Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Резюме
После моего репортажа о Bentley Systems (NASDAQ:BSY), я рекомендовал сохранить рейтинг, поскольку, по моему мнению, оценка была чрезвычайно сложной при высоких коэффициентах форвардной прибыли. Этот пост предназначен для того, чтобы поделиться моими мыслями о бизнесе и запасах. Я подтверждаю свой рейтинг удержания, поскольку вижу много неопределенностей в предстоящем отчете о доходах. BSY также торгуется с очень высоким мультипликатором оценки, который, как я полагаю, подвержен риску резкого повышения, если он не соответствует консенсус-оценкам.
Инвестиционный тезис
Отчет BSY будет представлен примерно через 3 недели, и я думаю, что стоит ознакомиться с руководством по управлению, чтобы увидеть, как могут выглядеть предстоящие результаты.
Касаясь высоких показателей за 1кв23, я бы сказал, что BSY показала очень хорошие результаты в 1КВ23, где ARR, выручка и adj. Показатель EBIT оказался высоким. Тем не менее, я отмечаю, что единовременные выплаты в значительной степени способствовали росту выручки от подписки в 1 квартале на 18% без учета иностранной валюты, благодаря дополнительному месяцу от приобретения PLS в 1кв23 по сравнению с 1кв22 и некоторой части увеличения выручки в ближайшие кварталы, что снизило бы темпы роста выручки от подписки. Таким образом, я не ожидаю такой же силы в ближайшее время.
Руководство повторяет рекомендации по итогам 1 квартала. Несмотря на уверенный рост бизнеса как с географической точки зрения, так и с точки зрения сектора, а именно ресурсов и общественных работ /коммунальных услуг, компания решила сохранить прогноз роста выручки на 9,5-12,5% в финансовом году. Я полагаю, что более высокая степень осмотрительности руководства за финансовый год отражает сохраняющуюся осторожность руководства в отношении Китая и коммерческого сектора. Что касается Китая, я не вижу какого-либо ослабления геополитических препятствий, которые мешают иностранным компаниям эффективно работать в Китае. Даже если ситуация начнет меняться к лучшему, я также считаю, что BSY трудно быть уверенным в использовании всех своих ресурсов, поскольку ситуация может ухудшиться в любой момент. Примечательно, что этот встречный ветер также препятствует способности компании осуществлять продажи государственным предприятиям. Что касается коммерческого сектора, то я вижу потенциал для более выраженной слабости. Я отмечаю, что коммерческий сектор не изменился с 4кв22, и я думаю, что он, вероятно, будет испытывать растущее давление из-за более высокой чувствительности к процентным ставкам.
Кроме того, руководство подтвердило свою цель по ежегодному росту на 12,5% в 23 финансовом году, без учета валютных курсов. Это правда, что руководство добавило встречный ветер в 1 п.п. к руководству ARR в F23, чтобы учесть более сложные условия продаж, но я рассматриваю волатильность в Китае как основной риск для выполнения руководства. Это особенно верно, учитывая низкую вероятность получения значительных ежегодных взносов от недавних инициатив по созданию совместных предприятий. Кроме того, коммерческий рост BSY в 1 квартале снова остался на прежнем уровне, несмотря на повсеместный рост на большинстве конечных рынков, включая общественные работы и ресурсы.
Хотя я признаю, что инвесторы, вероятно, будут рассматривать руководство как все более консервативное в течение оставшейся части года из-за все еще растущей задолженности клиентов и устойчивых тенденций развития, сейчас я вижу ограниченный путь стимулирования роста акций. На наш взгляд, оценка Bentley в настоящее время полностью отражает устойчивость роста ее выручки, торгуясь на уровне 12x EV/S (24 CY). Мы ожидаем существенного повышения ожиданий до конца года, чтобы гарантировать дальнейшее опережение показателей, что может оказаться непростой задачей из-за продолжающейся волатильности в Китае и ослабления коммерческого рынка
Слабость баланса
На мой взгляд, баланс BSY довольно слабый, учитывая высокий уровень чистого долга. В настоящее время чистый долг BSY составляет ~1,6 миллиарда долларов, или соотношение чистого долга к EBITDA составляет 5,24. Хотя ожидается, что к 2020 году этот показатель достигнет 3,6х, это зависит от увеличения показателя EBITDA, который подвержен риску, учитывая неопределенности, о которых я упоминал выше. Высокий коэффициент кредитного плеча, вероятно, ограничит потенциальную возможность пересмотра оценки BSY в сторону повышения, особенно с учетом текущей высокой оценки форвардной прибыли в 57 раз.
Оценка
Я полагаю, что справедливая стоимость BSY, основанная на моей модели, составляет ~ 50 долларов. Мои модельные предположения таковы: BSY продолжит расти на уровне 10% до 24 финансового года, поскольку сопутствующий ветер остается сильным. Однако маловероятно, что мы увидим дальнейшее отклонение от этих уровней до тех пор, пока не будут устранены неопределенности. Маржа также должна постепенно увеличиваться, учитывая высокую добавочную валовую прибыль (~78+%), получаемую за счет базы постоянных затрат. Ключевой вопрос заключается в том, по какой цене следует торговать BSY. Судя по последним 2 годам, BSY торгуется в среднем с премией в 35% по сравнению с другими аналогами в области проектирования и инжиниринга, такими как Altair Engineering (ALTR), Synopsys (SNPS), Ansys (ANSS), Autodesk (ADSK) и другими. Используя ту же премию, я думаю, что текущий 57-кратный коэффициент форвардной прибыли слишком высок, поскольку он должен торговаться на уровне 51x (37 x 1,39). Обратите внимание, что даже при 51-кратном доходе это очень высокий абсолютный уровень. При такой высокой оценке любое расхождение в консенсус-оценках может привести к резкому падению акций.
Рисковать
Торговля и сооружения — это циклическая отрасль, на долю которой приходится около 10% выручки BSY. Рост дистанционной работы и других форм гибкой организации работы может негативно сказаться на этом потоке доходов, поскольку клиенты переоценивают свою потребность в постоянном рабочем месте после COVID. Кроме того, большая часть финансирования Commercial поступает от частных инвесторов. Когда процентные ставки повышаются, их способность занимать деньги снижается.
Вывод
Я сохраняю свой рейтинг удержания акций из-за нескольких неопределенностей, связанных с предстоящим отчетом о прибылях. Высокая оценка BSY, кратная 57-кратной форвардной прибыли, может подвергнуться риску резкого снижения, если она не будет соответствовать консенсус-оценкам. Компания показала хорошие результаты в 1кв23, но на рост повлияли единовременные выплаты, что делает маловероятным сохранение такого же уровня эффективности в будущем. Хотя руководство повторяет свои рекомендации, в Китае и коммерческом секторе существуют потенциальные препятствия, которые могут помешать достижению роста выше заявленного диапазона.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
