Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
Инвестиционный тезис NatWest
Результаты банка NatWest (NWG) за третий квартал стали явно разочаровывающими, с серьёзными отклонениями в худшую сторону по большинству ключевых показателей в сравнении с консенсус-прогнозом, составленным компанией.
Результаты банка NatWest (NWG) за третий квартал стали явно разочаровывающими, с серьёзными отклонениями в худшую сторону по большинству ключевых показателей в сравнении с консенсус-прогнозом, составленным компанией.
Хотя нельзя отрицать, что результаты NatWest за третий квартал были неудовлетворительными по сравнению с консенсус-прогнозом, и в результате показатели за 2023 и 2024 финансовые годы придется сократить, распродажа акций выглядит панической.
Дело в том, что акции сейчас торгуются на уровнях, которые в последний раз наблюдались в начале 2021 года, когда процентные ставки были на самом низком уровне, а банк генерировал только однозначную доходность на реальный капитал. Поскольку NatWest сейчас структурно намного прибыльнее, распродажа здесь выглядит чрезмерной, а поскольку акции торгуются ниже реальной балансовой стоимости в 0,7 раза и составляют всего 5,4 x 9 млн 23 EPS, они по-прежнему выглядят очень дешевыми.
Отчет за 3 квартал 2023 года
Как упоминалось выше, акции NatWest серьезно снизились на прошлой неделе, на фоне публикаций Barclays и Lloyds своих квартальных отчетов. Результаты в основном показывают, что доходы банков уже достигли своего пика, при этом более высокие затраты на финансирование приводят к последовательному снижению чистого процентного дохода и прибыли.
Из четырех крупнейших банков Великобритании, опубликовавших отчеты, все сообщили о последовательном снижении операционной прибыли в своих банковских подразделениях в Великобритании. Пятый банк, HSBC (HSBC), сообщит о своих показателях за третий квартал в начале следующей недели. К сожалению для NatWest, его результаты на данный момент являются худшими из всех, с серьёзными отклонениями в худшую сторону по большинству ключевых показателей.
Чистый процентный доход в третьем квартале составил 2,69 млрд фунтов стерлингов, что примерно на 5% ниже прогноза и на 4% ниже консенсус-прогноза. Чистая процентная маржа банка в третьем квартале (2,94%) была примерно на 11 б.п. ниже консенсус-прогноза. Объем продаж снизился на 19% последовательно до 1,56 млрд фунтов стерлингов, не дотянув до консенсус-прогноза чуть более чем на 4%.
Основная проблема для банка заключается в том, что маржа кредитования была снижена как из-за более высоких затрат на финансирование, так и из-за структурных проблем на ипотечном рынке Великобритании. Структура депозитов NatWest продолжает смещаться с беспроцентных остатков на сберегательные счета. Стоимость депозитов последовательно увеличилась на 60 б.п. в третьем квартале, что представляет собой ускорение по сравнению с последовательными показателями во втором и первом кварталах.
В то же время рынок жилья в Великобритании ощущает на себе последствия более высоких процентных ставок. В третьем квартале банк выдал новых ипотечных кредитов на сумму 7,5 млрд фунтов стерлингов, что примерно на 30% меньше, чем годом ранее. Конкуренция также жесткая в сфере новых ипотечных кредитов, и с появлением продуктов с более высокой маржой банк испытывает некоторое краткосрочное давление на маржу розничных банков и, следовательно, на NII, особенно учитывая, что ипотечные кредиты доминируют в кредитном портфеле (~ 54% групповых кредитов). Чуть более позитивно то, что банк продолжает реинвестировать свое структурное хеджирование по более высоким ставкам. По сути, это действует как портфель с фиксированным доходом и поддержит НИИ в среднесрочной перспективе, даже если процентные ставки упадут.
NatWest действительно зафиксировала общее снижение резервов (примерно на 17% ниже консенсус-прогноза), и в результате операционная прибыль до налогообложения в третьем квартале в размере 1,33 млрд фунтов стерлингов оказалась всего лишь примерно на 2% ниже консенсус-прогноза. Аналогичным образом, рентабельность собственного капитала (14,7%) оказалась всего лишь примерно на 30 б.п. ниже средней оценки, но прибыль, обусловленная резервированием, как правило, не вызывает большого доверия со стороны рынка, особенно на фоне низких показателей операционной прибыли.
Плохие новости, возможно, появились и на регулирующем фронте. В последние месяцы банк оказался втянут в скандал с закрытием счета и защитой данных, связанный с известным британским политиком и телеведущим. Это стоило бывшему генеральному директору ее работы, и еще неизвестно, в какой степени банк столкнется с санкциями регулирующих органов, связанными с этим инцидентом. Хотя, очевидно, невозможно сказать, насколько это способствует снижению цены акций, я действительно считаю, что в основном это обусловлено прибылью.
Акции вернулись к выгодным уровням
В результате распродажи акции NatWest в настоящее время торгуются на лондонских торгах всего за 180 фунтов стерлингов (4,50 доллара за рекламу), на уровне, которого они в последний раз достигали в начале 2021 года. Это было время, когда свирепствовал COVID, а процентные ставки были на самом низком уровне, чтобы справиться с шоком для экономики.
В предыдущем репортаже я упоминал, что NatWest был наиболее чувствительным к процентным ставкам из крупных банков Великобритании. Еще в начале 2021 года условия сверхнизких процентных ставок означали, что он мог получить лишь около 8% прибыли на материальный капитал («механический»). В третьем квартале 2023 года этот показатель составил 14,7%.
Так вот, материальная балансовая стоимость одной акции за это время в целом не изменилась – она выросла менее чем на 4% до 271 фунта стерлингов за акцию (против 261 фунта стерлингов в 1 квартале 21 года). Это означает, что сейчас запас составляет менее 0,7 тбит/с, примерно столько же, сколько было чуть более двух лет назад. Текущая цена акций равна всего 5,4x 9 млн 23 EPS (34 фунта стерлингов).
Для меня это не имеет особого смысла, учитывая, что текущие процентные ставки намного выше. Конечно, есть препятствия для заработка. Прогноз по NIM на 23 финансовый год был снижен до «более 3%» против «около 3,15%» ранее. Доходы и чистая прибыль будут несколько ниже, чем ожидалось, при этом прогнозируемый рост на 24 финансовый год в 14,8% в настоящее время выглядит несколько агрессивным. Но, тем не менее, торговля акциями так, как если бы это был 2021 год, означает, что уже зафиксировано невероятное снижение прибыли.
При этом я ожидаю, что NatWest сможет генерировать повторяемость на протяжении всего цикла не менее 10%. Учитывая, что коэффициент CET1 (13,5%) сейчас находится в середине целевого диапазона руководства, банк, вероятно, может распределять около 90% своей прибыли в виде дивидендов и обратного выкупа акций. Это составило бы 13%-ную доходность для акционеров при текущей цене акций, предполагающей среднюю ставку в 10%, что является консервативным показателем. Соотношение риска и прибыли при текущей цене акций сейчас сильно смещено в сторону последнего, и хотя третий квартал был неудачным для банка, распродажа выглядит преувеличенной.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
