключевой риск для инвесторов, за которым стоит следить. Стоит также отметить, что даже если запасы теллура не иссякнут, цена все равно может взлететь, если спрос превысит предложение в течение следующего десятилетия и далее, что может повлиять на валовую прибыль First Solar.

У меня достаточный опыт работы в мире производства, чтобы знать, что не всегда дела идут по плану, особенно при вводе в эксплуатацию новых зданий, нового оборудования и новых производственных линий. Как я уже говорил, у First Solar очень амбициозные планы роста, но эти планы зависят от успешной реализации и ввода в эксплуатацию нескольких новых объектов, а также от модернизации существующих объектов, что представляет собой значительный риск того, что компания может столкнуться с экономическим кризисом. ряд проблем, которые угрожают его срокам, достигнутой мощности/пропускной способности или качеству продукции.

До сих пор компания соблюдала график и добилась результатов, поэтому я достаточно уверен в способности руководства выполнить свой план. Тем не менее, я считаю, что инвесторам важно учитывать этот риск, который может повлиять на выручку, прибыль и репутацию компании. Задержки в открытии новых заводов или расширении существующих заводов могут повлиять на способность First Solar обеспечить высокий рост доходов.

Оценка

Поскольку к 2026 финансовому году ожидается, что прибыль на акцию вырастет почти в четыре раза и превысит 30 долларов США, форвардный коэффициент PEG Non-GAAP для FSLR составляет всего 0,40, что очень низко и дает компании оценку A+ в системе оценок Seeking Alpha:

FSLR PE и PEG

Тем не менее, как инвестор, я считаю, что коэффициенты PE и PEG являются лишь относительно небольшой частью головоломки оценки, поскольку они не всегда отражают полную картину. Я большой поклонник моделей DCF, потому что они рассматривают ожидаемые притоки и оттоки денежных средств в акционерный капитал, дисконтированные до чистой приведенной стоимости.

Модели DCF иногда могут быть сложными для быстрорастущих предприятий, но в случае с FSLR, где большая часть ее продаж уже зарезервирована на следующие несколько лет и где я имею достаточную уверенность в ее прибыли, при условии отсутствия сюрпризов со стороны IRA и связанных с ней налогов. кредитов, я предпочитаю использовать этот тип модели, чтобы оценить, является ли FSLR хорошей покупкой по сегодняшним ценам. Другое преимущество DCF заключается в том, что он позволяет вам тестировать различные предположения о росте продаж, марже и других факторах, таких как процентные расходы и налоговые ставки, чтобы увидеть, как они влияют на сегодняшнюю расчетную справедливую стоимость.

Когда я сомневаюсь в каком-либо предположении, мне нравится ошибаться в сторону безопасности.

Без лишних слов, давайте перейдем к делу:

DCF для FSLR

Моя модель DCF показывает, что FSLR недооценена примерно на 5,7%, исходя из сегодняшней цены, что обеспечивает скромный запас прочности.

Рост выручки и валовая/операционная прибыль до 2026 года прогнозируются на основе прогнозов компании и консенсусных оценок (на основе плана расширения мощностей компании и текущих зарезервированных мощностей).

Поскольку рост выручки компании после 2026 года менее очевиден, я снизил свой прогноз роста выручки до 10%, начиная с 2027 года, что немного ниже ожидаемого среднегодового темпа роста в целом по отрасли в 12,3% до 2032 года. Я использовал конечный темп роста в 3%; В моделях DCF я очень редко превышаю 3%-ный темп конечного роста, поскольку, по моему опыту, при этом часто завышается текущая справедливая стоимость.

Я держал валовую прибыль на уровне 58% после 2026 года, умеренно снизившись после 2030 года и до конечной валовой прибыли в 40%. Это отражает ожидаемое истечение срока действия кредитов от IRA и других источников субсидий, частично компенсируемое повышением эффективности, достигнутым за счет операционного рычага и продолжающегося совершенствования технологий компании.

Я прогнозирую, что операционная рентабельность последует этому примеру — умеренно снизится после 2030 года с конечной ставкой 29,7%, причем это снижение обусловлено, главным образом, моим прогнозируемым падением валовой прибыли. Я ожидаю, что компания продолжит увеличивать расходы на исследования и разработки, но ожидаю, что рост продаж будет и дальше опережать их.

Я оставил средние расходы по процентной ставке на текущем уровне 5,8%, но также не ожидаю, что компания возьмет на себя значительную сумму долга, если только она не решит изменить свою общую структуру капитала в будущем по мере взросления компании.

Эффективную ставку налога спрогнозировать сложнее. В первом-третьем кварталах 2023 года эффективная ставка налога составляла 6,4%, поэтому я выбрал 10% на 2023 год, чтобы быть в безопасности, и увеличил ставку до 15%, начиная с 2024 года с постепенным увеличением до 21%. Я думаю, что фактическая ставка налога компании, вероятно, будет ниже, но я чувствую, что мои цифры помогут обеспечить небольшой дополнительный запас прочности.

Я использовал ставку дисконтирования 12%, что выше, чем я использую для большинства предприятий, но, на мой взгляд, справедливо, учитывая риски компании.

Я думаю, что FSLR — это покупка по сегодняшней цене ~ 149 долларов, и она будет сильной покупкой, если она упадет ниже 135 долларов, если не будет плохих новостей. С другой стороны, я думаю, что, если не будет хороших новостей, цена будет удерживаться на уровне более 165–170 долларов.

Ценовое действие FSLR относительно волатильно, и я ожидаю, что оно продолжится. Это, вероятно, предоставит возможность в ближайшем будущем «купить на падении». Ожидается, что компания отчитается о прибылях 27 февраля, и инвесторы (включая меня) будут внимательно следить за тем, насколько хорошо компания реализует свой план роста и наращивания мощности.

Годовой график FSLR

Заключение

First Solar испытывает множество попутных ветров, которые способствуют высокому росту и операционному рычагу, и, хотя компания сталкивается с некоторыми значительными рисками, эти риски либо в значительной степени смягчены, либо вряд ли возникнут. Я думаю, что соотношение риска и прибыли привлекательно при сегодняшней цене и ставке FSLR на покупку.

Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.