Как торговать этими акциями из России? >Подробная инструкция здесь<
С 2020 года ресторанная индустрия столкнулась с многочисленными волнами проблем. Первоначально политика карантина привела к значительному снижению продаж во многих ресторанах, в результате чего многие были вынуждены прибегнуть к долговым обязательствам, чтобы компенсировать потерю продаж. Когда это давление ослабло, отрасль столкнулась с резким ростом цен на продукты питания и рабочую силу, что привело к снижению нормы прибыли ресторанов. В результате в этом году обанкротилось значительное и растущее число ресторанов и франшиз. Растущее напряжение в сфере дискреционных расходов потребителей может стать последним гвоздем в крышку гроба для многих ресторанов.
Конечно, некоторые сидячие рестораны бросили вызов многочисленным встречным ветрам. Texas Roadhouse (NASDAQ:TXRH) торгуется вблизи своего исторического максимума и почти вдвое превышает уровень до COVID. В значительной степени публичные рестораны, в том числе ближайший конкурент Texas Roadhouse, Darden (DRI), преуспели лучше, чем рестораны малого бизнеса, благодаря превосходному доступу к капиталу, что позволяет им извлекать выгоду из снижения конкуренции со стороны обанкротившихся частных ресторанов. Действительно, при оценке таких акций, как Texas Roadhouse, важно учитывать, что они не обязательно выигрывают от «пикового» спроса в ресторанах, а от сокращения числа ресторанов с сидячей работой.
Несмотря на встречные ветры, Texas Roadhouse за последние годы добилась огромного роста продаж в расчете на акцию. Акции высоко оцениваются по форвардному показателю «P/E» в 22,6 раза, что означает, что многие инвесторы ожидают продолжения быстрого роста компании. Хотя это правда, что у компании были отличные исторические показатели, я считаю, что в конечном итоге компания столкнется с препятствиями в отрасли, что потенциально поставит под угрозу ее высокую оценку сегодня.
Бум повторного найма персонала в ресторанах закончился
Начиная примерно с 2021 года ресторанная индустрия столкнулась со значительными ограничениями со стороны предложения, частично вызванными массовыми увольнениями в 2020 году. Когда спрос начал нормализовываться, отрасль столкнулась с массовой нехваткой работников, что привело к значительному снижению нормы прибыли. Это основная проблема, приводящая сегодня к массовому закрытию ресторанов, поскольку эти компании не могут продолжать повышать цены теми же темпами, что и издержки. Хотя за этот период в Texas Roadhouse наблюдался значительный рост прибыли на акцию, в первую очередь это связано с ростом продаж. Валовая прибыль компании продолжала относительно быстро снижаться. Смотреть ниже:
Основной причиной, стоящей за этой тенденцией, является резкое увеличение затрат на рабочую силу. Количество вакансий в отрасли резко возросло в 2021 году, что значительно повысило заработную плату. Сегодня количество сотрудников ресторанов с полным спектром услуг почти достигло уровня, существовавшего до COVID, и количество вакансий возвращается к норме. Смотреть ниже:
В краткосрочной перспективе затраты на рабочую силу в Texas Roadhouse должны продолжать расти, поскольку количество вакансий по-прежнему велико. Тем не менее, этот фактор, оказывающий давление на расходы компании, не должен сохраняться после 2024 года, поскольку большинство мест в ресторанах, скорее всего, почти заполнены. Однако цены на мясо, особенно на говядину, скорее всего, продолжат расти. Засушливые условия по всей территории США привели к увеличению затрат на разведение крупного рогатого скота, что привело к значительному снижению численности стада, поскольку фермеры стремятся сократить накладные расходы. В результате коров и говядины становится все больше не хватает, что приводит к росту цен гораздо быстрее, чем общая инфляция. Смотреть ниже:
Засуха сохраняется на большей части жизненно важных районов США, где выращивается крупный рогатый скот. К сожалению, чем дольше сохраняются эти условия, тем больше времени потребуется рынку для нормализации, поскольку на забой коровы уходят годы. Очевидно, что в отношении этой проблемы действуют многие факторы; однако представляется весьма вероятным, что эта проблема еще больше увеличит расходы Texas Roadhouse, даже если давление на рабочую силу начнет снижаться. Чтобы сохранить норму прибыли, компания планирует снова повысить цены в меню; однако это, скорее всего, увеличит ее экономические риски.
В целом, я считаю, что многие положительные факторы, приносящие пользу Texas Roadhouse, такие как значительный рост продаж, продажи в том же магазине и другие ретроспективные показатели, не отражают всей картины. Основной причиной сильного роста продаж фирмы является не расширение или более высокий спрос, а значительное повышение цен для борьбы с ростом издержек. Ее валовая прибыль значительно снизилась, но была компенсирована снижением операционных расходов до уровня продаж, в результате чего ее операционная маржа остается относительно постоянной с 2020 года. Однако усилия по снижению операционных накладных расходов, скорее всего, не будут продолжены, а это означает, что операционная маржа компании может снизиться в будущем, учитывая, что ее валовая прибыль продолжает снижаться.
Спрос на придорожные кафе в Техасе, Возможно, достигает своего Пика
Начиная примерно с 2021 года Texas Roadhouse удалось компенсировать давление со стороны предложения существенным восстановлением спроса после пандемии. Общей тенденцией с 2020 года стало сокращение числа частных ресторанов, особенно ресторанов малого бизнеса, что косвенно приносит пользу ресторанам публичной торговли, имеющим гораздо более широкий доступ к капиталу, что позволяет им более эффективно ориентироваться в 2020 году. Texas Roadhouse не имеет долгосрочных финансовых долгов; однако его общие обязательства (в первую очередь обязательства по аренде) выросли втрое с 2018 года до $1,4 млрд (с $400 млн). Кроме того, его денежная позиция сократилась, в то время как оборотный капитал упал на отрицательную территорию. Смотреть ниже:
В течение следующего года текущие обязательства Texas Roadhouse превысят общий объем текущих активов на 338 миллионов долларов, что подразумевает некоторую потребность в улучшении ликвидности. Ее операционный денежный поток TTM составляет $500 млн и может снизиться, если ее операционная маржа снизится, как я ожидаю, что указывает на то, что ей может потребоваться внешнее финансирование для выполнения своих краткосрочных обязательств. Что еще более важно, это ставит компанию в очень невыгодное положение в случае снижения спроса на рестораны, главным образом потому, что они все больше приобретают статус «люксовых», поскольку цены на их меню растут быстрее, чем заработная плата и инфляция.
Общей тенденцией, начиная с 2020 года и даже ранее, является снижение посещаемости ресторанов, компенсируемое повышением спроса на фаст-фуд. Texas Roadhouse в значительной степени бросил вызов этой тенденции, частично из-за своей ориентации на более качественные блюда. Конечно, поскольку многие рестораны закрываются, те, которые выживут, естественно, увидят более высокий трафик, по крайней мере, в краткосрочной перспективе. По мере того как его более мелкие конкуренты постепенно вымирали, Texas Roadhouse незаметно стала крупнейшей сетью стейкхаусов в США, отчасти потому, что ее размер обеспечивает преимущества в цепочке поставок и затратах. Тем не менее, учитывая, что рынок ресторанов сокращается, потенциал Texas Roadhouse ограничен, поскольку снижение конкуренции в первую очередь подпитывает его рост. По мере роста ее доли на рынке ее способность к дальнейшему росту становится все более ограниченной.
Конечно, продажи компании также могут выиграть от восстановления после COVID. Когда ограничения закончились, резко возросло число людей, желающих вернуться в стейк-хаусы, поскольку многие, по понятным причинам, хотели насладиться тем, чего они не могли в 2020-2021 годах. Это произошло, несмотря на продолжающееся резкое снижение средних доходов семьи с поправкой на инфляцию и рост цен на меню выше уровня инфляции в Texas Roadhouse. В настоящее время средние доходы семьи по сравнению с базовыми потребительскими ценами находятся примерно на уровне 2017 года. Смотреть ниже:
Эта тенденция не учитывает вероятный факт, что цены, с которыми сталкиваются люди, могут быть не в полной мере отражены в индексе потребительских цен. Если наблюдаемая инфляция выше, чем «инфляция по индексу потребительских цен», способность домохозяйства к дискреционным расходам будет ниже. Кроме того, как обсуждалось в недавних статьях, технические модели, которые предсказывают рецессии, сегодня демонстрируют значительные недостатки, причем модель «Мишкин Эстерлла» показывает более высокий риск рецессии, чем в 2007 и 2000 годах. Смотреть ниже:
Очевидно, что типичный американский потребитель находится не в лучшем финансовом положении. С 2021 года уровень задолженности по кредитным картам резко возрос, поскольку многие люди используют долги для поддержания уровня расходов, несмотря на падение реальных доходов семей. Эта тенденция, вероятно, приводит к тому, что Texas Roadhouse кажется менее подверженным циклическим воздействиям, чем это есть на самом деле временно.
Проще говоря, многие люди хотят стейк после того, как их лишили в 2020 году, и ставят это во главу угла, а не финансовую стабильность. Субъективно я ожидаю, что эта тенденция сохранится до тех пор, пока это не станет невозможным, поскольку неспокойный период 2020 года, безусловно, заставил многих людей ценить опыт больше, чем экономию денег. Тем не менее, в случае роста безработицы в условиях рецессии эта тенденция может быстро прекратиться, поскольку доходы падают даже быстрее, чем инфляция. Кроме того, предстоящие выплаты по федеральным студенческим кредитам также должны снизить дискреционные потребительские расходы; однако клиенты Texas Roadhouse могут быть менее подвержены влиянию этой демографической группы, чем многие другие.
Итог
С одной стороны, я считаю, что Texas Roadhouse — фундаментально солидная компания с акцентом на менеджмент, что позволило ей косвенно извлечь выгоду из неблагоприятных условий на ресторанном рынке. Поскольку ее более мелкие конкуренты борются с издержками, ей, как правило, удается в достаточной степени снизить операционные накладные расходы, одновременно поощряя активность клиентов, благодаря чему ее прибыль на акцию продолжает расти. Кроме того, хотя покупательская способность потребителей снизилась и, возможно, продолжит снижаться, компания еще больше выиграла от всплеска активности в ресторанах после пандемии из-за снижения конкуренции.
Тем не менее, я полагаю, что большинство факторов, приносящих пользу Texas Roadhouse, скорее всего, гораздо более временные, чем многие ожидают. За кулисами компания борется со значительным ростом COGS и, вероятно, не может продолжать снижать операционные издержки, чтобы эта проблема не нанесла ущерба ее прибыли на акцию. Кроме того, уровень оборотного капитала фирмы очень низок, что подвергает ее риску снижения спроса в условиях рецессии.
В этой связи я не ожидаю, что спрос на стейк-хаусы будет оставаться таким высоким в долгосрочной перспективе, поскольку уровень сбережений домашних хозяйств продолжает снижаться, а задолженность по кредитным картам растет. В некотором смысле потребительская экономика, особенно в ресторанах, похоже, находится в режиме «вечеринки, как в 1999 году», поскольку спрос высок, несмотря на существенные препятствия. В какой-то момент, потенциально требующий резкого роста безработицы, вечеринка неизбежно закончится, поскольку сбережения и уровень долга многих людей достигнут экстремальных значений.
Фундаментальной проблемой TXRH является ее операционное положение и чрезмерно высокая оценка. При прогнозируемом «P/E» в 22,6 раза, что почти вдвое больше, чем у большинства потребительских дискреционных акций, инвесторы, по-видимому, имеют необоснованные ожидания относительно его будущего потенциала роста. Его оценка подразумевает, что прибыль на акцию компании будет продолжать быстро расти в ближайшие годы без каких-либо существенных сбоев. На мой взгляд, его прибыль на акцию, с гораздо большей вероятностью, снизится в течение следующего года, поскольку он борется с ростом COGS и потенциально рецессионным снижением активности в области дискреционных потребительских расходов. Кроме того, потенциал ее роста, вероятно, ограничен, поскольку она поглощает долю рынка на общем сокращающемся рынке.
На мой взгляд, поскольку TXRH сильно подвержена влиянию факторов риска как со стороны предложения, так и со стороны потребителей, я считаю, что сегодня TXRH — это хорошая краткосрочная возможность. Я ожидаю, что его форвардный «P / E» упадет как минимум в 14 раз, что даст ему целевую цену в 65 долларов — на 38% ниже. Я считаю, что такое снижение требует не рецессии, а просто более реалистичных перспектив роста компании. Конечно, акции могут оставаться на высоком уровне или продолжать расти без спада, так что это не безрисковая короткая ставка. У акций действительно есть импульс, который мог бы подтолкнуть их к росту, но по мере роста давления на потребительские расходы я не верю, что ожидания, связанные с компанией, могут оставаться такими радужными. Подразумеваемая волатильность TXRH сегодня также чрезвычайно низка и составляет 19%, что указывает на то, что опционы «пут» могут быть недооцененным способом сделать ставку против него.
Отказ от ответственности: Содержимое этого сайта не следует рассматривать как инвестиционный совет. Инвестирование носит спекулятивный характер. При инвестировании ваш капитал подвергается риску.
