Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Впервые я опубликовал рейтинг продаж корпорации Intel (NASDAQ:INTC) в январе 2024 года. В этой статье, озаглавленной «Intel: Риск стать всем для всех», я описал стратегию IDM 2.0, выделил связанные с ней риски и поделился мнением о том, почему, по моему мнению, Intel не представляет такой уж привлекательной возможности. В то время как индекс S&P вырос на 13% после публикации этой статьи, индекс Intel снизился на 28%. Рынок наказал Intel за новую модель финансовой отчетности в рамках IDM 2.0. Отчет, опубликованный 2 апреля этого года, вызвал волну распродаж, в результате которых стоимость акций упала с 44 долларов до текущих 32 долларов.
В отчет были включены пересчитанные финансовые показатели, которые нарисовали мрачную картину для широко разрекламированного Intel Foundry. Сегмент испытывает нехватку денежных средств, поскольку в 2023 году значительная часть межотраслевой выручки покинет литейное производство. Некоторым поводом для оптимизма является показатель внешней выручки, который почти удвоился с 479 млн долларов в 2022 году до 953 млн долларов в 2023 году. Этот рост был обусловлен развитием упаковки — сегмента чиповой индустрии, в котором Intel занимает прочные позиции благодаря своим технологиям EMIB и Foveros.
Стратегия Intel в области IDM 2.0 доминировала в 2023 году, но сейчас рынок ясно дал понять, что разговоры об IDM 2.0 должны быть подкреплены результатами. Сегодня я хотел бы вернуться к своему тезису и повысить рейтинг Intel с «Продать» до «придержать», учитывая более убедительную оценку, представленную сейчас по сравнению с предыдущим годом.
Несмотря на солидную оценку, я пока не оцениваю Intel как покупку. Компания теряет общую долю на рынке процессоров, в то время как процессоры в то же время уступают место графическим процессорам в центрах обработки данных. Тем временем рынок персональных компьютеров переживает кризис, поскольку устройства с искусственным интеллектом начинают проникать на рынок.
В этой статье я обсудил риски, с которыми по-прежнему сталкивается Intel, и объяснил, почему я считаю, что успех по-прежнему вероятен.
Проблемы, связанные с x86
Архитектура набора команд x86 («ISA»), созданная Intel, остается доминирующей в дизайне процессоров с начала компьютерной эры. Будучи сложной архитектурой набора команд, она обеспечивает превосходную мощность и производительность по сравнению с архитектурой сокращенного набора команд ARM. ISA определяет фактические операции, которые может выполнять компьютерная система, на основе которых построена операционная система и связанное с ней программное обеспечение. По мере роста экосистемы и доминирования архитектуры x86 затраты на переключение быстро стали для Intel непреодолимым препятствием.
Только когда мобильные телефоны изменили компьютерную парадигму, этот барьер был преодолен. Apple (AAPL) создала компьютер в вашем кармане и построила его на архитектуре ARM с сокращенным набором команд. Решение основываться на ARM было принято только после того, как Intel отклонила предложение о поставке чипов x86 для iPhone, что стало одной из величайших ошибок в истории бизнеса.
Развитие облачных вычислений способствовало дальнейшему росту Intel после того, как рынок ПК стал насыщенным. Значительный рост продаж серверных процессоров помог Intel отказаться от устаревшей модели IDM, поскольку TSM становилась все более доминирующей. Теперь единственная компания, имеющая лицензию на продажу процессоров x86, бросает вызов доминирующему положению Intel. Процессоры для центров обработки данных Advanced Micro Devices (AMD) Epyc продолжают завоевывать долю Intel.
На протяжении многих лет AMD успешно конкурировала с Intel практически на всем рынке процессоров, но рост рынка серверов просто невероятен. Это основные рынки сбыта Intel, которые уже много лет являются «дойными коровами». AMD завоевала свою долю рынка, позиционируя себя как продукт, ориентированный на производительность. Он пришелся по вкусу геймерам и операторам дата-центров, которым нужна максимальная производительность. Хотя процессоры Intel сохраняют доминирующее положение на рынке, в истории компании было несколько случаев, когда ее положение оказывалось под такой угрозой, как сейчас.
Эта угроза усугубляется резким ростом продаж графических процессоров для центров обработки данных, нацеленных на коммерциализацию ИИ. В гонке за внедрением ИИ ясно одно: графические процессоры гораздо важнее центральных процессоров. Операторы центров обработки данных теперь отводят больше места под графические процессоры, что сокращает их количество. Не говоря уже о том, что графические процессоры с искусственным интеллектом продаются в комплекте с процессорами, поэтому процессоры Grace от Nvidia (NVDA) и чип-платы AMD получают все большую долю от Intel.
Тем временем компания борется с наплывом конкурентов с низким энергопотреблением, построенных на архитектуре ARM. Многолетнее эксклюзивное соглашение между Microsoft (MSFT) и Qualcomm (QCOM) о разработке чипов ARM для Windows подходит к концу. Некоторые эксперты отрасли даже заявили, что чипсет Snapdragon для ПК на базе ARM от Qualcomm может стать похоронным звоном для Intel. Сообщается, что сейчас Nvidia и AMD разрабатывают чипы на базе ARM для Windows, чтобы конкурировать с линейкой Snapdragon.
В то время как Intel борется с AMD за долю рынка процессоров x86, а в центрах обработки данных все больше доминируют графические процессоры, сама архитектура x86 также находится под угрозой.
Однако переход Windows на ARM-дизайн будет непростым делом. Во многом это стремление к ARM связано с тем, что Apple добилась больших успехов в разработке чипов серии M. Apple выигрывает от тесной интеграции аппаратно-программного обеспечения в своих продуктах, но ARM в Windows будет отличаться.
Запуск Windows на ARM потребовал бы существенной доработки и привел бы к многочисленным ошибкам в программном обеспечении и несовместимости. У Apple не возникло особых проблем с этим, поскольку она является единственным поставщиком оборудования для MacBook. Это не относится к компьютерам, работающим под управлением ОС Windows. Для Microsoft было бы трудно добиться согласованности в каждом последующем поколении, если бы они не выбрали эксклюзивного поставщика ARM и не придерживались его. Intel не считает, что ARM представляет серьезный риск для ее бизнеса в области ПК на базе x86.
Intel, со своей стороны, не стоит на месте. Недавний анонс Lunar Lake на выставке Computex в Тайване знаменует собой значительный сдвиг в сторону традиционного подхода Intel к x86 и прямой шанс получить квалификацию Microsoft Copilot+. Исторически сложилось так, что процессоры на базе ARM обладали большей энергоэффективностью, чем чипы на базе x86, что позволило им занять доминирующую позицию на рынке мобильных чипов. Учитывая огромные требования к энергопотреблению, предъявляемые к ИИ, процессоры на базе ARM, похоже, одержат победу. Набор микросхем может включать в себя энергоемкий графический процессор и NPU, при этом часть задач может быть перенесена на энергоэффективный центральный процессор. Intel развивает этот подход с помощью Lunar Lake, системы на кристалле («SoC»), предназначенной для передовых устройств искусственного интеллекта.
Lunar Lake включает в себя два типа процессорных ядер, называемых «E-ядрами» (эффективность) и «P-ядрами» (производительность). Эти процессорные ядра объединены в compute tile с NPU и GPU. Четыре электронных ядра объединены в потоки, и директор по потокам определяет приоритет их использования перед P-ядрами. Это приводит к существенному повышению энергоэффективности по сравнению с производительностью предыдущих поколений.
Однако более высокая энергоэффективность SoC достигается не за счет производительности. По словам Forbes, «эти новые электронные ядра настолько производительны, что по производительности они практически не уступают более ранним процессорам Raptor Cove, используемым в настольных процессорах Intel 13-го и 14-го поколений».
Intel демонстрирует здесь некоторую инженерную мощь. Электронные ядра обеспечивают значительно более высокую энергоэффективность, и если электронные ядра текущего поколения действительно будут соответствовать старым P-ядрам, то набор микросхем Lunar Lake еще больше затруднит проникновение ARM на рынок Windows.
Битва за следующее поколение компьютеров с искусственным интеллектом становится борьбой между ARM и x86. До сих пор было слишком сложно разрушить систему x86 в Windows, но появление искусственного интеллекта, встроенного непосредственно в операционную систему Windows, может стать достаточно мощным прорывным фактором.
Причины для оптимизма
У инвесторов Intel по-прежнему есть причины для оптимизма. Несмотря на то, что 2024 год был непростым, дальнейший путь может стать более светлым.
Во-первых, все признаки указывают на появление доминирующего литейного производства в США. Закон об американских ЧИПАХ предусматривает значительные инвестиции в развитие отечественных производственных мощностей, и Intel уже является ведущим американским предприятием по производству литейных изделий. Американским компаниям нужен надежный местный партнер для производства передовых чипов, чтобы снизить риски в цепочках поставок. Надвигающаяся угроза со стороны Китая будет по-прежнему вызывать страх и неуверенность у TSMC. Несмотря на то, что Intel отстает в развитии, компания предлагает передовые технологии упаковки и является лидером в области кремниевой фотоники. Оптический ввод-вывод — это многообещающее решение для удовлетворения требований коммерческого искусственного интеллекта к вводу-выводу. Недавно компания анонсировала первый полностью интегрированный чип-модуль оптического ввода-вывода.
Кроме того, бум на рынке специального кремния свидетельствует о высоком спросе на литейное производство Intel. Несмотря на то, что TSMC, несомненно, является лидером на рынке передовых узлов, не все варианты использования требуют передовых технологий. Чиплетная технология и другие разнородные архитектуры могут объединять передовые и отстающие чипы на одном кристалле, поэтому Intel по-прежнему может удовлетворить спрос, хотя и не является технологическим лидером.
Intel была лидером рынка в течение многих лет и, безусловно, по-прежнему способна занять более высокое положение, чем раньше. Индустрия микросхем развивается быстрыми темпами, и Intel дремала за рулем во время некоторых серьезных изменений, но компания быстро и энергично реагирует на растущую индустрию искусственного интеллекта.
Вывод инвестора: Впереди дальнейшая неопределенность
Стратегия «вечных узлов» во многом способствовала доминированию TSMC в модели foundry. В рамках полуанализа использование TSMC отстающих периферийных узлов в качестве дойных коров называется стратегией «вечных узлов». На литейных заводах оборудование изнашивается в течение пяти-семи лет, после чего они остаются полностью работоспособными, но имеют гораздо более привлекательный профиль затрат, чем передовые узлы. Денежные средства, полученные от этих отстающих узлов, используются для инвестиций в дальнейшее совершенствование передовых технологий. С другой стороны, Intel регулярно выводит из эксплуатации старые node, оставляя компанию без жизненно важных денежных потоков, которые есть у TSMC.
В настоящее время форвардная прибыль Intel составляет около 2,5, а форвардная прибыль без учета GAAP — 29. Прогнозный показатель продаж немного ниже среднего показателя компании за пять лет, в то время как прогнозный показатель прибыли немного выше. По сравнению с прогнозной прибылью TSMC, равной 9,5, и прогнозной прибылью не по GAAP, равной 29, Intel, по-видимому, в настоящее время представляет разумную оценку. В настоящее время Intel прогнозирует валовую прибыль на уровне около 40% в предстоящем квартале, что значительно ниже валовой прибыли TSMC, которая превышает 50%. Это объясняет огромную разницу в показателях продаж между двумя компаниями, но рынок, похоже, довольно сильно недооценивает Intel на текущих уровнях. Похоже, что большая часть недостатков заложена в цене, поэтому я больше не рекомендую продавать Intel. Однако в среднесрочной перспективе все еще слишком много неопределенности, чтобы оправдывать долгосрочные инвестиции в настоящее время.
Несмотря на то, что ранний переход Intel на высокопроизводительный EUV является многообещающим с точки зрения опережения TSMC, со временем это приведет к значительным затратам на амортизацию и, несомненно, будет препятствовать росту прибыли в будущем. Непомерно высокие требования к капиталовложениям, связанные с эксплуатацией передового литейного производства, затрудняют достижение успеха, но финансирование CHIPS act может помочь облегчить это бремя. Тем временем Intel стала первым получателем высокопроизводительного EUV-оборудования и сохраняет лидирующие позиции в области современной упаковки и кремниевой фотоники.
В целом, дальнейший путь остается неопределенным, и Intel находится на опасном перепутье в своем позиционировании на рынке x86. Несмотря на это, я считаю, что стратегия IDM 2.0, скорее всего, приведет к долгосрочному успеху.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
